朱閃對話鄺子平：AI是最大的範式轉變，造就下一代經典案例

　　股權投資行業在經歷數年深度調整后，正迎來新一輪範式重構的窗口期。全球地緣政治波動、國內經濟轉型升級、科技創新浪潮迭起，多重變量交織下，GP如何平衡短期生存與長期價值？國資主導的募資生態中，市場化機構如何堅守投資本源？早期投資的護城河又該如何構建？

　　在2025中國科創投資夏季峰會·產業投資峰會現場，融中董事長朱閃與啟明創投創始主管合夥人鄺子平參與的「融中對」環節中，對以上問題展開了精彩討論。

　　作為中國創投界的標杆人物，鄺子平帶領啟明創投穿越多輪周期，斬獲小米（第一筆500萬美元投資回報高達866倍）、文遠知行、優必選、石頭科技、雲知聲等經典案例，其「快半步」投資哲學與機構治理理念，成為行業重要的方法論參照。

　　當國資LP在新設基金中出資佔比飆升至75%以上，部分機構為滿足招商訴求弱化回報追求時，鄺子平旗幟鮮明地贊同「為LP賺錢是永恆的必要條件」。在鄺子平看來，政策性訴求與商業回報並非二元對立，而是可以通過區域選擇、基金規模調控，以及基金管理人的努力實現動態平衡。

　　面對AI引發的科技投資狂潮，鄺子平提出「在熱門賽道向下沉細分領域掘金」的破局路徑。鄺子平表示，儘管當前科技賽道競爭激烈，但仍有許多細分領域尚未被充分挖掘。他以具身智能和多模態模型為例，指出這些領域在未來仍具有巨大的發展潛力。鄺子平堅信，AI領域將會出現像小米這樣的生態型科技公司，為大廠和創業企業帶來新的機遇。

　　這場對話不僅是頭部機構的經驗分享，更是對中國創投行業價值本源的迴歸叩問——當資本既要承擔國家戰略使命，又需兑現市場化回報承諾時，如何在「既要」與「必要」間構建可持續的生存邏輯？

　　朱閃與鄺子平共同為觀眾呈現了一場精彩交流，為行業發展提供了新的思考方向。

　　以下為「融中對」環節的精彩發言，由融中財經整理，以饗讀者：

「既要」與「必要」間的平衡

　　朱閃：歡迎鄺總！這是三天活動的第二天。昨日嘉賓們分享了今年股權投資行業形勢。總體來看，大家認為今年行業情況相對過去有待進一步印證。

　　首個問題是，您覺得今年上半年體感如何？我們覺得有些機構體感不錯，有些則較為悲觀。剛纔在休息室和您聊天，啟明創投上半年已有4個IPO。您覺得今年的IPO機會是否比去年更多？投資節奏是否有變化？是否有募集新基金的計劃？

　　鄺子平：首先非常感謝朱總的邀請。正如剛剛提到，整個市場氣氛的回暖是從去年9月份開始，無論是投資也好，退出也好，大家對未來的整體預期是有些上升的。今年開年至今，我們感覺市場氛圍比起去年的上半年同期是好的。

　　正如朱總剛剛提到，我們今年上半年的退出成績還是不錯的，上市4家企業，在美國上市的元保，在香港上市的雲知聲，和在A股科創板上市的海博思創、影石創新。今年的A股的回暖給大家帶來更多的信心，在A股的回暖之前，港股去年下半年開始整個發展勢頭也是為行業的退出增加了新的活力。

　　從投資端看，我們去年是比較積極的。去年新項目和續融資項目加起來，我們一共投出了6億多美元（編者注：均為美元或等值美元），以新項目居多，而2023年大概投出4億美元左右，今年到目前為止已經投出3億美元左右。所以，從整個投資的進度來講，我們去年和今年是相對進取的。融資的話，因為上一期的啟明創投的美元基金和人民幣基金的規模都相對大，所以投資期也比較長一些。我們今年兩個基金都開始募資，工作量挺大。

　　朱閃：過去幾年創投行業受大環境影響，國資崛起，科創投資與國家產業發展戰略緊密相關。請分享對國資崛起的看法，啟明創投在中國投資的邏輯，以及美元和人民幣基金如何協調發展？

