電話會總結 ｜ Tilray(TLRY)2027財年Q1業績電話會核心要點

業績回顧

• # Tilray Brands 2027財年第一季度業績回顧摘要 （財報期截至2026年8月31日） ## 1. 財務業績：**整體業績：** - 淨收入（Net Revenue）：2.571億美元，同比增長23%（上年同期為2.095億美元），創第一財季歷史記錄，主要由BrewDog收購及國際大麻業務增長驅動。 - 毛利潤（Gross Profit）：7,750萬美元，同比增長35%（上年同期為5,740萬美元），創第一財季歷史記錄。 - 綜合毛利率（Consolidated Gross Margin）：30%，同比擴張約300個基點（上年同期為27%）。 - 淨虧損（Net Loss，GAAP）：4,000萬美元，而上年同期為淨利潤150萬美元，主要受非現金及非經常性費用影響。 - 調整后淨虧損（Adjusted Net Loss，non-GAAP）：約300萬美元，其中包含約500萬美元的淨現金利息支出（剔除利息后調整后淨利潤約為200萬美元）。 - 調整后EBITDA：920萬美元，同比下降（上年同期為1,020萬美元），受880萬美元國際大麻價格壓縮及170萬美元燃油附加費影響。 **分部業績：** - **飲料部門（Beverage）：** 收入1.015億美元，同比增長82%（上年同期為5,570萬美元），其中BrewDog貢獻增量收入5,590萬美元；毛利率41%，同比提升約300個基點（上年為38%）；BrewDog於本季度實現盈利。剔除BrewDog后，原有飲料業務收入因SKU及品牌精簡而下滑。 - **大麻部門（Cannabis）：** 總淨收入5,610萬美元（上年同期為6,450萬美元），因公司主動優先高回報國際市場而下降；其中國際大麻收入1,620萬美元，同比增長21%；大麻毛利潤2,200萬美元（上年為2,330萬美元）；大麻毛利率39%，同比擴張約300個基點（上年為36%）。國際EU-GMP醫用大麻花產量同比增長110%，油產量同比增長150%。 - **分銷部門（CC Pharma）：** 收入8,430萬美元，同比增長14%（上年同期為7,400萬美元）；毛利率維持11%（剔除上年130萬美元分類差異后同比改善）。 - **健康部門（Wellness）：** 收入1,530萬美元，基本持平；因有機大麻籽供應短缺，毛利率出現一次性壓縮，影響部分電商渠道。 **區域表現：** - EMEA（歐洲、中東、非洲）綜合收入（含醫用大麻、飲料及藥品分銷）同比增長超過70%。 ## 2. 財務指標變化：**同比變化（YoY）：** - 淨收入：+23%（2.571億 vs 2.095億美元） - 毛利潤：+35%（7,750萬 vs 5,740萬美元） - 綜合毛利率：+約300個基點（30% vs 27%） - 飲料收入：+82%；飲料毛利率：+約300個基點（41% vs 38%） - 國際大麻收入：+21%；大麻毛利率：+約300個基點（39% vs 36%） - 分銷收入：+14% - 調整后EBITDA：從1,020萬降至920萬美元 - 淨利潤由盈轉虧：從淨利潤150萬美元轉為淨虧損4,000萬美元 **GAAP vs non-GAAP差異：** - GAAP淨虧損4,000萬美元，主要來自非現金及非經常性費用； - non-GAAP調整后淨虧損約300萬美元，其中500萬美元為淨現金利息支出。 **資產負債及現金流相關：** - 期末現金、受限現金及有價證券：約2.214億美元。 - 債務削減：本財年至今合計償還4,200萬美元本金（本季度償還2,400萬美元，季末后額外償還1,200萬美元），剩余本金5,200萬美元（2027年6月到期）。 - 通過ATM計劃募集少量資金，剩余額度7,000萬美元。 - BrewDog本季度實現自給自足，未需現金注入。 **主要影響因素：** - 負面影響：國際大麻價格壓縮880萬美元；燃油附加費同比增加170萬美元；加拿大消費税超1億加元；營銷及業務再投資成本上升。 - 正面因素：BrewDog整合、運營效率提升、葡萄牙工廠利用率提高（運營及種植成本下降約40%）、產品組合改善及成本控制。 --- *注：以上均為過往已實現的財務業績，不含公司對未來業績的指引與預期。*

