港股卖空占比降至历史低位

本文来自格隆汇专栏：国泰海通宏观研究

核心结论

上周全球市场小幅收涨，估值继续拔升，港股卖空占比降至历史低位。资金面上，美联储如期降息25BP，但鲍威尔发言中性偏鸽，联储年内或降息2次左右。基本面上，上周欧美经济预期出现改善，美股科技盈利预期继续上修。

正文

当今全球不同金融市场之间的联动日益复杂，单一市场波动往往会引发跨市场连锁反应。基于此，国泰海通海外策略团队特别推出“全球股市立体投资策略”系列周报，高频跟踪中、美、欧、日等全球重要资本市场的行情走势、交投情绪、基本面、资金流动等数据，为投资者提供参考。

1、市场表现：上周全球市场小幅收涨

上周全球市场小幅收涨，美国长债利率反弹，金价微升，美元大致收平。股市方面，上周（2025/9/15-2025/9/19，下同）MSCI全球+1.0%，其中MSCI发达市场+1.0%、MSCI新兴市场+1.1%。具体来看，发达市场中，纳斯达克指数表现最强（+2.2%），澳洲标普200表现最弱（-1.0%）；新兴市场中，创业板指表现最优（+2.3%），上证指数表现最差（-1.3%）。债市方面，美国10Y国债利率上升幅度最大（+8.0BP），中国下降幅度最大（-1.0BP）。大宗方面，COMEX黄金（+0.5%）涨跌幅靠前，COMEX铜（-0.5%）涨跌幅靠后。汇率方面，美元平，英镑贬，日元贬，人民币平。

上周全球可选消费与信息技术板块表现突出。港股方面，非必需性消费、资讯科技业表现领先，涨跌幅分别为4.9%、1.8%；金融业、地产建筑业表现落后，涨跌幅分别为-3%、-2.8%。美股方面，通讯服务、信息技术表现领先，涨跌幅分别为3.4%、2.1%；房地产、日常消费表现落后，涨跌幅分别为-1.4%、-1.3%。欧股方面，信息技术、可选消费表现领先，涨跌幅分别为8.2%、1.7%；通讯服务、原材料表现落后，涨跌幅分别为-3%、-2.2%。英股方面，房地产、信息技术表现领先，涨跌幅分别为3.6%、2.4%；医疗保健、通讯服务表现落后，涨跌幅分别为-3.6%、-2.1%。日股方面，信息技术、原材料表现领先，涨跌幅分别为3.9%、0.8%；公用事业、通讯服务表现落后，涨跌幅分别为-4.6%、-3%。

2、交投情绪：欧美股市成交明显放量

上周欧美股市成交明显放量，港股卖空占比降至历史低位。从成交量/成交额看，上周恒生指数成交较前周环比下降、为177亿股/9180亿美元，标普500成交环比上升、为62亿股/82150亿美元，欧洲Stoxx50成交环比上升、为16亿股/6086亿美元，日经225成交环比下降、为54亿股/11575亿美元，韩国KOSPI200成交环比上升、为6亿股/3792亿美元。

从投资者情绪看，港股方面，上周港股卖空占比较前周环比下降，目前为11.8%，滚动三年分位数3%，港股投资情绪处于历史高位；美股方面，上周NAAIM经理人持仓指数较前周环比下降，目前为84.8%，滚动三年分位数69%，北美投资情绪处于历史偏高位置。从波动率看，上周港股波动率下降，美股波动率上升，欧股波动率上升，日股波动率下降，此外美债波动率出现下降。

上周发达市场整体估值较前周提升。截至2025/9/19，发达市场最新PE、PB分别为24倍、3.9倍，处于2010年以来从低到高93%、100%分位数水平。从绝对估值看，纳斯达克指数、道琼斯工业指数PE估值最高，最新PE分别为43.2倍、31.7倍，较前周+0.9倍、+0.4倍；法国CAC40指数、德国DAXPE估值最低，最新PE分别为18倍、18.9倍，较前周+0.1倍、-0.1倍。从估值分位数看，道琼斯工业指数、标普500PE估值分位数最高，最新分位数分别为98%、94%，较前周+0.6pct、+0.5pct；法国CAC40指数、日经225PE估值分位数最低，最新分位数分别为50%、56%，较前周+0.3pct、+0.7pct。

