紡織服裝珠寶：關注功能融合時尚趨勢與金飾恆久價值

中金研究

2026 年在紡織服裝珠寶行業中，我們看好：（1）在保持功能性領先的同時，能夠滿足消費者更多元化時尚需求，讓產品擁有更多使用場景的户外服飾龍頭公司。（2）在金價高位下，品牌、產品特色突出的金飾品牌。（3）全球化佈局，同時客户經營周期向上的龍頭製造商。

Abstract

摘要

看好產品兼具功能性和時尚性的户外運動鞋服龍頭公司。我們看到 2025 年在品牌服飾行業中，户外運動服飾龍頭表現仍然優於行業，但在其中我們發現能夠更好兼具時尚性和功能性的服飾龍頭表現出了更好的發展趨勢。我們認為讓功能性產品服務於消費者更多元的使用場景能夠進一步釋放其市場空間，2026年我們繼續看好功能性與時尚性兼具的户外運動服飾龍頭。

金價高位下，看好品牌、產品特色突出的品牌。若金價延續較好表現，隨着黃金珠寶品牌的進一步提價，我們認為金飾品類的保值稀缺感和吸引力有望進一步加強，提價預期也有望帶來居民關注度和消費的進一步增加，景氣度有望在一定程度上延續。從品類結構上看，我們認為一口價品類有望延續良好表現，克重品類或將迎來一定程度修復。

看好全球化佈局、客户經營周期較好的供應商。需求端，我們看到海外品牌休閒裝和户外鞋服品牌龍頭業績持續增長，這為客户結構多元的供應商提供了更穩定的訂單來源。同時，在目前的全球貿易格局下，我們認為全球化的佈局將會是製造商保證穩定的產能和利潤率的核心能力。

風險

國內需求波動，海外需求疲軟，金價波動，匯率變動，成本上漲。

Text

正文

關注消費者對鞋服功能性和時尚性兼顧的需求

我們看到 2025 年在品牌服飾行業中，户外運動服飾龍頭表現仍然優於行業，但在其中我們發現能夠更好兼具時尚性和功能性的服飾龍頭表現出了更好的發展趨勢。我們認為讓功能性產品服務於消費者更多元的使用場景能夠進一步釋放其市場空間，2026年我們繼續看好功能性與時尚性兼具的户外運動服飾龍頭公司。

兼具功能與時尚創新的品牌正在成為户外運動鞋服行業引領者

消費者運動場景持續增加，對功能性鞋服需求仍然強勁。消費者對於運動及户外等細分領域生活方式的參與及喜愛程度不斷提升，據國家體育總局，2024年我國經常參加體育鍛煉的人數已提升至38.5%；據中國田徑協會，我國馬拉松賽事數量、路跑賽事參賽人數等近年來持續提升，2024年賽事數和參賽人數均已基本恢復至2019年水平。我們認為這也推升了消費者對於鞋服功能性的需求，據 Euromonitor，2015-2025年我國運動鞋服行業規模CAGR 10%，快於鞋服大盤的3%，2025年我國運動鞋服行業規模增速6%，快於鞋服大盤的2%，放眼全球範圍內運動鞋服行業同樣跑贏大盤。

圖表1：我國經常參加體育鍛煉的人數比例

資料來源：國家體育總局，中金公司研究部

圖表2：馬拉松賽事數  

資料來源：中國田徑協會，中金公司研究部   

圖表3：路跑賽事參賽人數

資料來源：中國田徑協會，中金公司研究部

除了單純的功能性外，消費者對產品的時尚創新需求也與日俱增，以功能性為基礎，兼具時尚屬性的產品正在成為行業趨勢。從全球範圍來看，隨着消費者運動場景在日常生活中的持續增加，其對於能夠同時滿足運動功能性併兼具日常潮流穿搭屬性的產品需求持續增長。因此，我們認為單純滿足運動功能性的產品已經無法滿足消費者多元化的生活場景需求，能夠在具備專業運動功能性的基礎上融入潮流元素，同時滿足消費者多場景需求的產品，在目前正迅速獲得消費者的喜愛。根據Google搜索指數，積極踐行這一理念的品牌熱度正逐步攀升，例如：

► On：品牌一方面持續在功能性上進行迭代升級，例如管理層在3Q25業績會上表示專業功能性定位的Cloudmonster系列持續贏得新客，Cloudsurfer Max、Cloudboom Max等新品在覈心體育用品店和專業跑步渠道取得強勁業績表現；進入2026年，管理層表示會把Lightspray技術進一步擴大應用以徹底革新跑步品類，並在2026春夏季度將該技術推向日常跑者，推出LightSpray Cloudmonster Hyper系列。另一方面，品牌也非常重視打造品牌的時尚高級感，持續與Loewe、Zendaya、Burna Boy等進行合作聯名。

