Rubin CPX或大幅提升光模塊和液冷需求

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（來源：紀要研報地）

給大家核心匯報一下這個Rubin CPX對於光模塊和液冷的一個需求的一個大幅的一個提升。以及給大家匯報一下我們近期的一個通信板塊的一個投資觀點。我們先來匯報一下我們的這個核心觀點，我們現在是依然是堅定的看好一個全球的AI共振，我們是建議加倉整個AI的全產業鏈。

首先我們來先看一下海外，近期海外的變化非常大，而且持續的驗證了一個海外的AI在持續的上行。總結來講就是AI逐漸走向一個正循環。我們看到巨頭對AI的一個投資力度持續在增加。海外的在我們通信板塊里面，以光通信和液冷為代表的兩大板塊要發展如火如荼，勢頭正猛。

首先就是我們看到最近的博通Oracle，在近期發佈了這個業績，他們的業績非常炸裂的。最近一次就是9月9號，Oracle發佈了2026財年的一季報。一季報公司的整個最突出的兩個點，一個就是它的雲業務實現了非常大幅的一個增長。另外的話，我們看到它跟多家的這樣的一個AI的頭部企業簽署了雲合同。包括這個OpenAI、xAI、Meta，英偉達、AMD等等，都簽署了雲業務合同。同時這個里面有非常亮眼的一個點，就是公司的這個剩余履約的義務達到了4550億美金，同比增長359%，這個增速是非常快的。另外的話，公司的這個雲業務的ARR同比增長了將近500%。

另外的話對於資本開支這一塊，公司也是給的一個很激進的。就是在2026財年資本開支會達到350億美元。同時在公司的電話會議里面，這個公司的管理層也對他們的AI相關的收入進行了一個展望。在2026財年，會達到180億美元，同比增長77%，並且在未來的四個財年內，分別是增長到320億、1030億、1140億和1440億美金，我們可以看到Oracle對於這個雲業務的一個增速的一個指引，包括資本開支相關層面的這個都是一個持一個非常樂觀和積極的這樣的一個態度。所以説我們覺得繼博通的業績炸裂之后，Oracle無疑又給市場增添了非常強的一個強心劑。

第二個的話就是最近兩天大家都非常關注的NVIDIA的新的芯片的一個發佈，就是Rubkin Blacwell NVL14的CPX。那麼這個CPX的話我們看一下這個機櫃，它是集成了144顆Rubin的CPX GPU，同時集成了144張Rubin的GPU，還有36張的CPU。那麼這個里面我們看到它的網卡層面都是配的CX9的這樣的一個網卡。我們知道CX9的網卡一般它對應的就是1.6T的光模塊。這個里面有兩個比較突出的，一個就是算力值。算力值相比的話，這個英偉達新發的這個機櫃，它相比於GB200的NVL72高了7.5倍。同時的話，它帶寬這塊也是基本上是翻倍的一個走勢。

那麼根據它這樣一個配置，我們算下來基本上我們預估可能這個1.6T光模塊的配比會比NVL72市場這個測算的1比2會更高，可能會達到1比4甚至更高的這麼一個水平。那這樣的話，對於這個1.6T光模塊的一個需求，就有可能會呈現出一個大幅的提升的這樣的一個情況。這是我們對於光模塊這塊的預測。

另外的話，就是因為我們知道NVL的72的GB200這個機櫃話，它基本上是一個全液冷的這麼一個方案。它這個里面的話，目前來講還是以冷板式的液冷為主。如果説這個CPX這樣的機櫃，如果説也是走這種液冷冷板的這樣的方式的話，那我們覺得它會對兩塊有個比較大的拉動。一個就是液冷板，因為每個這個芯片都要貼一個，一個的話就是轉接頭。因為它會搭配着整個冷板，去有一個比較大的一個增量。所以説無論是對於這個冷板，還是對於這個轉接頭，都會有比較大的一個提升。另外你像機房外面的這個CDU，因為CDU它是根據功耗去算它的整個價值量的，那你整個機櫃的功耗提升之后，那CDU的價值量，包括這個管路的價值量，他們都是按照功耗去算的，那也會有一個比較大幅的一個提升。所以整體看下來，我們認為這個CPX的新的這樣的一個芯片和機櫃的方案的話，我們推測對於1.6T光模塊和液冷的需求會是一個大規模的這樣的一個提升。

