【银河钢铁】公司首次覆盖丨河钢资源 (000923)：磁铁矿基本盘稳固，铜板块布局加速

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【报告导读】

1. “铁矿石+铜矿+蛭石”的多元化资源体系，磁铁矿保持较高毛利率。

2. 铜二期项目稳步进行，优质蛭石资源丰富。

河钢资源：河钢集团为控股股东，深耕矿产资源开发与运营。河钢资源始建于1950年，于1999年7月14日在深圳证券交易所上市，注册地位于河北省张家口市，为地方国有控股上市公司。公司通过四联香港间接控股PMC开展铜、铁矿石和蛭石的开采、加工、销售，形成了在南非进行开采和加工，产品销往北美、欧洲、亚洲等地的产业布局，在本地市场和国际市场上均具有较强的竞争力。公司积极践行全球产业布局，基础设施及物流完善，2025上半年在亚洲实现营业收入17.07亿，在欧洲实现营业收入8.37亿元。

“铁矿石+铜矿+蛭石”的多元化资源体系，磁铁矿保持较高毛利率。磁铁矿业务方面，公司2025上半年产量535万吨，销售量474万吨，营业收入18.30亿元，占总营收的64.84%，毛利率81.02%，维持在较高水平。公司的磁铁矿具有生产成本低，品位高的特点，除了南非当地少量销售外，其他销往中国。截至2024年，累计在PMC厂区井上的磁铁矿堆约1.2亿吨，含铁量约为58%，在销售前经造浆、球磨和磁选加工，含铁量最高可以提升至65%。

铜二期项目稳步进行，优质蛭石资源丰富。铜业务方面，2025年上半年营收占比26.63%，毛利率为18.44%，公司是南非最大的铜产品生产商之一，产品在电力、建筑、家电、电子及新能源等多个领域都有广泛应用。公司的铜产品包括铜线、电解铜和铜精粉等，PMC是南非最大的全流程精铜生产商，涵盖矿石开采、破碎、研磨、浮选、冶炼、电解和轧制各个工序，铜二期达产后地下矿石开采能力可达1,100万吨；蛭石业务方面，2025年上半年营收占比6.55%，毛利率58.93%。公司旗下的PMC是世界范围内高端蛭石产品主要生产商，年产能约17万吨，作为南非主要出产蛭石的矿区，是世界前三大蛭石矿，高端蛭石产量占全球份额的1/3左右。凭借其天然、无机、无毒的特性，在建筑、农林牧渔、冶金等行业有广阔的应用空间。

     考虑公司资源储量丰富，具备“铁矿石+铜矿+蛭石”的多元化资源体系，相较可比公司具备溢价空间。

铜产品、磁铁矿价格波动的风险；下游需求不及预期的风险；汇率波动的风险；国内外政策不确定性的风险。

正文

一、河钢资源：河钢集团控股，磁铁矿业务毛利率较高

（一）股本结构：控股股东河钢集团，股权结构稳定

河钢集团为控股股东，河北省国资委为实际控制人。河钢资源股份有限公司（简称河钢资源）始建于1950年，于1999年7月14日在深圳证券交易所上市，注册地位于河北省张家口市，为地方国有控股上市公司。公司通过四联香港间接控股PMC开展铜、铁矿石和蛭石的开采、加工、销售，形成了在南非进行开采和加工，产品销往北美、欧洲、亚洲等地的产业布局，在本地市场和国际市场上均具有较强的竞争力。截至2024年12月18日，河钢集团持有公司股份225,780,299股，占公司总股本的34.59%。根据增持计划，截至2025年6月17日，河钢集团已增持6,893,200股，增持金额为10,000.32万元，增持后持股比例升至35.65%，持股总数为232,673,499股，其余股东持股比例均低于5%。

