智氪 | 一季度狂攬50億刀，替爾泊肽憑什麼成為減肥頂流？

作者 | 黃繹達

編輯 | 鄭懷舟

諾和諾德司美格魯肽是近年來的一款「網紅藥物「，在介入減肥領域后，憑藉其優秀的藥效和名人的示範效應，一時風頭無兩。禮來的同類型藥物替爾泊肽作為后起之秀，在近兩年的表現亦頗為亮眼，曝光度不次於司美格魯肽。

體現在銷售數據上，禮來財報顯示，替爾泊肽憑藉降糖（Mounjaro）和減重（Zepbound）兩項適應症，在2025Q1合計實現收入50億美元，約佔同期公司收入的39%，同比增速更是超過了100%。

在替爾泊肽如此炸裂的銷售業績驅動下，禮來的股價亦是水漲船高。儘管禮來的股價在今年有所調整，但長期表現依然相當優異，自替爾泊肽在2022年5月獲批上市，禮來股價從彼時至今的漲幅高達180%。

圖：禮來股價長期表現；資料來源：wind，36氪

那麼，替爾泊肽憑藉什麼實現了銷售額的長期高增長？替爾泊肽在未來將面臨哪些挑戰呢？

01 替爾泊肽業績持續高增都有哪些原因？

替爾泊肽在2022年在美國獲批上市后，處方量持續快速增長，而且增速水平遠超同期的司美格魯肽，由此驅動替爾泊肽的市佔率快速提升。IQVIA數據顯示，截至2025Q1，禮來（包含替爾泊肽、度拉糖肽等相關產品）在美國腸促胰島素類似物市場的總處方量佔比已經提升至53.3%，並超越主要競爭對手諾和諾德。替爾泊肽作為后發競品，其處方量的放量速度遠超司美格魯肽，背后存在多方面的原因。

圖：美國腸促胰島素類似物市場增長情況；資料來源：禮來財報，36氪

首先在患者認知層面，當下的糖尿病與肥胖症患者對替爾泊肽有着更高的接受度。GLP-1類藥物治療糖尿病已有20多年的歷史，近年來減重又成為其另一大核心適應症，經過長期的推廣與普及，特別是醫療機構、相關媒體開展的科普教育，患者對GLP-1類藥物的療效、安全性等關鍵指標已有非常深入的瞭解。所以，當替爾泊肽上市時，其目標患者羣體對該藥物有着更強的接受度與嘗試意願，這是替爾泊肽能夠實現快速滲透的關鍵因素之一。

在藥效方面，替爾泊肽在減重領域的藥效優於司美格魯肽。禮來設計並開展了替爾泊肽與司美格魯肽的頭對頭臨牀試驗SURMOUNT-5，並於今年5月公佈了詳細結果，數據顯示替爾泊肽無論是主要終點數據還是5個次要終點數據均優於司美格魯肽，簡單地説使用替爾泊肽72周時間能夠多減8公斤，這對替爾泊肽的臨牀推廣頗為有利。

通常，設計並推進頭對頭臨牀試驗對藥企而言風險極高，一旦數據不利於自家藥品，不僅會削弱其市場競爭力，甚至可能被監管機構撤銷適應症，對藥企造成經濟與聲譽的雙重打；反之，則會進一步確立並鞏固相關藥品在其適應症內的領先地位，由此驅動銷售額的顯著增長。在上述頭對頭試驗數據的支撐下，替爾泊肽顯然是相比司美格魯肽是更優的治療方案，在二者的維持劑量用藥費用相當的情況下，替爾泊肽處方量與銷售額持續高增的態勢還將延續。

圖：SURMOUNT-5詳細臨牀數據；資料來源：禮來官網，36氪

在渠道維度，禮來是GLP-1類藥物的老兵之一，由其研發生產的度拉糖肽於2014年在美國獲批上市，度拉糖肽十年商業化歷程為禮來積累了成熟的銷售渠道網絡與深厚的商業化經驗，特別是與醫療機構、藥品經銷商、連鎖藥店等保持着良好的合作關係。

從藥物研發和臨牀應用的維度來看，替爾泊肽在一定程度上可以被認為是度拉糖肽的升級迭代產品，所以在替爾泊肽獲批上市后，禮來憑藉度拉糖肽的市場基礎，充分整合其成功經驗和商業化資源，特別是將原用於度拉糖肽的部分營銷團隊、學術資源以及銷售渠道調配給替爾泊肽，助力其快速打開市場，在GLP-1領域站穩腳跟。

在拓展減肥適應症后，GLP-1類藥物兼具濃厚的消費屬性，所以禮來推廣替爾泊肽時，一方面採用傳統打法，主要通過學術推廣、廣告宣傳提升認知度，同時着重加強保險覆蓋，以此提高藥品的可及性；另一方面，爲了提升替爾泊肽在減肥藥市場競爭力，還推出了降價版的「小瓶裝」，憑藉其自身更強的藥效，以降價的方式來吸引潛在患者，從而進一步提升市場滲透率。

減肥版的司美格魯肽獲批上市后，憑藉顯著的減重效果，迅速在社交網絡、明星圈和健身領域引發熱議，特別是在眾多名人分享使用體驗后，使其成爲了一款全球範圍內的「網紅藥物」，極大地提升了大眾對GLP-1類藥物用於減肥的認知度和關注度。替爾泊肽作為后發競品，在司美格魯肽網紅效應外溢的情況下，憑藉更優的減肥效果迅速搶佔患者心智，由此可見，消費品的流行趨勢也是助力替爾泊肽業績放量的關鍵原因。

