康師傅控股(0322.HK)：售價改善+成本下行拉動盈利能力較好提升 期待25年收入提速

事件：公司3 月24 日披露2024 年年度業績公告，其中實現主營收入806.51億元（YOY0.3%），實現歸母淨利潤37.34 億元（YOY19.8%）。此外公司24 年末期現金分紅37.45 億元（對應股利支付率100%），其中普通分紅18.73億元（對應股利支付率50%），特別分紅18.73 億元（對應股利支付率50%）。

售價改善+成本下行拉動盈利能力較好提升。24 年利潤表拆分來看，收入毛利端，受益於因售價改善及原材料價格走低，公司營收同比增長0.29%，毛利率同比上升2.68pct 至33.1%，因此毛利額同比上升9.11%。費用端，公司期間費用率同比增加0.26pct（其中公司銷售費用率同比增加0.13pct，管理費用率同比增加0.25pct），此外其他收入4.4 億，疊加所得税率提升2.25pct，因此最終歸母淨利潤率同比上升0.75pct，對應歸母淨利潤同比上升19.79%至37.34 億元。

飲品業務板塊：茶飲料繼續動能充沛，整體板塊盈利大幅提升。公司24 年飲品業務實現營收516.21 億元（YOY1.3%），業務規模繼續保持突破500 億元大關。24 年受益於售價有利，飲品業務毛利率同比上升3.2pct 至35.3%，並從而飲品業務歸母淨利潤同比提高52.3%至19.19 億元。

公司飲品業務致力於加速建立規模優勢，緊密契合健康與功效，持續上新無糖產品，並拓寬產品品類。具體分品項表現來看：（1）茶飲料業務24 年實現營收217 億元（YOY8.2%）。其中「康師傅冰紅茶」擴展餐飲場景，實現穩定正成長；「茉莉系列」產品煥新，二次元形象強化「就愛這茉清香」品牌主張，全年雙位數增長。（2）水業務24 年實現營收50.13 億元（YOY-6.7%）；（3）果汁業務24 年實現營收64.78 億元（YOY-9.4%）；（4）碳酸飲料及其他產品24 年實現營收184.3 億元（YOY0.4%）。其中「百事可樂無糖」精準地洞察年輕用户羣體的精神需求和情緒態度，聯名「黑神話：悟空」實現產品破圈；「百事生可樂」強化重點市場推廣，擴展潛力市場；「星巴克即飲咖啡」星選系列上市馥芮白口味，同時特通渠道「星小咖」系列在休閒零食渠道新上市。

方便麪業務方面：產品推動升級，售價拉動毛利良好表現，公司24 年方便麪業務實現營收284.14 億元（YOY-1.3%）。受益於售價及原材料價格有利，方便麪業務毛利率同比提升1.6pct 至28.6%，並從而歸母淨利潤同比提升1.8%至20.45 億元。

面對消費趨勢的分化，公司持續鞏固核心產品，推動升級，優化毛利結構，積極創新產品。具體分品類來看：（1）容器面實現營收140.12 億元（YOY3.7%）；（2）高價袋面實現營收110.98 億元（YOY-6.3%）。其中「番茄雞蛋牛肉麪」相關微博話題閲讀量達數億，銷量穩步增長；「剁椒魚片湯麪」憑藉可愛的小魚板形象和鮮香爽辣的口感，吸引大量年輕人嚐鮮。「酸香爽金湯肥牛面」與IP「小黃人」聯名產品獲得消費者喜愛，銷量穩定向好；「迷你桶」針對户外、間餐、宵夜場景，精緻小巧的產品設計與多樣口味，贏得消費者青睞，銷量持續攀升；（3）中價袋面實現營收28.75 億元（ YOY-3.6%）；（4）乾脆面及其他實現營收4.29 億元（YOY-5.1%）。

盈利預測與投資建議。我們預計2025-2027 年公司營業收入分別為839.16/869.28/895.06 億元，歸母淨利潤分別為42.39/46.94/51.54 億元，對應EPS 分別為0.75/0.83/0.91 元/股。參照可比公司PE 估值，以及考慮到公司具有較高的分紅比例，以及未來幾年良好利潤增長。我們給予公司18-22 倍的PE(2025E)估值區間，對應每股價值區間為13.50-16.50元/股，按照港元兑人民幣0.93 匯率計算（截止20253/24 收盤價），對應合理價值區間14.52-17.74 港元/股，維持「優於大市」評級。

風險提示。（1）市場競爭激烈，（2）原材料成本波動，（3）產品質量及安全問題，（4）未能獲取新用户或留住現有客户。