（二）业务布局：深耕矿产资源开发与运营，强化全球产业布局

业务聚焦矿产资源开发运营，涵盖磁铁矿、铜精矿、蛭石等矿产品的开采、加工与销售。分产品来看，磁铁矿产品2025年上半年营收占比达64.84%，毛利率高达81.02%，作为炼铁的关键原材料，是公司收入的重要支柱。铜产品2025年上半年营收占比26.63%，毛利率为18.44%，公司是南非最大的铜产品生产商之一，产品在电力、建筑、家电、电子及新能源等多个领域都有广泛应用。蛭石产品2025年上半年营收占比6.55%，毛利率58.93%，凭借其天然、无机、无毒的特性，在建筑、农林牧渔、冶金等行业有广阔的应用空间。

  产业全球范围布局，基础设施及物流完善。分地区来看，2025上半年公司在亚洲实现营业收入17.07亿，在欧洲实现营业收入8.37亿元，在中国大陆实现营业收入1.82亿元。公司PC 矿区所在地拥有矿业开发的良好基础设施条件，公司通过南非国家电力 ESKOM 获得电力供应，PC 还全资拥有Palaborwa 蒸汽涡轮电站，该电站使用熔炉中的热锅炉废气发电，可以保证铜冶炼正常运营。公司获得北方供水公司通过管道供水，并通过循环利用水资源降低污染排放。公司紧邻国家公路，产品可以通过铁路、公路运达南非境内和周边港口，并通过海运方式实现全球销售。

（三）财务数据：25H1营收承压，期间费用相对稳定

      积极挖潜增效，费用率保持稳定。2025上半年河钢资源实现营业收入28.22亿元，同比下降13.33%；实现归属于上市公司股东的净利润2.62亿元，同比下降45.11%。在成本控制方面，公司期间费用较稳定，2025年H1销售费用率为33.88%，管理费用率为12.07%，财务费用率 -4.06%，三大期间费用率合计41.89 %，较2024年末下降1.36pct。2024年，公司在铜矿石开采量偏低、南非“电荒”及铁路运力不足等不利条件下，有针对性地制定了34项挖潜增效举措。如优化铜精粉的生产工艺，提升铜回收率；提高研磨质量，提升磁铁矿品位；制定专项改进措施，提高内部装车效率，大幅缩短装车时间；动态优化运输方式，大幅降低物流成本；海运方面，优化船型配置，降低海运费用；陆运方面，减少公路运输，增加铁路运输，降低运输成本；持续研判市场走势，根据市场变化迅速调整磁铁矿高低品结构，提高公司效益。

二、矿业资源类企业，布局“磁铁矿+铜+蛭石”

（一）磁铁矿业务：成本优势显著，保持较高毛利率

       2025上半年，公司磁铁矿产量535万吨，销售量为474万吨，营业收入18.30亿元，占总营收的64.84%，毛利率81.02%，维持在较高水平。公司磁铁矿是加工铜矿石过程中分离出的伴生产品，经过几十年的铜矿生产，现有约1.2亿吨磁铁矿地面堆存，平均品位为58%，同时，井下生产将每年新增磁铁矿产品。磁铁矿为一种具有亚铁磁性的矿物，其富含四氧化三铁，产于变质矿床和内生矿床中，氧化后变为赤铁矿或褐铁矿，是炼铁的主要原料。公司的磁铁矿具有生产成本低，品位高的特点，除了南非当地少量销售外，其他销往中国，PC仅需要对磁铁矿进行简单的磁分离，即可将磁铁矿品位提高至最高65%。在磁铁矿生产成本方面，和国内外铁矿山相比有较大优势，会为公司贡献稳定的盈利。经过几十年的开采，截至2024年，累计在PMC厂区井上的磁铁矿堆约1.2亿吨，含铁量约为58%，在销售前经造浆、球磨和磁选加工，含铁量最高可以提升至65%，加上每年从井下原矿石中新开采的磁铁矿产品，主要通过海运销售给中国钢厂，少部分磁铁矿作为洗煤介质销售给南非当地洗煤厂。

