如何理解Fibroscan近期相關變化中長期重大意義？【創新葯大牛市】分支思路(三)中小市值科技革命【國盛醫藥】【第411期】

（來源：國醫盛視）

一、醫藥核心觀點

當周（8.25-8.29）回顧與周專題：

當周（8.25-8.29）申萬醫藥指數環比-0.65%，跑輸創業板指數，跑輸滬深300指數。本周周報，我們探討了如何理解Fibroscan近期相關變化的中長期重大意義。

近期覆盤：

1、當周表現：本周市場出現日間大波動，周度看來總體還是震盪格局，通訊電子等領漲、前期低位板塊也實現有效輪動。醫藥方面，調整幅度較大，尤其是創新葯，周五實現初步反攻。部分醫藥業績票和個別催化票表現相對較好。整體看點不多。

2、原因分析：在連續進攻之后，市場本周迎來日間波動調整，整體還是強勢。創新葯這周調整幅度比較大，周五實現初步反攻，我們認為更多是交易問題，從交易角度思考，創新葯是科技資產，高風險偏好資金願意投資，隨着市場趨勢，一些低風險偏好資金也會被迫選擇。前面一段時間，AI硬件等科技資產，有業績爆發配合，又有科技產業趨勢，創新葯里面的高風險偏好資金會倉位調整。另外，市場指數很好，很多低位板塊來回滾動，因為籌碼優勢賺錢效應也不錯。這也會導致創新葯里面被迫選擇的低風險偏好資金調整倉位，雖然市場增量資金不少，但賺錢效應驅動的資金倉位調整會讓創新葯短期交易很難受。進而就會有各種擔憂演繹解釋等。但本質上，產業邏輯沒有任何變化，還是交易問題。我們仍然堅定我們的判斷，我們通過對產業邏輯和資本市場創新葯未來可能性的推演，我們認為二者都沒有見頂或者過分演繹的跡象，我們認為當下創新葯5-10年第二波浪潮纔剛剛開始，資本市場演繹也剛剛開始，我們在調整過程中再次重申這輪創新葯核心資產價值進而帶動創新葯整體反攻，並且這輪創新葯的核心詞是【顛覆】。本周醫藥亮點較少，趕上業績期，部分業績超預期標的表現還行，還有個別有催化標的表現較好。整體本周重心不在醫藥。

3、未來展望：（1）中短期維度看，醫藥近期的思路，短期把握【業績挖掘】和【高低切下的再均衡】，中期維度，繼續深挖創新葯，以【海外大藥】【中小市值科技革命】為主。另外整體把握 BD預期【中國超市】邏輯下【海外大藥】【中小市值科技革命】【仿創大Pharma重估】反覆輪動演繹，后續創新葯要逐步迴歸【龍頭化】【顛覆化】【嚴肅化】三個特徵去選股。（2）展望2025，今年醫藥圍繞創新葯要持續樂觀，繼續看大牛市。具體思路主要有四個：【創新葯】海外大藥、中國超市、中小市值科技革命、仿創大Pharma重估、國內超賣、受益鏈條；【新科技】腦機接口、AI醫藥醫療、康復機器人；【國際化】科研儀器、部分設備&上游、產業鏈重構等；【泛整合】國改、大集團小公司、其他。