業績指引與展望

• 公司重申2027財年調整后EBITDA指引為6,800萬至7,500萬美元，並明確業績將更多地集中在下半年（second half weighted），因為飲料、大麻和分銷業務的季節性特點使得財年業績偏重后半段。

• 管理層強調當前季度（Q1）為全年中銷售規模較小的季度之一，不應按季度環比簡單推斷全年表現，預計隨着下半年旺季到來，整體業績將逐步走強，支撐全年指引達成。

• 加拿大新栽培品種（cultivars）的降本增效將在第二季度后期（late in Q2）及之后產生更大影響，預計將進一步降低每克成本並改善大麻業務利潤率。

• 葡萄牙工廠運營和種植成本已降低約40%，預計2027財年滿產時可提供超過40公噸鮮花產量，疊加德國Aphria RX已滿負荷運行（4-5公噸），國際大麻供應能力充足，預期將持續推動利潤率提升。

• 大麻業務毛利率已從36%提升至約39%（提升約300個基點），管理層預期隨着葡萄牙工廠產能利用率提升帶動單位成本下降、產品組合優化及運營效率改善，利潤率仍有繼續擴張空間。

• 飲料業務毛利率已提升至約41%（同比及環比均提升約300個基點），管理層預期隨着BrewDog整合深化、成本管控及運營效率釋放，飲料板塊利潤率仍具上行空間（additional margin upside over time）。

• BrewDog已在Q1實現盈利且無需現金注入（自給自足），管理層表示本財年預算目標為BrewDog實現良好盈利，並通過全球擴張（英國、澳大利亞、美國及印度、波蘭、法國、以色列、中東等市場的酒吧/分銷合作）進一步貢獻增長。

• 與嘉士伯（Carlsberg）的多年獨家合作預計2027年1月1日啟動，屆時將立即帶來規模化營收貢獻（immediate scale and revenue contribution），負責在美國生產、營銷、銷售和分銷Carlsberg、1664、Kronenbourg等高端品牌，並預期該合作將隨時間增強和擴展。

• 資本支出與資金需求展望：管理層表示隨着BrewDog收購價款（約5,000萬美元）及初始收款周期（90天賬期帶來的約5,000萬美元短期資金佔用）已完成，未來持續性資金需求將大幅降低（materially lower），主要限於資本開支（capital expenditures）。

• 資本結構方面，公司季末持有約2.21億美元現金及有價證券，本財年已累計償還4,200萬美元債務，截至報告后剩余本金5,200萬美元（面向2027年6月到期），管理層將繼續積極優化資本結構、減少未來債務義務及利息支出；若剔除約500萬美元淨現金利息，調整后淨利潤可轉正為約200萬美元，預期隨利息負擔下降，盈利能力將更加顯現。

• 淨虧損4,000萬美元主要源於非現金及非經常性項目，調整后淨虧損僅約300萬美元，管理層強調運營層面在剔除880萬美元國際大麻價格壓縮及170萬美元燃油附加費（地緣政治相關的一次性外部成本逆風）后，底層業務持續受益於產能利用率提升、併購整合及成本管控，並預期這些舉措將在推進全年指引過程中強化業績表現。

• 其他業務展望：威爾尼斯（Wellness）板塊毛利率下滑繫有機大麻籽一次性供應短缺導致的產品組合變化，預期為短期影響；美國啤酒業務仍處於市場挑戰中，公司通過精簡酒廠（計劃整合至5-6家）、SKU精簡及渠道優化推進扭虧，預期轉化為更強、更具盈利能力的增長。

