【天風醫藥楊松團隊|首次覆蓋】石藥集團：創新管線步入兑現期，海外授權彰顯平臺價值

（來源：一棵大松樹）

授權收入+新增品種有望帶來業績增量，八大平臺彰顯研發實力

石藥集團是一家集研發、生產和銷售於一體創新制藥企業，成藥業務為第一大業務，近年來受核心產品恩必普醫保價格調整及集採影響業績短期承壓。2025Q1，公司實現收入70.15億元，同比下降21.9%；歸母淨利潤為14.95億元，同比下降8.3%；其中成藥業務收入同比下降27.3%，但其中新增授權收入達7.18億元，顯著緩衝了集採與醫保政策帶來的壓力。隨着公司近年積極推動產品的國際化進程並進一步加強對外授權佈局，授權費增長不僅部分抵消期內藥品銷售收入下滑的影響，亦有望於未來為成藥業務帶來新的增長動力。同時公司佈局了包括ADC、mRNA、siRNA等八大技術平臺，多款產品均已進入關鍵臨牀。

核心管線EGFR ADC在EGFR突變非鱗NSCLC早期數據優異，授權潛力大

公司目前處於臨牀階段的ADC管線共計10款，其中SYSA1801（Claudin18.2 ADC）、SYS6002（Nectin-4 ADC）均已順利出海，彰顯研發能力。核心品種SYS6010（EGFR ADC）具備較強授權潛力。SYS6010於2025年3月啟動首個III期臨牀試驗，適應症為EGFR-TKI治療失敗的EGFR突變型局部晚期或轉移性NSCLC患者。SYS6010已獲得3項FDA的FTD（快速通道認定），適應症涵蓋EGFR突變轉移性非小細胞肺癌、非鱗狀非小細胞肺癌、鱗狀非小細胞肺癌。2023年7月，SYS6010啟動海外臨牀試驗，有望積累一定量的歐美人羣臨牀數據。

拓展布局慢病領域，GLP-1系列及小核酸藥物潛力較大

公司延伸佈局慢病管理領域，心血管與內分泌代謝領域為核心：1）GLP-1系列產品：1類新葯TG103（Fc-GLP1）是創新型長效重組人源胰高血糖素樣肽-1(GLP-1)Fc融合蛋白，為胰高血糖素樣肽-1受體（GLP-1R）激動劑，有望在糖尿病、減肥等領域造福廣大病患。當前肥胖/2型糖尿病臨牀3期均完成入組，分別有望在2025年/2026年上市申請；司美格魯肽注射液肥胖及2型糖尿病臨牀3期也完成入組，有望於2025年上市申請。2）小核酸：PCSK9 siRNA、AGT siRNA、Lp(a) siRNA均已進入臨牀階段，PCSK9 siRNA在降膽固醇中的療效已得到證實，石藥集團SYH2053早期數據顯示存在BIC潛力；AGT siRNA臨牀前結果顯示該藥物在治療高血壓領域具備較大臨牀價值。

目錄

1. 國內龍頭BigPharma，出海授權彰顯八大創新平臺價值 

1.1. 國內創新龍頭，研發+商業化實力雄厚 

石藥集團有限公司於1994年在香港聯合交易所主板上市，並於2018年成為恆生指數成份股。公司是一家集研發、生產和銷售於一體創新制藥企業，主要擁有成藥及原料藥兩個業務板塊，並以創新葯為公司的核心發展戰略。公司已建立一支超過2,000人的國際化研發團隊，深耕八大創新研發平臺，專注於自研管線的開發，致力於佈局新靶點，並積極探索基因治療和細胞治療等新興領域，近年來創新成果不斷涌現；同時公司擁有強大的商業化能力，目前已建立超過10000人的專業營銷團隊，廣泛覆蓋全國醫療機構，強大的銷售團隊和豐富的商業化經驗為集團未來上市創新葯品的銷售業績提供了有力保障。

股權架構較為穩定，高管團隊經驗豐富。公司董事會主席蔡東晨先生為實控人之一，直接加間接合計持股比例為24.84%。公司高管團隊多數深耕製藥行業多年，具備豐富的技術、市場及管理經驗。

1.2. 集採導致成藥業務承壓，授權收入+新增品種有望帶來業績增量 

成藥業務為第一大業務，受集採影響短期承壓，2025Q1新增授權收入彌補成藥回落。 

成藥業務為公司第一大業務，銷售貢獻佔比長期維持在80%左右，產品涵蓋神經系統、抗腫瘤、抗感染、心血管、呼吸系統、消化代謝等重點領域。2024年，公司實現總收入295.7億元（yoy-7.8%），其中成藥收入237.4 億元（yoy-7.4%），原料藥及功能食品52.7 億元（yoy-9.3%）。成藥業務承壓主要系部份產品的銷售收入受到藥品集中帶量採購及國家醫保藥品目錄內藥品的價格調整等行業政策的持續影響所致。其中津優力和多美素兩款產品的價格於京津冀「3+N」聯盟藥品集中採購中分別下調了約58%和23%，並於2024年3月份開始陸續在各個相關省份執行，同時神經系統核心產品恩必普將於2025年執行新的醫保價格。 

