海嘯級超預期

（來源：智超講財商）

1、海外算力：當2030年能見度提升

1） 甲骨文今日公佈第一財季業績，受益於與OpenAI的鉅額交易，其「剩余履約義務」達到4550億美元，並預計雲基礎設施業務在未來四年分別增長至320億美元、730億美元、1140億美元和1440億美元。

2）英偉達宣佈推出「Rubin CPX」 GPU，專為海量上下文AI模型打造，在單片芯片上提供每秒30 PetaFLOPS 的 NVFP4 計算性能，並配備128GB的GDDR7顯存。

3）微軟昨日與Nebius達成了一項高達 194 億美元的多年期合作協議，微軟將從其購買 174 億美元的人工智能雲計算服務，並保留最高 20 億美元的追加採購選項，協議有效期至 2031 年。

4）Meta創始人扎克伯格近日表示，到2028年，Meta將在人工智能基礎設施方面投資約6000億美元。

最近海外鏈調整幅度較多，但海外巨頭增速趨勢依然沒變，從NV到Oracle，本質是推理生態的大規模崛起。本輪科技之爭核心抓手在AI，大廠紛紛上修AI相關資本開支。從25年往26年看，英偉達 GB200 上量/GB300 量產/Rubin推出，谷歌、Meta、亞馬遜等 ASIC廠商快速發展，800G 交換機加速滲透等。

2、甲骨文FY26Q1：在手訂單「海嘯級」大超預期，推理算力供不應求

今天凌晨甲骨文發佈最新財報，RPO 大超預期，AI 基建需求強勁，盤后大漲近 30％，躋身美市值 TOP10。

- RPO：公司 FY1Q2026 RPO 大幅增長359%，達 4550億美元，遠超市場預期，主要得益於與 OpenAI 鉅額交易，CEO 預計還將簽署多份新的數十億美元合同，RPO 可超 5000億美元。

- 雲業務：總營收為72億美元，同比增長28%；其中雲基礎設施（IaaS）營收33億美元，同比增長55%。預計本財年雲基礎設施業務將增長77%，達到180億美元，且未來四年營收將遠超市場預期。

- 預期：海量在手訂單，上修雲設施FY2026-30 指引至180/320/730/1140/1440億（預期177/290/500/690/840億）；上修FY2026 Capex 至350億（預期250億）；

繼 Google 、Microsoft 等上修capex 指引后，Oracle 再次驗證海外 AI 基建高景氣。我們認為Oracle指引反映出AI需求持續，疊加此前NV在業績會給出2030年3-4萬億美元AI基礎設施支出的圖景，博通AI收入增長在FY27可見度較清晰，我們認為AI基礎設施需求正在向遠期延續。

Oracle供應商：新易盛 （Oracle 主供）、中際旭創 （從通過交換機廠商間接供應轉為直供）、匯綠生態 （收購的武漢鈞恆是Finisar代工，終端客户主要是Oracle等）、天孚通信 （光引擎開拓新市場）、嘉元科技 （擬受讓+增資獲得武漢恩達通股權）、劍橋科技 （設備商客户800G硅光需求中約1/3來自Oracle）

3、甲骨文FY26Q1業績會要點

1）AI驅動RPO暴增

公司發佈FY26Q1業績，實現營業收入149.3億美元（市場預期150.3億美元），同比+11%；Non-GAAP EPS為1.47美元（市場預期1.48美元）。公司由AI工作負載帶來的剩余履約合同（RPO）達到創紀錄的4550億美元，同比+359%，較上一季度增加3170億美元。

2）RPO大超預期，上修IaaS收入指引

對甲骨文雲基礎設施的需求持續增長，公司預計將簽署更多數十億美元的客户合同，RPO可能會增長到超過5000億美元。基於此公司上修未來5年IaaS業務收入指引：

FY26：180億美元（市場預期177億美元）

FY27：320億美元（市場預期295億美元）

FY28：730億美元（市場預期505億美元）

FY29：1140億美元（市場預期690億美元）

FY30：1440億美元（市場預期844億美元）

3）公司已成為核心企業合作伙伴

AI訓練市場：甲骨文已成為OpenAI, xAI, Meta等全球頂尖AI公司的首選合作伙伴。公司通過構建速度更快、成本效益更高的GW級數據中心，在AI訓練市場佔據領先地位。

AI推理市場：管理層強調，AI推理市場規模將遠超訓練市場，人們的推理能力正在耗盡。公司憑藉其在企業數據領域的領導地位及全新的AI數據庫，通過數據矢量化技術，使企業客户能在保障數據私密性的前提下，安全地結合私有數據與公有數據，利用LLMs進行推理。

4）資本開支如期上修

由於RPO的強勁增長，FY26 Capex預計將達到約350億美元（市場預期266億美元），主要用於購置產生收入的數據中心設備。目前已在Azure、GCP和AWS內部署了34個雲數據中心，並計劃再增加37個，總數將達到71個。