► Salomon：管理層在1Q25業績會表示Salomon Sneakers的市場定位兼具獨特性與專業性：產品搭載的專業技術配置既能滿足運動員在多種地形下的運動需求，又完全適配日常穿着場景；憑藉獨樹一幟的設計風格與硬核專業性能，品牌正與消費者形成深度共鳴。在營銷端，品牌一方面通過加碼贊助頂級運動賽事（如越野黃金聯賽、米蘭冬奧會等）強化運動功能性定位，另一方面將門店開至巴黎香榭麗舍大街、上海安福路等年輕潮流人士聚集的街區打造獨特時尚感。

Adidas：品牌引領運動時尚新趨勢，提出「競速美學」（Fastcore）的產品理念。以Adizero系列為例，品牌以其頂級競速跑鞋ADIZERO ADIOS PRO EVO 1為設計靈感，打造出兼具時尚美學與高科技性能、打破競速風格與日常穿搭的邊界的產品ADIZERO EVO SL。這雙鞋不但在2025年被《跑者世界》評為年度最佳競訓跑鞋[1]，同時也迅速進入潮流與日常穿搭領域——國內外多位潮流代表人物上腳。

► Norda：品牌卡位「專業性能+輕奢設計」的細分領域。以其最新款005跑鞋為例，根據權威越野跑媒體Ultra Running報道[2]，「這款鞋或許是其推出的最具突破性的鞋款，且被宣傳為市面上最輕、最快、最穩定的越野超級跑鞋。此鞋款融合前沿材質與先進工藝，搭載高能量反饋中底平臺，其設計充分考量了精英運動員的專業需求」，反映品牌在功能性方面的底藴。此外，品牌在追求性能的同時兼顧美學設計，近期意大利奢侈品集團Ermenegildo Zegna完成了對Norda的第二輪投資[3]。

圖表4：部分國際品牌2025海外購物旺季期間的全球Google搜索指數同比變化

注：統計對比周期為2025年10月26日-12月21日和2024年10月27日-12月22日

資料來源：Google Trends，中金公司研究部

在國際運動公司中，2025年業績也呈現「兼具功能和時尚的品牌表現更優」的趨勢。近年來Nike由於長期過度依賴三大經典鞋款而缺乏更多的創新，品牌動能有所走弱；Lululemon在瑜伽及緊身褲風潮逐步減弱的環境下拓品類和創新效果甚微且競爭加劇，業績較此前已有所放緩；Deckers旗下的Hoka品牌單一鞋型（厚底緩震跑鞋）佔比較高，而行業競爭愈發激烈，公司2025年來收入也明顯放緩。而擁有Arc’teryx、Salomon的Amer Sports以及On的1-3Q25業績明顯跑贏其他品牌，旗下核心產品熱度延續的adidas業績也仍有支撐。

中國的頭部功能性服飾龍頭，一方面持續研發科技功能性產品，一方面也積極將功能性產品推廣至消費者更多元的使用場景中。

► 安踏體育：品牌矩陣完備，户外品牌方面，迪桑特、可隆等聚焦細分功能性運動賽道，同時產品完美適配了消費者日常時尚穿搭需求，近年來實現了遠超行業的增長。迪桑特圍繞高爾夫、滑雪、鐵人三項等多場景運動打造核心品類，並展示高質感精英設計；可隆突出徒步、露營等輕户外運動，代表性產品如三合一防水夾克的色彩和版型相較同類產品更具時尚性。在覈心貨盤穩健增長的基礎上，兩個品牌通過豐富春夏款、鞋款等SKU帶動同店店效提升，2025年迪桑特/可隆各個季度流水均實現了同比超25%/超50%的增長，同時迪桑特也成爲了集團的第三個零售規模突破百億元的品牌。

安踏品牌2025年以來打造多個店型及相應產品系列，如安踏冠軍定位高端户外和品質通勤，既具備户外所需的防水等科技屬性，又有適合都市精英的簡約高級感，截至2025年末流水規模突破10億元；安踏SV作品集專注運動潮流鞋類產品，推出薄底鞋、復古鞋、曲奇鞋等面向年輕人的符合流行趨勢的單品。