策略配置思路

（1）創新葯：

A、海外大藥：信達生物、三生製藥、康方生物、科倫博泰/科倫藥業、石藥集團/新諾威、百濟神州、映恩生物、百利天恆等。B、中小市值科技革命：PD1 plus：君實生物、神州細胞、榮昌生物、華海藥業、維立志博、基石藥業、匯宇製藥、上海誼眾。AI製藥：晶泰控股；基因治療包括小核酸：諾思蘭德、悦康藥業、海特生物、福元醫藥、陽光諾和、（鍵凱科技、前沿生物、麗珠集團、成都先導）。減肥藥：眾生藥業、康緣藥業、樂普醫療、聯邦制藥、美諾華（維權）、歌禮制藥、博瑞醫藥（維權）、九源基因、來凱醫藥、凱萊英、海創藥業。蛋白降解：苑東生物； ADC plus：樂普生物、復宏漢霖、康弘藥業、昂立康、海正藥業；細胞治療：科劑藥業、九芝堂（維權）、安科生物、中源協和。TCE：澤璟製藥；胰腺癌：微芯生物、東北製藥、樂普生物、加科思、和黃醫藥。其他：荃信生物、熱景生物、舒泰神、一品紅、立方製藥、塞力醫療（維權）、辰欣藥業、歐林生物、益方生物、聯環藥業、康辰藥業、新華港股、福瑞股份、潤都股份、華納藥廠、藥捷安康、賽升藥業、科興製藥、中國抗體、南新制藥、百誠醫藥。 C、受益鏈條：維亞生物、百奧賽圖、奧普邁、凱萊英、藥明合聯、藥明康德、泰格醫藥、諾思格、百普賽斯、九州藥業、諾泰生物、康龍化成。D、Pharma重估：中國生物製藥、海正藥業、麗珠集團、長春高新、海思科、華東醫藥、恆瑞醫藥、康哲藥業、信立泰、華海藥業、遠大醫藥。E、國內超賣：華領醫藥、雲頂新耀、興齊眼藥、艾迪藥業、貝達藥業、艾力斯。

（2）新科技：

A、腦機接口&外骨骼機器人：翔宇醫療、瑞邁特、博拓生物、愛朋醫療、誠益通、偉思醫療、麥瀾德、三博腦科、創新醫療、機器人（偉思醫療、翔宇醫療、天智航、三友醫療）。B、AI醫藥醫療：晶泰控股、華大智造、美年健康、京東健康、普蕊思、固生堂、國際醫學、訊飛醫療科技。

（3）國際化：

A、器械國際化：福瑞股份、森松國際、萬東醫療、春立醫療、奕瑞科技、時代天使、英科醫療、新產業、三諾生物。

（4）其他：

A、大集團小公司：浩歐博、利德曼、派林生物、康華生物（維權）、萬東醫療。B、國企改革：哈藥股份、人福醫藥（維權）、昆藥集團。C、自主可控：科研儀器、設備等，如華大智造、聚光科技、奕瑞科技、聯影醫療、澳華內鏡、邁瑞醫療等。C、其他重點跟蹤：健友股份等。

二、如何理解Fibroscan近期相關變化的中長期重大意義？

近期，MASH行業及Fibroscan變化較多，我們認為，MASH行業發展進入全新階段，檢測設備Fibroscan競爭地位顯著，有望在藥物行業發展中持續受益。本周周報，我們探討了如何理解Fibroscan近期相關變化的中長期重大意義。

探討一：為什麼看好行業變革？MASH藥物發展突破

MASH患者人羣基數巨大，潛在藥物市場空間潛力高。MASH是一種嚴重的、進行性代謝性疾病，全球患者超過2.5億，預計到2030年進展期病例數將翻倍。在超重或肥胖人羣中，超過1/3同時患有MASH。該病早期症狀隱匿，常導致病情識別不及時，且患者進展為晚期肝病(包括肝癌)的風險顯著高於普通人羣。

0到1的突破：首款MASH藥物上市后放量顯著，驗證行業需求強烈。Rezdiffra™是一種每日一次的口服、肝臟靶向THR-β激動劑，針對MASH的核心病因設計，於2024年3月獲得美國FDA批准，用於聯合飲食與運動治療伴有中度至進展期纖維化的MASH成人患者。2025年8月5日，Madrigal Pharmaceuticals發佈2025年第二季度業績，Rezdiffra大賣2.128億美元，環比增長55%，上半年總計銷售額為3.501億美元。基於此，Madrigal Pharmaceuticals預計該產品的全年銷售額可以達到8億+美元。