這兩天我們看到北京在開這個ODCC的大會。ODCC的大會，它是以數據中心為核心的，它包括數據中心以及包括上游的液冷和HVDC三大板塊。另外在深圳在開這個光博會，光博會是以光通信為核心的主題會，我們這兩個會都有參加。在這個光博會的我們今天我們組的陳光毅博士也是去了光博會現場，進行了全方位的一個調研。在現場的話確實是也是非常熱鬧，展出了1.6T高速光模塊、3.2T高速光模塊、CPO、OCS等等。總結來講，我們先簡單給大家做一個總結和匯報。過幾天我們會開一個詳細的電話會議，再給大家對光博會做一個詳細的總結。

總結來講，就是光博會讓我們看到了硅光的產業趨勢，這個是非常相對來講是非常比較確定的了。基本上1.6T基本上各家推出的都是這種硅光的一個方案。另外的話就是1.6T、3.2T我們覺得到了這樣的一個高速光模塊時代，中際旭創這種的龍頭會跟二線的廠商差距會越來越大。另外的話3.2T我們認為是一個比較核心的一個技術節點。因為3.2T這個因為1.6T基本都是硅光方案的，那3.2T基本上大概率也是一個全硅光的一個方案。所以現在的話我們覺得要重點關注這個3.2T的一個硅光方案的一個推進的一個情況。

另外的話就是CPU，我們聊下來，至少從國內的這個光博會聊下來，感覺CPU可能不會像我們想象的那麼快，不會那麼快的到來。另外的話就是因為未來都是硅光的這個方案，這個里面有一個價值量持續增加的板塊，就是這個CW激光器。CW激光器這一塊我們覺得是要引起重視的。另外還有一個就是薄膜磷酸鋰這個方案，因為薄膜磷酸鋰在這個3.2T時代是有可能會成為一個有可能會成為一個比較主流的技術方案。

這個是我們這次逛光博會的一個主要的目前的一個核心的一個總結。所以説總結下來，就是一定要重視這個硅光子時代的這樣的一個重大的投資機會。除了一方面就是光模塊龍頭，它的一個產業地位越來越強了。第二個的話就是要重視在硅光子的發展下的一些比如説CW激光器、薄膜磷酸鋰等等這些新的技術的這些方案。這個是我們講的光博會的一個情況。

另外的話，我們看到最近谷歌、Meta也是不斷的在上周ASIC的指引。同時的話明年OCS交換機的供給也有可能會大幅的增長。谷歌的自研的V7芯片可能會全面的採用這個Co-Packaged Optics模式的封裝方案。這個我覺得是一定要值得大家去重視的。本來大家覺得CPO還停留在冷板這樣的一個狀態，結果V7芯片就有可能會用CPO模式的了。所以CPO模式的這樣的一個方案，有可能會比我們想象的更更超預期的到來。這個是關於谷歌、Meta的這一塊的。所以總結來講，我們還是維持我們之前的一個觀點，就是光通信板塊是業績確定性最高，業績兑現度最高，業績表現最亮眼的這麼一個板塊。我們覺得光通信板塊，它有這麼幾個特點。第一個就是隨着光網絡速率的持續的升級，預計隨着硅光子技術的持續的發展，以中際旭創為代表的光模塊龍頭，它的競爭優勢會逐步的凸顯，它的整個產業地位會逐步的強化。

第二個的話就是我們始終認為光通信板塊隨着AI的發展，它會迎來很多新技術新變化。比如説OCS，比如説CPO，比如説硅光子等等，各種薄膜磷酸鋰，各種新技術層出不窮。新變化又會帶來很多分支的新的機會。第三個就是我們認為很多新技術它跟這個傳統的可插拔技術，大概率是一個至少在未來的一個幾年內，我們認為是一個齊頭並進的這麼一個狀態。所以説光模塊龍頭的一個產業地位，它會是一種堅固。所以光通信投資板塊的一個投資邏輯就是緊抓龍頭。同時的話挖掘細分板塊的核心的一個投資機會。