（二）铜业务：南非最大全流程精铜生产商，铜二期项目稳步进行

       铜业务方面，公司通过四联香港间接控股PMC开展铜的开采、加工、销售，形成了在南非进行开采和加工，产品销往北美、欧洲、亚洲等地的产业布局，在本地市场和国际市场上均具有较强的竞争力。PMC是南非最大的全流程精铜生产商，涵盖矿石开采、破碎、研磨、浮选、冶炼、电解和轧制各个工序，铜二期达产后地下矿石开采能力可达1,100万吨。公司的铜产品包括铜线、电解铜和铜精粉等，拥有大批在铜矿开采及冶炼行业拥有丰富经验的生产管理及工程技术人员，该等人员具有丰富的生产、管理经验及技术积累。同时，PC作为一家历史悠久的多元化矿业企业，2013年前隶属于矿业巨头力拓公司，在力拓经营期间PC建立了世界领先、运营规范的生产管理体系。公司在采矿、选矿、冶炼、加工等生产环节获得了ISO9001（2008）认证，能够为客户提供稳定有质量保障的矿产品。

      （1）PMC创新技术大幅延长矿山寿命：PMC探索突破性创新技术，成功完成铜二期项目，让因资源枯竭而停产的铜一期地下矿重获新生，将铜二期转型为全新矿山，大幅延长矿山寿命。PMC管理人员、帕拉博鲁瓦（Phalaborwa）地方市政当局和传统领袖齐聚矿区共同庆祝铜二期正式投产出矿。

     （2）PMC和Murray&Roberts公司合作完成通风竖井贯通：2024 年1月9日，伴随着通风竖井项目的最后一次爆破，该项目迎来竣工。这是PMC与地下采矿承包商Murray&Roberts 公司密切协作的一个重要里程碑。通风竖井项目建成后，能有效减轻通风系统压力，为铜二期的产能提升提供有利条件。

（三）蛭石业务：世界高端蛭石生产商，优质资源丰富

       蛭石业务方面，公司旗下的PMC是世界范围内高端蛭石产品主要生产商，年产能约17万吨。公司生产的天然蛭石包括金色/褐色石片，主要产品通过其全球布局的销售子公司销售到亚洲、北美和欧洲等地。蛭石是一种天然、无机，无毒的矿物质，在高温作用下会膨胀的矿物，广泛应用于建筑、农林牧渔、冶金等行业，以及作为吸附剂、助滤剂、化学制品和化肥的活性载体、污水处理、海水油污吸附等被使用，蛭石主要在欧美、日韩等市场销售。PC蛭石矿作为南非主要出产蛭石的矿区，是世界前三大蛭石矿，高端蛭石产量占全球份额的1/3左右，由于PC蛭石矿优质的品位和质量，PC和下游蛭石客户建立了牢固的供应关系，长期向欧洲和亚洲客户出口供应蛭石。

三、风险提示

       铜产品、磁铁矿价格波动的风险：公司主要产品磁铁矿和铜产品价格受宏观经济状况、供需关系、汇率等多方面因素影响，可能影响公司产品销售和业绩表现。

      下游需求不及预期的风险：行业下游需求存在不确定性，可能影响公司盈利能力和市场表现。

      汇率波动的风险：南非法定货币兰特汇率近年来持续波动，兰特相对于人民币贬值会影响公司矿业板块以人民币计价的资产价值。

      国内外政策不确定性的风险：行业周期性较强，国内外政策的不确定性可能影响公司产品的进出口市场。

本文摘自：中国银河证券2025年9月12日发布的研究报告《【银河钢铁】公司首次覆盖_河钢资源（000923.SZ）磁铁矿基本盘稳固，铜板块布局加速》

分析师：赵良毕

评级标准：

推荐：相对基准指数涨幅10%以上。

中性：相对基准指数涨幅在-5%～10%之间。

回避：相对基准指数跌幅5%以上。

推荐：相对基准指数涨幅20%以上。

谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%～20%之间。

中性：相对基准指数涨幅在-5%～5%之间。

回避：相对基准指数跌幅5%以上。