FILA品牌在網球和高爾夫專業基因上打造設計感單品，代表性產品包括蘇珊裙、勝利夾克。

圖表5：國產品牌季度流水同比增速

資料來源：公司公告，中金公司研究部

► 波司登：波司登不斷在禦寒功能性的基礎上增加產品時尚屬性，近年來持續實現優於鞋服行業的增長。產品方面，公司關注產品研發，不斷推動面料創新和設計提升，以極寒系列、登峰系列等專業羽絨服產品作為品牌支撐，在消費端建立了強功能性認知。同時公司在近年來加速與多個國際頂級設計師的合作，將高定美學引入功能性服飾，如2025年與前奢侈品創意總監Kim Jones聯名的AREAL系列，在法國巴黎時裝周亮相的大師泡芙系列等均獲市場高度認可。

圖表6：波司登和鞋服品牌收入利潤增速對比

注：1）我們選取運動鞋服、男裝、女裝龍頭作為對比；2）波司登1H25對應其1HFY26（2025年4月-2025年9月），以此類推；江南布衣2024年對應其FY25數據（2024年7月-2025年6月），以此類推

資料來源：Wind，中金公司研究部

► 李寧：在牢固的運動基因基礎上，公司在2025年逐步開始補齊了商務通勤的產品線。功能性產品方面，公司跑鞋中底科技如超䨻膠囊、產品如「飛電」、「赤兔」等不斷迭代升級，2025年李寧贊助的運動員頻繁登上東京半馬、瓦倫西亞馬拉松等國內外頂級賽事的領獎台，展現了強大的整體實力。在此基礎上，2025年李寧正式簽約成為中國奧委會體育服裝合作伙伴，推出全新榮耀系列，其中榮耀金標系列以時尚簡約的設計為消費者的日常都市通勤提供高品質選擇。

全球休閒時尚龍頭業績改善，關注中國風格獨特的時尚龍頭業績修復

全球休閒時尚頭部品牌表現突出。根據各公司公告，2025年以來全球頭部休閒龍頭企業業績增長整體呈現回暖態勢。

以Ralph Lauren為例，過去3年公司持續推進品牌升級，通過優化北美批發業務結構和推進DTC戰略、在中國市場聚焦六大核心城市生態圈並進行本地化營銷策略、穩健深耕歐洲核心渠道、以及持續投入產品研發（如升級原材料品質）等方式，重塑了品牌形象。隨着全球休閒風潮的迴歸，品牌獲得了更多消費者的青睞，2025年以來貨幣中性口徑的收入始終保持在雙位數以上的增長、實現了顯著的業績改善。

圖表7：全球主要休閒時尚品牌業績對比

注：1）Ralph Lauren和Inditex收入增速數據均為貨幣中性口徑，GAP和Fast Retailing由於未披露貨幣中性口徑增速，因此使用報表口徑收入增速；2）GAP 3Q25數據對應3QFY26（2025年8-10月），Ralph Lauren3Q25數據對應2QFY26（2025年7-9月），Fast Retailing3Q25數據對應4QFY26（2025年6-8月），Inditex 3Q25數據對應3QFY26（2025年8-10月），其余季度以此類似

資料來源：公司公告，彭博資訊，中金公司研究部

金價高位下，看好品牌產品特色突出的品牌

若金價延續較好表現，有望帶動金飾品類的喜愛度提升。2025年以來金價延續快速上漲趨勢，2025年倫敦金現累計上漲63%，2026年初至1月28日，繼續上漲25%，達歷史新高。從品牌端來看，受金價抬升帶動，以及增值税政策調整影響，黃金珠寶品牌牌價自2025年初約800元/克區間上行至當前約1,500-1,600元/克區間，同樣創歷史新高。根據中金大類資產團隊研究，中美流動性共振主線下，黃金仍是佔優資產[4]，地緣政治風險與全球安全格局的不確定性，也強化了黃金的戰略配置價值。若金價延續較好表現，隨着黃金珠寶品牌的進一步提價，我們認為金飾品類的保值稀缺感和吸引力有望進一步加強，提價預期也有望帶來居民關注度和消費的進一步增加。

圖表8：倫敦金現價格走勢

資料來源：Wind，中金公司研究部   

圖表9：部分黃金珠寶品牌金價

資料來源：Wind，中金公司研究部

景氣度提升及低基數帶動品牌2025年良好銷售表現，2026年有望延續。從行業層面來看，受益於行業景氣度提升和2024年的低基數（2024年1-12月金銀珠寶類社零同比-3.1%），2025年1-12月金銀珠寶類社零累計同比+12.8%，顯著跑贏社零大盤的累計增速3.7%。我們預計行業2026年將繼續受到金價因素的驅動，景氣度有望在一定程度上延續。從品類結構上看，我們認為一口價品類有望延續良好表現，克重品類或將迎來一定程度修復。