就比如説我們之前提到過的OCS，當時我們也講到就是OCS這個交換機，它明年會有一個比較大幅的增長。但是OCS它實際上因為交換機主要工作在二層和三層，二層是數據鏈路層，三層是網絡層。OCS這個交換機它只工作在第二層，也就是説它只有數據轉發的功能，它不具備路由、控制等等這種三層網絡層的這樣一個功能。所以我們可以把它看作是一個光纖傳輸網絡去理解OCS交換機。也就是説OCS交換機以外還需要大量的以太網的這樣的一個交換機。

所以也就是我們剛纔的觀點，就是有很多新技術新變化，它會帶來新的產業機會。同時的話傳統的一些方案，比如説以太網交換機，傳統的可插拔的技術，它依然是需要的。並且它可能跟這些新技術它是齊頭並進的。所以我們的觀點，整體來講就是全球的AI發展，它會帶動光通信產業持續的升級迭代發展。緊握龍頭中際旭創，就積極挖掘各大新技術、新變化、新產業賽道的一個投資機會，這是關於光通信這一塊的。

另外的話就是液冷板塊，也是我們強推的產業賽道。我們在去年年初的時候，最低部是發佈了一個五十多頁的深度報告。我們在今年的年初也是率先領先市場，精準的強調了液冷的一個大變化。液冷賽道是一個即將爆發，並且是產業滲透率大幅提升的一個產業賽道，我們覺得液冷賽道會成為這個最強主線之一。

最近這陣子這個液冷賽道又有一些邊際變化。第一個就是剛纔我們提到的谷歌的V7有可能會上機末實驗的這種方案。第二個就是Broadcom VL144C和CPX這樣一個方案。理論上新增一個芯片就需要新增一塊冷板，那麼冷板需求會大幅提升，轉接頭需求也有可能也會大幅提升。同時因為功耗提升了，所以CDU和管路的需求也會提升。

第三個就是這兩天因為我們開源證券在北京有策略會，所以我們看到了有眾多的液冷公司，像科幻數據，森林環境這些液冷的這種優秀優質的公司，還有一些HVDC相關的公司都蒞臨了我們開源證券策略會。我們聊下來，確實是有很多的產業變化的。就是這里面的出席我們策略會的上市公司，液冷板塊的都表示説他們液冷的訂單在持續的高增，並且也有眾多的海外相關的，或者説中國臺灣省的公司，確實有跟他們在談一些這種在有交流，有提到這種的相關的一些需求，有做一些交流。當然如果説大家感興趣的話，也歡迎在會后聯繫我們開源團通信隊去交流它的一個細節信息。

在液冷的賽道里面，我們依然是建議大家抓緊龍頭英維克。同時關注具備這個積極的邊際變化的公司，比如説科幻數據、森林環境、同飛股份、東陽光等等。東陽光他昨天也是發佈了一個公告，説是要收購這個科幻數據。同時我們看到東陽光在液冷領域里面，他也是既佈局冷板，又佈局新模式方案的。我們覺得未來東陽光會去打造成一個液冷加上數據中心的一個全產業鏈。它也是有積極變化的，這個也是值得去重點關注的那就是液冷板塊。另外的話我們還是建議大家除了海外產業鏈以外，要重視國產算力。

最近國產算力這一塊非常大的兩個變化，一個就是寒武紀的定增它獲批了。並且這里面最大的亮點就是它獲批的速度遠超預期，非常快，這個真的是特別快。這也體現了國家對於國產算力這一塊的一個高度的支持。另外海光信息又推出了股權激勵計劃，這個也體現了國家對國產算力的一個國產芯片的支持。同時我們覺得也體現了海光對自己未來發展的一個信心，也是體現了國產算力的一個發展的信心。最近阿里雲的增速，包括資本開支也是超預期的。所以我們一直在講的國產算力在Q3Q4迎來基本面的拐點。

國產算力產業鏈我們認為的話，短期可能會受到一些芯片的一些影響。但是這些影響會逐步的邊際影響會逐步的弱化。未來隨着我們國產算力卡的一個供給的逐步的增加，對整個產業鏈都會是逐步的一個拉動。我們就看到招標也會慢慢的起來，我們看到各個產業鏈環節的這樣的一個業績也會逐步的一個體現。所以我們始終認為全球的AI它是一個共振的。所以説AI的共振，那麼在AI共振之下，我們中國是一定不會缺席的。所以大家一定要重視國產算力產業鏈。