1到N的變革：司美格魯肽FDA獲批，Rezdiffra歐盟獲批，行業發展進入新階段。

2025年8月15日，美國FDA批准司美格魯肽Wegovy®(Semaglutide 2.4 mg)的補充新葯申請(sNDA)，用於治療伴有中度至進展期纖維化(F2至F3期)的非肝硬化代謝相關脂肪性肝炎(MASH)成人患者，用藥時需聯合低熱量飲食及增加體力活動。司美格魯肽是首個且唯一獲得FDA批准用於治療MASH的GLP-1藥物，其不僅可以阻止疾病進展，還能逆轉肝臟損傷。這一獲批基於其在減重、心血管獲益方面的豐富證據及ESSENCE試驗數據，為患者提供一種新的治療選擇。2025年8月19日，歐盟委員會正式批准Rezdiffra™上市，用於治療伴有中度至進展期纖維化的代謝相關脂肪性肝炎(MASH)患者，Rezdiffra™成為歐盟該疾病領域首個且目前唯一獲批的藥物，並且已被納入歐洲MASH治療指南。此外，多款藥物處於臨牀研發后期，行業發展進入1到N的新階段。

探討二：Fibroscan是用來干什麼的？分析Fibroscan適用環節

VCTE是Echosens的原創專利技術，基於此發明產品Fibroscan。2001年，Echosen公司創始人Laurent Sandrin博士結合臨牀需求在TE技術基礎上發明了一種用於測定肝臟硬度（LSM）來無創評估慢性肝病肝臟纖維化的革新性技術，稱為「振動控制瞬時彈性成像（VCTE™）」，這是Echosen公司FibroScan產品的技術起源。

l振動控制瞬時彈性成像技術：VCTE(Vibration-Controlled Transient Elastography)是Echosens的原創專利技術，授權公告號：CN 101529241 B、CN 101657159 B、CN 102308207 B。

VCTE™定量檢測的肝臟硬度值，可即時由醫護人員解讀，簡化並統一醫學解釋，而非使用常規不易被量化的醫學圖像作為主觀判斷，使得臨牀醫生能夠在監測肝臟脂肪含量和纖維化程度的同時，做到即時診斷並告知患者量化結果。

患者篩查時：在對FIB-4評估后「高危」人羣進行二次篩查時需要使用Fibroscan，且推薦優先使用。我們對AASLD《關於非酒精性脂肪性肝病臨牀評估和管理實踐指南》、AACE 《非酒精性脂肪性肝病在初級保健和內分泌臨牀環境中診斷和管理的臨牀實踐指南》等多部指南進行研究，得出基本一致的診療方案：1）第一步：對風險人羣進行篩查，評估其MAFLD合併肝纖維化的風險，首選的非侵入性初始測試是 FIB-4（纖維化-4指數），FIB-4所需指標為年齡、ALT、AST 和血小板計數，使用常規血液測試項目即可計算；2）第二步：對FIB-4評估后風險不確定或分數較高「高危」人羣進行進一步檢查：LSM或ELF測試，優先推薦使用VCTE。

探討三：我們為什麼看好Fibroscan競爭力？「官方」認證推薦，大藥企合作認可。

學術指南加持，先發優勢顯著。FibroScan已被世界衞生組織（WHO）、歐洲肝病學會（EASL）、亞太肝病研究學會（APASL）、美國肝病研究學會（AASLD）等多家權威機構列入肝病檢測指南或作為官方推薦的肝臟彈性檢測設備。臨牀研究文獻數量超過5200篇，獲得了200多個肝病權威指南和共識推薦。

突破性轉折：FDA接受VCTE-LSM作為MASH患者臨牀試驗的替代終點。2025年8月27日，FDA藥物評價與研究中心(CDER)接受FibroScan振動控制瞬時彈性成像技術(VCTE)測量的肝臟硬度值(LSM)作為非肝硬化代謝相關脂肪性肝炎(MASH)伴中度至進展期纖維化的成人臨牀試驗的合理替代終點的提案。該提案的發佈是MASH藥物研發中採用VCTE檢測的重要一步。該技術可替代肝臟組織學檢查，肝臟組織學一直是評估肝臟損傷和修復的主要手段，但其是一種侵入性操作。在無需反覆進行肝活檢的情況下評估MASH新療法，有助於患者招募，使患者羣體更具有代表性，有效克服傳統試驗實施中的困難與挑戰，並加速針對MASH患者的新葯研發進程。