圖表10：2025年1-12月金銀珠寶社零增速情況

資料來源：Wind，中金公司研究部

品牌產品特色突出的品牌有望繼續良好表現。隨着行業產品供給水平以及消費者審美認知的逐步提升，疊加高金價背景下品牌價差相對有限。渠道端，品牌持續加速佈局優質商圈並推進門店形象升級，一方面提升門店銷售表現和運營效率；另一方面通過在覈心商圈打造標杆門店與更高質感的消費場景，提升品牌調性和高級感，強化品牌辨識度和消費者粘性。

關注港澳業務價格優勢增強后的邊際帶動。2025年11月財政部、税務總局《關於黃金有關税收政策的公告》[5]正式生效，對黃金用途分類精細管理，新政實施短期對中國內地黃金珠寶企業成本帶來一定影響，首飾金進項抵扣比率由13%降至6%，也帶來產品定價調整，港澳產品具備一定的價差優勢。

圖表11：黃金珠寶品牌港澳及海外業務佔比

資料來源：公司公告，中金公司研究部

看好全球化佈局、客户經營景氣度高的龍頭製造商

海外服裝庫存合理，關注客户運營景氣度較高的供應商

2025年海外服裝消費具備韌性，2026年品牌展望有所分化。在2024年服裝和鞋店零售額較低的基數上，2025年美國服裝店零售額增長仍有韌性，7-10月同比增速分別為8.9%、9.6%、9.2%、9.7%，鞋店零售額增速有所波動，7-10月同比增速分別為-0.4%、5.8%、-0.3%、3.2%。據美國密歇根大學數據，2025年美國居民消費信心整體有一定下滑，9月底信心指數處於歷史較低位置，但4月關稅后一年期通脹預期有所提升。我們認為短期關税傳導至終端提升產品價格，同時消費者對於經濟環境判斷較為謹慎，預計對2026年服裝需求產生一定影響。

圖表12：美國服裝店及鞋店零售額同比增速（季調）

資料來源：美國人口普查局，iFinD，中金公司研究部

圖表13：美國消費者信心指數和一年期通脹預期

資料來源：美國密歇根大學，iFinD，中金公司研究部

行業庫存金額處於低位，品牌訂單需求逐步穩定。據美國人口普查局數據，2023 年至2024年，美國服裝批發商和零售商庫存金額持續回落，2025年以來，美國服裝批發商庫存金額基本約低單位數增長，零售商庫存金額仍在緩慢下降。庫銷比方面，當前美國服裝零售商和批發商庫銷比均低於近10年以來平均值。海外主要品牌的庫存周轉效率都在持續改善，4Q24到4Q25的區間，大部分品牌庫存周轉天數都是環比、同比下降的。展望2026年，我們認為，一方面東南亞與美國的關税基本落地，同時美國服裝庫存持續處於較低的狀態，服裝訂單的需求將會回到穩定的狀態。

圖表14：美國服裝行業庫存金額同比增速（季調）

資料來源：美國人口普查局，iFinD，中金公司研究部

圖表15：美國紡織服裝行業季調庫銷比（季調）

資料來源：美國人口普查局，iFinD，中金公司研究部

關注下游客户26年運營周期向上的龍頭製造商。從海外品牌最新收入表現及全年收入指引來看，户外及休閒服飾品牌整體上處於相對傳統運動品牌更為有利的運營階段，收入增速更高、指引調整更積極，具備更強的持續增長能見度。

圖表16：海外品牌最新季度收入表現及全年收入指引

資料來源：公司公告，中金公司研究部

原材料：具備海外產能的紡企有望受益於正向內外棉價差優勢

籽棉成本上漲疊加供給調減預期推高國內棉價，內外棉價差持續增加。2025年國內棉價整體價格中樞處於近五年來相對低位。受關税政策影響，4月觸及低位，7月震盪上行，9月受市場預期2025/26年度國內產量增加，供應壓力影響棉價下跌，10月初以來，乾旱天氣影響南疆籽棉單產，籽棉收購價格有所提升，成本側提供棉價上漲支撐，此外，12月市場受2026/27年度新疆棉花種植面積預計有所調減的預期影響[6]，棉價上漲趨勢明顯。同期國際棉價仍在供給偏寬松的背景下震盪下行，至26年1月初，內外棉價差最高超過2,900元/噸。

