中加配置周報｜國內出口維持韌性，OpenAI發佈新一代大模型

（來源：中加基金）

1、據海關統計，7月份，我國貨物貿易進出口總值3.91萬億元，同比增長6.7%，增速比6月加快1.5個百分點，創年內新高。其中，出口2.31萬億元，增長8%；進口1.6萬億元，增長4.8%，連續兩個月增長。前7個月，我國貨物貿易進出口總值25.7萬億元，同比增長3.5%。

2、國家統計局發佈數據顯示，7月CPI環比由上月下降0.1%轉為上漲0.4%，同比持平，扣除食品和能源價格的核心CPI同比上漲0.8%，漲幅連續3個月擴大。7月PPI環比下降0.2%，環比降幅比上月收窄0.2個百分點，同比下降3.6%，降幅與上月相同。國家統計局解讀稱，CPI環比漲幅略高於季節性，核心CPI同比持續回升；CPI同比持平，主要受食品價格較低影響。PPI環比降幅收窄，一是季節性因素疊加國際貿易環境不確定性影響部分行業價格下降，二是國內市場競爭秩序持續優化帶動相關行業價格降幅收窄。PPI同比降幅與上月相同，一是產業轉型升級帶動相關行業價格同比回升，二是內需潛力持續釋放拉動部分行業價格同比上漲。

3、美國7月ISM非製造業指數由前值50.8降至50.1，不及預期的51.5。新訂單幾乎接近停滯，就業萎縮，價格指數則創2022年10月新高。另外，美國7月標普全球服務業PMI終值55.7，創2024年12月以來最高。

4、國務院辦公廳印發《關於逐步推行免費學前教育的意見》明確，從2025年秋季學期起，免除公辦幼兒園學前一年在園兒童保育教育費，不含伙食費、住宿費、雜費等。同時，民辦幼兒園也可享受與公辦幼兒園「同等」減免水平，高出免除水平的部分可繼續向在園兒童家庭收取。國新辦周四舉行國務院政策例行吹風會，介紹逐步推行免費學前教育政策有關情況。

5、美國總統特朗普再次批評鮑威爾降息太迟，稱可能很快宣佈美聯儲新任主席。他已將潛在的未來美聯儲主席範圍縮小到四名候選人，包括前美聯儲理事凱文·沃什、白宮國家經濟委員會主任凱文·哈西特，但不包括美國財長貝森特。特朗普還宣佈，將在未來24小時內「大幅」提高對印度的關税，並將在一周內宣佈藥品和芯片關税，其中藥品關税最終可能高達250%。

6、美國總統特朗普簽署行政命令，對來自印度的商品加徵25%的額外關税，從而使印度面臨的總關税税率達到50%，以迴應印度繼續「直接或間接進口俄羅斯石油」。新加的25%關税將在21天后生效，此前首輪25%關税將於本周四生效。美國總統特朗普稱，將對芯片和半導體加徵約100%的關税。如果你在美國建廠，將無需繳納關税。

7、OpenAI正式發佈GPT-5。GPT-5是OpenAI的首個「統一」人工智能模型，它融合了o系列模型的推理能力與GPT系列的快速響應優勢。OpenAI稱，GPT-5已在OpenAI的免費和付費層級中推出，它將使ChatGPT在寫作、編碼和回答健康相關問題等任務上表現更出色。該公司還表示，它將有助於防止這個廣受歡迎的聊天機器人頻繁產生幻覺，以及在無法回答問題時欺騙用户。

8、美國財長貝森特稱，已經開始美聯儲新任主席的面試流程。另有消息稱，美聯儲理事沃勒被特朗普團隊視作美聯儲主席的優先人選之一。沃勒已經會見特朗普的團隊。他們對沃勒的降息意願感到印象深刻。

9、美國總統特朗普表示，美俄在烏克蘭問題上已「非常接近」達成協議。他透露將公佈與俄羅斯總統普京的會晤地點，雙方正就此進行安排。

10、央行8月8日將開展7000億元買斷式逆回購操作，期限為3個月。8月分別有4000億元3個月期和5000億元6個月期買斷式逆回購到期。

上周央行OMO投放11267億，同時到期16632億，共計淨回籠5365億。此外，8月MLF到期量為3000億。

生產數據方面，上周高爐開工率回升，同時水泥瀝青開工率下降。

地產數據方面，土拍面積增加背景下溢價率回落，同時商品房成交面積回暖，二手房價格下降，地產數據表現一般。

汽車銷量方面，25年7月汽車批發及零售銷量同比增速分別為12.08%及6.10%，汽車銷量維持較高水平。

進出口數據方面，上周出口運價走弱，同時韓國7月出口數據有所上行。

價格數據方面，農產品價格上周有所回升。其中，蔬菜價格上行，水果價格下行，同時豬肉價格降至20.41元。纖維方面價格有所下行。反內卷政策推升通脹預期帶動食品價格有所回升。

PPI影響因素方面，工業品指數上周有所下行，其中煤價、銅價、鋁價及MDI價格回升，油價、鋼材價格、瀝青價格及水泥價格則有所回落。

期貨價格方面，上周各類期貨價格有所分化，其中倫鋁漲幅最大，石油跌幅最大。ICE布油收於66.32美元，跌4.81%，COMEX黃金收於2458.2美元，漲1.72%。

上周美元指數下行42.30BP，特朗普再度施壓美聯儲進行降息疊加美國經濟數據走弱使得美元指數走弱。在此背景下人民幣上周升值39個基點，日元貶值34.1個基點。

市場回顧

一、基金市場 

基金申報與發行方面，上周共計申報基金32支，其中普通混合型基金4支，債券類基金（4支）少於股票類基金（19支），FOF基金申報5支。發行一邊，上周基金共計發行397.40億，其中股票型基金發行規模有所回升。