　　鄺子平：我們2006年創立的時候，第一期的基金是純美元基金。我們從2008年第二期的美元基金募集開始做平行的人民幣基金，2009年設立第一期人民幣基金。

　　國資的崛起或者國資的比例越來越大，這在近三年尤其明顯，目前在中國市場仍然活躍的純美元基金應該不超過10家。我覺得兩個方面來看這個話題，一方面也說明了我們人民幣基金的生態現在是越來越成熟，做得越來越好，所以已經撐起了在中國投資的大半壁江山。從常態來講，美元基金在過去的二、三十年間，在中國科技發展的過程當中是起了非常重要的作用，這個作用在某些層面上人民幣基金暫時還是無法替代的，尤其是在一些天花板非常高，未來的想象空間很大的領域。而今天這個階段，在大量投入才能打造出一個成功的領域方面，比如AI、大芯片領域，國資起到了不可或缺的重要作用。另外一方面，國資LP在出資羣體里面也是非常的舉足輕重。所以，我會積極呼籲多給市場化的力量多一些空間，能夠讓更多的純市場化的力量進入到這個領域里面來。同時，不論是純市場化的人民幣基金出身的，還是美元基金出身的投資機構，都應該積極地擁抱新常態，在跟國資的合作里面做得更順暢，做到大家都能夠各取所需。

　　朱閃：鄺總的觀點我非常贊同。國資有優勢，市場化基金也有長處，兩者結合才能推動創投行業發展。如您所述，國資LP的重要性不言而喻。我們觀察到，很多市場化機構拿了國資的錢后，往往圍繞國資訴求開展業務，甚至在一定程度上放棄了對投資回報的追求。請問鄺總，您如何看待這一現象？未來在募集人民幣基金時，您會選擇怎樣的國資LP？國資LP往往有特殊訴求，例如強招商訴求，您將如何應對？核心問題在於如何平衡國資LP和市場化LP的利益。更為關鍵的是，您是否會繼續將為LP賺錢置於首位？

　　鄺子平：我先回答您最后一個問題，回答是肯定的。我自己這麼看這個事情，目前的人民幣生態是「既要又要」。既要賺錢又要做到LP的策略訴求，對啟明創投來講，在這個「既要又要」里面有一個永恆不變的「既要」就是賺錢，而那個「又要」會隨着時間的推移、國家戰略等等因素有變化。但每一期基金的募集里面的「既要」，我覺得是「必要」，是「必要又要」，總得每次都要回答的，就是你的基金到底賺不賺錢，這點的話我覺得還是比較堅持。這些年打交道的不同的地方政府也好，國資平臺也好，啟明創投比較幸運的是「又要」的那個部分，都還是比較放手。而且，這些地域確實也是能產生出好的投資標的的，或者是能夠讓我們去做招引一些企業落地的工作的。儘管到最后也是一個平衡，但那個「必要」是必須的，跑不掉。

　　這一期的LP可能跟我説，你不要虧掉，賺不賺錢再説，「又要」其實更重要。但募下一期基金的時候，我是不能説上一期的「又要」做得多好，雖然沒有賺錢。所以我要長期把啟明創投做下去，那個「既要」就是「必要」。

　　這里補一句，我認為基於GP的初心，還是能夠左右你的決定。如果合作的那個區域不是一個經濟或者創新的繁榮地，那還是有的可選，就是基金規模小一點，自己再辛苦一點，在非本地國資的那一部分多跑一點，多融一點。因此，「又要」的那個部分，返投的那個部分，相對於整個基金的規模，還是可控的，還是有GP可為的地方。

團隊、視野、朋友圈

　　朱閃：鄺總不僅從頭部機構角度出發，也為中小機構提供瞭如何協調國資LP和市場LP訴求的好建議。回到投資本身，啟明創投長期關注科技、醫療賽道，科技領域更是有諸多經典案例，比如「快半步」投資的文遠知行、優必選、石頭科技、雲知聲等。請問您是如何成功投到這些優質科技企業的？

　　鄺子平：我相信大部分的同行做的事情應該不會差得太遠。第一是團隊建設，尤其是對前瞻科技等一些還沒形成廣泛共識的領域去做投資的話，很重要就是團隊自身是否有學習能力、判斷能力，起碼是吸收新的科技知識、把握新的科技潮流的能力。比如去年我們之所以投得比較猛，其中一大塊是投在了創新葯上，這個就是「非共識」的，去年整個醫療醫藥板塊是比較低迷的，但是我們就認為中國的創新葯服務於全世界管線這個事情是可為的，所以投資了5-6億美元（注：去年5月至今年5月）。