圖表17：國內外棉花價格和價差

資料來源：Wind，全國棉花交易市場，中金公司研究部

26年預計全球棉花供應格局邊際收緊，海外棉價具備一定支撐。根據1月美國農業部全球棉花供需預測月報，2025/26年度全球棉花產量調減7.7萬噸至2600.4萬噸，消費量調增6.8萬噸至2589.1萬噸，期末庫存調減32.4萬噸至1621.7萬噸，全球棉花庫存消費比下降至63%，整體供應壓力邊際緩解。此外，考慮世界棉花出口合計佔比達到60%的美國及巴西的棉花供給情況，2026年1月WASDE報告[7]下調美國棉花單產預期8%，同時1 月CONAB報告 [8]預計巴西25/26 年度棉花種植面積將同比減少 2.8%。我們預計全球棉花供給壓力緩解下，26年海外棉價有一定支撐。

具備東南亞產能佈局的紡企有望受益於正向內外棉價差帶來的成本優勢。考慮國內棉價走勢與儲備棉投放、進口配額政策密切相關，儘管海外棉價有望温和上行，但國內供需偏緊，棉價表現更強，我們預計正向的內外棉價差在2026年仍將持續。

風險提示

國內終端需求波動。若居民消費意願處於較低水平，終端流水將增長乏力，影響企業收入表現和折扣水平。同時若品牌公司在偏弱的零售環境下加大費用投放力度，將對企業利潤率的修復帶來不利影響。

海外需求疲軟。若海外需求不及預期，將影響海外開店的消費品牌終端銷售，並進一步影響製造企業訂單增長，從而對製造企業收入和產能利用率帶來影響。紡織製造企業多有大額固定資產折舊等固定成本，停工停產將給企業的毛利率和經營槓桿帶來明顯影響，從而影響利潤表現。

金價大幅波動。黃金作為核心原材料及產品，其價格顯著波動將對珠寶公司的成本控制與庫存管理構成持續挑戰。若金價快速上漲，將推高採購成本，對利潤空間形成壓力，珠寶公司調整終端價格可能導致消費量下降；若金價趨勢性下跌，則存貨面臨跌價損失風險，同時消費者觀望情緒升溫可能抑制消費。

關税及匯率變動。出口型紡織製造企業面臨關税税率變化、匯率波動風險，若關税税率提升、人民幣大幅升值將削弱出口產品的全球競爭力，甚至給紡企帶來一定的虧損。

成本上漲。紡織製造板塊原材料以天然纖維如棉、以及化學纖維如化纖為主，原材料價格如棉價大幅波動將直接影響紡企毛利率。珠寶公司原材料以貴重金屬和鑽石等為主，原材料價格波動將同樣影響產品需求和公司毛利率。

[1https://hypebeast.cn/2025/8/adidas-adizero-evo-sl-runners-world-2025-best-running-shoes

[2]https://ultrarunning.com/featured/review-norda-005-trail-shoe/

[3]https://www.sohu.com/a/965537050_122008817

[4]https://www.research.cicc.com/zh_CN/report?id=380359&entrance_source=search_vertical_reportlist&page=7&yPosition=410.03

[5] 國家税務總局政策法規庫

[6]https://www.163.com/dy/article/KHNH6INI05385KCK.html

[7]https://www.usda.gov/oce/commodity/wasde/wasde0126.pdf

[8]https://www.gov.br/conab/pt-br/assuntos/noticias/producao-de-graos-e-area-plantada-da-safra-2025-26-mantem-perspectiva-de-novos-recordes

Source

文章來源

本文摘自：2026年2月3日已經發布的《紡織服裝珠寶：紡織服裝珠寶2026年展望：關注功能融合時尚趨勢與金飾恆久價值》

林驥川  分析員 SAC 執證編號：S0080522080008 SFC CE Ref：BSY374

郭海燕  分析員 SAC 執證編號：S0080511080006 SFC CE Ref：AIQ935

楊潤渤  分析員 SAC 執證編號：S0080523060006 SFC CE Ref：BTS547

莊銘楷  分析員 SAC 執證編號：S0080524060007 SFC CE Ref：BVC029

陳婕  分析員 SAC 執證編號：S0080524060022 SFC CE Ref：BUS538

宋習緣  分析員 SAC 執證編號：S0080525090008

萬藝澎  聯繫人 SAC 執證編號：S0080125070025

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