二、股票市場 

A股表現來看，上周主要板塊有所上行，其中創業板漲0.49%，漲幅最小；萬得全A漲1.94%，漲幅最大。進出口數據表現較好背景下A股有所上行。偏股基金指數漲1.73%。

A股各風格指數中，低PE指數漲2.37%，表現最好；高PB指數漲0.51%，表現最差。市場風格小盤價值佔優。

行業方面，上周31個申萬一級行業中27個上漲，4個下跌。其中，出口數據表現較好背景下國防軍工、有色金屬及機械設備分別漲5.93%、5.78%及5.37%，漲幅最高。另一方面，內需相關板塊則相對錶現不佳，其中商貿零售及社會服務分別跌0.38%及0.11%，跌幅居前。

港股方面，恆生指數漲1.43%，恆生科技指數漲1.17%。國內進出口數據表現較好疊加美元回落背景下港股有所上行。

美股方面，上周有所上行，其中，中盤400漲0.63%，表現最差；納斯達克指數漲3.87%，表現最好。美國AI龍頭發布新一代大模型帶動風險偏好回升，在此背景下美股有所上行。需要注意的是，隨着美國政策再次通過關税手段進行新一輪貿易戰，全球經濟均會面臨一定影響，關注美國高利率背景下能否實現經濟軟着陸。

其他海外市場方面，印度市場跌0.92%，表現最差；越南市場漲6.00%，表現最好。發達市場較新興市場表現佔優。

二、債券市場

上周貨幣市場利率有所下行，DR007二十日均值降至1.51%，資金面較上上周更為寬松。

中加基金，時間截至2025年8月8日。

債券融資方面，上周利率債淨融資額5372.35億，維持大額淨發行；信用債淨融資額2097.86億，較此前有所增加。上周債券淨發行量有所上升。

債券市場方面，上周主要債券中，信用債短端下行大於長端，其中1YAA下行6BP，下行幅度最大。同時利率債整體小幅下行，3Y國債下行3BP，下行幅度最大。雖然7月進出口數據表現較好，但資金利率維持寬松仍使得債券利率有所下行。往后看，雖然美國關税政策對國內出口形成一定壓制，但國內反內卷政策近期明顯推升通脹預期，后續關注政策落地對通縮的實際改善效果。

期限利差方面，上周利差大體震盪，30年國債利率升至1.96，大部分券種期限利差維持較低分位數區間。

數據來源：Wind，中加基金，截至2025年8月8日；信用利差為信用債與相同期限國開債之間的利差；分位數為過去5年分位數。

信用利差方面，上周信用債下行幅度更大使得利差收窄。歷史來看，信用債利差分位數維持歷史極低區間。

同業存單方面，上周發行利率有所下行，其中發行規模最多的6M城商行下行11BP，為1.65%；1Y國有銀行維持不變，為1.63%。

美債方面，上周利率有所上行，其中2Y及5Y上行7BP，上行幅度最大。雖然美國服務業PMI數據低於預期，但新一代AI大模型發佈使得市場風險偏好上行，推升美債利率。同時，隨着關税政策大面積落地，后續關注國際政治環境擾動下美國經濟能否平穩落地。

國內出口維持韌性，美國服務業PMI走弱

上周，國內發佈7月進出口及通脹數據，其中出口數據由6月的5.9%回升至7月的7.2%，顯示出口維持較強韌性。通脹方面，反內卷政策逐步出台背景下核心CPI環比上升0.4%，但PPI環比下降0.2%，通脹數據的分化顯示價格因素仍處於磨底階段，后續關注盈利能力持續改善的行業板塊。往后看，隨着關税暫停到期，雖然貿易衝突出現了一定的反覆，但逆全球化仍將繼續。內需方面，地方生育補貼有所加碼，后續可能仍會有刺激政策繼續出臺，但實際效果需要觀察，海外不確定性加大背景下經濟基本面仍將持續波動。海外方面，美國發布7月服務業PMI數據，由6月的50.8降至50.1，低於市場預期的51.5，顯示關税不確定性對美國經濟造成了一定的負面衝擊。貿易衝突方面，特朗普上周表示由於印度向俄羅斯購買石油，因此將對印度的關税由25%增加至50%，后續關注是否會對中國採取類似措施。降息預期方面，美國服務業PMI數據走弱使得市場降息預期一度有所增加，但對印度增加關稅后市場對通脹的擔憂有所增加，9月降息的預期出現了一定的回落，與此前的90%保持不變。

近期萬得全A預測PE18.09倍，處於97%分位水平，股權溢價率3.05%，處於58%分位水平。市場估值分位數位於中性偏高區間。

分行業看，預測PE約67%行業高於過去5年估值中位數，PB方面約55%行業高於過去5年估值中位數，電子、計算機、軍工估值相對較高。

數據來源：Wind，中加基金；截至2025年8月8日；分位數為過去5年。

往后看，配置方向上關注：

1、經濟總量彈性不大使得債券利率維持歷史低位，關注現金流較為穩定的銀行、家電等行業。

數據來源：Wind，中加基金；截至2025年8月8日。

中短期看，由於地產政策仍以託底為主，內需大幅企穩回升仍然面臨一定的難度；同時全球貿易衝突使得出口也面臨一定的壓力，在此背景下反內卷政策對通脹的實際影響有待觀察，但低利率環境下機構行為對債市波動起到了一定的放大作用，使得債券收益率短期出現了較大幅度的波動。往后看，隨着債券市場逐步調整到位，可以逐步加倉調整幅度更大的信用債及長久期利率債。轉債方面，近期股票市場的持續上漲進一步推升轉債估值，預計轉債市場將面臨一定的估值泡沫風險。