5）FY26Q2展望

收入：預計FY26Q2營業收入同比增長12%-14%（固定匯率，市場預期15%）。

EPS：預計FY26Q2 Non-GAAP EPS為1.58-1.62美元（固定匯率，市場預期為1.62美元）。

4、英偉達發佈新品Rubin CPX

類似Asic設計理念，專為長上下文推理和視頻生成應用設計，預計將於2026年底上市。

- 推理性能提升：Rubin CPX單卡，無HBM，配備GDDR7，算力達30PFLOPS（NVFP4）。NVL144 CPX機架集成144張Rubin CPX GPU、144張Rubin GPU、36張Vera CPU，算力達8EFLOPS（NVFP4精度），VR NVL144的2倍。

- 針對長上下文場景的專門優化：推理階段分為Prefill（預填充）與Decode（解碼）兩個階段。Prefill主要受到計算能力限制，決定首個Token生成時間。生成階段受互聯/內存帶寬限制，決定后續時延。長視頻生成場景下，上下文tokens超100萬，Rubin CPX GPU針對長上下文優化，類似Asic的設計理念，將算法融入硬件架構設計，提高推理性能。

- Token經濟學再升級：黃仁勛表示Rubin CPX可實現50倍的投資回報率，相當於每1億美元的資本支出即可帶來高達50億美元的token收益（GB200 回報率為10倍）。

- 供應鏈影響：

1）增加獨立 GPU處理長文本和KV Cache，網絡數據包由網卡發包，因此掛在 CX9網卡下。

2）CX9獨立GPU的性能參數接近 B300，使用GDDR7，在計算托盤中增加一個小背板，44層使用 EM896K3材料，用於CPX與rubin之間高速通信，每個計算托盤標配，材料與層數升級，價值量約等於 compute tray。

3）整機櫃功耗設計有180-200KW，升級至350KW，由於機櫃內小背板阻斷風道，CPX組件必須採用全液冷設計。

4）對於早期提供的標準版rubin，26年底完整版cpx機櫃量產，在此之前購買的rubin普通版，可以以通過採購一個人獨立的cpx機櫃補齊功能，完整版是rubin cpx是單機櫃解決方案。

# 利好  PCB價值量大幅提升，電源與散熱價值量提升。

5、享受極強產業趨勢下泡沫形成的過程

隨着 ORCL 的業績落幕，幾乎所有重要的 AI 相關的美股公司的 3Q 業績都出來了，90% 以上的公司都 beat賣方，甚至買方預期，沒有 beat 的也大幅上調了未來的指引，且有 backlog 或者 RPO 的訂單積壓作為佐證，有理有據，信的賺了錢，不信的相信也在信的路上，會將估值進一步推高（上修遠期指引），而產業鏈的積極變化，不斷正反饋也會推高 EPS，也就是股價泡沫化形成的過程，泡沫化是好事，往往是正常算數算空間企及不到的高度。而現在的估值處於理性下還有空間的狀態，且很多遠期的指引和明年的業績都有較大分歧，從周五 AVGO 漲 NVDA 跌，市場想的是存量博弈邏輯而非增量邏輯可以看出一二，所以我們非常看好這一輪科技牛市泡沫化形成的旅程。

純遠期空間統計：

1）NVDA：5 年 3-4 萬億/年的 CapEx 支出

2）META：到 2028 年 6000 億美金投資

3）AMD：2028 年 5000 億 加速卡空間

4）星際之門：2029 年 5000 億總投資額，可能進一步擴大至數萬億

5）蘋果：未來 4 年 6000 億美金投資

強依據的遠期空間統計：

1）ORCL：這個季度 AI 雲 RPO 未執行訂單 4550 億，季度環比 230%

2）ORCL：26E-30E 的 AI雲收入指引 180/320/730/1140/1440 億美金，30 年幾乎是 2024 年IaaS雲總盤子的 80%，AWS 2006 年開始做雲，到明年 20 年，AWS預估收入是 1500 億左右，也就是説 5 年時間光 AI 部分就再造一個 AWS，AI 的擴容速度和規模之大這組對比可以體現

3）AVGO：總體訂單積壓為 1100 億美金，高增至少維持兩年

4）NBIS：5 年微軟 200 億美金訂單

5）數據中心：星際之門 7 月 4.5GW 擴容，META 總共 6GW 的數據中心佈局，中東主權 AI 到 30 年 6GW 數據中心

短中期上修：

1）AVGO：OAI 多 100 億，27 年相較於 26 年增速斜率向上

2）NVDA：26 年默認 50% 收入增速，EPS 7 以上

3）ORCL：CapEx 從 25 年 250 億上修至 350 億

3）四大 CSP CapEx： 合計從財報前 25/26 年 3250/3720 億上修至 3600/4800 億左右

4）供應鏈的公司如 TSM/ALAB/CLS/LITE/CRDO 等幾乎都看到新故事的出現，產業鏈的上修，下個季度的業績上修，股價迎來新高或巨大漲幅

相信國內直接的配套供應鏈公司的持續性同樣受益於強大的產業趨勢，而國內的 AI 相關的規模也同樣被低估，如雲，GPU，服務器，存儲等供應鏈，這一輪AI一定是海內外共振的。