2025Q1，公司實現收入70.15億元，同比下降23.0%；歸母淨利潤為14.78億元，同比下降8.4%；若剔除公允價值變動和股份支付影響，基本淨利潤為14.11億元，同比下降18.2%。其中成藥業務收入同比下降27.3%，但其中新增授權收入達7.18億元，顯著緩衝了集採與醫保政策帶來的壓力。

2025Q1 授權費收入大幅增長，有望抵消部分藥物銷售下滑影響，為成藥業務帶來新增長。 

公司成藥板塊涵蓋神經系統、抗腫瘤、抗感染、心血管、呼吸系統、消化代謝等重點領域等多個重點領域。分板塊拆分，2024 年神經系統  實現收入 96.45 億元（yoy  +6.1% ）；抗腫瘤  實現收入44.00億元（yoy -28.3%  ）；抗感染 實現收入40.86億元（yoy-3.5%），跌幅相對温和；心血管  實現收入20.79億元（yoy-14.8%）；呼吸系統 實現收入11.99億元（yoy-23.1%）；消化代謝  實現收入10.51 億元（yoy  +18.1% ）；其他  實現收入12.58億元（+0.8%）。 

隨着公司近年積極推動產品的國際化進程並進一步加強對外授權佈局，2025Q1授權費收入實現7.18億，授權費增長不僅部分抵消期內藥品銷售收入下滑的影響，亦有望於未來為成藥業務帶來新的增長動力。

集採影響下神經系統及抗腫瘤產品承壓，增量品種有望貢獻增長點。

1）神經系統板塊：2024年公司神經系統板塊收入96.5億元（yoy+6.1%）。其中恩必普（丁苯酞軟膠囊及丁苯酞氯化鈉注射液）為中國心腦血管領域第一個1類新葯，用於急性缺血性腦卒中的治療，該產品獲得多個專業機構及指南的推薦，為該適應症的主要用藥之一。恩必普將於2025年執行新的醫保價格，進一步提高產品可及性，同時我們認為恩必普在OTC與互聯網渠道仍有較大的增長潛力。 

明覆樂為第三代溶栓藥物，其適應症已從心血管領域擴展到神經系統領域，顯著擴大了產品的市場空間。2024年2月，明覆樂用於治療急性缺血性卒中患者溶栓治療的適應症獲得上市批准。該適應症為同類產品在中國首家獲批，也是該產品獲批的第二個適應症，有望進一步加速放量，成為新增長點。 

2）抗腫瘤板塊：2024年抗腫瘤板塊實現收入44.0億元（yoy-28.3%），主要受到津優力和多美素集採影響較大。我們認為隨着多恩益、多恩達、津立泰等新產品的進一步放量，有望帶來新的增長動力。 

1.3. 八大平臺管線佈局全面，出海授權彰顯創新價值

公司在研創新管線聚焦抗腫瘤、神經神經、心血管、免疫與呼吸、消化與代謝和抗感染六大重點治療領域。在技術領域，培育了納米制劑、mRNA疫苗、siRNA、ADC、抗體/融合蛋白、細胞治療、小分子、長效注射劑八大技術創新研發平臺： 

1）大分子領域，公司成功打造了領先的抗體偶聯藥物（ADC）平臺，10余個ADC產品已經進入不同臨牀階段，並率先將Claudin18.2、Nectin4及ROR1等ADC授權海外公司； 

2）小分子領域，率先使用AI技術進行設計篩選，研發的Lp(a)、MAT2A等小分子藥物成功授權給國際製藥公司； 

3）細胞治療領域，公司是國際上首家將基於LNP/mRNA的CAR-T療法推進臨牀，用於多發性骨髓瘤、系統性紅斑狼瘡和重症肌無力的治療； 

4）長效給藥技術方面，打造了原位膠凝的平臺，將奧曲肽、司美格魯肽、亮丙瑞林等長效製劑推進臨牀； 

5）納米制劑方面，公司發明了新的白蛋白納米遞送技術，開發中的紫杉醇（白蛋白結合型）II 在頭對頭對照研究中展現的療效和安全性結果均優於紫杉醇白蛋白製劑。多西他賽、西羅莫司等白蛋白製劑均已進入註冊臨牀試驗階段； 