分業務和產品線業績表現

• 飲料業務（Beverage）：本季度收入1.015億美元，同比大增82%，主要得益於BrewDog併購貢獻的5590萬美元收入。毛利率提升至41%（上年38%），反映BrewDog整合及高毛利精釀品牌拉動。BrewDog在本季度實現盈利，無需現金注入即可自我維持，Punk IPA在六大零售商銷量兩周內同比增長187%，並新增9000多個分銷點及8個線下合作。公司已成為美國第四大精釀啤酒商、英國最大精釀啤酒供應商及英國零售啤酒第四大供應商，在佐治亞州和西部為第二大精釀供應商、紐約州第四，SweetWater為佐治亞州第三大精釀品牌（佔當地12%）。旗下品牌表現亮眼：Montauk Juicy IPA增長25%、SweetWater High Light增長38%、Terrapin增長7.5%。此外，公司擁有烈酒、HiBall能量飲料、硬蘇打等產品線，並與嘉士伯（Carlsberg）達成多年獨家合作，自2027年1月1日起在美國生產、營銷和分銷Carlsberg、Carlsberg Elephant、1664及Kronenbourg 1664 Blanc等高端歐洲啤酒品牌。公司在全球運營近40家酒吧、餐廳及酒店等酒店業態場所，美國現約有28,000個即飲渠道賬户。

• 大麻業務（Cannabis）：本季度大麻總收入5610萬美元（上年6450萬美元），下降主因公司主動將約1公噸庫存（約110萬美元加拿大潛在收入）重新分配至回報更高的國際市場，並受季節性換種及供應約束影響。大麻毛利率提升約300個基點至39%（上年36%），得益於運營效率、加拿大產品結構優化及Portugal工廠利用率提升，抵消了880萬美元的國際價格壓縮。國際大麻收入1620萬美元，同比增長21%，由德國、英國醫療需求驅動，EU-GMP花類出貨量同比增110%、油類增150%。約90%國際供應來自Portugal工廠，該工廠運營與種植成本下降約40%，成為歐洲最低成本生產商之一，2027財年滿產預計產出超40公噸花。德國Aphria RX工廠滿負荷運行。加拿大為唯一娛樂用大麻合法市場，公司擁有加拿大THC飲料市場超40%份額（最大生產商），每年繳納超1億加元消費税。公司擁有超600萬平方英尺種植面積，自稱全球最大大麻種植商。

• 藥品分銷與健康業務（Distribution & Wellness）：分銷業務通過德國CC Pharma實現收入8430萬美元，同比增長14%，受益於有競爭力的定價和產品結構，毛利率維持11%（剔除上年130萬美元分類差異后同比改善）。CC Pharma覆蓋德國逾16,000家藥店，是連接藥品分銷、醫療大麻和患者渠道的戰略資產；英國Lyphe醫療大麻診所提供直接患者渠道，公司計劃縮短患者就醫流程並使患者基數翻倍。健康業務（以Manitoba Harvest大麻籽食品為核心）收入1.53億美元約1530萬美元，保持穩定，但受有機大麻籽供應短缺影響部分電商渠道毛利率。公司計劃將Manitoba Harvest拓展至相鄰品牌、植物基產品及新的健康消費場景，覆蓋雜貨、天然食品及電商渠道。

市場/行業競爭格局

• 國際醫用大麻市場面臨整合挑戰：行業內兩家最大玩家正醖釀合併，但Tilray認為自身競爭優勢穩固，主要依託葡萄牙Cantanhede和德國設施的大規模種植能力（超40公噸flower產能，加上德國4-5公噸）、7年積累的國際基礎設施、醫生及渠道關係，以及獨有的CC Pharma藥品分銷網絡（直達德國16,000家藥店）。公司強調不缺"貨源"，無需為擴張去收購種植能力，並以EU-GMP認證的低成本生產（葡萄牙已成歐洲最低成本生產商之一，運營成本降40%）構築護城河。

• 國際大麻價格壓縮加劇競爭壓力：本季度承受880萬美元的國際價格壓縮，但憑藉產能利用率提升、產品結構優化和成本領先，大麻毛利率仍逆勢擴張300個基點至39%，顯示在價格競爭環境下的差異化定價與成本優勢。

