「中國版美敦力」開始了新故事

一筆「產業價值發現」的戰略投資。

9月30日，微創醫療（00853.HK）發佈公告，上海生物醫藥併購基金及其聯合投資方已成為這家有「中國版美敦力」之稱的醫療器械龍頭企業的戰略股東，並派出兩位董事。回溯兩年前，微創醫療財務報表低迷的數字、即將到期的債務、走低的股價，讓這家中國醫療器械領域的龍頭企業陷入挑戰。然而，700多天后，一份大冢控股與上海生物醫藥併購基金、微創醫療主要股東We'Tron Capital Limited（下稱「We'Tron」）以及管理層投資平臺簽署的股權轉讓協議，讓微創醫療迎來轉折點。一筆「產業價值發現」的戰略投資此次公告前，相關交易細節就浮出水面：上海生物醫藥併購基金聯合浦東創投集團旗下引領區基金，共同拿下微創醫療約1.35億股，佔比7.3%，一舉成為公司重要股東。第一大股東則從原來的大冢控股變為盡善盡美科學基金會，其全資子公司We'Tron本次收購1.35億股。交易完成后，累計持股4.83億股，佔比25.8%。對於這筆投資，有市場聲音認為，上海生物醫藥併購基金的出手，是上海國資對本地龍頭企業伸出的「援手」。這一判斷並非沒有依據——2025年上半年，微創醫療營收5.475億美元，同比下降2.0%；淨利潤雖同比減虧65.9%，但仍虧損3636萬美元，且有兩筆債務臨近到期。但從投資角度，微創仍是一家極具「潛力」的投資標的。作為一家創新性醫療器械龍頭企業，微創累計申請專利741項，累計已授權的境內外專利達252項。其中，境內授權專利163項，含81項發明專利；境外授權專利89項，全部為發明專利。高質量的專利儲備直接體現在其業務成長和出海潛力上。2025年上半年，微創出海業務收入5980萬美元，同比增長57.3%，產品覆蓋100多個國家和地區；旗下微創腦科學海外收入為4710萬元，同比增長67.4%；心通醫療憑藉VitaFlowLiberty®經導管主動脈瓣膜及輸送系統等產品在俄羅斯、智利等國實現商業化，產品已進入近100家海外醫院。更為值得關注的是，其他核心業務板塊在上半年迎來業績「拐點」。心血管介入業務收入下降2.1%，但球囊、配件同比增長38.3%、20.7%；骨科耗材業務下降3.7%，國產膝、髖關節等板塊收入同比增長171%、27.9%；高端手術機器人領域表現尤為亮眼，收入同比增長77%，全球裝機量超百台，其中圖邁腔鏡手術機器人的海外訂單就達18台。上述數據顯示，即便處於壓力之下，微創依然具有「產業價值」的閃光點。一位接近該筆交易的人士向投中網透露，微創海外收入佔比達50%，這種本土醫療器械企業中罕見的高端化、國際化的特徵，是引發上海生物醫藥併購基金出手的重要原因之一。兼具「財務回報」與「戰略投資」從投資動機來看，此次戰略入股也絕非偶然。上述接近交易的人士表示：「早在2023年上實資本團隊就開始關注微創醫療，但當時時機尚未成熟。從首支生物醫藥基金成立起，上實資本就開始深耕醫療器械領域，逐步積累了對產業的深度認知。真正的交易機會是在2024年下半年。屆時，上實資本正在籌備設立上海生物醫藥併購基金。今年初，併購基金設立后，團隊迅速地推動了微創醫療的投資工作。」投中嘉川CVSource數據顯示，上實資本旗下上海生物醫藥基金圍繞醫療器械核心賽道進行佈局，在電生理、手術機器人、結構性心臟病等領域，先后投資了艾科脈、魅麗緯葉、術鋭、心泰醫療等數十家企業。 「這些前瞻性投資，為併購后的協同埋下伏筆。」一位併購行業人士説，「上實資本所投企業的技術能力可與微創形成互補；同時，依託同屬上實系統企業上海醫藥龐大的商業流通渠道資源，微創的產品將有可能更快觸達終端市場，尤其是在基層醫療與分銷環節。」資本市場對此次併購也給予了積極反饋：自上海生物醫藥併購基金出手后，微創醫療股價從首次公告前的8.2港元，一度飆升至15.5港元，漲幅高達89.02%。但短線收益從來不是併購基金的核心目標，尤其對具備國資背景、市場化運作的併購基金而言更是如此。7月25日的公告顯示，上海生物醫藥併購基金的出手，是為國內「鏈主」企業提供關鍵支持，目的是維護其核心資產的穩定與發展，從而補強行業鏈條並擴展產業版圖。上述接近交易的人士也透露：「在能力與資源‘雙向適配’的基礎上，兼顧財務回報與戰略價值，纔是上海生物醫藥併購基金此次入股的核心出發點。」