Fibroscan在藥物研發中地位進一步提高，與藥企合作加速有望銷售爬坡，同時奠定藥物上市后推廣合作基石。FDA此次對VCTE作為替代終點的認可，標誌着肝病無創診斷技術正式成為藥物臨牀試驗的核心評估工具。Echosens作為該領域的創新者，有望攜手全球生物製藥企業，將VCTE無創檢測技術融入MASH藥物臨牀研發體系，共同推動MASH創新療法的突破。

l諾和諾德：達成諾和諾德戰略合作，主要體現在如市場準入（全球範圍內協調MASH治療和診斷）、銷售（擴大其他領域的Fibroscan應用）、醫教育（提高代謝和肝臟醫務工作者對MASH的認知）、對外宣傳（擴大MASH關注度）、臨牀試驗（Fibroscan解決方案支持諾和諾德臨牀實驗）、科學（聯合分析、發佈諾和諾德無創檢測試驗數據）等方面。

l勃林格殷格翰：將深化雙方長期戰略合作伙伴關係，雙方將整合Echosens在無創肝臟檢測領域的技術優勢與勃林格殷格翰在肝病治療領域的研發經驗，致力於消除疾病認知、真實世界證據及臨牀應用層面的長期壁壘。下一階段合作重點：1）提高政策制定者、醫療保健人員和患者對MASH的認知，重點傳遞 MASH早期篩查和診斷的緊迫性；2）推動醫療機構與醫療專科之間的合作，鼓勵採用簡化的護理途徑；3）擴大對非侵入性技術(NIT)的認識和可及性，包括科學合作，以積累非侵入性技術在MASH患者護理中的循證證據。

l禮來：隨替爾泊肽三期臨牀推進，加大了和Echosens的合作。

l此外，在MASH藥物的研發過程中，有超過90%的藥企使用Fibroscan解決方案。

三、細分領域投資策略及思考

3.1廣義藥品

3.1.1創新葯

（1）創新葯周度覆盤之指數覆盤

當周（8.25-8.29）中證創新葯指數周環比1.09%，跑贏醫藥指數，跑輸滬深300指數。截至8月29日，中證創新葯指數2,162.58點。申萬醫藥指數周環比-0.65%，滬深300指數周環比2.71%。

中證創新葯指數跑贏申萬醫藥指數1.74個百分點，跑輸滬深300指數1.62個百分點。2025年初至今中證創新葯指數上漲36.25%，申萬醫藥指數上漲25.50%，滬深300上漲14.28%，中證創新葯指數跑贏申萬醫藥指數，跑贏滬深300指數。

（2）創新葯周度覆盤之個股漲跌幅

當周（8.25-8.29）漲跌幅排名前5為艾力斯、邁威生物-U、榮昌生物，和鉑醫藥-B，百濟神州-U。后5為藥明巨諾-B、樂普生物-B、康寧傑瑞製藥-B、博安生物、康方生物。

（3）創新葯周度覆盤之熱點聚焦（行業&個股）

創新葯賽道關注的行業問題：

雙抗ADC的發展

自免領域新技術發展

創新葯領域關注個股：

澤璟製藥，亞盛醫藥，貝達藥業，信達生物，諾誠健華-U

（4）創新葯周度覆盤之重點事件

重點事件：近日，國家藥品監督管理局通過優先審評審批程序附條件批准江蘇恆瑞醫藥股份有限公司申報的1類創新葯澤美妥司他片（SHR2554）上市，該藥品適用於既往接受過至少1線系統性治療的復發或難治外周T細胞淋巴瘤成人患者。

