勁方醫藥開啟招股：推出國內首款KRAS G12C抑制劑

9月11日，勁方醫藥-B（簡稱「勁方醫藥」）正式開啟招股，計劃發行7760萬股H股，其中香港公開發售佔10%，國際發售佔90%，發售價定為每股20.39港元，預計於9月19日正式在港交所掛牌交易。此次全球發售所得款項淨額預計約為14.436億港元，其中約71%將用於核心產品GFH925和GFH375的后續開發，約19%用於其他候選產品（包括GFH312等）的開發，剩余10%將作為營運資金及一般企業用途。值得關注的是，公司已成功引入實力雄厚的基石投資團，包括RTW基金、TruMed、OrbiMed、UBS Asset Management、Vivo基金、匯添富基金實體、富國實體、中信證券國際資本管理有限公司以及清池實體等知名機構，基石投資者總認購金額達1億美元，顯示出資本市場對公司發展前景的堅定信心。

公司概況：創新驅動，推出國內首款KRAS G12C抑制劑

勁方醫藥專注於腫瘤、自體免疫和炎症性疾病領域，致力於開發創新及有效的治療方案。自2017年成立以來，公司構建了持續更新的產品管線，目前管線中包含8款候選藥品，其中5款處於臨牀開發階段。公司以疾病生物學機理和臨牀轉化醫學為核心，構建併發揮自主化、一體化研發體系優勢，其研發人員佔比超80%，碩、博以上員工達60%，全鏈條國內外研發專利佈局，為創新葯物的開發提供了堅實保障。

在研發成果方面，勁方醫藥成績斐然。其核心產品之一GFH925（商品名達伯特®）是一款自主發現的創新葯物，已在中國獲批用於治療晚期非小細胞肺癌（NSCLC），它不僅是中國首款，也是全球第三款獲批的選擇性Kirsten大鼠肉瘤（KRAS）G12C抑制劑。這一產品獲得了國家藥品監督管理局優先審評及兩項突破性療法資格認定，從2021年7月獲得國家藥監局IND批准到2024年8月上市批准，僅用了約三年時間，凸顯了其研發效率和產品優勢。此外，GFH925、西妥昔單抗的一線聯合療法在歐洲進入II期研究，為全球首個KRAS、EGFR抑制劑一線非小細胞肺癌聯用治療方案。公司的另一款核心產品GFH312，是自主研發的高效小分子抑制劑，能針對受體相互作用的絲氨酸╱蘇氨酸蛋白激酶1（RIPK1）並抑制其激酶活性，已獲得FDA關於在美國開展第二期臨牀試驗的IND批准，用於評估其對外周動脈疾病伴間歇性跛行患者的安全性和療效。

主營業務：多元化管線與合作共贏

勁方醫藥的主營業務圍繞創新葯物的研發、臨牀開發以及未來的商業化展開。在研發上，公司採用「全球新」策略，主攻尚未獲得臨牀驗證的創新靶點和適應症，從源頭創新打造差異化、高價值管線。以RAS信號通路為例，公司正在建立一個全面且差異化的RAS產品矩陣，包括針對KRASG12D的小分子抑制劑GFH375、泛RAS（活化）非降解類分子膠GFH276、利用大小分子協同效應的新型藥物模式GFS784等。在臨牀開發方面，公司佈局全球的研發和臨牀團隊具有資深的海外背景，高效推進臨牀管線進度，多個臨牀項目進入了I/II期的單藥和組合療法試驗，適應症覆蓋多種實體瘤、血液瘤及自體免疫性疾病。在商業化方面，核心產品GFH925已在中國獲批上市，公司也在積極籌備其他產品的商業化工作，通過自建+合作的商業化渠道，為未來產品進入全球市場提前佈局。

目前，勁方醫藥的收入主要來源於公司與信達生物就核心產品GFH925的合作、與Verastem就核心產品GFH375的合作及與SELLAS就GFH009的合作。收入構成包括知識產權授權收入、研發服務收入以及產品銷售收入等。在2023年，公司向客户B（信達生物）確認的知識產權授權收入約7178萬元，佔當年營收的九成以上。2024年公司實現銷售商品收入共計1466.8萬元，主要源於向信達生物供應GFH925。但2025年前四個月，銷售商品收入驟降至12.7萬元，主要是冗余耗材轉售。可以看出，公司現階段收入對少數合作伙伴高度依賴且波動劇烈。隨着GFH925商業化的推進以及其他產品陸續進入商業化階段，產品銷售收入有望成為公司收入的重要支撐。公司也在積極拓展合作，期望通過多元化的合作模式，減少對單一合作伙伴的依賴，穩定收入來源。

財務分析：研發投入持續高企，虧損規模逐年擴大

在過去的2023年、2024年和2025年前四個月，勁方醫藥的營業收入分別為人民幣0.74億、1.05億和0.82億元。2024年收入較2023年有所回升，增長率約為42.00%。然而，公司在這期間仍處於虧損狀態，2023年、2024年和2025年前四個月的淨虧損分別為人民幣5.08億、6.78億和0.66億元。2024年淨虧損同比增長約33.31%。公司產品仍處於商業化初期，目前尚未形成穩定的盈利模式。雖然核心產品GFH925已上市，但由於市場推廣、競爭等因素，銷售收入尚未能覆蓋高額的研發及運營成本。從盈利趨勢來看，隨着后續產品管線的推進和商業化規模的擴大，若能有效控制成本，公司有望實現盈利改善。

