華泰港股策略：外部擾動脱敏，迴歸景氣思維

2025-07-14 08:05

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市場波動率可能走高，板塊輪動重要性上升。近關税擾動脱敏，政策預期升溫，南向資金淨流入顯著增加，外資同步迴流。展望看，港股流動性寬裕的中期邏輯未發生顯著變化，但短期伴隨熱點板塊出現調整，資金再配置已悄然進行，指數層面波動率或將進一步放大。我們建議近期以中報為線索，關注景氣度兑現程度更高的方向：短期可關注更具性價比和安全邊際的行業，如食品飲料、家庭個護及金融；中期可佈局景氣改善催化的服務消費（旅遊、茶飲、餐飲等）、耐用消費（潮玩、黃金珠寶、服飾等）、科技硬件及軟件服務（雲計算、AI應用、媒體）。

外部擾動脱敏，關注點轉向國內

關税再起風波，但市場相對脱敏。上周8日凌晨特朗普宣佈已對14個國家發出關税函，主要涉及亞洲國家，本次調整暫未包含對華關税。11日中美外長在吉隆坡會晤，「一致認為會晤是積極、務實和建設性的」。在上述事件影響下，港股市場體現出相當韌性。上周南向資金淨流入241億人民幣，環比前一周提升超百億。外資也進一步迴流港股，截至周三EPFR口徑下外資淨流入海外中資股12億美元（vs 前一周淨流入9.1億美元）。往后看，參考華泰宏觀團隊預測，估計美股對華關税最終仍在依然在30%-40%，關税預期變化不多，更重要的是何時「靴子落地」，因此市場對關税問題也正在逐漸脱敏。

外部擾動的緩解使得關注點或轉向國內，如政策與中報。近期「反內卷」等政策出臺提振相關板塊，隱含投資者對於政策端進一步提升企業盈利（EPS和ROE）能力的期待。上市公司盈利能力是股權投資的核心命題，也是港股能否走出超越經濟周期行情關鍵。DeepSeek橫空出世帶來年內第一波重估敍事，財政發力及企業盈利改善可能是下一輪敍事觸發因素，分別對應總量和結構性政策。「反內卷」政策正是朝着后者的方向進行，我們持續關注該政策落地效果，但也提示投資者關注預期演繹過程中的投資機會。同樣是企業盈利和股東回報改革，2023年「中特估」行情也帶來了超額收益。

因此，我們對未來港股市場有如下兩點判斷：1）市場波動率可能繼續走高。當前恆指歷史波動率位於去年「924」行情以來的最低水平，內外政策變化都可能導致市場波動率上升，因此需重視總體倉位水平控制。2）行業輪動重要性上升。港股前期漲幅較大的新消費等行業近期均出現不同程度回調，市場或進入資金再配置期。景氣改善作為市場的基本面支撐，提供勝率；進一步考慮到估值對景氣改善的計入程度，觀察賠率，我們進行了以下篩選：1）消費者服務、耐用消費品、技術硬件與設備2025~2026年ROE本身水平較高，且市場預計可能進一步修復；2）在業績改善的同時考慮估值水平，軟件服務、消費者服務、食品飲料等具有性價比，科技硬件、耐用消費品並未明顯高估。

中長期政策持續推進香港市場擴容

經今年以來香港資本市場擴容與改革持續推進，IPO規模大幅提高至1236億港幣（vs. 24年全年881億港幣）。穩定幣立法使得本地資本市場的活躍度得到提振，也增加了香港市場進一步擴容高流動性資產的訴求。上周香港證監會表示近期將向市場公佈人民幣交易櫃檯納入港股通的實施細則，實施后或進一步增強香港市場吸引力：1）從交易視角看，未來內地投資者或無需經歷交易中人民幣與港幣的兑換，顯著降低了交易的隱性成本和持有期間的匯兌風險；2）中期視角下，人民幣櫃檯納入港股通或顯著提升港股的交易活躍度，港股流動性折價情況或將進一步緩解，AH溢價中樞或進一步下移；3）長期視角下，人民幣櫃檯納入互聯互通構建了人民幣計價、交易、結算的閉環，優質的港股人民幣計價資產對推進人民幣國際化進程影響深遠。

風險提示：地緣不確定性和美元走勢，板塊擁擠度。

圖表

市場表現