映恩生物「回A」破局：雙平臺驅動ADC龍頭價值重估，平臺型藥企迎來定價革命

半年前，映恩生物以 94.60 港元的發行價登陸港股主板，首日開盤即高開 91.33%，盤中最高漲幅超 130%，最終收漲 116.7%，一舉打破 2022 年以來 18A 企業上市的沉寂。半年后的今天，映恩生物又以其卓越的平臺化創新能力迎來資本市場的關鍵一躍：10月17日，公司正式公告啟動迴歸A股計劃，擬登陸科創板。

映恩生物的此次「回A」遠非簡單的二次上市，而是這家已展現出全球競爭力的ADC（抗體偶聯藥物）領域平臺型龍頭企業，主動突破港股估值瓶頸、引導市場進行價值重估的戰略性舉措。通過構建「H+A」雙資本平臺，公司有望將估值邏輯從管線驅動升級為平臺能力驅動，實現從Biotech到BioPharma的估值躍遷。

消息公佈后，公司股價於 10 月 20 日一度漲超 5%，收盤報 340 港元，較發行價累計漲幅超 259%，市值接近 300 億港元。

技術平臺+BD能力雙輪驅動，平臺價值加速兑現

映恩生物的價值重估，植根於 ADC 賽道的爆發式增長紅利。作為新一代抗癌藥物，ADC 憑藉 「精準打擊」 的技術優勢加速替代傳統化療，成為醫藥領域最具潛力的黃金賽道。數據顯示，2024 年全球 ADC 市場規模達 130 億美元，同比增長 24%，預計 2030 年將飆升至 662 億美元，複合增長率約 31%；國內市場增長更為迅猛，預計從 2022 年的 8 億元增至 2030 年的 689 億元，年複合增長率高達 79.4%

成立五年來，映恩生物已迅速構建了差異化的產品矩陣， 擁有13款自主研發的ADC候選藥管線。其中，8 款已進入臨牀階段，多款新靶點、新MOA毒素、雙靶點ADC處於臨牀前階段。其中，HER2 陽性乳腺癌治療藥物 DB-1303/BNT323 的 III 期臨牀試驗已達主要研究終點，預計 2025 年下半年在中美遞交上市申請，2026-2027 年有望獲批；DB-1317 獲 FDA 臨牀試驗批准並啟動全球研究，DB-1310 獲 FDA 快速通道資格，多款核心管線展現全球競爭力。

值得指出的是，與傳統 Biotech 依賴單一管線不同，映恩生物通過 「技術授權 + 聯合開發」 模式提前兑現了平臺價值，已與 BioNTech、百濟神州、葛蘭素史克等國際巨頭達成合作，交易總金額超 60 億美元，在中國ADC領域中位居前列。2023-2024 年，公司對外許可和合作協議分別產生收入 17.81 億元及 19.37 億元，2025 年預計營收達 19.5 億元。

此外，映恩生物還積極推進「IO+ADC」聯合治療方案，在聯合療法領域的探索處於全球領先地位。這種創新性的聯用策略，有望克服現有療法的耐藥性問題。在下一代技術佈局上，映恩生物同樣走在了行業前沿，如持續開發雙抗ADC、全新機制載荷ADC和自免ADC等新型ADC藥物。這種 「研發 + BD」 雙輪驅動模式，既帶來穩定現金流，更通過國際巨頭背書驗證了技術先進性，成為價值重估的核心底氣。

目前，公司已建立起DITAC、DIBAC、DIMAC和DUPAC四大核心技術平臺，其中DIBAC作為世界領先的雙特異性ADC平臺，可有效解決腫瘤細胞單個抗原表達丰度低及耐藥性問題。而將ADC技術拓展到自身免疫疾病領域更是公司的戰略性佈局，其DIMAC平臺開發的DB-2304用於治療系統性紅斑狼瘡，有望開闢全新的市場空間。

H+A雙平臺協同賦能，估值邏輯從「管線」到「生態」躍遷

映恩生物啟動迴歸A股計劃，核心戰略意圖在於構建「H+A」雙資本平臺，以此為契機，推動資本市場對其估值邏輯發生根本性轉變——從對單一管線臨牀進度的線性評估，升級為對平臺化創新能力、全球化商業兑現能力以及可持續成長性的綜合性重估。

在港股市場，投資者對生物科技公司的估值模型往往更側重於短期可見的里程碑，例如核心產品的臨牀進展數據，這種模式對於擁有單一或少數幾個重點管線的Biotech公司尚可適用，但對於像映恩生物這樣已展現出強大平臺化能力的公司而言，則顯露出其侷限性。港股市場的估值框架難以充分定價公司底層技術平臺的廣度與深度、持續產出高質量創新資產的能力、以及已被驗證的全球化BD實力。這使得公司的內在價值，特別是其作為「創新引擎」的長期價值被顯著低估。

而科創板的設立初衷即是服務於符合國家戰略、突破關鍵核心技術、市場認可度高的科技創新企業，其投資者羣體對硬科技企業的估值方法論更為多元和前瞻。對於映恩生物而言，登陸科創板將使其四大差異化ADC技術平臺（DITAC, DIBAC, DIMAC, DUPAC）的價值得到更精準的定價。這些平臺不僅是當前重磅交易（如與BioNTech的合作）的基礎，更是未來持續孵化出像DB-1303、DB-2304這樣具有全球競爭力產品的保證。

「H+A」雙平臺架構將為公司帶來了協同效應顯著的賦能。其中，港股平臺作為國際化的窗口，將繼續便利公司與全球頂尖藥企、科研機構及投資者的溝通，彰顯其全球競爭力。A股科創板則能提供更具深度和認同感的流動性支持，吸引更多專注於本土科技創新的長期資金，為公司后續大規模的全球臨牀開發、產能建設和商業化佈局提供更為堅實、成本更優的資本保障。從行業案例看，百濟神州等 「A+H」 創新葯企已實現港股與 A 股估值的理性協同，映恩生物有望複製這一路徑。此前，映恩生物港股 IPO 已募資超 15 億港元，若科創板上市順利，將進一步充實公司的資金儲備。

整體看，映恩生物此次回A，不僅是融資渠道的拓展，更是一次深刻的品牌升級和價值宣言，旨在向市場明確：映恩生物已不再是一個僅靠個別管線故事驅動的Biotech，而是一個具備持續創新、全球合作和未來商業化潛力的平臺型BioPharma。這一定位的成功轉變，將為其在資本市場開啟價值重估的新篇章。海通國際近期大幅上調目標價至464.2港元，國金證券也給出目標價465.95港元。