• 美國精釀啤酒市場競爭激烈且渠道重構：行業正經歷分銷商整合（三級分銷體系洗牌），Tilray採取SKU精簡、品牌合理化、關閉/整合啤酒廠（從8-10家縮至5-6家）等策略應對。目前已在區域市場取得領先地位——佐治亞州和西部第二大精釀供應商、紐約州第四大，SweetWater為佐治亞第三大精釀品牌（佔當地12%精釀銷量），並通過與大型零售商（Kroger、Walmart）直接對接改變go-to-market模式提升競爭力。

• 加拿大THC飲料市場呈現絕對領先地位：Tilray以超40%市場份額成為加拿大最大大麻飲料生產商，並視餐廳、酒吧、啤酒專賣店等新渠道開放為重大增長機會，有望借領先地位和產能優勢搶佔法律大麻市場擴容紅利，同時替代下滑的酒精及美國品牌銷售。

• 全球飲料業務借戰略合作強化規模競爭力：收購BrewDog（全球知名精釀品牌，本季度已扭虧為盈，Punk IPA近兩周銷量同比增187%）獲得國際化平臺與hospitality網絡；與規模達其飲料業務30倍的Carlsberg集團達成獨家多年合作（2027年1月1日起在美國生產、營銷、分銷1664、Kronenbourg等高端歐洲品牌），既驗證了Tilray的釀造與商業實力，也帶來即時規模與利潤貢獻，兩大槓桿共同構建更具競爭力的多元化飲料業務。

• 以多元化平臺和規模經濟對衝單一市場/監管風險：公司強調自身並非純美國大麻標的，而是橫跨大麻、飲料、健康、藥品分銷的全球多元化CPG平臺（備考規模約12億美元，覆蓋25+國家），通過跨業務共擔IT、AI、保險、研發、合規等高昂固定成本，形成競爭對手難以複製的基礎設施與規模優勢，並保留美國大麻改革及美國hemp飲料（潛在數億至10億美元機會）的上行期權。

公司面臨的風險和挑戰

• 美國大麻改革（rescheduling）持續延迟，監管前景不明朗，拖累投資者情緒，導致市場仍以"純美國大麻運營商"的較低估值看待公司，股價對大麻類消息和估值倍數反應過度，與公司實際多元化業務不匹配。

• 國際大麻市場面臨價格壓縮壓力，本季度價格壓縮影響達880萬美元，雖通過運營效率和產品組合優化部分抵消，但仍對收入和盈利造成拖累。

• 地緣政治局勢（包括正在進行的戰爭）帶來燃油附加費上升，本季度燃油相關成本同比增加170萬美元，構成直接的外部成本衝擊，侵蝕調整后EBITDA。

• 本季度錄得4000萬美元淨虧損，調整后淨虧損約300萬美元，其中約500萬美元為淨現金利息支出，債務和利息負擔仍是盈利能力的重要壓制因素；2027年6月有債務到期，公司仍需持續處理資本結構。

• 美國啤酒市場結構性挑戰，經銷商整合正在重塑渠道（三級分銷體系），公司需在複雜的分銷網絡中整合經銷商、精簡SKU和品牌組合，轉型需要時間；剔除BrewDog后，傳統美國精釀啤酒業務實際處於下滑狀態，仍在經歷品牌和產品線合理化。

• 加拿大成人用大麻業務收縮，受計劃性品種輪換、臨時供應約束以及將約1噸庫存（約110萬美元潛在收入）轉向國際市場的主動決策影響；同時加拿大每年超過1億加元的高額消費税顯著高於酒精產品，嚴重侵蝕本地盈利能力。

• 大麻業務對季節性和品種過渡高度敏感，季度間波動大（如夏季過渡期后的產量變化），單季度表現難以作為穩定參考，公司業績明顯偏重下半年。

• 德國醫療大麻報銷政策調整（自7月1日起對萃取物和花類的報銷變化）可能對新患者業務產生一定影響，構成監管層面的不確定性。

• 健康（Wellness）板塊受有機麻籽供應約束影響，導致部分電商渠道受損及毛利率壓縮，供應鏈穩定性存在隱患。

• 公司業務高度複雜且多元（覆蓋25個以上國家、多幣種、跨大麻/啤酒/健康/藥品分銷四大板塊），管理層多次坦言市場難以理解和準確評估其業務價值，溝通和認知差距可能持續壓制估值。