（5）創新葯領域觀點

今年PD-1/ADCcombo是腫瘤治療的主線之一，推薦關注Trop-2，HER-3等重點ADC靶點。

3.1.2仿製藥

（1）仿製藥周度覆盤之指數覆盤

以滬深及港股113家仿製藥企業為樣本池，仿製藥板塊當周（8.25-8.29）環比-4.78%，跑輸申萬醫藥指數4.13%，跑輸化學制劑子行業4.55%。

（2）仿製藥周度覆盤之個股漲跌幅

當周（8.25-8.29）漲跌幅排名前5為東陽光、向日葵、我武生物、海辰藥業、靈康藥業（維權）。后5為立方製藥、悦康藥業、辰欣藥業、凱因科技（維權）、博瑞醫藥。

（3）仿製藥周度覆盤之重點事件

事件：科倫藥業發佈2025年半年報。公司2025年上半年實現收入90.83億元（-23.2%），實現歸母淨利潤10億元（-44.41%）。

事件：三生製藥發佈2025年半年報。公司2025年上半年錄得主營收入人民幣43.55億元及淨利潤人民幣13.89億元，分別較去年同期-0.77%及+25.37%。

（4）仿製藥近期觀點

第一波創新葯浪潮是2017年開始的國內創新葯從0到1，具備代表性的標的是傳統藥企創新能力較高的（恆瑞為代表），以及初代PD-1 biotech（君實、恆瑞、信達等），第一波創新葯的低潮是由於國內PD-1談判價格過低導致的悲觀情緒以及第一波出海的失敗。

近年的變化

1.醫保持續支持創新葯支付，也誕生了很多國產創新葯大品種。

2.第一波頭部biotech經過了積累，到了盈虧平衡倒計時。

3.經過這些年的積累，中國創新葯能力整體提升，到了出海的拐點，這一波出海由ADC、雙抗、GLP-1等中國工程師紅利明顯、更擅長的領域帶動。

第二波浪潮脫穎而出的一定是具備國際化能力的產品/公司。今年許多biotech/biopharma已經實現了國際化估值的重估，但我們認為許多仿創企業的國際化品種在市值中定價還不充分，有許多還處於PEG的估值體系。站在當下時間點，我們強調把握龍頭仿創pharma的創新重估。

產業趨勢的角度，【集採出清+中期第二條成長曲線+復甦】成了關鍵詞，集採影響已經越來越小，傳統仿製藥企經營趨勢向上。傳統藥企整體走向積極，平臺型pharma有望走出強者恆強格局，迎來估值的修復甚至提升。建議從三年估值/增速性價比，存量業務集採風險、創新葯體系整體能力&產品線、銷售能力、管理層等幾個方面分析。

仿創重估組合：

第一，【仿創大Pharma重估——個別爆款（同中國超市）】三生製藥（PD-1/VEGF）、科倫藥業（SKB264）、長春高新（伏欣奇拜單抗、美適亞）、信立泰（086、JK07）、康哲藥業（蘆可替尼乳膏、Y3、URAT1）、新諾威/石藥（EGFR ADC）、華東醫藥（小分子GLP-1）、康弘藥業（KH631/KH658）、遠大醫藥（膿毒血癥、核藥）、綠葉製藥（LY03017、LY03015）、華海藥業（PD-L1/VEGF）等。

第二，【仿創大Pharma重估——集團軍輸出】恆瑞醫藥、石藥集團、華東醫藥、海思科、中國生物製藥。

3.1.3中藥

（1）中藥周度覆盤之指數覆盤

當周（8.25-8.29）申萬醫藥指數下跌0.65%，中藥指數下跌2.29%，跑輸醫藥指數1.64個百分點；2025年初至今申萬醫藥指數上漲25.50%，中藥指數上漲3.14%，跑輸醫藥指數22.36個百分點。

（2）中藥周度覆盤之個股漲跌幅

當周（8.25-8.29）漲跌幅排名前5為萬邦德、天目藥業、ST香雪、振東製藥、步長製藥。后5為康緣藥業、維康藥業（維權）、隴神戎發、上海凱寶、紅日藥業。

（3）中藥近期觀點及未來前瞻

部分中藥企業業績走弱的原因分析：1）從需求及下游端來看，藥店端承壓以及消費力下降，導致部分企業產品消費走弱。從目前的情況來看，比價政策對於部分中藥企業帶來些許影響，后續需進一步觀察政策走勢。2）從成本端來看，雖然中藥材價格水平有所回落，但由於企業庫存的規則，導致目前使用的部分中藥材仍處於價格高位，給成本端帶來壓力。3）從品類來看，報表期呼吸道疾病低發，需求較弱，同時部分公司有主動管控庫存等行為，導致相關企業業績承壓。