隨着GLP-1類藥物逐步介入減肥領域，特別是在司美格魯肽網紅效應的助推下，相關需求呈爆發式增長，同時也暴露出產能不足的問題，司美格魯肽曾經一度面臨全球性斷貨。在GLP-1減肥藥強需求、弱供給的供需格局下，替爾泊肽憑藉藥效、渠道等優勢，有效承接了一部分溢出需求實現了銷售額與市場份額的雙增長，並由此奠定了替爾泊肽在GLP-1減肥藥市場的核心地位。

02 替爾泊肽未來將面臨哪些挑戰？

自GLP-1類藥物拓展減肥適應症后，已經展現出「年度藥王「潛力。公開資料顯示，2024年司美格魯肽三個品牌Ozempic（降糖，注射）、Rybelsus（降糖，口服）、Wegovy（減肥）合計銷售額超過290億美元，僅比」藥王「MSD的PD-1帕博利珠單抗少了不到5億美元。禮來的替爾泊肽兩個品牌Mounjaro（降糖）和Zepbound（減肥）同期合計銷售約165億美元。

大熱之下，眾多藥企紛紛跟進，根據醫藥魔方數據庫的統計，截至2025年2月初，全球範圍內處於臨牀階段的GLP-1管線有179個，來自45家藥企、機構與合作單位。其中，提交上市申請的管線有7個，推進到臨牀3期的有56個。雖然GLP-1類藥物的擁擠程度不及當年的PD-1，但同類型的臨牀數量也不在少數，隨着后續競品的逐步上市，作為GLP-1類藥物領頭羊的司美格魯肽和替爾泊肽也將面臨不小的銷售壓力。

圖：全球臨牀階段GLP-1管線分佈；資料來源：醫藥魔方數據庫，36氪

值得注意是司美格魯肽在中國和印度的專利將在2026年失效，根據歷史經驗，仿製藥的價格通常會是原研藥的1/10，這兩大市場的GLP-1類藥物在司美格魯肽專利失效后，迅速成為「白菜價」。再看替爾泊肽，藥效並非斷崖式領先，屆時隨着仿製藥的快速上市，來自仿製藥的價格衝擊是可預見的。

從GLP-1類藥物的產業趨勢來看，主要研發方向是口服小分子化與長效化，因此未來替爾泊肽還將直面來自月製劑和小分子口服藥的挑戰。目前，替爾泊肽的給藥方式是注射筆注射，其關鍵問題在於注射給藥的臨牀風險略高，同時由於體感因素，也會影響到用藥依從度，口服顯然是更方便的給藥方式；替爾泊肽一周的給藥周期相對而言也不夠長，長效製劑則通常有着更好的用藥依從性。

在研競品方面，安進的MariTide已經實現了一個月一次給藥，根據2024年11月的二期臨牀數據，52周平均減重20%，藥效與替爾泊肽、司美格魯肽相當，同時做到了更低頻次的給藥。截至今年2月，推進到臨牀階段的在研GLP-1口服小分子管線有35個，約佔全部在研GLP-1管線的20%，其中輝瑞、禮來、Viking等藥企的相關產品進度較快。

03 投資策略

替爾泊肽在2022年5月獲批上市，禮來股價從彼時至今的漲幅高達180%（截至6月24日），區間最大漲幅更是超過了240%。從基本面來看，根據2025Q1的銷售數據，替爾泊肽（包含減重和降糖）的銷售收入約佔全公司同期總收入的39%，已成為禮來業績的支柱，由此可見，替爾泊肽近年來的銷售放量對公司估值的支撐可以説是功不可沒。

估值方面，禮來在6月24日的PE-TTM錄得66x，wind預測在2025年末禮來PE將降至37x，結合禮來目前的收入結構，並考慮到替爾泊肽正處於收入快速增長階段，且市場對其增長預期頗為積極，該藥物創造的業績是推動公司估值切換的核心動力之一，為禮來股價的進一步上漲提供了更大的空間。

以替爾泊肽為代表的GLP-1類藥物在展現年度「藥王「潛質的同時，更激活了整個GLP-1產業鏈的投資熱潮，相關的投資機會亦由此凸顯。在下游，製劑企業紛紛跟進，不少國產GLP-1管線進度較快；由於下游需求持續旺盛，中游原料藥企業迎來訂單激增；CDMO企業則受益於外包需求的大幅增長。

具體標的方面，恆瑞醫藥的GLP-1管線豐富，重點產品HRS9531（注射劑）已啟動臨牀3期，HRS-7535（口服小分子）也推進到了臨牀3期。相比核心管線較快的進度，恆瑞通過NewCo模式實現出海的BD交易頗為亮眼，在該交易中恆瑞將3個GLP-1管線打包授權給Kailera Therapeutics，BD交易帶來的增量收入是驅動恆瑞股價在今年持續上漲的主要力量。

國內佈局了GLP-1創新葯且進度較快的製劑企業還包括華東醫藥（口服小分子HDM1002、雙靶點HDM1005、三靶點DR10624）、信達生物（瑪氏度肽）、眾生藥業（雙周製劑RAY1225）、博瑞醫藥（BGM0504）、石藥集團（月製劑推進到臨牀1期）等。GLP-1產業的核心標的包括諾泰生物、聖諾生物、奧鋭特、翰宇藥業等，上述企業大都深耕多肽領域多年，並具備明顯的產能優勢和一定的技術優勢，在下游強需求的支撐下，業績有望因此而受益。

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