• 增長戰略依賴持續併購和整合（如BrewDog、Carlsberg合作），存在整合執行風險；Carlsberg合作要到2027年1月1日才啟動，相關貢獻尚未兑現，仍需為其產能轉移等做準備。

• 美國大麻飲料和麻類（hemp）飲料的重大市場機會完全依賴於政治和立法進展（如hemp bill的延期與新國會表決結果），公司對此只能"伺機而動"，存在高度不確定性。

公司高管評論

• Irwin Simon（董事長兼首席執行官）。整體口吻積極且充滿信心。 - 開篇即為投資者設定框架，強調Tilray是一家多元化全球消費品公司，反覆申明"Tilray不是單一品類公司，不依賴於單一市場、單一監管催化劑或單一產品周期"，試圖糾正市場將其僅視為美國純大麻公司的看法。 - 自豪地回顧公司從7年前5000萬美元成長至今天12億美元規模的全球業務，並明確表示"我們尚未完成"，將繼續通過有機增長和併購擴張。 - 對BrewDog收購高度正面，稱其在本季度實現盈利，並列舉了諸多增長證據（Punk IPA在前6大零售商銷量兩周內增長187%、新增9000個分銷點、8個新的現場合作等）。 - 對與Carlsberg的合作極為樂觀，強調Carlsberg規模是Tilray飲料業務的30多倍，這一合作"驗證"了Tilray的釀造能力和商業影響力。 - 對國際大麻業務（尤其是葡萄牙成本降低40%、德國滿產、EMEA收入增長超70%）表現出強烈信心。 - 對美國啤酒業務轉型持建設性和樂觀態度，列舉多個區域市場份額和品牌增長數據作為"轉型見效"的證據。 - 對加拿大大麻飲料的監管擴展機會表達期待（引用超100 million加元消費税、40%以上市場份額）。 - 對美國大麻改革和hemp飲料法案表現出耐心和備戰心態，稱"如果發生將對Tilray很好"，但強調不依賴單一監管結果。 - 在結束語中流露出一些對股價僅按大麻估值反應的"挫折感"（frustration），但隨即轉向正面，表達對團隊、品牌、資產負債表和增長槓桿的自豪。 - 對公司規模化帶來的成本吸收能力反覆強調，稱Tilray可輕松再吸收5億至10億美元銷售額。 ；2.Carl Merton（首席財務官）。口吻穩健、務實，偏向謹慎樂觀。 - 強調本季度創下第一財季收入和毛利紀錄，淨收入增長23%、毛利率擴張約300個基點至30%。 - 突出大麻毛利率提升至39%，並明確指出margin改善抵消了約880萬美元的國際價格壓縮影響。 - 坦誠承認業績受到兩項外部成本逆風衝擊：880萬美元國際大麻價格壓縮和170萬美元燃油附加費（與地緣政治相關），將其定性為"離散的外部成本阻力"。 - 對加拿大成人用大麻收入下降給出主動解釋，強調這是"優先盈利而非銷量"的主動戰略決策（計劃性品種輪換、臨時供應約束、將約1公噸庫存轉向回報更高的國際市場）。 - 對淨虧損4000萬美元給出澄清，指出剔除非現金和非經常性項目后調整后淨虧損僅為300萬美元，若剔除500萬美元現金利息支出，實際會有200萬美元調整后淨利潤——以此傳遞盈利能力正在顯現的信息。 - 對資產負債表改善持正面態度，強調季度末約2.21億美元現金、財年內已償還4200萬美元債務，並指出BrewDog本季度無需現金注入、可自我融資。 - 承認美國傳統精釀飲料業務仍處於"充滿挑戰的市場"，但強調正採取果斷行動精簡運營。 - 承認wellness毛利率壓縮，解釋為一次性有機種子短缺導致的產品組合變化。 - 結尾重申2027財年調整后EBITDA指引68 million至75 million美元，並指出業績將更偏重下半年，整體傳遞執行紀律和審慎信心。