后續建議積極關注：1）政策友好企業，如利空出盡后的集採放量、基藥預期；2）25年進入十四五收官之年，積極關注國企的相關潛在動作；3）院外四類藥相關OTC企業業績拐點。

3.2 醫療器械板塊周度覆盤

（1）醫療器械周度覆盤之指數覆盤

當周（8.25-8.29）申萬醫藥指數下跌0.65%，醫療器械指數下跌1.60%，跑輸醫藥指數0.94個百分點。分細分領域看：醫療設備指數下跌0.38%，醫療耗材指數下跌1.56%，體外診斷指數下跌4.12%。

2025年初至今申萬醫藥指數上漲25.50%，醫療器械指數上漲14.16%，醫療設備指數上漲11.90%，醫療耗材指數上漲19.81%，體外診斷指數上漲12.49%。醫療設備指數跑輸醫藥指數13.60%，耗材指數跑輸醫藥指數5.69%，體外診斷指數跑輸醫藥指數13.02%。

（2）醫療器械周度覆盤之個股漲跌幅

（3）醫療器械周度覆盤之熱點聚焦

1）醫療設備領域關注的行業問題：

Ø醫療設備更新落地情況、相關標的受益程度。

Ø找尋「出海增量邏輯」相關標的有哪些？

Ø醫療設備各地招採恢復情況如何？新品入院推廣恢復程度？

醫療設備領域關注個股：

奕瑞科技、美好醫療、邁瑞醫療、聯影醫療、三諾醫療、開立醫療、瑞邁特等。

2）醫療耗材領域關注的行業問題：

Ø骨科集採續約出清及邊際改善情況？

Ø電生理手術景氣度持續性？

Ø集採政策推行落地情況？還有哪些品種未來可能集採？

醫療耗材領域關注個股：

賽諾醫療、微電生理、南微醫學、可孚醫療、邁普醫學、心脈醫療、惠泰醫療等。

3）體外診斷領域關注的行業問題：

Drgs推行對檢測量的影響；

安徽牽頭的傳染病、性激素等發光試劑省級聯盟集採落地與執行情況？

2024年12月30日安徽腫標、甲功集採結果出爐，關注后續落地執行情況。

體外診斷領域關注個股：

新產業、博拓生物、熱景生物、萬孚生物、聖湘生物、安圖生物、安必平等。

（4）醫療器械周度覆盤之重點事件

（5）醫療器械近期觀點及未來前瞻

1）醫療設備：

短期關注：設備更新后續推進節奏；「出海增量邏輯」相關標的；各地招投標的恢復節奏。我們認為反腐影響偏短期，積壓的採購需求后續有望釋放。關注：1）新品放量有望拉動業績增長的企業；2）超跌股價處於底部且有望迎來拐點的企業；3）業績增長穩健、確定性高兼具估值性價比的核心資產。

長期邏輯：國產替代+醫療新基建+國際化，行業角度關注政策變化+需求周期+技術周期，個股角度關注產品生命周期。

2）高值耗材：

短期關注：1）「出海增量邏輯」相關標的；2）集採政策預期有變化的行業；3）手術量同比高增長、高景氣的賽道如電生理；4）醫療反腐對手術量影響、新品入院情況等。

長期邏輯：國產替代+國際化。行業角度關注集採政策變化，個股角度關注產品品類（市場空間）+銷售入院等。

3）低值耗材：

短期關注：1）海外：客户去庫存后需求恢復情況，是否有新拓大客户等；2）國內：常規業務恢復情況、新項目推進進展等。關注恢復彈性較大且兼具估值性價比的標的。

長期邏輯：品類拓展+渠道擴張+綁定大客户（特別是海外）。

4）體外診斷：

短期關注：1）DRGs的推行對檢測量的影響；2）關注后續安徽IVD省際聯盟集採執行情況；3）2024年12月30日，安徽腫標、甲功集採結果出爐，關注后續落地執行情況；4）醫療反腐對儀器裝機的影響；5）賬上現金及等價物較多，投資安全邊際高的個股。

