觀點 | 科技是港股下半年勝負手

本文來自格隆匯專欄：國泰海通證券研究 作者：吳信坤、秦和平

年初以來港股走勢十分亮眼，在港股稀缺性資產吸引下，南向資金持續流入港股。國泰海通證券在《港股是本輪牛市主戰場-20250607》中指出，下半年港股牛途繼續，並且相對A股更優。其中，AI浪潮的產業趨勢持續演繹，具備稀缺性的港股科技板塊向上空間或較大。因此，國泰海通證券海外策略聯合海外科技，分析下半年港股科技板塊的看好邏輯，並對重點標的進行梳理。

1、海外策略：科技是港股下半年勝負手

下半年港股牛市繼續，較A股或更優。年初以來的中國資產重估行情中，港股整體漲幅較A股更為可觀，創新葯、新消費、AI應用等方向亮點紛呈。

借鑑歷史上港股佔優行情，本輪港股強勁源於部分資產更具稀缺性。國泰海通證券曾在《歷次港股佔優行情是何驅動-20250510》中分析過歷史上三輪港股佔優的時期，分別是2012-14年、2016-18年、2019-21年。國泰海通證券認為本輪行情或和其中的2012-2014年具有一定相似性。回顧2012-14年，我國經濟增速放緩，雖在政策發力下國內基本面逐漸好轉但仍偏弱。而同期科技產業層面出現變革，移動互聯浪潮快速發展，3G、4G商用以及智能機平價趨勢進一步加快移動終端迅速普及，聚集中國大部分互聯網巨頭的港股或能較好地映射產業變革，同時基本面也較A股先行改善且改善幅度更大，在經濟弱復甦的背景下更具吸引力，股價漲幅也更為可觀。

港股科技、消費資產與當前產業發展趨勢更契合。再看當前，我國正處於新舊動能轉換的重要時間節點，近年來國內經濟發展經歷波折，在國內宏觀經濟增長放緩的背景下，國內資金正面臨資產荒壓力。同樣地，類似2012-14年，儘管宏觀層面缺乏向上的彈性，但產業層面的深刻變革正在發生，例如我國消費的結構正在發生變化，同時科技方面人工智能引領的新一輪向上周期拉開序幕，由此可見更順應當前產業發展趨勢的新消費、AI應用等港股稀缺性資產或更受市場關注。

展望未來，港股稀缺性資產基本面更優，或吸引南下持續流入，支撐港股繼續向上。儘管6月下旬以來港股相對偏震盪，港股科技相較於創新葯等階段性跑輸。但港股科技、消費類資產與當前AI應用、新消費等產業趨勢相關度更高，且基本面更優，相較A股而言仍具有稀缺性。因此，港股科技、消費、紅利等稀缺性資產在宏觀偏弱環境下仍具備較強吸引力，一方面主動型公募仍有望增配與AI產業周期趨勢相關度更高的稀缺性互聯網；另一方面政策強化分紅監管，疊加低利率環境下險資或將繼續增配港股紅利。綜合以上，國泰海通證券認為后續南向資金仍有一定增量空間，預計2025年全年公募實際增量有望達2000-3000億元左右，險資實際增量有望達2500-4000億元左右。在上述內資機構力量的推動下，全年南向資金淨流入規模有望超10000億元，或將支撐港股行情向上。

AI引領科技周期向上，具有稀缺性的港股科技資產向上空間更大。從產業趨勢看，當前正處人工智能引領的新一輪科技向上周期中，這或將深刻地影響原有的生產生活方式，帶來長期經濟增長的新動能。尤其是今年以來，大模型技術迭代持續加速。年初中國企業Deepseek-R1大模型憑藉其低成本、高性能和開源等特性，有望推動AI商業化應用加速。借鑑12-14年移動互聯浪潮演繹過程，在應用領域中國龐大市場和用户基礎為應用創新提供肥沃土壤，國內企業大有可為。而港股科技龍頭廣泛分佈於AI全產業鏈，涵蓋大模型開發、商業應用及終端生態等環節，憑藉領先的技術優勢，將充分受益於AI產業變革紅利。根據中商產業研究院，2022年百度、阿里、華為、騰訊四大互聯網巨頭佔中國AI雲服務市場份額比重接近95%，其中在港股上市的阿里、騰訊、百度等互聯網企業佔比接近80%。

盈利向上、估值低位的港股科技板塊或成股市主線。從各大互聯網巨頭和三大運營商不斷加碼雲與AI基礎設施投資可見，AI正成為推動雲增長的核心動力。雲業務收入方面，阿里雲2025年一季度營收同比增長18%，百度智能雲業務2025年一季度實現42%的同比高增，互聯網企業雲業務增長明顯提速。但二季度以來，受美國算力芯片出口管制影響，國內互聯網巨頭資本開支不及預期，對港股科技行情形成壓制。不過6月以來中美經貿關係邊際緩和，美國對華科技產品出口的管制政策也有所松動，目前H20芯片對華出口限制取消。國泰海通證券預計下半年港股互聯網巨頭或將加大AI基礎設施領域的資本投入，大模型迭代與AI應用落地進度有望提速。當前港股互聯網估值並不算高。截至2025/8/1，恆生科技指數PE（TTM）為20.8倍，處2020年7月有數據以來的15%分位。隨着本輪AI浪潮的產業周期向上趨勢進一步確認，有望推動相關的港股科技龍頭重新跑贏市場。