上周新兴市场整体估值较前周提升。截至2025/9/19，新兴市场最新PE、PB分别为16.3倍、2.1倍，处于2010年以来从低到高86%、93%分位数水平。从绝对估值看，创业板指、恒生科技PE估值最高，最新PE分别为43.4倍、23.9倍，较前周+1.1倍、+0.7倍；恒生指数、沪深300PE估值最低，最新PE分别为12倍、14倍，较前周+0.0倍、-0.2倍。从估值分位数看，上证指数、台湾加权指数PE估值分位数最高，最新分位数分别为86%、83%，较前周-2.4pct、+0.7pct；墨西哥MXX、恒生科技PE估值分位数最低，最新分位数分别为27%、34%，较前周-2.1pct、-44.3pct。

港股方面，医疗保健业PE估值最高，工业PE估值分位数最高。截至2025/9/19，从绝对估值看，医疗保健业、资讯科技业PE估值最高，最新PE分别为46.8倍、32.5倍；能源业、金融业PE估值最低，最新PE分别为8.0倍、8.0倍。从估值分位数看，工业、地产建筑业PE估值分位数最高，处于2010年以来从低到高93%、88%分位数；公用事业、非必需性消费PE估值分位数最低，处于2010年以来从低到高18%、33%分位数。

美股方面，信息技术PE估值最高，信息技术PE估值分位数最高。截至2025/9/19，从绝对估值看，信息技术、房地产PE估值最高，最新PE分别为44.0倍、43.2倍；公用事业、能源PE估值最低，最新PE分别为19.6倍、16.9倍。从估值分位数看，信息技术、金融PE估值分位数最高，处于2010年以来从低到高100%、97%分位数；房地产、医疗保健PE估值分位数最低，处于2010年以来从低到高34%、52%分位数。

欧股方面，信息技术PE估值最高，非必须消费品PE估值分位数最高。截至2025/9/19，从绝对估值看，信息技术、非必须消费品PE估值最高，最新PE分别为32.5倍、27.5倍；金融业、能源PE估值最低，最新PE分别为11.3倍、10.4倍。从估值分位数看，非必须消费品、工业PE估值分位数最高，处于2010年以来从低到高91%、89%分位数；必需消费品、房地产PE估值分位数最低，处于2010年以来从低到高1%、18%分位数。

日股方面，其他产品PE估值最高，石油与煤PE估值分位数最高。截至2025/9/19，从绝对估值看，其他产品、石油与煤PE估值最高，最新PE分别为37.3倍、33.6倍；采矿、航运PE估值最低，最新PE分别为7.3倍、5.5倍。从估值分位数看，石油与煤、银行PE估值分位数最高，处于2010年以来从低到高98%、96%分位数；保险、陆路运输PE估值分位数最低，处于2010年以来从低到高12%、17%分位数。

3、资金流动：上周市场再博弈联储降息路径

上周美联储降息落地，市场再博弈降息路径。1）宏观流动性：从货币市场基准利率看，中国利率抬升，美国利率下行。从央行政策利率看，9月17日美联储如期降息25BP，会议声明指出“就业下行风险上升”，但随后鲍威尔在发布会上表示本次降息可视为风险管理，基调中性偏鸽。从全年维度看，截至9/19，期货市场隐含利率显示市场预期美联储年内降息1.8次，较前周基本持平；欧央行年内降息0.15次，较前周下降；日央行年内加息0.7次，较前周上行。

2）中观流动性：从长端利率看，上周长端利率普遍上行，其中美国、法国10Y国债收益率分别上行8BP、5.4BP。从货币互换基差看，上周欧元/美元基差走扩0.125BP、日元/美元基差收窄1.625BP，美元流动性倾向转松。

全球微观流动性上，7月资金主要流入印度、欧洲、中国香港与韩国。从亚太市场看，7月全球共同基金净流入印度、中国香港与韩国的规模为6139亿美元、3940亿美元、3441亿美元，净流出日本与中国的规模为8903亿美元、1771亿美元。从美欧市场看，7月全球共同基金净流入欧洲（英、德、法口径）的规模为5988亿美元，净流出美国的规模为35047亿美元。

