百瑞•研究 | 上半年經濟總體平穩穩中有進，萬億逆回購呵護年中流動性 ——2025年6月睿見月智

上半年經濟總體平穩穩中有進

萬億逆回購呵護年中流動性 

——2025年6月睿見月智

戰略發展部 博士后工作站

宏觀經濟環境

海內外重要政策及事件：

貨幣方面，6月開展萬億逆回購，首批科創債落地

財政方面，5月財政收入同比增長0.1%，土地收入同比兩位數回落

海外方面，5月美國CPI同比上漲2.4%，核心CPI同比2.8%

國內宏觀經濟：5月經濟總體平穩、穩中有進，價格指數低迷

國內金融數據：政府債券融資保持強勁，5月金融增量合理

市場表現回顧

大類資產表現：A股市場上漲、國債利率下行

公募基金：6月以來偏債類基金表現更好

資產配置展望

債市震盪優配避險，股票市場有望繼續上行

一、宏觀經濟環境

1. 海內外重要政策及事件

貨幣政策方面，2025年6月6日，中國人民銀行以固定數量、利率招標、多重價位中標方式，對10000億元、3個月期限的買斷式逆回購進行招標。6月初買斷式逆回購工具「前置」開展，或為對衝6月同業存單集中到期、政府債券發行等因素導致的流動性波動，呵護年中流動性。2025年6月18日，全國首批民營股權投資機構科技創新債券落地。央行提供低成本再貸款資金，可購買科技創新債券，並與地方政府、市場化增信機構等合作，通過共同擔保等多樣化的增信措施，分擔債券的部分違約損失風險。

財政政策方面，財政部6月20日公佈的數據顯示，5月全國一般公共預算收入即狹義口徑的財政收入完成1.60萬億元，同比增長0.1%，增速回落1.8個百分點。從收入來源看，5月實現税收收入1.36萬億元，增速放緩1.3個百分點至0.6%，連續兩個月增長；非税收入2407億元，同比下降2.2%，增速低於上月3.9個百分點，2024年以來增速首次轉負。四大主體稅種中，國內增值税、個人所得稅增速加快，企業所得税、消費税相對低迷；5月土地出讓金收入同比再現兩位數下降。

海外方面，美東時間2025年6月11日，美國勞工部公佈2025年5月CPI數據：美國2025年5月CPI同比2.4%，低於預期值2.5%，高於前值2.3%；核心CPI同比2.8%，低於預期值2.9%，持平前值，為四年來最低。美國2025年5月CPI公佈后，市場對美聯儲降息的預期小幅上調。利率期貨隱含的2025年降息2次的概率從70%提升至接近100%，首次降息時點仍在9月，9月降息概率也從70%提升至80%左右。

2. 5月經濟總體平穩、穩中有進

2025年5月份，社會消費品零售總額41326億元，同比增長6.4%，比上月加快1.3個百分點；環比增長0.93%。1-5月份，社會消費品零售總額203171億元，同比增長5.0%。全國網上零售額60402億元，同比增長8.5%。

2025年5月份，全國居民消費價格（CPI）同比下降0.1%，環比下降0.2%。扣除食品和能源價格后的核心CPI同比上漲0.6%，漲幅比上月擴大0.1個百分點。1-5月份，全國居民消費價格同比下降0.1%。

2025年5月份，全國工業生產者出廠價格同比下降3.3%，環比下降0.4%；全國工業生產者購進價格同比下降3.6%，環比下降0.6%。1-5月份，全國工業生產者出廠價格和購進價格均比上年同期下降2.6%。

2025年1-5月份，全國固定資產投資（不含農户）191947億元，同比增長3.7%；扣除房地產開發投資，全國固定資產投資增長7.7%。5月份，固定資產投資（不含農户）環比增長0.05%。

2025年5月份，全國規模以上工業增加值同比增長5.8%，環比增長0.61%。1-5月份，全國規模以上工業增加值同比增長6.3%。5月份，製造業採購經理指數為49.5%，比上月上升0.5個百分點；1-4月份，全國規模以上工業企業實現利潤總額21170億元，同比增長1.4%。

3. 政府債券融資保持強勁，5月金融增量合理

社會融資規模方面，根據6月13日中國人民銀行發佈5月金融數據，5月新增社融2.29萬億元，較去年同期多增2271億元，較4月多增1.13億元，高於市場預期的2.05萬億元。5月社融存量同比增長8.7%，較4月增速持平，略低於萬得一致預期的8.8%。5月社融口徑新增人民幣貸款5960億元，較去年同期少增2237億元，較4月多增5076億元。

M2增速略微下降，比上月末低0.1個百分點。根據6月13日中國人民銀行發佈5月金融數據， 5月廣義貨幣M2余額325.78萬億元，M2同比增長7.9%，較4月下降0.1個百分點；狹義貨幣M1同比增長2.3%，較4月上升0.8個百分點；流通中貨幣M0同比增長12.1%，較4月上升0.1個百分點。2025年5月活期存款（M1-M0）環比下降0.23%，定期存款（M2-M1）環比上升0.39%。

