從「吞噬世界」到「被AI反噬」：市場重估軟件板塊 拋售「溢價坍塌」與「舊技術」

多年以來，軟件公司一直是高盛、摩根士丹利等華爾街投資機構們最為偏愛的寵兒。高利潤率、長期低資本需求以及持續廣闊的業績增長跑道促使風投家馬克·安德森(Marc Andreessen)在2011年宣稱「軟件公司正在吞噬世界」，推動聚焦多領域業務的廣義上軟件公司股價集體邁向長期牛市曲線，像微軟、谷歌以及甲骨文、賽富時這樣的高質量基本面軟件巨頭更是吸引全球資金蜂擁而至。

約十三年后，人工智能激發了類似的軟件股投資狂熱，一些華爾街投資機構正準備讓軟件行業中相當大的一塊成為「AI盛宴」上的頂級菜餚。2024年以來，隨着全球科技股投資浪潮的重心同時覆蓋到AI算力基礎設施端以及AI應用軟件端，給Applovin、Trade Desk、Duolingo以及Palantir等AI應用公司的估值持續帶來重大助力。

具體邏輯而言，未來覆蓋B端或者C端的各行各業殺手級生成式AI應用，以及極有可能大幅推高人類社會生產率的「AI智能體」大概率呈現井噴爆發之勢，這也是為什麼全球資金2024年以來大規模涌向一些核心軟件股。

企業們對於提高效率和降低運營成本的迫切需求，在近期可謂極大力度推進AI應用軟件兩大核心類別——生成式AI應用與AI智能體的廣泛應用。尤其是以OpenAI Deep Research以及Manus為代表的AI智能體，能夠自動化重複性任務、基於無比強大的AI大模型實現大數據分析與匯總，並且提供實時的監控洞察報告以及在極短時間內對極端的複雜情況做出合適決策，從而提升企業經營效率。對於個人學習與工作效率來説，也是基本類似的增效邏輯。AI智能體還能夠高效率參與全球各領域大型項目從藍圖規劃到落地的全階段，大幅加快項目進度。

自2024年以來，受益於市場對人工智能應用軟件需求的加速擴張趨勢，聚焦於「AI+數字廣告」領域的廣告營銷服務提供商APPlovin與聚焦「AI+數據分析」領軍者Palantir今年均公佈了無比強勁的業績數據以及未來業績展望。意味着不僅以英偉達AI GPU為代表的AI算力基礎設施需求無比強勁，AI軟件應用端，尤其是能夠全面提升經營效率的企業級AI應用軟件需求同樣旺盛，並且加速滲透至各行各業。

Facebook與Instagram母公司Meta已經在「AI+數字廣告」這一全新的廣告投放引擎推動下實現遠超預期的強勁業績增長，並且Meta將2025年全年資本支出下限從640億美元上調至660億美元，目前預計2025年全年支出將在660億美元至720億美元之間，可謂徹底凸顯出這家社交媒體巨頭基於「AI+數字廣告」模式的廣告業務強勁增長速度足以支撐其在AI基礎設施上的激進投資強勁。

然而自今年以來，並非所有軟件股都像Facebook母公司Meta、Palantir以及APPlovin等軟件巨頭那樣乘着這股史無前例AI熱潮而實現「超級牛市行情」，所謂的「人工智能敍事」對於一些軟件股業績基本面與估值而言並非重大利好催化劑，反而這些這些長期以來的熱門軟件股的熊市催化劑，而這些遭遇市場大規模拋售導致股價慘遭重創的軟件公司基本上都具備這兩大標籤：AI浪潮之下，它們的軟件產品「溢價坍塌」以及「舊技術」焦慮。

AI並非所有軟件股的春風

賽富時(Salesforce Inc.)、Adobe Inc.以及ServiceNow Inc. 是今年美股基準指數——標普500指數中表現最差的科技公司之一，至少下跌了16%，合計蒸發約1600億美元市值。根據EPFR的統計數據，在此前連續18個月中僅出現過1次資金淨流出的情況下，投資者們在截至6月的連續兩個月里從美股市場的軟件與服務行業大舉撤出了資金。

摩根士丹利的一籃子軟件即服務(SaaS)類軟件公司股票今年迄今已下跌逾6%，而科技權重較高的納斯達克100指數則上漲了約12%。該機構未披露該籃子的具體成分股，但摩根士丹利表示， Asana Inc.、HubSpot Inc.、Bill Holdings Inc. 以及Vertex Inc. 是跌幅最大的幾隻SaaS軟件類股票，均下跌至少 29%。

儘管人工智能威脅着教育、人才服務、財務管理等各類長期以來基於SaaS輔助的傳統行業，投資者們卻看到AI大模型對於那些為客户關係管理和后臺職能等數字化服務編寫代碼的軟件型公司的威脅更為迫近。

「技術過時可能會不期而至。」Brave Eagle Wealth Management 的首席投資官 Robert Ruggirello表示。「人們變得謹慎是有充分理由的。」

這種忐忑雖令股價承壓，但並不意味着投資者們已完全對軟件這一長期以來的牛市板塊感到失望。畢竟，微軟(Microsoft)、甲骨文(Oracle Corp) 以及Palantir Technologies Inc. 等自2023年以來走出「超級牛市行情」的科技公司都是軟件型的科技巨頭，並且是今年標普 500 指數的重大漲幅貢獻以及最佳表現者之列。