港股资金面上，最近一周资金合计流入港股292亿港元。根据港交所中央结算系统持股明细数据，最近一周（2025/9/10-2025/9/16）各类资金合计流入港股市场292亿港元，其中稳定型外资流入145亿港元，灵活型外资流出130亿港元，港股通流入420亿港元，中国香港或大陆本地资金流出116亿港元。

4、基本面：上周美股科技盈利预期继续上修

上周港股盈利预期转为上修，美股科技盈利预期继续上修。横向对比来看，截至2025/9/19，上周港股2025年盈利预期边际变化表现最优，美股、欧股次之，日股表现最末。其中：

1）港股盈利预期上修，恒生指数2025年EPS盈利预期从2066上修至2068。分行业看，能源业（+4.0）盈利预期上修最多，必需性消费（-4.6）下修最多，按修正幅度降序排列，能源业>医疗保健业>资讯科技业>原材料业>金融业>非必需性消费>公用事业>电讯业>工业>地产建筑业>综合企业>必需性消费。

2）美股盈利预期持平，标普500指数2025年EPS盈利预期持平在269。分行业看，信息技术（+0.1）盈利预期上修最多，工业（-0.1）下修最多，按修正幅度降序排列，信息技术>材料>可选消费>金融>日常消费>房地产>公用事业>通讯服务>医疗保健>能源>工业。

3）欧股盈利预期持平，欧元区STOXX50指数2025年EPS盈利预期持平在337。分行业看，公用事业（+3.9）盈利预期上修最多，材料（-0.7）下修最多，按修正幅度降序排列，公用事业>房地产>金融业>信息技术>非必须消费品>电信服务>医疗保健>必需消费品>能源>工业>材料。

4）日股盈利预期下修，日经225指数2025年EPS盈利预期从2018下修至2012。分行业看，医药（+1.4）盈利预期上修最多，房地产（-1.5）下修最多，按修正幅度降序排列，医药>有色金属>精密仪器>其他金融业务>机械>...>服务业>橡胶产品>批发贸易>信息与通信>房地产。

美国通胀担忧消退，就业风险正在攀升。1）从高频数据看：上周美国周度经济指数较前周下降，金融压力指数处于负值区间；未来5年通胀预期较上周小幅上升；持续领取失业金人数为194.0万人，仍未于190万人关键水平之上；美国红皮书商业零售销售周同比为6.3%，较前周小幅下降；美国30、15年期抵押贷款利率较前周回落。

2）其他数据上：8月美国ISM制造业PMI为48.7%，连续第6个月处于收缩区间；8月ISM服务业PMI为52.0%，高于荣枯线，较7月出现回升。就业方面，8月非农就业新增2.2万人、不及市场预期的7.5万人，同时6月出现下修，失业率回升至4.3%、为2021年以来的最高水平，就业市场疲弱进一步确认。通胀方面，8月美国CPI同比为2.9%，核心CPI同比由3.0%升至3.1%，PPI同比大幅回落至2.6%、低于预期，关税传导担忧消退，美联储倾向认为关税为一次性冲击。

欧洲生产趋暖，零售回落。从PMI看，8月欧元区标普制造业PMI为50.7%，已连续第8个月改善；8月标普服务业PMI为50.5%，较5月的51%下滑。从生产看，7月欧元区20国工业生产指数同比增速为1.8%，出现回升。从通胀看，8月欧元区CPI当月同比为2.0%，较7月持平；8月核心CPI当月同比为2.3%，较7月持平。从就业看，7月欧盟27国季调失业率为5.9%，较6月下降。从零售看，7月欧元区20国零售销售指数当月同比为2.2%，相较6月3.5%出现回落。

从经济领先指数看，上周欧美经济预期改善。过去一周，花旗美国经济意外指数从11.4升至13.6，主要受美联储降息落地、科技巨头加速布局AI基建等催化；欧洲经济意外指数从19.1升至23.7，或受核心通胀维持低位、工业生产回暖提振；花旗中国经济意外指数从-8.9降至-29.9，或受中美贸易谈判、8月经济数据弱于预期等冲击。

风险提示：部分指标为测算值，美联储降息快于预期，特朗普政策不确定性。

注：以上内容节选自《港股卖空占比降至历史低位——全球股市立体投资策略周报9月第2期》。