拆解產業鏈，不同類型的企業在創新葯產業鏈上扮演什麼角色

2025年，中國創新葯出海交易呈現爆發式增長，1-7月License-out交易總金額近800億美元，多個項目創下首付款紀錄，反映出中國創新葯企全球化商業能力的提升。創新葯產業鏈是一個高度專業化分工的價值網絡，按照流程可分為上游、中游和下游三大環節。深入理解每個產業鏈環節的價值分配和不同類型企業在產業鏈中的作用，有助於投資者更好佈局創新葯產業。

在創新葯產業鏈中，不同類型的企業基於自身資源稟賦和能力積累，選擇了差異化的價值獲取路徑。傳統大型製藥企業憑藉其資金實力和商業化能力，逐漸從規模化生產者轉型為全產業鏈整合者；而Biotech則專注於前沿技術和突破性創新，在研發環節扮演關鍵角色。這種專業分工與協作共同推動了創新葯產業的快速發展，也形成了不同的價值分配模式。CXO公司主要為前兩者的工作提供項目外包服務。

6月30日，恆生港股通創新葯指數宣佈修訂編制方案，明確剔除CXO公司，成為首批在編制方案中明確剔除CXO，聚焦創新葯的指數，相關修訂將於8月11日實施生效。CXO公司主要為製藥企業及生物科技公司提供研發、生產及商業化外包服務，不直接獲取創新葯的核心知識產權，而本輪中國創新葯資產的重估恰恰起源於自主專利的批量出海。因此，剔除CXO后的恆生港股通創新葯指數將能夠更好地反應本輪中國創新葯產業趨勢。

目前，恆生創新葯ETF（159316，聯接A/C：024328/024329）是市場上唯一跟蹤恆生港股通創新葯指數的產品，可助力投資者便捷佈局港股前沿創新葯企。

產業鏈全景：價值分佈與核心環節

創新葯產業鏈是一個高度專業化分工的價值網絡，按照流程可分為上游、中游和下游三大環節。​​上游​​主要包括原料藥、醫藥中間體、藥用輔料和製藥設備等基礎供應環節；​​中游​​涵蓋藥物發現、臨牀研究及規模化生產等核心活動；​​下游​​則涉及醫藥流通與終端銷售，包括醫療機構、零售藥店及電商平臺等渠道。這種精細分工的產業鏈結構形成了完整的價值創造鏈條，每個環節都有其獨特的貢獻與利潤分配機制。深入理解每個產業鏈環節的價值分配和不同類型企業在產業鏈中的作用，有助於投資者更好佈局創新葯產業。

創新葯產業鏈

數據來源：wind

研發環節​​：作為創新葯產業鏈的​​價值源泉​​，佔據了整個產業鏈價值的60%-70%。這一環節以​​高風險、高投入、長周期​​為典型特徵，一款創新葯從靶點發現到最終上市平均需要10-15年時間，投入高達10-20億美元，而成功率不足10%，但研發成功后的收益也常常是巨大的。研發環節又可細分為基礎研究、靶點發現、藥物設計、臨牀前研究和臨牀試驗五個階段。其中，靶點發現和藥物設計決定了藥物的創新性，而臨牀試驗則是驗證藥物安全性與有效性的必經之路。近年來，人工智能等新技術的引入正改變傳統研發模式，如AI輔助藥物發現平臺可顯著提高靶點識別和分子設計的效率，將臨牀前研究階段從傳統的4-5年縮短至1-2年。

​​生產環節​​：約佔產業鏈價值的20%-25%，是創新葯從實驗室走向市場的關鍵一步。創新葯生產不同於普通藥品製造，對​​生產工藝、質量控制和產能規模​​都有極高要求。生產環節包括原料藥生產、製劑加工和包裝等步驟，其中高壁壘原料藥和高端製劑的技術門檻最高，利潤空間也最大。隨着連續流生產、基因編輯等先進技術的應用，創新葯生產效率顯著提升，生產成本得以優化。特別是在生物藥領域，一次性生產技術、高表達細胞株開發等創新大幅提高了生產效率和產品質量。

