中郵證券-人工智能行業美股AI應用：在加速落地中分化-250821

（來源：研報虎）

投資要點

　　覆盤今年美股AIAgent標的市場表現，以1月至2月中旬模型平權以及4月初的關税波動為節點劃分爲三段式波動，前兩個階段跟隨行業β同漲同跌偏多，第三階段隨AI貨幣化進程走出個股差異行情。

　　階段一(1月至2月中)：24年底AI應用公司超預期業績釋放未來樂觀預期，疊加25年初生成式AI和Agent技術的範式變革，美股Agent該階段普遍錄得不錯表現。

　　階段二(2月中至4月初)：此階段關税的預期和落地、美聯儲降息延后等對行業風偏產生顯著負面影響，Agent標的估值折損或為此階段普跌的重要原因。

　　階段三(4月初至今)：關税影響邊際遞減，行業初創公司ARR加速放量，美股Agent能否借AI放量或提價，成此階段行情分化關鍵。AI初創公司ARR放量時間顯著縮短，例如Anthropic年化收入0→1、1→2、2→3億美元分別為21、3、2月，創收能力快速提升；AI建站工具Lovable僅8個月內便達到1億美元ARR。

　　年初至今表現突出的標的主要分為兩類，核心均與AI賦能量增或價漲相關。一類是以PLTR為代表的toB企業，其股價走強的核心邏輯在於AI產品深度賦能主業(如AI提升服務效率，或拓展高價值客户場景)，直接推動營收規模快速增長，這一特徵在toB領域因商業場景更易落地而表現得尤為顯著。另一類則是以Spotify為代表的toC企業，它們藉助AI優化產品體驗(如精準推薦、個性化升級)，為提價提供用户認可的價值支撐，進而改善利潤率，成為股價上漲的重要推力。

Palantir(AI放量：年初至8月11日，股價+141.5%)：2023年推出AIP平臺后，開啟訂單業績高增期。2025Q2總收入達到10.04億美元，同比+48%。

　　 Spotify(AI提價：年初至8月11日，股價+54.1%)：AI功能加持下，產品提價推動ARPPU與利潤率逐季改善。23-25年三年內，Spotify產品提價三次。25Q2，Spotify實現經營利潤4.06億歐元，同比增長53%；經營利潤率達到9.7%，同比提升2.7pct。

Applovin(AI放量：年初至8月11日，股價+43.8%)：Axon AI基於價值交付，帶動廣告收入放量增長。自23Q3開始，Applovin的廣告業務收入維持60%以上高速增長。

　　 SAP(AI放量：年初至8月11日，股價+17.7%)：Business AI成為訂單成交重要手段，驅動雲業務快速增長。SAP25Q2超一半的雲訂單包含AI用例，實現營收90.27億歐元，同比增長8.9%，其中雲收入51.3億歐元，同比增長28%。

　　表現不佳的公司則受AI相關問題拖累，未兑現AI價值創造預期：1)AI與主業協同不足，難成第二增長曲線(如未轉化為用户或收入增量)；2)前期AI投入過大推高成本，短期拖累利潤率。例如Salesforce FYQ1，與AI和Agentforce關聯度高的平臺雲及數據分析板塊表現強勁，增速超預期約5pct和4pct，且較上季明顯提速；但銷售、客服和營銷等傳統IT支出板塊增速環比放緩，均不及預期。此外，利潤或受AI前置投入影響，季度環比增幅放緩。年初至8月11日，其股價累計下跌30.2%。

　　投資建議：覆盤美股年初至今的表現，我們認為可通過兩個邏輯選取A股相關標的：1)當前更普遍的增長邏輯在於AI賦能傳統公司實現主業放量，這一點可通過AI相關收入、訂單在公司整體收入或訂單中的佔比來跟蹤判斷；2)公司藉助AI推動內部降本增效或產品漲價、改善盈利能力。建議關注的具體標的見正文。

　　風險提示：技術迭代不及預期、國內AIAgent商業化進展不及預期、算力供應不及預期、行業競爭加劇風險等。