6）小核酸藥物：PCSK9、AGT等產品已陸續進入臨牀； 

7）mRNA疫苗：從預防性疫苗擴展到治療性疫苗，VZV、HPV等多個疫苗產品正在積極推進臨牀。 

8）抗體/融合蛋白：JMT101（EGFR）穩步推進臨牀；JMT106（GPC3/IFN）獲美國臨牀試驗批准。

多款產品進入關鍵臨牀階段，三款產品近期獲得突破性療法認證。

截止2024年，公司在研創新葯和創新制劑200余項，其中大分子90余項，小分子60余項，新型製劑50余項；有160余個臨牀試驗正在進行中，三期臨牀試驗近60項；多款核心產品已進入關鍵性臨牀階段，包括EGFRADC、HER2雙抗、HER2ADC、CLDN18.2ADC等。同時公司研發的EGFRADC、Nectin4ADC、HER2雙抗、西羅莫司白蛋白製劑等產品多次獲得中國和美國監管機構授予的突破性治療認定和快速通道資格，公司預計截止2028 年底，將有50余款新葯/新適應症申報上市。

出海授權持續落地彰顯管線價值，潛在3項授權值得期待。近年來，公司出海授權項目持續落地，2024年起，公司已完成5項對外授權及1項授權引進項目，與國際知名藥企達成了合作協議，其中包括：1）將YS2302018（Lp(a)）的全球權益授權給阿斯利康；2）將SYH20392 (MAT2A)的全球權益授權給百濟神州；3）將SYS6005（ROR1ADC）海外區域權益授權給RadianceBiopharma；4）將伊立替康脂質體注射液美國商業化權益授權給Cipla USA；這些合作標誌着石藥集團的創新能力獲得國際認可，提升了國際知名度，為拓展國際市場和深化國際合作鋪平了道路。同時也為公司帶來了可觀的授權費收入。 

2025 年5月30日，公司披露公告，公司與若干獨立第三方就3項潛在交易進行磋商，涉及有關表皮生長因子受體抗體藥物偶聯物（EGFR-ADC）及由公司技術平臺開發的其他藥品）在開發、生產及商業化方面的授權及合作（潛在交易），每項潛在交易項下，可能應付予本集團的潛在首付款、潛在開發里程碑付款及潛在商業化里程碑付款，合計可能達到約50億美元。 

2025 年6月，公司披露公告，已落地其中一項潛在總包超過53億美金的合作，公司與全球生物製藥領導者AstraZeneca訂立戰略研發合作協議，利用公司的AI引擎雙輪驅動的高效藥物發現平臺，發現和開發新型口服小分子候選藥物。公司同意為AstraZeneca所選定的多個靶點發現具有多適應症疾病治療潛力的臨牀前候選藥物（PCC），包括一種用於免疫疾病的臨牀前小分子口服療法。對於每個PCC項目，AstraZeneca將有權行使選擇權，以獲得全球範圍內開發、生產和商業化的獨家授權。本集團將收取1.1億美元的預付款，並有權收取最高16.2億美元的潛在研發里程碑付款和最高36.0億美元的潛在銷售里程碑付款，以及基於有關產品年淨銷售額的潛在個位數銷售提成。

2. 多項授權彰顯ADC平臺研發能力，潛在BICEGFRADC進入關鍵臨牀 

石藥集團的ADC平臺由美國子公司德豐開發，擁有自主知識產權，採用酶法定點偶聯的技術，具有穩定性好、均一性高的特點。公司ADC平臺的技術優勢在於偶聯方式通過工程改造的Tgase用於催化Fc區內源性谷氨醯胺殘基處的位點特異性綴合反應。可產生高純度、DAR 值穩定的ADC分子，並具備優異PK特性、寬治療指數等優點。同時抗體採用完整的內源性lgG抗體，無需引入突變或去糖基化，從而降低免疫原性。

多管線出海驗證ADC平臺研發實力。公司目前處於臨牀階段的ADC管線共計10款，其中SYSA1801（Claudin18.2 ADC）、SYS6002（Nectin-4 ADC）均已順利出海：1）2022年7月，附屬公司石藥巨石生物與ElevationOncology就同類首創的SYSA1801在大中華地區（包括中國大陸、香港、澳門及臺灣）以外地區的開發及商業化訂立獨家授權協議；2）2023 年2月，附屬公司石藥巨石生物授予CorbusPharmaceuticals在美國、歐盟國家、英國、加拿大、澳大利亞、冰島、列支敦士登、挪威及瑞士開發及商業化SYS6002的獨家授權。

2.1. SYS6010：潛在BIC EGFR ADC進入關鍵臨牀，授權潛力大 

SYS6010 是石藥集團開發的一款靶向EGFR的ADC（單克隆抗體偶聯藥物），其與腫瘤細胞表面的EGFR受體結合后，通過內吞作用進入到細胞內，在溶酶體內被蛋白酶降解，釋放毒素小分子JS-1(新型拓撲異構酶I抑制劑)，JS-1和DNA形成穩定複合物，誘導DNA損傷，進而導致細胞凋亡，且發揮旁觀效應非特異性殺傷周圍腫瘤組織細胞。 