這個里面的話，我們重點持續推薦的核心標的就是八個方向。第一個的話是重點推薦光模塊、光器件，持續關注新易盛、天孚通信、華工科技，建議關注華工科技、光迅科技等等。第二個液冷板塊，我們核心推薦，還是緊抓龍頭，同時建議大家一定要重視有邊際變化，積極邊際變化的公司，比如説科幻數據、森林環境、同飛股份、東陽光等等。第三個就是OCS方向，這個里面包括光庫科技、盤錦科技、聚光科技等等。

同時因為我們剛剛提到了，我們這一次參加光博會最大的一個感受就是硅光子會成為未來的一個絕對的一個主流。從1.6T開始基本全是硅光方案，到了3.2T后面的基本都是以硅光子為基礎的了。在硅光子里面，硅光它對於光器件和CW光源是一個比較大的拉動，其中最大的價值量的彈性就在CW光源這一塊，所以大家務必要重視源傑科技、世嘉光子、長光華芯這幾個公司，當然還有做佈局光器件的天孚通信、太辰光、智翔科技等等。然后我們曾經也在去年的年終的時候發佈過一篇硅光行業的深度報告。當時我們也對各個板塊的價值量做了一個詳細的拆解。如果大家感興趣也可以在會后聯繫我們團隊。

同時的話，也建議大家關注一些新的方向，比如説空芯光纖、常規光纖、中天科技、亨通光電等等，這是海外鏈。我們在落實到國產鏈里面的話，建議大家重點重中之重。第一把握AI芯片、服務器電源、寒武紀、海光信息、中興通訊，還有歐陸通等等。另外的話就是一定要重視明年國內的交換網絡GPU這塊帶來的機會。包括鋭捷網絡、盛科通信、中興通訊、紫光股份等等。

最后一個板塊AIDC板塊，這個板塊現在關注度很低，非常低，這個也是AI產業鏈里面唯一一個沒有怎麼漲的板塊了。這個板塊我們一直在講，它之所以關注度低以及沒怎麼漲，核心原因就是因為H20斷供。斷供了之后，導致它短期的巨頭的上架會受到一些影響。第二的話就是這個H100斷供之后，國產算力卡現在確實Q3Q4它的一個供給會遠高於Q2。但是確實還不足以彌補H100這個斷供帶來的一個短期的一個上架的一個影響。

但是AIDC板塊我們一直在講的一點就是它跟芯片是完全的線性相關的關係。你只要這個心有芯片，那麼AIDC的需求就會線性持續的增長。1000萬張的AI芯片，五七百瓦的就把中國現存的二十幾萬AIDC全部消耗殆盡了。

所以説我們覺得一旦明年我們的這個國產算力卡的供給能夠起來，中芯國際那邊的供給和量也能夠起來，寒武紀、華為、海光信息、阿里的平頭哥的這個芯片的量能夠起來，那麼AIDC的需求就會有一個比較很大幅度的一個提升。那個時候我們就會看到國內的招標在陸續的在增加。然后我們就會看到各個產業環節三大環節，AIDC、HVDC，以及開發，還有電子這三大產業鏈環節都會看到比較好的一個招標出現。當然這個是個聯動的，它芯片有了，AIDC招標有了。那可能我們的光網絡那一塊，就是光通信和國產的交換網絡那一塊，也會獲得很多的持續獲得訂單。它因為它都是一整套的，這個是所以我們建議大家重點關注相對偏左側的這個AIDC這一條產業鏈。以上就是我這邊先匯報的觀點。下面有請我們組的李新宇給大家匯報一下液冷的一個板塊的一個觀點。

好，謝謝楊老師。各位同事晚上好，我是開通信研究院李新宇，下面就是由我來給各位投資者匯報一下相關液冷的一個觀點。然后主要是看到昨天發的這個Rubin的這個CPX，整體來看CPX它有兩種方案，一個是和這個NV配合，NVL144一起，每個cabinet里面集成了4顆CPX芯片。那第二種它也可以單獨，另外就是以不和GPU Rubin GPU放在一起，單獨的一個計算櫃里面放一個CPU加上四顆的CPX的一個芯片，然后配備一樣的8顆網卡。

