高盛最新報告：中國軟件業2025年AI變現提速！用友等14家企業全梳理

智通財經APP獲悉，近日，高盛(Goldman Sachs)發佈股票研究報告，聚焦2025年中國軟件行業業績表現，更新行業及重點企業盈利預測，聚焦 AI 工具變現、業務多元化及 AI 與核心軟件整合三大方向，同時給出行業估值判斷與企業評級調整。主要內容如下：

一、中國軟件行業 2025 年整體表現

1. 上半年業績概覽

2025 年上半年(1H25)，高盛覆蓋的中國軟件企業平均營收同比增長9%;受上半年行業季節性疲軟影響，平均淨利潤率為-3%。但值得關注的是，軟件企業的生產力提升已開始推動利潤率改善：

(1)超預期企業

金山辦公(Kingsoft Office)、中科創達(Thundersoft)、商湯科技(Sensetime)憑藉企業 AI 投入增加，2025 年/上半年營收表現超預期;廣聯達(Glodon)、深信服(Sangfor)則因員工生產力提升，2025 年二季度(2Q25)淨利潤表現優於預期。

(2)行業展望ERP(企業資源計劃)供應商(用友網絡 / Yonyou、金蝶國際 / Kingdee)與 AI 供應商(商湯科技、科大訊飛 /iFlytek)管理層對 2025 年下半年(2H25)營收增長持樂觀態度，核心驅動力包括企業對 AI 功能的需求增長、帶數據服務的雲平臺普及，以及 AI 代理、AI 賦能邊緣設備等新產品的推出。

2. 企業戰略聚焦方向

二季度業績發佈后，高盛觀察到行業企業主要聚焦三大戰略方向，以應對市場變化：

AI 工具變現：開發具備增值功能的 AI 工具，滿足客户實際需求並實現商業化;

業務多元化：向海外市場或新業務領域拓展，抵消特定細分領域 IT 支出放緩的影響;

AI 與核心軟件整合：將 AI 技術融入核心軟件產品，提升客户付費意願與市場份額。

3. 行業估值水平

截至報告發布，受 AI 變現初期信號推動，中國軟件企業平均市盈率(P/E)升至 55-60 倍(高盛覆蓋企業平均為 59 倍)，平均企業價值 / 銷售額比率(EV/Sales)升至 8-9 倍(高盛覆蓋企業平均為 11 倍)。儘管估值有所回升，但 EV/Sales 仍低於 2020-2021 年 12-18 倍的水平。

高盛認為，隨着 AI 相關營收增長及企業向訂閲制業務轉型，中國軟件企業估值存在進一步上調空間。

二、重點軟件企業業績與估值分析

1. 用友網絡(Yonyou，股票代碼：600588.SH)—— 評級：中性

(1)2025 年業績表現

2025 年用友網絡營收為 220.3 億元(人民幣，下同)，同比增長 7%，與高盛預期基本一致(較預期僅偏差 1%);淨虧損收窄至 20.9 億元，較 2024 年的 34.1 億元虧損顯著改善。核心驅動因素包括：

中小企業(SMB)業務增長及大型客户需求復甦，推動二季度營收同比增速回升至 7%(一季度為 - 21%);

2025 年合同金額同比增長 18%，其中 YonBIP(用友商業創新平臺)AI 訂單規模達 32 億元;

人員效率提升：截至 2025 年底員工數量降至 1.9 萬人(2024 年底為 2.1 萬人)，管理層預計未來員工規模將保持穩定，生產力持續改善。

(2)盈利預測修正

高盛結合用友 2025 年業績，下調其盈利預測：2025 年淨虧損修正爲 59.4 億元(此前預測為 51.7 億元);2026-2027 年淨利潤分別下調 8%，主要原因包括：

中型企業雲業務處於轉型期，營收低於預期，下調該業務營收預測;

儘管業務向訂閲制傾斜(產品結構優化)，但效率提升仍需時間，2026-2027 年營業費用率(Opex ratio)分別上調 0.4、0.2 個百分點。

(3)估值與目標價

基於同行 2026 年市盈率與 2027 年盈利、營業利潤率的相關性，高盛給予用友 2026 年 106 倍目標市盈率(此前為 88 倍)，對應 12 個月目標價 17.19 元(此前為 16.16 元)，維持 「中性」 評級。