分子設計方面，SYS6010採用了高親和力的重組人源化EGFRIgG1抗體通過四肽連接子（GGFG）與拓撲異構酶I抑制劑JS-1偶聯，藥物抗體比（DAR）為8，該設計為SYS6010帶來較為顯著的特點是：毒性窗口優於同類競品，能夠高效殺傷腫瘤細胞，還具有旁觀者效應，即使靶點為低表達，甚至為陰性的表達，也同樣有一定的殺傷能力。而且並不需要基因突變，免疫表達就是靶向點位，所以在非小細胞肺癌上有潛力。

2.1.1. SYS6010 已啟動兩項關鍵臨牀研究，進度全球領先 

SYS6010 目前已啟動兩項關鍵臨牀試驗：1）2025年3月18日，藥物臨牀試驗登記與信息公示平臺顯示，石藥集團啟動了SYS6010的首個隨機、開放、多中心III期臨牀試驗，該試驗目的為評價SYS6010對比含鉑化療在EGFR突變型局部晚期或轉移性NSCLC參與者中的有效性，計劃入組人數380例。SYS6010為第二款進入III期臨牀階段的國產EGFRADC。2）2024 年8月26日，公司啟動了SYS6010聯合奧希替尼一線治療EGFR突變型局部晚期或轉移性NSCLC的Ib/III期臨牀研究。 

SYS6010 已獲得 3項FTD和1項BTD，適應症涵蓋EGFR突變轉移性非小細胞肺癌、非鱗狀非小細胞肺癌、鱗狀非小細胞肺癌。 

2025 年1月，公司發佈公告，SYS6010獲中華人民共和國國家藥品監督管理局授予突破性治療認定，擬定適應症為單藥用於經EGFR-TKI和含鉑化療治療失敗的EGFR突變陽性晚期非小細胞肺癌（NSCLC）。 

2025 年5月，公司發佈公告，SYS6010獲美國食品藥品監督管理局（FDA）授予第三項快速通道資格，用於治療不伴有EGFR突變或其他驅動基因改變（AGA），且既往經含鉑化療和抗PD-(L)1 抗體治療后出現疾病進展的晚期或轉移性非鱗狀非小細胞肺癌（Nsq-NSCLC）成年患者。此前，CPO301已獲FDA授予兩項快速通道資格。 

2023 年7月，SYS6010啟動海外臨牀試驗，有望積累一定量的歐美人羣臨牀數據。

2.1.2. 非小細胞肺癌EGFR-TKI耐藥后治療存在較大未滿足市場，SYS6010具備較大臨牀潛力 

非小細胞肺癌（NSCLC）是最常見的肺癌類型，佔所有肺癌病例的80%～85%。近年來，隨着分子生物學的發展，針對 NSCLC 的靶向治療取得了顯著進展，其中表皮生長因子受體（EGFR）突變是非小細胞肺癌中最常見的驅動基因突變之一，在 NSCLC 患者中的發生率約為 30%～50%，在亞洲人羣中的發生率高達51.4%。EGFR 是一種跨膜酪氨酸激酶受體，廣泛分佈於哺乳動物上皮細胞、成纖維細胞、膠質細胞、角質細胞等細胞表面，EGFR 信號通路對細胞的生長、增殖和分化等生理過程發揮重要的作用。在 NSCLC 中，EGFR 常因過度表達或基因突變而異常激活，從而促進腫瘤的發生與發展。 

根據一項在亞洲、拉丁美洲、中東和非洲（MEA）的 14 個國家進行的國際性、觀察性、多中心、真實世界研究數據顯示，EGFR是 NSCLC 治療的重要靶點。該研究共納入來自亞洲（84.0%，505 例）、拉丁美洲（13.3%，80 例）、MEA（2.7%，16 例）的 33 家醫學中心的 601 例患者，大多數（64.1%）患者為病理分期 ⅠA-ⅠB 期 NSCLC。在整體研究人羣中，EGFR 突變發生率為 51.0%（303/594）；共有 7 例患者檢測 EGFR 失敗。與拉丁美洲（39.5%）相比，亞洲（53.0%）和 MEA （43.8%）報告的EGFR突變率更高（整體比較 P=0.075）。

EGFR-TKI為EGFR突變陽性晚期NSCLC一級推薦治療方案，三代TKI耐藥后治療方案主要以單抗聯合化療為主。在靶向治療技術臨牀應用前，化療長期作為NSCLC的主要治療手段，然而傳統細胞毒性藥物對多數肺癌患者的療效存在侷限性，尤其對於明確攜帶EGFR基因突變的患者，酪氨酸激酶抑制劑（TKI）已成為重要的精準治療選擇。該類藥物通過特異性抑制突變型EGFR蛋白的異常信號傳導，可顯著延緩疾病進展並改善患者生活質量，其安全性優於常規化療方案。 

根據《2025CSCO非小細胞肺癌診療指南》，針對EGFR突變陽性晚期NSCLC患者， 三代EGFR-TKI（奧希替尼、瑞厄替尼、瑞齊替尼） 作為I級推薦，同時2025版新增奧希替尼+化療 為I級推薦。針對耐藥后的治療為：1）一二代TKI失敗后 ，再次活檢T790M陽性，使用三代TKI；2）再次活檢T790M陰性者或者三代TKI治療失敗，含鉑雙藥化療±貝伐珠單抗(非鱗癌)；依沃西單抗聯合化療。