　　朱閃：經典的「快半步」戰略。

　　鄺子平：除了團隊建設，第二是國際視野。畢竟中國有巨大的本土市場，其實也有很多投資機會。但是對啟明創投來講我們還是希望國際化，看看國際上比較大的科技潮流。我們在ChatGPT出來之前，在OpenAI 3左右的時候佈局大模型；具身智能、人形機器人也是早一點佈局，這跟我們整個團隊緊跟或者緊密觀察關注國際科技的潮流、頻密地溝通國際科技人才或大廠人才，是有一定關係的。每年我們醫療健康和科技兩個小組都會有年初的策略會，分享分析國際的潮流，定我們未來一年的投資策略；同時，把我們更長的投資策略再刷新一遍，兩個事情都會做。

　　第三是朋友圈。我們找很多的同行，大家經常溝通來往；我們已投的很多非常成功的企業，跟這些企業家經常溝通也有很多很好的信息；跟朱總聊一聊也能得到很多的啓發。

　　朱閃：謝謝鄺總，鄺總非常開放。一是內部團隊要建設，研究能力要提高，二是要有國際視野，三是廣交朋友。我追問一點，過去啟明創投投AB輪的，這個策略以后還會變嗎？還是會堅持下去？

　　鄺子平：基本上會堅持下去。我認為不是所有錢都能賺，每個團隊還是有每個團隊自己的基因。其實啟明創投這二十年，中間我們也做過一些嘗試，比如創業板、科創板等等這些板塊熱鬧的時候我們也在想，我們是不是也應該去跟上歷史的潮流，做一些稍微Pre-IPO的企業的投資？到最后我得出這個結論。

　　啟明創投的基因更多還是對科技、對未來的向往熱愛，去學習然后投資這些領域。在投的這些領域里面，有些是成的，也有不成的。但是，一旦策略模糊之后，成的那個賺2-3倍，敗的那個血本無歸，這個賬算不過來的。經過幾輪，現在比較堅定了，我們就是投早期一些，奔着星辰大海去，儘管有時候退出的窗口對我們不利，那我們就好好地持有，耐心一點。比如説剛剛提到的，雲知聲是我們已經投了十幾年的AI企業，但還是有上市的機會。一個好的企業，兢兢業業去做，最終還是能夠上市。

　　朱閃：鄺總堅守投資理念，不為外界誘惑所動搖。啟明創投在科技、醫療健康兩個領域中佈局，但當下這些賽道面臨一些挑戰。科技賽道競爭激烈，尤其自去年開始，AI、具身智能等領域備受關注；而醫療健康賽道中，早期投資的一些項目難以退出。從啟明創投的角度，往后在這兩個賽道如何投資？如何避免競爭擁擠，尋找新的投資機會？

　　鄺子平：這兩個賽道很寬泛。第一，在寬泛的領域里面，還是會有更細分的子板塊還沒有那麼火。第二，我剛剛説的廣交朋友還是蠻重要的。

　　我們去年年底投了一家俱身智能企業，去年沒人關注的時候投了一點點，今年剛剛關閉的那一輪就漲了很多，當然我們自己也繼續投資進去，行業熱鬧肯定會對估值有一定的影響。

　　希望我們的團隊在兩個事情上面：一個是在相對熱鬧的行業里面還是能夠找到一些比起最熱的熱點略偏一點點的角度，比如説AI的一些應用現在是不是真的可以去落地了？另外，熱鬧也有熱鬧的好，去年如果你是AI領域最早期投資的，就是到了第二、第三輪其實也挺累的，而現在第二、第三輪也沒那麼累。所以，不能説市場熱了就肯定影響估值，我們就判斷是負面的。既有負面的，也有正面的。

　　朱閃：核心就是往下沉找細分賽道里面的投資機會。

　　鄺子平：剛剛您説到具身智能現在熱鬧得不得了，其實在前幾年大模型火的時候，具身智能是沒那麼熱的。之前多模態模型其實也是在AI這個領域里面相對沒那麼火爆的。現在我相信在AI大的領域里面、在具身智能大的領域里還是會有機會的。

　　朱閃：在啟明創投眾多投資案例中，小米是經典案例，第一筆500萬美元投資回報高達866倍。我想請教您，未來中國是否還能出現像小米這樣的生態型科技公司？如果會，您認為會在哪個賽道出現？

　　鄺子平：我覺得在AI領域。我相信還會有的前提，是它還必須有一個巨大的科技範式的轉變，只有在這樣的時候纔會有巨大的平臺的機會。我相信AI是這麼一個巨大的範式的轉變，因此能夠造就出下一代的平臺型的企業。