分析師提問&高管回答

• # Tilray Brands (TLRY) 2027財年第一季度業績會 - 分析師問答摘要 ## 1. Aaron Grey（Alliance Global） **分析師提問：** 關於國際大麻業務動態。鑑於行業內兩大巨頭可能合併，如何看待國際競爭格局？公司如何確保銷售增長的持續性？ **管理層回答（Irwin Simon）：** 最重要的是我們擁有種植能力，Cantanhede（葡萄牙）和德國設施提供了充足的花葉和油類產能。我們已在國際市場深耕7年，擁有人員基礎設施、醫生關係，並已擴展至其他國家。我們還擁有CC Pharma藥品分銷業務，可直接向16,000家藥店供貨。我們不需要四處尋找種植資源，產能充足，若不足還有加拿大供應。因此我們不擔心潛在的巨頭合併。 --- ## 2. Aaron Grey（Alliance Global）- 跟進 **分析師提問：** 關於酒精業務的毛利率。考慮到分銷商整合和結構性挑戰，如何看待該品類毛利率的演變？ **管理層回答（Irwin Simon）：** 首先是設施整合，從8-10家啤酒廠削減至5-6家戰略性佈局的大產能工廠（已出售Revolver、Terrapin、Fort Collins、Atwater等小廠），還有一家可以關閉整合，帶來巨大節省。合併啤酒廠還能在啤酒花供應、原料、易拉罐採購上獲益。其次，在三級分銷體系中整合分銷商，使我們成為重要客户。第三是改變市場進入方式，直接拜訪Kroger、Walmart等零售商爭取貨架位。Carlsberg和Shock Top是兩大全國性品牌，我們還將擴展氣泡酒、能量飲料（HiBall）等創新品類。 --- ## 3. Bill Kirk（ROTH Capital Partners） **分析師提問：** 新聞稿提到BrewDog在第一季度實現盈利，而此前多年虧損。如何快速扭虧為盈？預計能否保持盈利？ **管理層回答（Irwin Simon）：** 首先，我們沒有揹負大量虧損的酒吧負擔。其次，在人員上進行了精簡，通過破產管理程序避免了許多虧損租約或重新談判。我們在Aberdeen大型設施上重點削減成本，退出了無盈利的烈酒業務。此外世界盃期間酒吧業務表現出色。但更重要的是品牌增長——接手時品牌雙位數下滑，現在通過營銷活動實現了良好增長。今年預算目標是實現可觀盈利。 --- ## 4. Bill Kirk（ROTH Capital Partners）- 跟進 **分析師提問：** 關於加拿大成人用大麻業務的收縮。未來是否會出現類似的刻意逆風動態，還是僅限於第一季度的特定決策？ **管理層回答（Irwin Simon）：** 更多是本季度的決策，這種情況每年都會發生——夏季過后產量變化及菌株輪換過渡期。首先我們聚焦利潤率和盈利能力。加拿大有4000萬人口，一半達到消費年齡，關鍵是擺脫非法市場。一個重要機遇是大麻飲料可能在餐廳、酒吧和啤酒店銷售（安大略省等正在討論），我們擁有超50%的份額和產能。加拿大消費税超過1億加元（是酒精的兩倍），各省政府正尋求用大麻銷售替代下滑的酒精銷售。 --- ## 5. Pablo Zuanic（Zuanic & Associates） **分析師提問：** 關於Carlsberg合作。能否説明收入上行空間？之前誰在生產/分銷Carlsberg？峰值銷售額是多少？此外，提到合作預期將隨時間加強演變，具體含義是什麼？ **管理層回答（Irwin Simon）：** Carlsberg是全球最大啤酒生產商之一，擁有強大的創新、產品開發和釀造能力。目前是利潤分成模式，所有Carlsberg產品將在我們的美國工廠生產，我們擁有全美分銷、營銷和銷售權。機遇包括：來自Carlsberg的額外創新產品；未來希望談判進入其他市場（有一個"大國家"）；以及Carlsberg在某些市場分銷我們的產品。美國是最大啤酒市場之一，他們希望將美國打造為增長的重要立足點。 --- ## 6. Pablo Zuanic（Zuanic & Associates）- 跟進 **分析師提問：** 第一季度啤酒佔毛利54%，大麻佔28%。在併購方面，是否仍需在大麻（加拿大或海外）進行收購，還是更多聚焦擴展啤酒業務、加倍押注飲料？ **管理層回答（Irwin Simon）：** 要看兩者的互補性。加拿大會繼續發展成人和醫用大麻，但市場規模有限，機遇在於飲料業務的協同和其他產品增長。兩業務結合可共享大量管理費用、成本節省和基礎設施。國際上同理，進入印度、以色列、波蘭、西班牙等國時，醫用大麻團隊將與飲料團隊協同尋找BrewDog和美國啤酒的合作/特許機會。規模是關鍵——作為大麻公司我們面臨更高的保險、IT、種植成本，若能將這些成本分攤至其他業務，將帶來巨大效益。 --- ## 7. Pablo Zuanic（Zuanic & Associates）- 追加 **分析師提問：** 關於德國7月1日起對提取物和花葉報銷的變化，是否看到影響？你們業務主要是現金支付還是報銷？ **管理層回答（Irwin Simon）：** 我們那里大部分是花葉業務，多數患者是自費客户。油類的報銷變化僅針對新患者，不影響現有患者。會有一些影響，但對我們業務不構成重大沖擊。 --- ## 8. Brenna Cunnington（ATB） **分析師提問：** 關於近期種植擴張。據分析，Tilray可能擁有同行中最大的EU-GMP產能佈局之一。何時及如何能看到這一佈局在國際銷售中真正顯現？ **管理層回答（Irwin Simon）：** 已經可以看到了——Masson（魁北克Gatineau）正在投產，一年內將獲EU-GMP認證。關鍵在於我們擁有產品，客户想要一致性而非從多個種植者採購。葡萄牙產能超40公噸，德國還有4-5公噸，產能充足且是最低成本生產商之一。這也是利潤率提升的原因。大麻不能按季度衡量，這是我們較小的銷售季度，但即便面臨價格壓縮利潤率仍增長，相當驚人。 --- ## 9. Brenna Cunnington（ATB）- 跟進 **分析師提問：** 關於美國THC飲料的潛力。對於今年秋季預期的大麻法案中是否可能為該板塊提供豁免，有何見解？ **管理層回答（Irwin Simon）：** 我不想猜測政治，但聽到的是會有延期並交給下屆國會批准。我不認為整個大麻（hemp）業務會消失——涉及太多就業和農民利益。我認為12月11日后會再次延期，新國會將批准一定毫克量的銷售。Tilray在"籃筐附近徘徊"，已有產品在售但不激進，可根據情況快速啟動。 --- ## 10. Ryan Neal（TD Cowen，代表Derek） **分析師提問：** 剔除BrewDog后，飲料板塊的增長會是多少？ **管理層回答（Irwin Simon）：** 剔除BrewDog后飲料業務會下滑，這是因為我們進行了SKU和品牌精簡。 --- ## 11. Ryan Neal（TD Cowen）- 跟進 **分析師提問：** 關於本季度健康板塊（Wellness）的毛利率收縮，是否因促銷支出等因素？未來該板塊利潤率如何？ **管理層回答（Carl Merton）：** 該收縮實際由一次性有機種子短缺引起，影響了電商業務，導致產品組合略有變化。 --- ## 總體分析師情緒總結 分析師關注焦點集中在：**（1）國際大麻競爭格局與產能優勢**、**（2）啤酒業務毛利率改善路徑**、**（3）BrewDog快速扭虧的可持續性**、**（4）Carlsberg合作的收入潛力**、**（5）多元化戰略下的併購方向**，以及**（6）美國大麻/hemp監管前景**。管理層整體傳遞出積極、自信的基調，反覆強調公司的**多元化平臺、全球基礎設施、低成本種植優勢和規模效應**，並明確表示公司估值被市場錯誤地當作"純美國大麻標的"對待。管理層維持了2027財年6800萬-7500萬美元的調整后EBITDA指引，但提示業績將更偏重下半年。

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