2、海外科技：港股科技推薦標的及看好邏輯

騰訊控股：騰訊作為最大的社交流量入口，AI有望重構平臺價值。視頻號、微信小店有望進一步完善微信生態，促進廣告業務增長。生成式AI能力升級廣告技術平臺，視頻號、微信搜一搜及小程序流量池商業化能力加速釋放。得益於用户參與度提高、廣告平臺持續的AI升級以及微信交易生態系統的優化，25Q1大多數重點行業的營銷服務收入均有所增長。長青戰略深化落地，多款長青遊戲於Q1創下流水歷史新高；《三角洲行動》的本土用户數自上線以來達到新高，日活躍賬户數峰值25年4月突破1200萬。主業健康高質量增長，支持AI長跑。

快手：AI賦能快手業務增長，可靈商業化加速落地。25年4月，可靈AI正式推出2.0模型，在動態質量、語義響應、畫面美學等維度均保持全球領先。可靈AI 1.0版本向全球證明視頻生成技術可實際應用，2.0版本通過性能與成本優化推動行業標準化。截至25Q1，可靈AI全球用户規模突破2200萬，單季營收達1.5億元，商業化變現加速落地。傳統主業方面，25Q1快手DAU、MAU分別為4.08、7.12億人，同比+3.6%、+2.1%，DAU/MAU 57.3%，DAU創新高。25Q1直播業務同比增速回正，線上營銷服務高基數下相對承壓，傳統業務逐步企穩。

嗶哩嗶哩：嗶哩嗶哩用户增長強勁，用户年輕化價值凸顯。25Q1 MAU達3.68億，同比+7.8%；DAU達1.07億，同比+4.5%。活躍用户平均年齡提升至26歲，這些用户不僅保持高度參與，更展現出不斷增強的消費力。日均用户時長達108分鍾，月均付費用户數達3200萬，均創歷史新高。期末大會員數超2350萬人，同比+7.3%，環比+3.5%，佔MAU比重為6.4%，其中超80%為年度訂閲或自動續費套餐用户。嗶哩嗶哩社區生態繁榮，廣告和遊戲業務收入快速增長，獨家授權遊戲《三國：謀定天下》表現強勁，商業化變現空間可期。

騰訊音樂：騰訊音樂以內容IP為基石，通過生態併購和技術賦能，實現從音樂平臺向全場景聲音娛樂帝國的轉型。公司深度綁定環球、華納、索尼，版權資源構築核心競爭壁壘，截至24年底擁有音樂與音頻曲目超2.6億。25年以來，公司擬全資收購喜馬拉雅，加碼長音頻賽道；成為SM娛樂第二大股東，佈局偶像經濟、IP運營、演藝活動等泛娛樂生態。依託騰訊系強大流量平臺，以先進技術驅動製作能力，整合內外推廣資源，構建全產業鏈生態閉環，成長潛力可期。

網易：網易遊戲儲備豐富、長線遊戲表現亮眼、經營效率顯著改善。《漫威爭鋒》4月更新后，迅速登頂Steam全球暢銷榜；《燕雲十六聲》截止25年3月註冊玩家數突破3000萬；《界外狂潮》3月上線后三天內登上Steam全球暢銷榜第六名，且最高同時在線玩家數突破11萬；《七日世界》手遊4月上線后，迅速登頂全球160多個地區的ios下載榜榜首。網易將人工智能技術應用到遊戲開發和內容生產中已有五年之久，保持高強度研發投入，推進技術跨產業賦能。

網易雲音樂：在線音樂服務行業進入壁壘較高，國內競爭格局較為穩定，網易雲音樂差異化定位明顯。網易雲音樂是出生於1990年或以后用户佔比最高的音樂平臺，依靠樂評等社交生態玩法吸引並留住了大量年輕的用户羣體；重視內容製作和創作，獨立音樂人數量領先。20-23年，網易雲音樂在線音樂服務業務的月活由1.8億增長至2.1億，付費用户數由0.16億增長至0.44億，付費滲透率由8.8%增長至21.4%。在會員規模擴張的情況下，會員的留存率、聽歌時長及活躍度逐年提高，盈利改善潛力可觀。

小米集團：人車家生態建設提速，長期看好小米在AI應用方向的潛力。YU7 大定數據遠超Su7，二期工廠按照規劃將於7、8月投產，規模效應下看好小米汽車盈利能力持續轉好。手機基本盤穩固，Q2小米手機出貨量同比+0.6%至4250萬台，市場份額穩居全球第三。在AI端側部署的加速產業趨勢中，小米進軍AI眼鏡、積極佈局機器人，基於海量的存量硬件及生態，小米將重塑中國消費電子產業格局。汽車業務持續放量增長，推動品牌走向高端化，驗證小米方法論的成功性，國泰海通證券長期看好小米在AI應用方向的潛力。

風險提示：AI技術發展不及預期，AI商業落地不及預期。

注：本文內容節選自國泰海通證券於2025年8月7日發佈的《科技是港股下半年勝負手》，分析師：吳信坤、秦和平