投中網多方瞭解到，上海生物醫藥併購基金入股后，將從幾方面推進微創醫療價值迴歸。首先，聚焦持續經營：上海生物醫藥併購基金藉助自身資源協助微創打通融資渠道，幫助公司對接資金和金融機構。同時，支持微創子公司業務整合與非核心資產處置，降低債務負擔，夯實主業基礎，盤活存量資產。9月29日，微創醫療發佈公告，CRM Cayman、微創心通及MicroPort CardioFlow CRM Limited已訂立合併協議。公告提及，CRM Cayman本金約為1.28億美元的高級可換股債券連同應計利息已於9月主要通過CRM Cayman獲授年利率為2.8%銀行貸款以再融資方式予以贖回。完成該再融資后，CRM Cayman承擔的財務融資費用已大幅減少。CRM與微創心通合併后，CRM Cayman的所有普通股及可贖回優先股將予以註銷，由微創心通發行的新股份作為對價。如果資本重組得以完成，CRM Cayman的財務狀況預期將獲改善，由淨負債轉為淨資產，現金流及淨虧損亦將有所改善。在集團層面，微創醫療的利息開支預期將大幅下降，從而有效降低財務成本，優化集團債務結構。其次，關注公司治理：作為積極的戰略股東，上海生物醫藥併購基金及浦東引領區基金將通過2名董事，積極參與董事會及各專業委員會的討論和治理事項。公告顯示，2名董事將分別加入董事會各專業委員會。其中，上實資本總裁谷峰將擔任提名委員會及薪酬委員會成員，浦東創投集團總經理門慶兵將擔任審覈委員會和戰略委員會成員。同時，董事會建議對現行公司章程進行修改，旨在從各個維度加強對公司戰略、資本運作和重大經營決策的審視。作為戰略股東，上海生物醫藥併購基金將爭取在保證市場化運作和激勵機制的同時，幫助微創醫療打造負責任的資本市場形象。第三，發揮鏈主價值：上海生物醫藥併購基金將與微創醫療一起，帶動其上下游企業在滬集聚，吸引高端研發與管理人才落户；同時推動關鍵技術與核心零部件的本土化突破，長遠將在資產併購整合、海外發展等多重領域共同發力。這一舉動與上海培育高端醫療器械產業集羣的目標高度契合。9月15日，上海印發的《上海市促進高端醫療器械產業全鏈條發展行動方案》提及，到2027年要培育年產值超100億元、具備較強國際競爭力的龍頭企業2家，建設包括浦東新區、閔行區、嘉定區在內的高端醫療器械產業集聚區3個。一位從業20年的私募股權人士也認為，控股權變更后，微創當務之急是增強「造血」功能，從上半年業績來看，微創醫療虧損正在收窄，造血功能有望逐漸恢復。由此，上海生物醫藥併購基金的「戰略入股」，是上海藉助國有資本力量培育「百億產值龍頭」、打造全球高端醫療器械產業高地的關鍵落子。微創之后，併購之路從「撒網」到「深耕」此次交割，是國企背景的私募股權基金在醫療行業少見的戰略入股龍頭企業的典型案例，這為股權投資領域打開了新的想象空間。在上述私募股權人士看來，微創的交割在一定程度上反映出中國股權投資正從「增長故事」向「整合敍事」轉型。「過往醫療行業的投資，長期以初創型和增長型為主導，即一款藥、一位科學家就可以打出一片天地——投早投小、‘撒胡椒麪’的投資模式就顯得順理成章。」然而，隨着經濟換擋、競爭加劇、創新分散以及國內創始人代際傳承問題凸顯……這些為併購催生了更多機會。有研究報告預測，未來五年A股與港股醫藥健康領域潛在併購標的市值將超1.2萬億元，這為併購提供了「黃金礦脈」。從併購主體來看，以往國內醫療行業的併購多由產業方主導。比如，邁瑞醫療對惠泰醫療的收購被看作近兩年內的行業經典案例，展示了併購在整合資源、提升市場競爭力方面的積極作用。國際上黑石、凱雷、KKR、TPG、EQT等均是醫療併購市場的常客。但從某種程度來説，雖然國內基金在醫療併購領域也有過出手，但還屬於少數派，而國資基金更是「少數中的少數」。今年早些時候，北京國管旗下基金投資平臺順禧基金聯合康橋資本宣佈完成一支人民幣醫療健康併購基金的首關，並開始投資。上實資本旗下上海生物醫藥併購基金更是在今年4月就宣佈了首關，並在近期宣佈出手康華生物和微創醫療。這意味着「少數中的少數」局面正在發生改變。背后原因，既因為併購基金在中國還處於初期階段，也受行業發展特點所限。「但隨着行業的深化，中國終將會探索出一條適合國情的併購投資之路。這其中敢於率先出手的上海生物醫藥併購基金，已然成這一轉型進程中的‘先行者’。」上述投資人最后説道。