A股核心科技领域仍显稚嫩

（来源：渐近投研）

美股是全球最发达的股票市场，历经100多年的牛熊洗礼，为我们筛选出了目前全球经济体系中最有资本价值的一批龙头企业，他们的产业结构对未来中国经济和股市的转型升级具有重要的参考价值。近期我们开启了一个美股和A股核心产业对比的系列专题，主要是梳理美股目前市值最大的核心赛道，以及国内股市目前这些赛道的现状，从中能看出哪些行业在资本市场更有发展空间。

首先明确一点基本逻辑：我们所有的分析聚焦于股票市场的产业价值，而从资本市场和实体经济的角度看产业价值完全不是一个概念。资本市场关注的是市值和股价，核心是未来可持续的盈利能力和赚钱效率，而实体经济关注的是产值和GDP，核心是现在已兑现的生产和营收规模。简单来说，资本市场上市值最高的企业不一定是实体经济中最大的，而在实体经济中规模最大的企业可能在资本市场上并没有太高的价值。举个典型的例子，一个实体只有600亿营收的光模块公司可以市值超1万亿，而一个实体2万亿营收的建筑公司资本市场可能只给1000多亿的市值。

然后再做几点研究说明：（1）以GICS行业分类为基础，这是MSCI和标普道琼斯指数开发的一个全球通用的行业分类，非常适合国内外对标；但最终的对标行业会根据实际情况做些调整，主要是有些企业行业属性比较复杂；（2）对标范围为A+H股的中国公司；（3）市值和估值数据更新至2026年9月，盈利数据更新至2026年中报，主营业务的产品和地区结构更新至2025年年报；（4）一般情况下每个行业只统计市值最大的几家龙头市值总和，一方面是便于研究，另一方面股市最终一定是向头部集中，如果一个行业内公司市值还很分散，本身就意味着头部企业的市值还有提升空间；（5）对标结果仅做研究参考，有差距只代表长期看行业有潜力和空间，既不代表中短期就有机会，也不代表长期一定能发展起来，具体还要看中短期的估值和产能周期以及长期国产科技创新的进程。 

上节课我们讲了基本的对标研究逻辑和美股第一大行业半导体整体以及最大细分行业AI算力芯片的对标情况，今天我们继续对标其他细分行业，看看哪些环节我们的差距和空间最大。

一、半导体

1、AI算力芯片（GPU芯片硬件&软件生态+专用芯片）

……

2、存储芯片

……

3、晶圆代工

……全球的晶圆代工行业格局高度集中，中国台湾的台积电一家企业就占据了72%以上的市场份额，主要是先进制程（2/3/5nm）几乎垄断，也是AI GPU等高端芯片代工的绝对主力。三星的代工业务排名第二，目前能做到3nm量产，但市场份额只有5.9%；中国大陆的中芯国际排名第三，大规模量产以成熟制程（28nm+）为主，标准量产能做到14nm，市场份额5.4%；中国台湾的联华电子排名第四，也是以成熟制程（28nm+）为主，不做先进逻辑；美国的格芯和中国大陆的华虹公司都是只做特色成熟工艺，分别占3.2%和2.6%的市场份额。在这些龙头中，台积电和格芯、联华电子都在美股上市（包括ADR），市值也都在美股半导体TOP20之列。中国大陆的两家龙头中芯国际和华虹公司早期都在港股上市，目前均已登陆A股科创板，A+H同步交易，市值也都在A股半导体TOP20之列。

（1）美股：TOP2共2.4万亿美元，大概15.9万亿人民币

——台积电（TSMC）：市值2.3万亿美元、15.5万亿人民币，半导体行业第2，全市场第6；PETTM约32.0倍，最近1年盈利720亿美元、4824亿人民币；主营产品结构：晶圆代工85.9%，主要是先进制程的逻辑芯片制造，量产已经可以达到3nm制程；主营地区结构：美国74.4%，中国大陆8.6%，中国台湾7.9%；最近1年的毛利率64.2%，净利率49.9%。

——联华电子（UMC）：市值638亿美元、4270亿人民币，半导体行业第18，全市场第261；PETTM约24.1倍，最近1年盈利27亿美元、182亿人民币（扣非后105亿左右）；主营产品结构：晶圆代工98.3%，主要是特色工艺芯片制造，大多是28nm以上制程；主营地区结构：中国台湾38.6%，美国22.0%，中国大陆和中国香港15.8%，韩国10.7%；最近1年的毛利率30.1%，净利率32.6%（扣非后19%左右）。

（2）A股：TOP2共6179亿美元，大概4.1万亿人民币

——中芯国际：市值1560亿美元、1.0万亿人民币，半导体行业第2，全市场第14；PETTM约144.9倍，最近1年盈利11亿美元、72亿人民币；主营产品结构：集成电路晶圆代工93.27%，主要是成熟制程的逻辑芯片制造，大多是28nm以上制程；主营地区结构：中国（大陆+港澳台）84.7%，北美11.4%，欧洲及亚洲2.8%；最近1年的毛利率22.3%，净利率14.0%。

——华虹宏力：市值668亿美元、4473亿人民币，半导体行业第6，全市场第32；PETTM约638.0倍，最近1年盈利1亿美元、7亿人民币；主营产品结构：集成电路晶圆代工95.0%，主要是特色工艺芯片制造，大多是65nm以上制程；主营地区结构：中国大陆81.5%，北美10.2%，亚洲其他4.7%；最近1年的毛利率19.6%，净利率-1.6%。

（3）对标分析

晶圆代工领域差距极大，A股仍处于早期成长阶段：A股TOP2市值比美股少14.4万亿人民币（11倍），盈利TTM比美股少4291亿人民币（63倍），PETTM均值比美股高363倍，毛利率均值比美股低26.2个百分点，净利率比美股低35.1个百分点，盈利能力和规模全面落后。综合来看，我们虽然在成熟制程工艺和特色工艺领域已经有一定竞争力，但在晶圆代工最赚钱的先进制程环节依然基本空白……