當前EGFR-TKI療效顯著。當前EGFR-TKI在EGFR敏感突變晚期NSCLC一線治療效果已較為顯著。

三代EGFR-TKI也會存在耐藥性，EGFRADC有望成為新的治療選擇。EGFR-TKI開啟了肺癌精準治療的時代，顯著改善晚期EGFR突變陽性患者的生存預后，但靶向治療后疾病進展不可避免。非小細胞肺癌（NSCLC）EGFR-TKI耐藥機制類型複雜，主要包括：1）EGFR依賴性耐藥機制，如T790M、C797X、G796X、L792X、L718Q、G724S、S768I、E709K、20 號外顯子插入突變、EGFR擴增等；2）EGFR非依賴途徑，包括旁路激活途徑如MET擴增或過表達、HER2突變或擴增、RET融合、ALK融合、NTRK融合、FGFR3融合、ROS1融合等，下游信號通路的激活，如KRAS、BRAF突變、PIK3CA突變或擴增和細胞周期相關基因異常等；3）組織學轉化或表型改變，如腫瘤發生小細胞肺癌轉化、鱗癌轉化或EMT（上皮間質轉化）。除此以外，尚有一部分患者耐藥機制未知。一、二代EGFR-TKI藥物耐藥機制最常見的是T790M、MET擴增和HER2擴增，T790M突變是最常見的耐藥突變，發生率約佔50%。 

第3代EGFR-TKI克服了第1代和第2代靶向藥物治療后出現的T790M突變，成為T790M突變陽性患者一線治療失敗后的二線治療標準。儘管如此，第3代EGFR-TKI同樣也面臨着耐藥性問題，EGFR基因C797位點的突變是介導第3代EGFR-TKI耐藥的重要機制之一，目前有30%～50%的患者在經過奧希替尼治療后出現耐藥。

SYS6010 在 EGFR-TKI耐藥后EGFR突變NSCLC適應症中數據優異，同時針對野生型患者也具備較大潛力，有望成為EGFR突變NSCLC耐藥患者新的治療選擇。

2025 年4月，公司在美國癌症研究協會(AACR)年會上披露了截止至2025年1月10號的一項評估SYS6010在晚期實體瘤患者中的安全性、耐受性、藥代動力學特徵和初步療效的1 期臨牀初步結果。本研究包括兩個階段，劑量遞增和劑量擴展。在劑量遞增階段採用"3+3"設計探索0.6-6.4mg/kgQ3W共8個劑量水平，並在4.2mg/kg、4.5mg/kg和4.8mg/kg三個劑量進行劑量擴展。主要研究終點包括安全性、最大耐受劑量(MTD)及II期推薦劑量(RP2D)。 

研究結果顯示，共納入269例患者，其中包括164例非小細胞肺癌(61.0%)，中位既往治療線數為3(範圍1-11)。患者的中位年齡為57.0歲，65.4%為男性患者。 

整體耐受性良好，僅在6.4mg/kg發生1例DLT(4級血小板計數降低)，MTD未達到。97.8%患者出現治療相關不良事件(TRAEs)，≥3級TRAEs發生率為49.8%，主要為血液學毒性。 

在224例可評估患者中，客觀緩解率(ORR)為31.3%，疾病控制率(DCR)為85.3%；在4.8 mg/kg 組，ORR達37.5%，DCR達83.0%

在102例EGFR突變非鱗NSCLC患者中，ORR為39.2%，DCR達93.1%；其中單純EGFR-TKI耐藥的EGFR敏感突變非鱗NSCLC(n=19)：ORR高達63.2%，DCR為94.7%；而EGFR-TKI和含鉑化療雙耐藥的EGFR敏感突變非鱗NSCLC(n=78)：ORR 為33.3%，DCR為92.3%。 

EGFR 野生型患者中數據表現亮眼。在6例免疫治療和化療均失敗的野生型非鱗癌患者中（≥4.8mg/kg 劑量組），ORR為50%，DCR達83.3%。這表明SYS6010的療效可能不侷限於EGFR突變人羣。

2.2. JSKN003：全球首個進入III期臨牀的HER2雙抗ADC，鉑耐藥卵巢癌治療中顯示優秀療效 

JSKN003 是由康寧傑瑞開發的HER2雙表位ADC，抗體部分是共輕鏈結構，重鏈則由已上市的HER2單抗曲妥珠單抗、帕妥珠單抗組成，靶向HER2胞外區的ECD2和ECD4兩個表位，連接子為可切割Dibenzocyclooctynetetrapeptide，毒素為TOP I 抑制劑，通過糖基定點偶聯，DAR值約為4。JSKN003較同類ADC藥物具有更好的血清穩定性、更強的旁觀者殺傷效應，有效地擴大了治療窗。 