​​銷售環節​​：雖然僅佔產業鏈價值的10%-15%，但卻是​​價值實現​​的關鍵。創新葯的銷售具有明顯的​​專業化學術推廣​​特徵，需要建立專業的醫學事務團隊和營銷網絡。銷售環節的價值主要體現在市場準入（如醫保談判、招標採購）、渠道建設和品牌塑造三個方面。隨着全球市場競爭加劇，國際化銷售能力變得愈發重要。

不同角色的創新葯參與者：傳統藥企、Biotech、CXO

在創新葯產業鏈中，不同類型的企業基於自身資源稟賦和能力積累，選擇了差異化的價值獲取路徑。傳統大型製藥企業憑藉其​​資金實力​​和​​商業化能力​​，逐漸從規模化生產者轉型為全產業鏈整合者；而Biotech則專注於​​前沿技術​​和​​突破性創新​​，在研發環節扮演關鍵角色。這種專業分工與協作共同推動了創新葯產業的快速發展，也形成了不同的價值分配模式。CXO公司主要為前兩者的工作提供項目外包服務。

傳統藥企的全產業鏈佈局：傳統制藥巨頭通過持續加大研發投入、拓展國際化合作等形式形成全產業鏈佈局和競爭壁壘。傳統藥企的生產優勢是其核心競爭力所在，擁有成熟的GMP體系、規模化生產能力和成本控制經驗，這些優勢在創新葯產業化階段尤為關鍵。目前，中國的傳統藥企正在完成從"仿製藥為主"向"創新驅動"的戰略轉型。在研發轉型方面，傳統藥企正從跟隨創新走向源頭創新，通過與跨國藥企、科研院所合作，涉足前沿技術領域。

Biotech公司的技術驅動模式：生物科技公司通常採取"輕資產"模式運營，聚焦於特定技術平臺或疾病領域，通過高風險、高回報的研發活動創造核心價值。Biotech的技術優勢主要體現在創新靶點的發現與驗證、藥物設計的技術平臺、以及臨牀開發的策略能力三個方面。近年來，中國Biotech公司迅速崛起，從靶點發現到獲批上市的時間與美國差距已從2010年的10年縮短至2024年的3.7年，彰顯出令人矚目的創新效率。Biotech類型的公司通常採取"對外授權"策略實現價值變現，通過將研發成果授權給大型製藥公司，獲取首付款、里程碑付款及銷售分成，形成"研發-授權-再研發"的良性循環。

CXO企業的專業化服務：醫藥外包服務組織（CXO）為藥企和Biotech公司提供從藥物發現到商業化生產的全流程外包服務，包括CRO(合同研究組織)、CMO(合同生產組織)和CDMO(合同開發與生產組織)等多種業態。CXO企業的核心價值在於專業化分工帶來的效率提升、規模效應導致的成本降低、以及經驗積累形成的質量保障。

指數修訂：聚焦中國創新葯產業出海核心環節

6月30日，恆生港股通創新葯指數宣佈修訂編制方案，明確剔除CXO公司（Contract X Organization，醫藥合同外包服務組織），成為首批在編制方案中明確剔除CXO，聚焦創新葯的指數，相關修訂將於8月11日實施生效。

CXO公司主要為製藥企業及生物科技公司提供研發、生產及商業化外包服務，不直接獲取創新葯的核心知識產權，一般不承擔新葯研發風險，也不參與創新葯專利研發和商業化成功后獲取的專利授權收益，而本輪中國創新葯資產的重估恰恰起源於自主專利的批量出海。因此，剔除CXO后的恆生港股通創新葯指數將能夠更好地反應本輪中國創新葯產業趨勢。

根據剔除CXO后的指數成份股進行模擬測算，2023年指數發佈日以來、2024年、2025年初至今，指數業績表現均更好，年化收益率超40%，且具有更高的夏普比率。

按修訂后方案測算的指數歷史業績

數據來源：Wind，數據截至2025年7月31日，其中修訂后方案為按照樣本池進行模擬測算得到的結果，指數修訂不對歷史點位進行覆蓋

目前，恆生創新葯ETF（159316，聯接A/C：024328/024329）是市場上唯一跟蹤恆生港股通創新葯指數的產品，可助力投資者便捷佈局港股前沿創新葯企。

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易方達基金醫藥產品線佈局

數據來源：易方達