(4)業績圖表參考

用友網絡 2025 年業績快照(含 2024-2025 年營收、毛利、營業利潤、淨利潤及各項利潤率)

2. 廣聯達(Glodon，股票代碼：002410.SZ)—— 評級：賣出(Sell)

(1)2025 年業績表現

2025 年廣聯達營收同比下降 5%，主要受建築成本軟件業務拖累(行業環境承壓);但建築管理軟件業務逐步復甦，疊加產品結構優化與成本管控，二季度淨利潤率回升至 13%(2024 年同期為 11%，2025 年一季度為 - 2%)。

管理層指出，儘管房地產市場對新項目建設仍有壓制，但未來增長將依賴三大核心驅動力：基礎設施解決方案、AI 工具(在手訂單 4 億元)及海外業務(亞洲 / 歐洲市場)，同時利潤率有望持續改善。

(2)盈利預測修正

高盛下調 2025-2028 年營收預測 1%-3%(建築成本軟件業務弱於預期);但因員工生產力提升與成本管控見效，營業費用率下降，上調 2025-2028 年淨利潤預測 1%-18%。以 2025 年為例，淨利潤修正爲 5.1 億元(此前為 4.33 億元)，同比增長 18%。

(3)估值與目標價

基於同行市盈率與盈利增長的相關性，高盛給予廣聯達 2026 年 31 倍目標市盈率(此前為 33 倍)，對應 12 個月目標價 12.2 元(此前為 11.9 元)，維持 「賣出」 評級。該目標市盈率處於 2018 年 1 月以來公司平均市盈率(63 倍)與平均市盈率減 1 個標準差(28 倍)之間。

(4)業績圖表參考

2025 年上半年廣聯達各細分業務營收增長率(海外、建築管理、總營收、建築成本、設計軟件)

(2022-2025 年廣聯達合同負債及合同負債比率變化)

3. 中科創達(Thundersoft，股票代碼：300496.SZ)—— 評級：賣出

(1)2025 年業績表現

2025 年中科創達營收達 18.31 億元，同比增長 50%、環比增長 25%，核心驅動力為 AIoT(人工智能物聯網)業務 —— 該業務同比增長 136%。但受上半年 AIoT 業務毛利率下降影響，公司整體毛利率同比 / 環比均有所下滑;疊加二季度運營效率提升但税率上升，2025 年淨利潤為 6.6 億元，同比增長 384%、環比下降 29%，低於高盛預期 33%。

管理層表示，未來將聚焦 IoT 與智能汽車業務，加大技術研發與市場份額爭奪，支撐營收持續增長。

(2)盈利預測修正

高盛上調 2025-2027 年營收預測 4%-8%(AIoT 業務含生成式 AI 功能，營收超預期);但因公司聚焦市場份額，IoT 業務毛利率低於預期，下調同期毛利率預測;同時，受益於 2025 年二季度運營效率超預期，下調營業費用率，最終 2025-2027 年淨利潤預測微調 0%-1%。

(3)估值與目標價

基於同行 2026 年市盈率與 2027 年淨利潤增長的相關性，高盛給予中科創達 2026 年 36.6 倍目標市盈率，對應 12 個月目標價 52.4 元(此前為 46.0 元)，維持 「賣出」 評級。當前公司市盈率為 55 倍，高於目標市盈率，高盛認為其估值已過高。

(4)業績圖表參考

2025 年上半年中科創達各細分業務營收增長率(智能 AIoT、總營收、智能軟件、智能汽車

中科創達 2025 年業績快照(含 2024-2025 年營收、毛利、營業利潤、淨利潤及各項利潤率)

4. 其他重點企業摘要

三、行業風險因素

高盛指出，中國軟件企業面臨的核心風險與機遇主要包括：宏觀與行業環境：建築業數字化速度、房地產市場復甦進度(影響廣聯達等企業);中小企業 IT 需求強度(影響用友、深信服等);業務執行與競爭：銷售執行效率、訂閲制轉型進度;CAD、安全軟件等細分市場競爭加劇(如中望軟件、深信服);技術與產品：AI 工具商業化速度、3D CAD 等核心產品研發進度(影響中望軟件);智能汽車、IoT 領域技術落地效果(影響中科創達)。