2024 年9月，石藥集團全資子公司上海津曼特生物科技有限公司與康寧傑瑞達成授權合作，津曼特生物獲得在中國內地（不包括香港、澳門及臺灣地區）開發、銷售、許諾銷售及商業化JSKN003用於治療腫瘤相關適應症的獨家許可及再許可權，併成為JSKN003腫瘤相關適應症在中國內地的唯一上市許可持有人（MAH）。康寧傑瑞保留JSKN003的獨家生產權。 

2025 年3 月，CDE 官網顯示，康寧傑瑞申報的注射用 JSKN003（HER2 雙抗 ADC）擬納入突破性療法，適應症為用於治療鉑耐藥複發性上皮性卵巢癌、原發性腹膜癌或輸卵管癌。

三項適應症進入關鍵臨牀，進度全球領先。目前JSKN003已有三項適應症進入關鍵3期臨牀階段，包括HER2低表達晚期乳腺癌、鉑耐藥卵巢癌、HER2陽性晚期乳腺癌，是全球首個啟動III期臨牀的HER雙抗ADC藥物，同時消化道腫瘤等多種實體瘤研究也在準備中。

2025 年6月，康寧傑瑞於2025年美國臨牀腫瘤學會（ASCO）年會上公佈了JSKN003多項臨牀研究數據，研究成果涵蓋鉑耐藥卵巢癌、HER2陽性乳腺癌、HER2高表達胃腸道腫瘤： 

1）鉑耐藥卵巢癌（PROC）：JSKN003 在澳大利亞進行的Ⅰ期臨牀研究JSKN003-101（NCT05494918）和在中國進行的Ⅰ/Ⅱ期臨牀研究JSKN003-102（NCT05744427），JSKN003 單藥治療PROC顯示出優秀的療效信號。 

截至2025年2月28日，共46例PROC患者接受JSKN003每3周1次治療，給藥劑量：2 例患者為4.2mg/kg、2例患者為5.2mg/kg、40例患者為6.3mg/kg（Ⅱ期推薦劑量）、1例患者為7.3mg/kg、1例患者為8.4mg/kg。46例療效可評估患者的中位隨訪時間為9.3個月。42例患者(91.3%)出現腫瘤縮小；客觀緩解率（ORR）為63.0%，中位無進展生存期（PFS）為7.7個月，9個月總生存率（OS）為89.9%。在不同HER2表達亞組中均觀察到療效。在HER2IHC0患者中，ORR為52.4%，中位PFS為6.6個月；在HER2有表達（IHC 1+/2+/3+）患者中，ORR達到72.2%，中位PFS達到9.4個月。 

卵巢癌年發病率位居中國女性生殖系統腫瘤第3位，病死率則位於女性生殖道惡性腫瘤之首，約70%的患者就診時已處於晚期。腫瘤細胞減滅術聯合術后含鉑化療是當前的主要治療手段，然而幾乎所有患者最終發展爲對鉑類耐藥。對於鉑耐藥患者，非鉑類單藥化療為國內外指南推薦的主要治療方案，但療效十分有限，客觀緩解率(ORR)低，中位無進展生存期(PFS)和總生存期短，存在着較大的尚未滿足的臨牀需求。JSKN003在該適應症的臨牀研究已初步顯示出療效突破，其安全性良好，與現有治療手段相比具有明顯臨牀優勢。同時數據顯示，隨着隨訪時間延長，JSKN003治療PROC顯示出穩健的PFS獲益，並初步呈現OS獲益趨勢。目前JSKN003 治療不限HER2 表達水平的PROC的Ⅲ期臨牀研究（JSKN003-306，NCT06751485）正在積極推進，將進一步驗證JSKN003在這一患者人羣中的療效。 

2）多線治療后進展的HER2 陽性乳腺癌：JSKN003 在澳大利亞Ⅰ期臨牀研究（JSKN003-101，NCT05494918）和中國Ⅰ/Ⅱ期臨牀研究（JSKN003-102，NCT05744427）中治療HER2陽性（IHC3+ 或 2+/ISH+）晚期乳腺癌患者（包括既往接受過T-DXd治療的患者）中展現出良好的抗腫瘤活性和可控的安全性。 

截至2025年2月28日，研究共入組88例HER2陽性乳腺癌患者，其中大多數接受6.3mg/kg或8.4mg/kg 劑量治療。其中80例未接受過德曲妥珠單抗（T-DXd）治療的患者，在75例療效可評估患者中，確認的ORR為54.7%（95%CI:42.7-66.2），疾病控制率（DCR）和臨牀獲益率（CBR）分別為94.7%和66.7%，其中：按劑量組分析，在接受Ⅱ期推薦劑量（RP2D）6.3mg/kg 治療的30例患者中確認的ORR為73.3%，CBR達到83.3%；按治療線數分析，既往接受一線治療組15例患者ORR為66.7%，既往接受二線治療組19例患者ORR為63.2%。8 例既往接受過T-DXd治療的患者，其中7例具有可評估的療效數據，出於探索性目的對這一患者人羣進行了單獨分析：1例達到部分緩解（PR），4例疾病穩定（SD），4例出現腫瘤縮小。 

