渤小海伴您讀研報之歌爾股份

（來源：渤海證券財富管理）

1.公司概況

1.1全球聲光電一體化龍頭廠商

公司成立於2001年，2008年於深交所上市。成立初期公司主要從事微型聲學元器件業務。2010年在大客户戰略指引下，歌爾成功進入蘋果供應鏈。隨着iPhone等智能手機出貨量的增長，歌爾經營業績實現高速發展。目前，公司以「精密零組件+智能硬件整機」戰略為核心，聚焦全球科技和消費電子行業領先客户，為其提供行業一流的垂直整合產品解決方案和「一站式」的研發製造服務。

1.2受益於下游消費電子需求復甦，公司業績實現顯著修復

公司2024年前三季度營收696億元，同比略降6%，歸母淨利潤23.5億元，同比大增163%。公司業績持續修復主要源自於持續強化精益運營和內控改善，同時各類產品線的結構優化共同拉動整體盈利質量的全面提升。公司TWS耳機大客户份額及出貨量持續回升，同時XR眼鏡頭部客户新產品的迭代推動公司營收結構持續優化、利潤率快速提升，此外高毛利率的精密零組件業務在大客户手機新品拉貨旺季也實現顯著增長。

公司收入規模、增速變化及公司歸母淨利潤及增速變化

資料來源：公司公告

2.AI眼鏡業務概況

2.1泛AI眼鏡蓄勢待發，未來空間廣闊

XR眼鏡短期出貨承壓。

1）VR方面：據Wellsenn數據，2024年全球VR眼鏡銷量達到757萬台，同比+0.53%。2025年全球VR眼鏡銷量預計將下滑至696萬台，主要系2025年Meta缺乏新品銷售。據The Information報道，Meta預計在2026年發佈兩個版本的Quest 4，代號為Pismo Low和Pismo High；2027年推出代號為La Jolla的高端Quest頭顯。產品的持續迭代或有望推動VR眼鏡的銷量恢復增長。

2）AR方面：據Wellsenn數據，2024年全球AR眼鏡銷量達到50萬台，同比持平，主要BB觀影類眼鏡增長陷入瓶頸疊加B端需求放緩。展望未來，隨着技術的持續迭代升級，成本的進一步下沉，AR眼鏡有望實現加速放量。據Wellsenn預計，2027年全球AR眼鏡銷量有望達到150萬台。

全球VR眼鏡銷量（萬台）及全球AR眼鏡銷量（萬台）

資料來源：Wellsenn

泛AI眼鏡（AI+音/視頻眼鏡和AI+AR眼鏡）蓄勢待發，遠期成長空間廣闊。據Wellsenn數據，2024年全球AI智能眼鏡銷量達152萬台，其中Rayban Meta銷量達142萬台。AI賦能下，AI眼鏡可以第一視角進行人機交互，實現實時翻譯、物體識別、智能問答等功能，未來有望成為用户全場景的生活助手。24年下半年開始，各大廠商紛紛加速入局AI眼鏡，百鏡大戰蓄勢待發。據Statista數據，2023年全球太陽眼鏡/傳統眼鏡出貨量分別為8.5、5.8億副，合計14.3億副（2023年智能手機出貨量11.7億部），遠期成長空間廣闊。預計2025年全球AI眼鏡銷量有望800萬副，滲透率約為0.5%，2030年銷量有望超1億副，滲透率增長至6.0%。

全球AI眼鏡銷量（萬副）

2.2公司是全球XR代工龍頭，內生外延打造核心競爭力

VR：全球代工龍頭，提供一站式解決方案。公司研發並量產了非球面透鏡、菲涅爾透鏡、摺疊光路模組等全品類鏡片產品，也是業內首家推出Pancake摺疊光路模組的廠商。據36氪，公司2016年成為索尼PSVR獨家代理商，2020年再次成為Meta Quest 2的獨家供應商。目前公司已成為Meta、Pico、索尼等頭部VR品牌的核心供應商，據VR陀螺，公司在全球中高端VR代工市場佔據約80%的份額。CES2025，歌爾推出單目4K Micro OLED顯示屏+3P Pancake光學方案的PCVR參考設計，通過優化設計和材料，整機重量降至約145克，減輕長時間佩戴負擔。

AR：佈局前沿技術，覆蓋光學+整機等高附加值環節。目前公司已實現了Birdbath、自由曲面、光波導等主流光學產品以及LBS、DLP、LCoS、Micro-LED等全品類光機的研發和量產，並率先建成12英寸晶圓AR衍射光波導產品生產線。美國SPIEAR|VR|MR2025大會上，公司發佈採用表面浮雕刻蝕光柵工藝的全新AR全綵光波導顯示模組StarG-E1，實現在AR光學鏡片先進刻蝕工藝的新突破，助力AR眼鏡實現更優異的顯示效果。CES2025,歌爾推出輕量化AR參考設計Mulan2和Wood2。Mulan2重量為36g，採用超薄碳纖維框架和超輕鈦合金鉸鏈，搭載全息波導鏡片和MicroLED光機確保輕薄設計和最小光泄漏。Wood2重量為58g，集成超輕材料前框、超小型SiP模組等創新技術，支持全綵顯示、高清拍攝和多模態AI交互。