長期邏輯：國產替代+國際化，行業角度關注集採政策演變，個股角度關注裝機、單產提升、海外收入佔比等方面。

3.3配套領域

3.3.1CXO

（1）CXO周度覆盤之指數覆盤

當周（8.25-8.29），申萬醫療研發外包指數+4.90%）跑贏申萬醫藥生物指數（-0.65%）5.56pcts，2025年初至今申萬醫療研發外包指數（+62.37%）跑贏申萬醫藥生物指數（+25.50%）36.87pcts。

（2）CXO周度覆盤之個股漲跌幅

當周CXO子領域漲跌幅排在前五的個股分別是皓元醫藥、成都先導、普蕊斯、藥明康德、維亞生物；后五的個股分別是金斯瑞生物科技、陽光諾和、萬邦醫藥、諾泰生物、泰格醫藥。

（3）CXO近期觀點及未來前瞻

近期觀點：

我們認為CXO未來有望受益於全鏈條鼓勵創新政策預期帶來的創新情緒提升和水位提升，尤其預期國內有產業政策支持，投融資潛在可能改善的情況下，CDMO業務已有積極變化，國內前端業務有望回暖。中長期看，隨着外部環境改善與新能力新產能陸續貢獻，板塊增速有望拐點向上，且多肽、寡核苷酸、CGT等新分子新療法有望持續注入板塊高景氣，看好CXO板塊佈局機會。

未來一個月重要觀測點：各公司中報業績情況，地緣政治事件進展，創新葯投融資變化趨勢，減肥藥產業鏈相關研發、訂單、產能數據等。

3.3.2藥店

（1）藥店周度覆盤之指數覆盤

以益豐藥房、大參林（維權）、老百姓、一心堂、健之佳、漱玉平民、華人健康7家藥店為樣本池，藥店板塊當周（8.25-8.29）周漲幅-3.78%，跑輸申萬醫藥指數3.12%。

（2）藥店周度覆盤之個股漲跌幅

當周（8.25-8.29）漲跌幅排名靠前的為健之佳，漲跌幅最末的為華人健康。

（3）藥店近期觀點及未來前瞻

門診統籌政策已拉開序幕，市場部分演繹對處方外流的預期，但由於醫保政策、監管程度、經濟水平等差異，各地推進不一，我們認為，經過前期逐步摸索，各省方案有望進一步明朗，門診統籌與處方外流有望加速推進。

未來一個月重要觀測點：部分省份個賬改革、線上處方流轉政策推進程度、門診統籌進展及其對藥店的影響。

以滬深及港股20家醫藥商業公司（流通）為樣本池，醫藥商業板塊當周（8.25-8.29）漲跌幅-1.51%，跑輸申萬醫藥指數0.86%。

當周（8.25-8.29）漲跌幅排名前5為塞力醫療、百洋醫藥、英特集團（維權）、第一醫藥（維權）、國藥一致。后5為九州通、開開實業、海王生物、瑞康醫藥、南京醫藥。