3. 延伸佈局慢病管理，GLP-1系列及小核酸藥物具備較大潛力 

公司延伸佈局慢病管理領域，心血管與內分泌代謝為核心：1）GLP-1系列產品：1類新葯TG103（Fc-GLP1）是創新型長效重組人源胰高血糖素樣肽-1(GLP-1)Fc融合蛋白，為胰高血糖素樣肽-1受體（GLP-1R）激動劑，有望在糖尿病、減肥等領域造福廣大病患。當前肥胖/2型糖尿病臨牀3期均完成入組，分別有望在2025年/2026年上市申請；司美格魯肽注射液肥胖及2型糖尿病臨牀3期也完成入組，有望於2025年上市申請。2）小核酸藥物：PCSK9 siRNA、AGT siRNA、Lp(a) siRNA 均已進入臨牀階段。

3.1. 長效重組GLP-1Fc融合蛋白TG103，減重市場潛力較大 

GLP-1RA 在降糖、減重領域得到廣泛的認可，市場滲透率持續提升，全球GLP-1RA 銷售額從2018 年的 87.3 億美元迅速增至2022 年的240.1 億美元，2019-2022 年全球GLP-1RA 市場規模複合增長率高達28.7%。 

TG103 是一種注射用長效重組GLP-1Fc融合蛋白，擬用於2型糖尿病、超重/肥胖的治療。該藥物基於hyFc長效融合蛋白平臺技術，分子設計具有延長GLP-1在體內的半衰期的特點，有望實現每周一次的皮下給藥。TG103最初由天境生物開發，2018年12月，石藥集團全資子公司石藥百克與天境生物達成合作，獲得了在中國大陸進行TG103所有適應症開發與商業化的獨家權利。 

2024 年5月，石藥集團披露TG103在超重/肥胖不合並糖尿病受試者中多次給藥的隨機、雙盲、安慰劑對照的安全性、耐受性、藥代動力學和藥效學特徵的Ib期臨牀試驗結果。研究共入組48名受試者，TG103組36例，安慰劑組12例。受試者中，TG103報告的不良事件稍高於安慰劑組。大多數AE的嚴重程度為1級或2級，沒有嚴重不良事件（SAE），沒有導致死亡和停藥的AE。治療12周后，TG10315.0mg、22.5mg和30.0mg組較基線體重減輕的平均(SD)值分別為5.65(3.30)kg、5.35(3.39)kg和5.13 (2.56)kg，安慰劑組為1.37 (2.13)kg，與安慰劑相比，所有TG103組從基線到D85的最小二乘平均體重減輕百分比均大於5%（p<0.05），顯示出治療超重和肥胖症的潛力。

3.2. 三款小核酸藥物進入臨牀，有望誕生降壓降脂領域重磅藥物 

小核酸藥物是指一類在基因水平上發揮作用的小RNA分子，主要類型有反義寡核苷酸（ASO）、小干擾RNA（siRNA）、核酸適配體（Aptamer）等。小核酸藥物與發展成熟的小分子和抗體類藥物相比，具有獨特優勢： 

1）研發周期短，藥物靶點篩選快：小分子和抗體藥物需要識別某些蛋白質複雜的空間構象，因此需要大規模的藥物篩選。而小核酸藥物只需要鎖定致病基因序列，並針對該基因序列進行設計及相應RNA片段的合成，因此其早期研發速度遠遠快於其他種類藥物; 

 2）不易產生耐藥性：由於抗體和小分子主要通過調節細胞信號通路和代謝等方式發揮治療作用，因此可能會由於補償通路上調或抗原表達下降等因素產生耐藥性，而小核酸藥物直接調節上游基因表達，因此相對不易產生耐藥性; 

 3）治療領域更廣：不受限於蛋白質的可成藥性，理論上可以設計用於靶向任何感興趣的基因，僅需要目標mRNA的序列信息，有望攻克尚無藥物的遺傳疾病和其他難治疾病; 

 4）效果持久：通常來説，小分子藥物的體內半衰期以小時計算，抗體藥物的體內半衰期以天/周計算，而由於小核酸藥物可以在體內被循環多次使用，因此能降低給藥頻次，在體內的半衰期可以按照月來計算，對很多疾病尤其是慢病的治療具有較大的臨牀價值; 

 5）研發成功率較高：由於小核酸藥物作用機制明確，通過與mRNA完成Watson–Crick鹼基配對來實現其功能，無需契合蛋白質複雜結構，因此研發成功率相對較高。參考Alnylam公司的研發成功率，I期到Ⅲ期成功率達到59.2%，相比靶向藥和整體醫藥的研發成功率高5 倍。 