「以智啟眾，以勤得明」

　　朱閃：鄺總的回答非常直接，值得創業者深思。AI領域確實有望誕生新的大型平臺型企業。接下來，我想討論一下投資機構與企業的關係。啟明創投成立以來，接觸的企業數量眾多，已投資近600家，其中許多已成功上市。在企業發展過程中，有起有落，作為創投機構，如何陪伴企業成長，尤其在當下，如何利用被投企業的資源與地方政府合作？企業資源非常寶貴，需要維護。有些機構通過賦能企業提供服務，啟明創投是否也開展此類活動？

　　鄺子平：我們的募資團隊經常告訴我，在這個方面發掘得還是不夠。比如看到我們被投企業在某地落地了，但沒算在我們的工作里面，這方面確實需要跟同行好好學習。我們一向在對被投企業和啟明創投關係上的觀點，就是「幫忙不添亂」。我相信在企業發展的過程中，我們能幫的忙還是很多的。但是，我不大推崇「無腦化」的幫忙。在行業很亢奮的時候，募的資金量大了以后，就會考慮是否能夠搭建一個更大的中后臺的賦能平臺，在招聘方面、市場方面、企業家的成長學習方面等等幫忙，這些是對比較寬泛的企業家羣體都能夠有幫助的。但是這個幫助我總覺得是「錦上添花」多一些，錢多的時候多搞一些。我認為更實在的是看企業家的需求。企業家真正的需求，一定不是一百個企業都説啟明創投投了我們之后，來幫我好好設計設計我們員工期權計劃，這個對企業成功是至關重要的，所以啟明創投就開個培訓班，后面企業都願意讓啟明創投來投資了。而是我們還是應該回到那個初心，「幫忙不添亂」，是企業這邊總會需要我們幫忙的時候，能幫上的，好好去幫就是，這個「初心」更重要，畢竟我們十幾年下來資源還是比較多的。

　　朱閃：做還是要做的，但要根據實際情況做，不要模板化的推進。

　　鄺子平：實際重於形式。

　　朱閃：啟明創投成立於2006年，明年即將迎來20周年。在不到20年的時間里，啟明創投發展迅速，管理規模達95億美元，擁有18只基金，已成為行業內的標杆投資機構。展望未來，您肯定希望將啟明創投打造成基業長青的頭部投資機構。在內部建設、體系化建設、團隊迭代更新以及組織框架方面，是否有具體舉措？

　　鄺子平：是，明年啟明創投創立也二十年了。這二十年下來我有一個比較堅定的信念，啟明創投的合夥人是為啟明創投服務的，我們希望把啟明創投打造成一個長青的事業。這也是行業內大家一直都在辯論的一個話題，就是到底合夥企業是為合夥人服務的，還是合夥人為合夥企業服務？兩個是有矛盾的，到最后我認為還是要有所取捨，啟明創投這二十年的取捨就是合夥人是為合夥企業服務的。有了這樣的一個大的原則之后，每一位合夥人都有他的保質期，而企業要不斷地有新的生命力，這才能夠做到基業長青，否則，我們就要不斷根據合夥人在某一個時間段他的自身發展情況來不斷調整合夥企業。所以，未來的二十年啟明創投我希望能夠健康發展，而這一階段估計是已經過了我的保質期，應該由新的、更有未來那個能力的同事過來引領這個品牌。如果上上下下都有這樣一個共識的話，這麼一個智慧的話，我相信是能夠實現基業長青這個目標的。

　　朱閃：合夥人為合夥企業服務是關鍵，這有助於實現投資機構的長青發展。進一步追問，一些頭部機構正在考慮全資產投資發展，以擴大規模並平衡投資風險。您是否考慮過這一方向？是否有相關計劃？

　　鄺子平：全資產發展這個話題我們也討論過，目前沒有這個計劃。起碼目前的啟明創投是沒這個基因的，我們不適合、不宜做這個事情。但是一個合夥人為合夥企業服務的機構，會不會在未來的二十年里面，這是唯一一條生路？如果走到那一步的話，我們就需要新的、不同的人過來做這個事情了。目前我們還是要專注在兩個最多三個我們認為在中國有發展潛力，我們又有能力去做的細分領域里面，在企業發展的早、中期進行佈局，這還是我們的主線。

　　朱閃：目前仍聚焦於股權投資。感謝您抽出時間與我們對話。啟明創投的Slogan「以智啟眾，以勤得明」非常經典，希望今天的對話能帶來啓發，共同譜寫中國科創投資的新篇章。謝謝！

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