3.TWS耳機業務概況

3.1AI落地拓展應用場景，蘋果龍頭地位顯著

受益AI端側落地，全球TWS耳機出貨恢復增長，蘋果龍頭地位顯著。據Canalys數據，2024年全球TWS出貨量達到3.32億台，同比增長12.6%。其中蘋果佔據23%的市場份額，龍頭地位顯著。2024年以來已有多款AI耳機陸續上市，AI技術助力耳機實現智能交互、實時翻譯、音質提升（降噪處理和自適應空間音頻）、健康監測（聽力評估和姿勢檢測）等功能，在提高用户的使用體驗的同時，驅動耳機實現從傳統的音頻輸出設備向全面的智能生活助手的轉變。隨着端側AI技術的日益成熟，AI耳機有望持續拓展和深化場景應用，為耳機市場帶來新的增長驅動力。

全球TWS耳機出貨量（億台）

TWS整機制造環節價值佔比最高，精密製造要求形成行業高壁壘。TWS產業鏈主要包括上游的主控藍牙芯片、存儲芯片、電池、傳感器供應商，中游的整機制造商和封裝廠商以及下游的終端品牌廠商。據電子工程世界數據，整機制造環節成本佔比最高，達40%。主要是由於TWS耳機相比傳統耳機，增加了各類傳輸芯片、傳感器、存儲芯片、降噪模組等零部件，同時還需要嚴格控制耳機形狀、體積、重量等。這使TWS耳機的製造過程涉及大量的精密裝配工藝和檢測工序，形成行業的技術壁壘。

3.2公司立足大客户戰略，零件+整機協同打造核心護城河

客户優勢：立足大客户戰略，與頭部客户深度綁定。蘋果方面，據鈦媒體，2018年歌爾股份進入AirPods供應鏈，拿到蘋果Airpods 30%的代工份額，成為Airpods全球第二大代工廠。2022年底，歌爾由於蘋果砍單導致業績大幅下滑，淨利潤同比下滑59.08%。據億歐網，目前公司AirPods 2、AirPods 3與其他零部件訂單已確定不受影響。安卓方面，據潮電穿戴，公司已與華為、OPPO等國內一線品牌建立深度合作，有望對公司智能可穿戴業務貢獻穩定的業績增量。

技術優勢：聲學技術積累深厚，推出ROX方案增強客户粘性。1）聲學技術方面，公司擁有自適應主動降噪、通話降噪、近遠場拾音、聲學傳感器陣列、自話音消除、自適應音量、空間音頻等算法技術，可提供行業領先的聲學算法解決方案。2）整機設計方面，2021年5月，歌爾推出了支持高通Snapdragon Sound技術的新型TWS耳機參考設計Rox，旨在幫助終端廠商的TWS產品快速滿足高通Snapdragon Sound認證對耳機延迟、語音通話質量、音樂質量和連接性等方面嚴格的指標要求。該參考設計方案的推出，可有效增強與下游廠商的合作粘性。

公司TWS耳機產品

4.精密零組件業務概況

4.1AI端側落地，智能傳感交互解決方案需求旺盛

智能化成為推動行業技術革新和市場發展的關鍵力量。據灼識諮詢數據，受益於AI端側的落地，全球智能終端市場正在快速增長。2023年全球智能終端出貨量達30.53億台，預計到2028年有望增長至41.87億台，2023-28年CAGR為6.5%。據灼識諮詢數據，2023年全球智能傳感交互解決方案市場規模達到1860億元。預計到2028年有望增長至3157億元，2023-28年CAGR為11.2%。

4.2歌爾微打造一站式整體解決方案，實現全棧技術能力

歌爾微前身為歌爾股份MEMS技術研發中心。2021年歌爾啟動歌爾微分拆至創業板上市流程，並於2024年5月終止歌爾微在創業板上市的申請，同年9月，歌爾再次發佈分拆歌爾微至港交所上市的預案，並於2025年1月正式遞交IPO資料。截至2025年1月13日，歌爾股份共持有歌爾微83.40%股權。歌爾微目前主要從事傳感器、SiP、傳感交互模組等智能傳感交互解決方案的研發、生產和銷售，產品廣泛應用於消費電子、汽車電子、智能家居、工業應用、醫療健康等領域。

技術積累深厚，自研芯片強化競爭力。

1）傳感器：公司傳感器的性能指標已經達到全球領先水平。據CIC數據，公司在智能手機智能手機終端分別驗證並商業化了行業首款超薄、首款超小、首款超高性能聲學傳感器。

2）SiP：據CIC數據，公司率先推出首款輕量級安卓系統TWS SiP以及首款AI賦能AR智能眼鏡模組，並且還是國內首個具備SiP技術能力並實現安卓耳機領域SiP規模化出貨的廠商。

3）自研芯片：公司開發了具有自主知識產權的MEMS芯片及ASIC芯片，並將其應用於已量產的MEMS傳感器中。24年前三季度，公司搭載自研芯片的傳感器出貨量達4.47億顆，佔比29.7%。

 歌爾微傳感器產品

資料來源：歌爾微港交所招股説明書

編發| 邢艷

複審| 張宏魁

審覈| 李皓