中泰證券：頭部品牌加碼冰櫃陳列 提前佈局形成渠道壁壘

中泰證券發佈研報稱，由於軟飲料消費特性主要集中在即時消費，消費者在選購過程中通常將產品的曝光與口感作為考量的核心因素。而冰櫃的投放一方面解決了消費者觸達的核心問題，另一方面品牌方通過冰櫃能夠讓產品保持更好的口感。考慮到冰櫃陳列實質性的為終端提供新的空間作為陳列，一定程度上而言，在冰櫃中展示的產品則是倉庫庫存的前置化處理，測算來看的話預計每10萬個冰櫃內的庫存金額可以達到2億元左右。

中泰證券主要觀點如下：

冰櫃陳列帶動即時消費，頭部品牌加碼投放

由於軟飲料消費特性主要集中在即時消費，消費者在選購過程中通常將產品的曝光與口感作為考量的核心因素。而冰櫃的投放一方面解決了消費者觸達的核心問題，另一方面品牌方通過冰櫃能夠讓產品保持更好的口感。能夠看到農夫山泉在2019-2022年間冰櫃數量快速提升，由2019年的36萬台提升至2022年的80萬台左右，而銷售表現有明顯的提升，其中2021年與2022年農夫山泉即飲茶類產品收入分別增長48.30%和50.82%。

其次東鵬在22年開啟對於冰櫃投放的重視，2022年-2024年間公司冰櫃數量由7.4萬台提升至30萬台，而對應銷售收入而言，202312024年公司銷售收入分別同比提升32.42%140.63%，而考慮到東鵬網點拓展的因素，由冰櫃投放帶動的單點銷售貢獻增速為21%左右。同時測算東鵬在25年上半年旺季加大對於冰櫃的投放力度，上半年預計投放13萬台左右，接近完成全年15萬台的投放規劃。

冰櫃陳列帶動庫存前置，排他性為新品孵化提供通道

考慮到冰櫃陳列實質性的為終端提供新的空間作為陳列，一定程度上而言，在冰櫃中展示的產品則是倉庫庫存的前置化處理，測算來看的話預計每10萬個冰櫃內的庫存金額可以達到2億元左右，除此之外對於依賴線下渠道的傳統品牌而言，在冰櫃的庫存的快速消化后進行補貨從而縮短供應鏈響應周期，高頻補貨形成動銷循環。品牌冰櫃的投放提供了新品「免於促銷品擠壓」的生存空間，通過對冰道資源的合理規劃，將新品陳列在優先易取的位置，同時在冰櫃中顯眼位置提示新品促銷方案，提升新品動銷以及存活率。

頭部品牌搶佔核心位置，高效運營優化陳列方案

頭部品牌通過先發優勢形成渠道壁壘。一、二線城市的核心終端冰櫃點已被農夫山泉、可口可樂等品牌佔據，新品牌或發力較晚的品牌突破既有格局難度較大。排他性+讓利終端加強終端綁定。

以農夫三開門、四開門冰櫃為例，通過多開門冰櫃提前搶佔網點的核心位置后，公司只要求有一半的位置擺放農夫山泉的產品，其他部分終端店老闆可以租出去給其他飲料公司，讓其他飲料公司購買陳列位置(除元氣森林及娃哈哈)，一方面而言通過高規格冰櫃搶佔核心位置，對競品起到排他性，另一方面通過變相給到終端增厚渠道利潤，加強對於終端的綁定。冰櫃作為冰凍化陳列的載體，在實際的實施過程中，除了對於冰櫃進行投放之外，后續的陳列效果、運營維護等方面更是長期的戰略目標。

冰櫃費用計提：農夫折舊攤銷模式，東鵬計入當期費用

目前行業內對於冰櫃費用有兩種計提方式，一種是以農夫為代表的折舊攤銷模式，另一種是以東鵬為代表的計入銷售費用的模式。

由於農夫山泉在 2019年增加了冰箱、自販機等終端零售設備的投放，從而帶來了折舊和攤銷佔總收入比例由2018年的1.2%提升至2019年的1.6%同時在押金收入方面，2018-2019年農夫山泉押金金額由5.74億元提升至7.89億元同比提升37.46%。考慮到通常農夫山泉標準的一門冰箱是按照30%的費用收取經銷商押金，而分5年返還經銷商，同時農夫山泉對於廠房和機器的估計使用年限為5-10年，農夫山泉在冰櫃費用的攤銷周期在5年以上，在會計報表中以折舊攤銷費用的方式計提。

東鵬在2022年開始發力冰櫃投放，在2024年冰櫃數量達到30萬台，對應來看2024年公司渠道推廣費用同比漲幅達到54.03%，主要為當期公司增加冰櫃投入，當期銷售費用同比增長37.09%。與農夫山泉的折舊攤銷方式不同，東鵬在冰櫃費用中以當期銷售渠道推廣費中的方式計提。

投資建議

考慮到冰櫃投放對於產品曝光增加以及庫存的前置，帶動動銷表現的同步提升，在冰櫃陳列競爭中頭部品牌及提前佈局品牌充分受益，建議關注行業內佈局較早、存量冰箱較多的農夫山泉(09633)、康師傅(00322)，及近些年來冰櫃佈局較為激進、效果顯著的東鵬飲料(605499.SH)。

風險提示

渠道調研樣本偏差風險、產品質量波動的風險、疫情反覆的風險、原材料價格波動的風險、市場競爭的風險、全國擴張不及預期的風險、研究報告使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時的風險、行業空間測算的風險。