使這些股價漲勢如虹的軟件公司與 Salesforce和Adobe等跑輸標普500指數的軟件公司區別開來的，是市場認為它們能夠在人工智能戰略上「主動出擊」，而非像 Salesforce和Adobe那樣堅定「固守原有的陣地」而不是轉向以AI為業務增長核心——畢竟科技巨頭們正投入數百億美元開發新的基於AI大模型的新型軟件產品線並大規模新建或者擴建AI算力基礎設施。

隨着人工智能投資提升廣告定向精準投放以及用户參與度，Facebook母公司Meta Platforms Inc. 的營收增速正在加快擴張。Palantir 的 「AI+數據分析」軟件產品預計將推動其今年銷售額大幅增長45%。CrowdStrike Holdings Inc. 等網絡安全公司們的股價也表現亮眼，因投資者押注人工智能不易替代這類網安產品，並且在AI加持下的網絡安全體系有望迎來大幅升級。

溢價坍塌與「舊技術」焦慮下的軟件公司面臨「生死抉擇」

不過，對許多普通的軟件公司而言，威脅過於真實：人工智能可能顛覆它們業務板塊的價值主張——即以溢價向客户們提供能提升生產率的數字工具。如果像銀行或零售商這樣的成本敏感型客户能以更低價格從OpenAI或者anthropic等AI應用領軍者們那里獲得幾乎同樣的且基於AI大模型的軟件服務，整個商業計劃都會被摧毀。

投資者們仍然無法確定人工智能是否能取代 Asana等軟件公司所主導的工作管理型軟件，但一季度客户新增放緩足以引發警報，股價應聲下挫。HubSpot或許也能適應人工智能，但投資者擔心其 CRM客户管理工具可能面臨更激烈的與AI相關的競爭壓力。

Monday.com 的情況類似。該公司的工作流程集中化軟件並不面臨「徹底被時代淘汰」的風險，但投資者們擔心人工智能應用軟件或者AI智能體將會削弱其業績增長。8月11日的令人失望的營收指引足以觸發大規模拋售，當天其股價被砍去30%。

2025 年軟件行業的一些股價落后者們

「任何堅持舊技術的公司要麼基本面會受損，要麼不得不向人工智能應用領域轉型，除非轉型成功，否則你會在股價上看到這種巨大的拋售壓力。」Rye Consulting Group 首席投資策略師 Mark Bronzo表示。

目前，投資者們不像2024年那樣廣泛投資於幾乎所有軟件公司，而是正在拋售那些沒有令人信服的AI戰略或對這項具備劃時代意義的重大技術缺乏明顯防禦措施的軟件公司股票。

「也許在2023年或者2024年，人們會在像賽富時(Salesforce)這樣的高質量軟件公司相對歷史估值變便宜時回頭買入。」Bronzo表示。「現在，我們可能看不到這種心態了。」

這種市值損害並不限於美國軟件公司。歐洲市值最大的公司SAP SE與Sage Group Plc、Dassault Systèmes SE 等軟件公司同行在 Monday.com 發出預警后也一併大幅下跌。

隨着 OpenAI所推出的ChatGPT每周活躍用户已達約7億，Ruggirello將軟件公司比作「一個能源公司醒來發現自己正在與一家‘相當於埃克森美孚規模’的公司進行競爭」。

這種擔憂正體現在軟件板塊的估值焦慮上。由於銷售額預期增長迅速以及華爾街青睞的訂閲模式(帶來可預測的收入流)，該板塊的估值多年來一直顯著高於美股大盤——標普500指數。

然而，摩根士丹利匯編的軟件類一籃子股票本月降至僅僅 23x預期市盈率——僅為過去十年平均估值水平的一半，也是彭博自2014年有數據匯編以來的最低值。納斯達克100指數目前按未來盈利計的預期市盈率則略低於27x。

來自瑞銀的策略師們稱，軟件板塊某些角落的重挫可能帶來重大投資機遇。他們本月早些時候建議投資者們關注在這波AI熱潮中處於股價漲勢落后的互聯網與軟件公司。「儘管AI相關的營收增長尚未匹配行業的激進投入，但AI變現趨勢的大幅提升與AI採用與滲透趨勢令人感到鼓舞。」由美洲首席投資官兼全球股票主管 Ulrike Hoffmann-Burchardi 領銜的瑞銀策略師們在研報中寫道。

不過，全球投資者們對於軟件股票的整體謹慎態度在當下不容忽視

在2021年市場見頂前的二十年里，標普500指數中沒有任何行業的權重像軟件與服務那樣上升幅度之大——從不到6%升至近 14.5%(即便在 2018年將谷歌、Facebook、亞馬遜等股票重新劃分至其他板塊之后)。

然而，該組別在按市值加權的標普500指數中的權重如今約為 12%，已被受益於AI算力類硬件需求激增的半導體巨頭們全面超越(由英偉達、博通以及臺積電所領銜的半導體巨頭們)。值得注意的是，若非微軟、甲骨文以及Palantir的大幅跑贏標普500指數，軟件組的權重可能會低得多。

「市場的看法是風險顯著升高，而我們短期內也不會獲得清晰度。」來自Brave Eagle 的Ruggirello表示。「目前我們能確定的是，像 Meta和微軟這樣的少數軟件公司在持續獲勝，而且還在不斷贏得重大AI戰役——但並不是所有軟件公司都如此。」