近年來，隨着遞送技術的突破，以及化學修飾工藝的優化，小核酸藥物管線數量增長較快，有望成為繼小分子、抗體藥物后的第三大藥物類型。 

石藥集團的siRNA平臺已成功孵化出三款小核酸藥物，SYH2062、SYH2053、SYH2068，均已進入臨牀階段。

3.2.1. SYH2053：PCSK9siRNA降脂效果已得到證實，早期數據顯示BIC潛力 

SYH2053為石藥集團孵化的第一款小核酸藥物，於2023年11月獲批開展臨牀試驗，是一款通過偶聯乙酰半乳糖胺實現肝臟靶向遞送的siRNA藥物，以PCSK9為靶點，用於治療成人原發性高膽固醇血癥或混合型血脂異常。目前國內同靶點產品僅諾華的英克司蘭鈉注射液上市，石藥SYH2053當前已進入2期臨牀，進度國內較快。

PCSK9 siRNA在降膽固醇中的療效已得到證實，石藥集團SYH2053早期數據顯示存在BIC潛力。Leqvio（Inclisiran）是全球首個且唯一獲批上市的siRNA超長效降脂藥物，由諾華（Novartis）研發，是一款靶向PCSK9的siRNA 療法。Leqvio通過與編碼PCSK9蛋白的mRNA結合，通過RNA干擾作用降低其水平，防止肝臟生成PCSK9蛋白。該藥物於2021年12月獲得美國FDA批准，2023年8月22日，Leqvio在中國獲批上市，作為飲食的輔助療法，用於成人原發性高膽固醇血癥（雜合子型家族性和非家族性）或混合型血脂異常患者的治療。Inclisiran 自上市以來高速增長，2024年銷售額為7.54億美元（yoy+114%）。2025 Q1銷售額為2.57億美元，（yoy+72%）。 

2024 年8月28日，諾華宣佈在III期V-MONO研究中一年兩次Leqvio（Inclisiran）取得了積極的初步結果，達到了主要終點。與安慰劑和依折麥布相比，Leqvio單藥治療對動脈粥樣硬化性心血管疾病（ASCVD）中低風險且未接受降脂治療的患者的低密度脂蛋白膽固醇（LDL-C）的降低具有臨牀意義和統計學意義。 

2025 年3月，英克司蘭鈉的亞洲3期臨牀研究ORION-18的結果發表在《中國循環雜誌》上。ORION-18 研究納入的232例患者以1:1的比例隨機分組，在第1天、第90天和第270 天分別接受英克司蘭鈉300mg或安慰劑治療。研究結果顯示，在已接受飲食控制和最大耐受劑量他汀類藥物治療（聯合或不聯合其他降脂治療）但LDL-C仍升高的中國大陸ASCVD 患者中，英克司蘭鈉組LDL-C從基線至第330天經安慰劑校正的百分比降幅為61.16%，在亞洲總體人羣中降幅為57.17%。這一顯著的LDL-C降低效果表明，英克司蘭鈉在亞洲患者中同樣具有良好的療效。 

SYH2053 早期臨牀結果顯示，150mg 劑量對PCSK9 蛋白的敲低效率優於300mg的inclisiran（非頭對頭），存在BIC潛力。

3.2.2. SYH2062：AGT siRNA，降壓領域市場空間廣闊 

2024 年12月23日，石藥集團宣佈，公司自主研發的化學1類新葯SYH2062注射液（雙鏈小干擾RNA(siRNA)藥物）已獲得中華人民共和國國家藥品監督管理局批准，可以在中國開展臨牀試驗，用於治療高血壓。SYH2062是一款通過偶聯乙酰半乳糖胺(GalNAc)遞送的siRNA 藥物，可以靶向抑制血管緊張素原(AGT)，適用於治療高血壓。該產品通過優化序列和化學修飾的策略，實現更持久的基因沉默效果，有望成為每6個月給藥一次的穩定控壓藥物。臨牀前研究顯示，該產品的藥物活性作用時間明顯長於同類型siRNA產品，預期具有藥物作用效果持久、安全性良好及患者依從性高等差異化優勢，有較大臨牀開發價值。 

AGT 蛋白作為腎素-血管緊張素-醛固酮系統（RAAS）的上游蛋白，抑制其表達將從根本上抑制 RAAS 系統升高血壓的作用，從而降低血壓。SYH2062存在較大潛力空間，當前已啟動1期臨牀。

臨牀進展不及預期風險，醫保目錄調整影響銷售風險，集採風險

證券研究報告：《石藥集團（01093）：創新管線步入兑現期，海外授權彰顯平臺價值》

對外發布時間：2025年08月11日

報告發布機構：天風證券股份有限公司

本報告分析師：

楊松    SAC執業證書編號：S1110521020001

曹文清 SAC執業證書編號：S1110523120003

李臻    SAC執業證書編號：S1110524120005