二、市場表現回顧

1. 大類資產表現：A股市場總體上漲、國債利率下行

A股市場方面，6月（截至6月27日，下同）以來，A股市場總體上漲，主要指數有所增長。從A股近期走勢來看，市場整體呈現震盪分化、結構性行情突出的特徵，指數波動幅度有限但板塊輪動加速，半導體、AI、人形機器人等科技成長板塊，與國企改革、設備更新、以舊換新等政策紅利主線持續活躍，而銀行、公用事業等高股息板塊則成為避險資金的重要選擇。

A股行業風格方面，6月以來，通信、有色金屬、非銀金融和電子錶現相對較好，而食品飲料、美容護理、家用電器和煤炭表現相對較差。從風格來看，6月以來小盤風格繼續佔優，中證全指數上漲3.13%，中證800價值指數上漲2.35%，中證800成長指數上漲2.16%，北證50指數上漲2.20%，上證指數上漲4.43%。

全球股票市場方面，6月以來，恆生指數上漲9.79%，累計上漲21.06%。德國DAX上漲6.83%，累計上漲20.71%。納斯達克指數上漲16.20%，累計上漲4.99%，標普500上漲10.85%，累計上漲4.96%。 

利率債方面，6月以來，長短期國債利率總體下行，10年期中債國債到期收益率下行2.42bp，為1.6462%，期限利差走闊。其中，6個月期品種下行6.97bp，1年期品種下行7.69bp，5年期品種下行10.8bp，10年期減1年期的期限利差為30.10bp，較上月末走闊8.33bp。

信用債方面，6月以來，長短期中債中短期票據到期收益率（AAA）持續下行，平均下行2.67bp，信用利差有所走闊。其中，6個月期品種下行0.58bp，1年期品種下行3.22bp，3年期品種下行1.94bp，5年期品種下行4.96bp。5年期的信用利差（5Y國債到期收益率-5Y中短期票據到期收益率（AAA））為40.04bp，較上月末走闊0.89bp。

債券指數方面，6月以來，中債-新綜合財富指數、中債-國債總財富指數、中債-信用債總財富指數、中債-高信用等級債券指數、中債-貨基可投債券指數分別上漲0. 52%、上漲0.63%、上漲0.29%、上漲0.33%、上漲0.15%，中證可轉債指數上漲2.98%。

商品方面，6月以來，WTI原油上漲7.04%，中證商品期貨指數、南華工業品指數、南華能化指數及南華農產品指數分別上漲3.28%、上漲4.46%、上漲5.72%、上漲1.80%。

匯率方面，6月以來，美元指數跌幅2.19%，人民幣指數跌幅0.04%。

黃金方面，6月以來，COMEX黃金下跌0.81%，上海黃金現貨跌幅2.30%，6月27日收盤於763.30元/克。6月的以色列和伊朗軍事衝突導致6月13日黃金單日上漲3.54%，突破3400美元關口，最高觸及3446.71美元/盎司，但隨后隨着以伊衝突緩和，黃金價格並未進一步衝擊4月的3500美元高點。

2. 公募基金表現：6月以來偏債類基金表現較好

6月以來，A股市場總體下跌。普通股票型基金下跌0.57%，偏股混合型基金下跌0.34%，平衡混合型基金下跌0.17%，偏債混合型基金下跌0.06%，混合債券型一級基金下跌0.06%；混合債券型二級基金下跌0.08%，中長期純債型基金上下跌0.01%，短期純債型基金下跌0.00%，貨幣市場基金下跌0. 01%。靈活配置型基金下跌0.28%。

三、資產配置展望：債市震盪優配避險，股票市場有望繼續上行

債券方面，下半年債券市場預計多空力量均衡，大概率延續震盪格局，十年期國債利率核心波動區間或落在1.4%至1.7%，利率債需關注長債及超長債的配置價值，建議保持久期靜待利多因素兑現；信用債方面，票息收益確定性較強但供需矛盾仍存，整體信用風險可控，配置上優先選擇中高等級產業債，並可適度參與地方債及科創債投資；同時，科創債、綠色債券等創新品種因契合國家戰略導向，將成為重要配置方向；此外，可關注流動性利好領域中的品種利差（如地方債與國債、政金債與國債利差）及新老券利差壓縮等波段交易機會。需警惕三大風險：若經濟復甦超預期可能引發利率上行壓力，中小規模基金在極端市場下或面臨流動性贖回衝擊，以及低評級信用債風險溢價上升可能帶來的信用事件衝擊。

權益方面，短期來看市場仍將以震盪為主，3400點附近壓力較大，需關注量能變化及市場主線清晰度。中長期來看，在政策託底與產業升級驅動下，A股有望震盪上行，科技成長與政策紅利主線或再次持續引領市場。投資策略方面，進攻型配置包括超配科技（半導體、AI）、新能源（儲能、汽車智能化），關注政策催化題材（如國企改革、設備更新概念）。防守型配置包括高股息（銀行、公用事業）、消費（食品飲料），對衝市場波動風險。需警惕國內經濟復甦不及預期、海外黑天鵝事件（如美聯儲加息重啟、地緣衝突升級）及流動性收緊對市場的衝擊。

編輯 丨 趙   輝

審覈 丨 卓   玉