2023年、2024年和2025年前四個月，勁方醫藥的毛利率分別約為99.07%、80.81%和89.42%。2023年毛利率較高主要是因為當年收入以知識產權授權收入為主，成本較低。2024年毛利率下降，是由於產品銷售收入增加，相應的銷售成本上升，如2024年銷售商品成本為767萬元。而淨利率在這期間均為負值，2023年、2024年和2025年前四個月淨利率分別約為-688.51%、-645.71%和-80.96%。這主要是因為公司持續投入大量資金用於研發，2023年、2024年研發開支分別為人民幣3.13億、3.32億，2025年前四個月研發開支為0.698億元。高研發投入短期內壓縮了利潤空間，導致淨利率為負。未來隨着收入規模擴大和研發成果逐步轉化，毛利率有望穩定在合理水平，淨利率也有望轉正。

競爭優勢：創新實力與管線佈局

勁方醫藥擁有一支高素質、經驗豐富的研發團隊，研發人員佔比超80%，碩、博以上員工達60%。團隊成員具備深厚的專業知識和豐富的行業經驗，能夠精準把握行業趨勢，從疾病生物學機理出發，進行創新靶點的研究和藥物開發。公司構建了一體化研發體系，覆蓋靶點發現、分子發現與評估、轉化科學及全球臨牀開發，並在關鍵化學、製造及控制方面積累了專業能力。以GFH925的研發為例，從早期的靶點識別到臨牀開發再到獲批上市，充分展現了公司強大的研發實力。公司注重知識產權保護，共擁有72項已授權專利及117項專利申請（包括8項PCT申請），為產品的市場競爭提供了有力的法律保障。

公司的產品管線佈局具有顯著的差異化特點。在腫瘤領域，針對RAS信號通路這一複雜且具有挑戰性的靶點，構建了全面且差異化的產品矩陣。KRASG12D是最常見的致癌基因KRAS突變，尚無獲批的治療方案可用，而勁方醫藥的GFH375專門針對這一突變進行研發，已啟動針對攜帶KRASG12D突變的晚期實體瘤患者的I/II期臨牀試驗的II期部分。在自體免疫和炎症性疾病領域，公司的產品管線也在有序推進，如針對受體相互作用的絲氨酸╱蘇氨酸蛋白激酶1（RIPK1）的抑制劑GFH312已獲得FDA關於在美國開展第二期臨牀試驗的IND批准。這種差異化的管線佈局，使公司在競爭激烈的生物製藥市場中脫穎而出，有望滿足不同患者羣體的未滿足臨牀需求。

行業前景：創新葯市場空間大，競爭激烈

隨着全球人口老齡化加劇、人們健康意識提升以及對創新葯物需求的增加，生物製藥行業規模呈現持續增長態勢。在腫瘤治療領域，由於發病率的上升和對精準治療的追求，創新腫瘤藥物市場規模不斷擴大。以非小細胞肺癌為例，其作為最常見的肺癌類型，患者羣體龐大，對KRASG12C抑制劑等創新葯物的需求旺盛。在自體免疫和炎症性疾病領域，隨着對疾病發病機制認識的深入，新的治療靶點不斷被發現，推動了相關藥物市場的發展。據相關機構預測，未來幾年生物製藥行業整體市場規模將保持較高的增長率，為勁方醫藥等企業提供了廣闊的市場空間。

生物製藥行業競爭格局日益激烈，尤其在創新葯物研發領域。在勁方醫藥專注的腫瘤、自體免疫和炎症性疾病領域，不僅有默沙東、禮來、羅氏、諾華等跨國藥企巨頭，還有眾多新興的創新葯企參與競爭。在KRASG12C抑制劑市場，除了勁方醫藥的GFH925，全球已有四種KRASG12C抑制劑獲批上市，分別為Mirati的Adagrasib、安進的Sotorasib、加科思及艾力斯合作的Glecirasib、正大天晴與益方生物合作研發的Garsorasib。國內外尚有超過20個同靶點候選藥物處於臨牀研發階段。在這樣的競爭環境下，勁方醫藥需要憑藉其創新研發實力、差異化產品管線以及高效的商業化策略，在市場中佔據一席之地。

估值分析：估值有所提升，未來看產品進展

勁方醫藥本次上市定價為每股20.39港元，按照發行后總股本345,340,630股計算（假設發售量調整權及超額配股權並無獲行使），公司總市值為70.415億港元。而公司2023年底C+輪融資后的投后估值為31.24億元人民幣，相比較而言，此次上市估值有比較大的提升。

公司的可比公司包括益方生物-U、加科思、安進公司等，不過公司尚未實現規模化收入及盈利，其PS及PE估值暫時缺乏可比性。公司上市后的估值表現將更多取決於其核心產品的臨牀數據、商業化進度以及后續管線的研發進展，GFH925作為國內首個KRASG12C抑制劑，其市場表現將成為影響公司估值的關鍵因素。隨着產品納入CSCO指南並逐步實現商業化，公司有望進入收入增長期，為估值提供支撐。