總體帶來一個變化就是首先我們認為這個CPX在什麼情況下會用到。這個也說了這張卡是策劃用來做上下文處理，主要是用於百萬tokens處理。比如説像這個軟件頭條以及這個生成視頻。也就是説這張卡其實是爲了優化整個推理效率而產生的。也就是説如果你大廠CSP如果買來做這個訓練，其實我們認為可能不太可能，也可能就不採這個CPX。如果用來做推理的話，基本上就還會配這個CPX，這個GPU。所以對於液冷的變化就是一個如果是一起裝在這個櫃內的話，那就會新增。因為它每個cabinet里面新增四塊冷板。

像現在我們看到的，像已經這個GB200方案已經開始走這個全液冷方案。我們認為Rubin的話如果新增CPX也會是液冷版的方案，不會是説單獨為這個CPX，大概率不會單獨配這個風扇的模組，應該還是會上這個液冷的。那單顆芯片雖然這個功耗，它確實沒有披露這麼細，但是我們看到它是一個液冷的一個方案。所以單顆芯片功耗不會太高，但是也會配備相應的一個冷板模組。比如説配備每個一個液冷版，然后相應的一個一套的軟管和一對快接頭，也會對整個價值量也會有一個提升。然后相當於就是整套144也會帶來144個芯片的一個價值提升。

如果這是在櫃內方案，如果櫃外的話，那就會額外的會有單獨的一套manifold，以及一個額外的單獨的一套管路。相當於對這個放在櫃外的話，相當於對這個manifold以及這個開頭這塊的需求量會更大一點。並且因為它還也是上面它有跳欄，整體像對這個網絡側網卡這一塊，因為它單獨配了這個每個區里面都配了單獨的CX9。所以對網絡側這塊芯片、光模塊、光纖光纜這塊也是有拉動的。

然后看到櫃外，櫃外的話，我們認為其實大的一個變化就是這個功耗的一個提升。所以需要配備更強的發熱量的一個CDU。CDU的話主要是這邊的一個熱量上的一個提升。

以上就是我們認為對這個冷板側的這麼一個拉動。總體來看就是有了這個GPU的一個芯片。我們認為在從強化了一個AI的一個正循環邏輯。因為你可以有了這個芯片之后，公司英偉達也做了一個預測。每投資一億的這個NV NVL CPX這個144機櫃解決方案，就可以獲得50億元美元的tokens的一個收入。相當於是使得整個AI商業閉環，對一個正向的一個良性的一個循環，降低了推理成本。就是説未來可能真正能夠加速這個推理一個落地，也是帶來更多推理需求的一個釋放，對整體這個液冷的一個需求量也會更多。

對然后往后看的話，可能比如説這個Rubin Ultra等等，往后看的話可能就會像這個新模式，對，這個新模式也會有一個確認切換。包括像這個Rubin的話，可能會用到這個單向Rubin，可能還是用這個雙向那個雙向的一個冷板。然后CPX上可能會上新模式，可能會當然也對這個氟化液冷卻液這一塊，因為多了四塊門板，也需要更多的冷卻液來進行散熱。

以上總結一下就一個變化，就是CPX多了144個冷板對應的144套這個軟管和這個接頭。如果放在櫃外的話，那就額外多一個4的，額外多144對，再多144對的這個轉接頭。對，如果歸類的話，可能相對價量會稍微低一點。然后當然CDU那塊能量也有提升。對，然后總體來看的話，液冷這一波的一個釋放，液肯冷這一波的這個需求釋放定是勢不可擋的。就往后看，上更多的這個芯片，或者説上更多的功耗，肯定會對這麼一個加速。

除此之外，就剛剛蔣老師也提到了，整個ASIC方面對液冷的一個進展也是非常超預期。往后的話隨着更多廠商的，比如像谷歌，或者説像蘋果的一個AI定製芯片出來的話，包括AMD那塊的一個MI300往后的這個MI系列上的這個液冷也會進行一個加速。總體我們還是建議投資持續去關注這個液冷板塊，大邏輯還是跟着這個AI來走。

以上就是我對液冷板塊的一個觀點。然后液冷相關的標的的話，剛纔蔣老師也有提到，就是核心我們首推這個英維克，其他的像有這個邊際變化的，目前有這個科華數據，森林包裝、鴻飛、東陽光、銀輪等等，受益標的。