未來一個月重要觀測點：院內恢復情況。

以滬深及港股19家醫療服務公司（醫院）為樣本池，醫療服務板塊當周（8.25-8.29）-3.21%，跑輸申萬醫藥指數2.56%。

當周板塊內19家公司漲跌幅排名前5名為華廈眼科、通策醫療、盈康生命、愛爾眼科、三博腦科；排名后5名為錦欣生殖、光正眼科、普瑞眼科、瑞爾集團、新里程。

未來一個月重要觀測點：各公司中報業績情況，各公司月度數據，市場消費數據。

當周（8.25-8.29）申萬醫藥指數下跌0.65%，生命科學上游跌幅算數平均值為3.12%，跌幅中位數為5.92%。

2025年初至今申萬醫藥指數上漲25.50%，生命科學上游漲幅算數平均值為39.53%，漲幅中位數為35.01%，生命科學產業鏈上游板塊跑贏申萬醫藥指數。

1）生命科學產業鏈上游關注的行業問題：

Ø國內投融資數據何時迎來較大回暖，帶動早期研發項目量增？

Ø高校研發費用劃撥是否有收緊趨勢？

Ø對於隨研發管線推進產品需求用量迎來較大增加的企業，在手管線推進重要節點跟進；三期及商業化變更進展等；

Ø下游需求壓制情況下，行業價格競爭是否加劇，毛利率變化趨勢如何？

Ø上游各細分領域市場空間相對有限，國際化打開長期成長空間，海外客户突破及收入佔比關注度高。

2）生命科學產業鏈上游關注個股：

南模生物、藥康生物、禾信儀器、奧浦邁、東富龍、泰坦科技、納微科技、百普賽斯等。

（4）子領域重點事件/重點政策/重點公告/重要數據

a.高校科研端：需求逐步恢復但強度有限。此外需關注財政壓力下科研經費投入是否受影響（2024年國家統計局R&D經費支出達3.61萬億，同比增速8.3%，維持了較高增長。繼續關注2025年R&D投入變化）。

2）製藥裝備：

3）科研儀器：

四、醫藥行情回顧與熱點追蹤

當周（8.25-8.29）申萬醫藥指數環比-0.65%，跑輸創業板指數，跑輸滬深300指數。當周申萬醫藥指數周環比-0.65%，滬深300指數周環比+2.71%，創業板指數周環比+7.74%，醫藥跑輸滬深300指數3.37個百分點，跑輸創業板指數8.39個百分點。2025年初至今申萬醫藥上漲25.50%，滬深300上漲14.28%，創業板指數上漲34.95%，醫藥跑贏滬深300指數，跑輸創業板指數。

在所有行業中，當周（8.25-8.29）醫藥漲跌幅排在第19位。2025年初至今，醫藥漲跌幅排在第9位。

子行業方面，當周（8.25-8.29）表現最好的為醫療服務II，環比+3.08%；表現最差的為化學原料藥，環比-3.34%。

化學制劑年度漲跌幅行業內領先。2025年初至今表現最好的子行業為醫療服務II，上漲43.70%；表現最差的為中藥II，上漲3.14%。其他子行業中，醫藥生物較年初+25.50%，醫藥商業II較年初+3.22%，化學原料藥較年初+35.89%，醫療器械II較年初+14.46%，生物製品II較年初+18.87%。

估值水平下降，處於平均線下。當周，醫藥行業估值PE（TTM，剔除負值）為31.41，較上一周下降0.10個單位，比2005年以來均值（36.00）低4.59個單位，當周醫藥行業整體估值下降。

行業估值溢價率下降，處於平均線下。當周醫藥行業PE估值溢價率（相較A股剔除銀行）為36.51%，較上一周下降2.80個百分點。溢價率較2005年以來均值（61.73%）低25.22個百分點，處於相對低位。

當周（8.25-8.29）醫藥行業熱度較上一周上升。醫藥成交總額9028.87億元，滬深總成交額為147548.22億元，醫藥成交額佔比滬深總成交額比例為6.12%（2013年以來成交額均值為7.17%）。

當周（8.25-8.29）漲跌幅排名前5為天臣醫療、艾力斯、邁威生物-U、萬邦德、泰林生物。后5為新華錦（維權）、阿拉丁、立方製藥、禾信儀器、嘉和美康。

滾動月漲跌幅排名前5為百濟神州-U、奕瑞科技、百利天恆、榮昌生物、南模生物。后5為錦波生物、神州細胞、一品紅、澤璟製藥-U、益方生物-U。

2）行業增速不及預期：部分板塊及產品競爭格局惡化，以及負向政策的擾動，導致增速不及預期。

本文節選自國盛證券研究所於2025年8月30日發布的報告《「如何理解Fibroscan近期相關變化的中長期重大意義？【創新葯大牛市】分支思路(三)中小市值科技革命【周專題&周觀點】【總第412期】》，具體內容詳見相關報告。

張玉

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