兩大巨頭發布2025年財報，藥王之戰下半場

來源 | 《財經》雜誌　作者 | 《財經》王莉萍 凌馨　編輯 | 王小

減重降糖藥取代抗癌藥登頂，已成定局

全球兩大跨國藥企諾和諾德和默沙東在2026年2月初，相繼發佈2025年財報。

沒有懸念，諾和諾德的司美格魯肽，全球銷售額已超越默沙東的Keytruda（帕博利珠單抗，下稱「K藥」）。

自2023年K藥以250億美元取代蟬聯全球藥王12年之久的自免藥物修美樂（阿達木單抗），將抗腫瘤PD-1藥物的市場競爭格局推向高潮，到2025年K藥首次衝破300億美元銷售大關。

然而，K藥已接近峰值，增長勢頭顯著放緩。相比之下，減肥和降糖GLP-1藥物司美格魯肽、替爾泊肽風頭正勁。

諾和諾德的明星單品司美格魯肽在2025年實現銷售額2282.88億丹麥克朗，約合 361億美元，超過K藥的316.8億美元，一舉將GLP-1產品帶入了一個全新的高度。

新「藥王」之位的最終歸屬，需等待禮來公佈替爾泊肽的銷售額后才能確定。但，減重降糖藥取代抗腫瘤藥登頂，已成定局。

諾和諾德：前有狼，后有虎

當地時間2月4日，諾和諾德發佈2025年財報，全年淨銷售額3091億丹麥克朗（約合3395.7億元），研發投入520.39億丹麥克朗（約合571.8億元）。

2025年對諾和諾德來講是充滿變革的一年，公司經歷了高管變動、大規模裁員，並終止肝病、腫瘤、干細胞領域的一系列早期項目。

從業務板塊來看，糖尿病業務產品銷售額達2071.09億丹麥克朗（約2275.71億元）；肥胖業務產品銷售額增長了31%，達到823.47億丹麥克朗（約904.82億元），這兩者主要得益於GLP-1產品的增長；罕見病業務貢獻了196.08 億丹麥克朗（約215.45 億元）的銷售額。

作為明星單品，降糖和減肥藥物司美格魯肽佔諾和諾德總營收的 73.9%。它在全球有三個品牌在銷售。

按地區來看，中國區收入186.58億丹麥克朗（約205.01億元）。其中，司美格魯肽的三個品牌均在中國上市銷售：

其中，降糖注射版Ozempic中國區銷售額為53.99億丹麥克朗（約59.32 億元）；降糖口服版 Rybelsus中國區銷售額為6.2億丹麥克朗（約6.8 億元）；減重版注射版Wegovy中國區銷售額為7.96億丹麥克朗（約8.74億元）。

根據諾和諾德披露，Wegovy片劑於2026年1月5日在美國商業化上市，截至1月23日，周處方總量約為5萬張。處方量的增長主要來自自費渠道。這也意味着諾和諾德在口服減重賽道上搶佔了市場先機。競爭對手禮來的Orforglipron已報上市尚未獲批。

有投資機構分析人士對《財經》表示，正在密切關注口服司美格魯肽的處方量增長，特別是在自費減重市場的增長，這是諾和諾德向消費化市場轉型的重要一步。

在中國，備受關注的還是司美格魯肽核心序列專利，將於2026年3月到期。

專利到期往往意味着，在這一區域，將迎來極為激烈的市場競爭。曾經的藥王修美樂，2016年主要專利到期，2018年逐漸呈增長乏力之勢，2023年相關生物類似藥在美國上市，2024年上半年以約32%的速度下滑。

司美格魯肽主要化合物在全球各地專利期不同，中國是其最早迎來激烈競爭的區域市場之一。據Insight數據庫顯示，目前已有10款國產司美格魯肽申報上市，涉及正大天晴、石藥集團、復星萬邦、倍特藥業、惠升生物、中美華東、聯邦制藥、九源基因、麗珠集團、齊魯製藥等企業；另有11款已進入Ⅲ期臨牀階段。

諾和諾德在展望2026年時表示，受到司美格魯肽分子在某些市場專利到期，美國「最惠國待遇」協議以及市場競爭等因素影響，預計2026年銷售額和利潤增速將下滑，預計銷售額增長率將下滑5%至13%（不包括匯率變動因素）。

這一預計公佈后，諾和諾德(NVO.N)當日在美市應聲跌超13%。此前該公司已發出警告，稱2026年的銷售額將比預期下降得更為嚴重，原因是價格壓力影響了其暢銷的糖尿病和減肥藥物在美國的銷售情況。

「藥王」未有定論，但在全球範圍內，減重和降糖這個大市場的競爭，已愈演愈烈。

默沙東：昔日藥王，豈甘老去

2月3日，默沙東（MRK.US）發佈2025年財報，全年營收650億美元（約合4510億元），同比增長1%。雖然業績表現穩健，默沙東對2026年的盈利預期卻低於市場共識。

2025年的日子，默沙東過得並不暢意，在上半年K藥就失去了王冠。

從產品看，K藥全年銷售額317億美元，同比增長7%；HPV疫苗Gardasil系列銷售額52.33億美元，同比下滑39%；21價肺炎結核疫苗銷售額7.59億美元，多價肺炎結合疫苗放量迅速。此外，肺動脈高壓新葯Winrevair銷售額14.43億美元，快速躋身重磅炸彈級別。

從業務板塊看，腫瘤藥產品持續領跑，K藥全年銷售額達317億美元（同比+7%）。其增長動力源自轉移性尿路上皮癌、子宮內膜癌等適應症的全球需求，以及早期肺癌、三陰性乳腺癌等新適應症的滲透。

默沙東遇到的難題和諾和諾德相似，隨着K藥的關鍵專利預計自2028年起逐步到期，公司管理層面臨通過戰略併購引入新增長動力的壓力，他們需要尋找能與K藥協同、延長其生命周期的「最佳聯用搭檔」，這也是當前默沙東最緊迫的戰略任務之一。

動物保健業務表現不俗，全年銷售額64億美元，同比增長8%，成為第二增長曲線，新品商業化成效初顯。

心血管藥物Winrevair，全年累計貢獻14億美元營收，上市第二年即躋身「十億美元重磅炸彈」行列。

拖累業績的是HPV疫苗板塊。曾位列默沙東核心產品第二的Gardasil系列，全年銷售額52億美元，同比下跌39%；其在中國市場收入為18.16億美元，同比下滑66%。

除卻中國區的因素，部分重點國際市場對Gardasil需求明顯減弱。如日本市場因全國性補種免疫計劃結束，導致后續需求回落；2026年1月，美國衞生機構更新了疫苗接種指南，下調了推薦接種劑量。

默沙東預計，2026年銷售額為655億至670億美元；調整后EPS為5至5.15美元，遠低於華爾街預期的8美元—9美元水平。

消息公佈后，默沙東股價盤前下跌近3%。業界分析，未來默沙東需應對HPV疫苗復甦乏力、中國市場修復緩慢等挑戰，同時寄望Keytruda聯合療法拓展與新品管線落地，這場「增長突圍戰」仍需時間檢驗。

（辛穎對本文亦有貢獻）