【中国银河固收】周报 | 债市震荡偏多，关注交易性机会

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本周债市回顾：收益率下行，收益率曲线牛陡

本周（8/4-8/8）债市收益率下行，主要受资金面偏松和增值税新政等影响，截至8/8，30Y、10Y、1Y国债收益率分别变化1.1BP、-1.68BP、-2.28BP收于1.96%、1.69%、1.35%，30Y-10Y、10Y-1Y期限利差分别较上周回升2.78BP、0.6BP至27.09BP、33.85BP，收益率曲线牛陡。本周10Y收益率下行，背后对应1）资金面维持均衡偏松且市场预期买断式逆回购降息、2）增值税新政带动市场“抢老券”情绪升温。

下周债市展望：央行呵护下资金面维持均衡

基本面来看，生产端表现小幅回落、需求端表现回落、物价板块小幅回落。本周生产端表现小幅回落，多数指标环比回落0.1-1.5个百分点；需求端表现回落，多数指标同比回落13-14%；物价板块小幅回落，食用品价格环比回落0.2-0.6%。

供给方面，8/4-8/10利率债发行规模整体回升，发行国债4685.5亿元（超长特别国债820亿元）、地方债1654.6亿元，同业存单7758.8亿元，整体较上周回升5057.24亿元。国债、地方债、存单发行规模较上周分别变化2882.9亿元、-1717.2亿元、3891.5亿元；按新增专项债和新增一般债额度分别为4.4万亿元和0.8万亿元计算，本周地方债整体发行进度达到64.7%（2021-2024年同期平均为64.6%），新增专项债和新增一般债发行进度分别为64%、68.2%，（2021-2024年同期平均分别为63%、72.3%）。

资金面来看，8/4-8/8央行逆回购净回笼5365亿元。资金面跨月后转松，且周五央行公告开展7000亿元买断式逆回购，资金面整体均衡偏松，DR001较8/1略回落0.23BP至1.31%，DR007则持平于1.43%。同业存单方面，3M、1Y存单分别回落1.43BP、1.28BP至1.53%、1.62%，1Y-3M存单期限利差略回升0.15BP至9.15P，6M-3M存单期限利差略回落0.05BP至5.27BP。对于下周，存单到期规模有所回升，但8月8号央行开展7000亿元买断式逆回购释放呵护资金面态度，预计资金面仍维持均衡态势。

债市策略：债市震荡偏多，关注交易性机会

后续关注四方面变化：1）基本面改善情况、2）央行呵护下资金面维持均衡偏松、3）增值税新政或使债市波动放大、4）股债均衡情况。下周主要关注以下要素：1）基本面：关注即将公布的7月社融改善的可能及较强的出口韧性下7月经济数据的情况，另外关注地产止跌从需求端向供给端传导的持续性；2）资金面：资金面或阶段性波动，但央行释放呵护态度，预计下周资金面将维持均衡偏松，三季度降息仍可期，宽货币配合宽财政下央行或重启国债买卖，多种工具共同支持流动性合理充裕；3）增值税新政：政府债增值税调整将边际影响机构配置逻辑，短期“老券为王”，新券脉冲可能使得债市在税制变化的纠结中存在结构性压力、短期或放大波动；4）股债均衡：7月政治局会议增量政策有限，整体对债市的影响较中性，债市前期利空要素缓释，随权益市场趋势上行至年内高点，短期或震荡，关注股债均衡。

在以上因素的基础上，考虑到内需缓修复下，债市整体仍在利多环境；但宽货币明确落地也需等待，叠加较低的收益率水平约束下行空间，因此后续行情大概率从此前股债跷跷板演绎至股债波动均衡，债市震荡偏多。所以策略方面，基于震荡市演绎下仍可适当保持久期，股债偏向均衡情况下主要关注波段交易、短期增值税加征影响下关注老券的交易价值与新券的配置价值，收益率靠前低时注意止盈，而十债收益率向上至1.70%、1.75%以上时适当关注增配机会。短端方面，受资金面和央行态度及操作影响，资金面大概率回稳，短端以政策利率（1.4%）为下限，目前短端已经触及1.36%，短期收益博取赔率有限；长端方面，目前主线变化有限、权益的压制已有缓解，但短期仍有扰动因素，增值税调整或影响短期仍有波动，因此整体来看8月长端可能边际回落仍以震荡为主，适当把握新旧券交替中的交易性机会。

风险提示：经济基本面超预期回升影响债市主线风险、政府债供给节奏超预期的风险、债市利率超预期大幅回调风险。

正文

一、本周债市回顾：收益率下行，收益率曲线牛陡

本周（8/4-8/8）债市收益率下行，主要受资金面偏松和增值税新政等影响，截至8/8，30Y、10Y、1Y国债收益率分别变化1.1BP、-1.68BP、-2.28BP收于1.96%、1.69%、1.35%，30Y-10Y、10Y-1Y期限利差分别较上周回升2.78BP、0.6BP至27.09BP、33.85BP，收益率曲线牛陡。本周10Y收益率下行，背后对应1）资金面维持均衡偏松且市场预期买断式逆回购降息、2）增值税新政带动市场“抢老券”情绪升温。

具体来看：8/4（周一），权益市场走强对债市形成压制，股债跷跷板下，债市走弱。10年期国债收益率上行0.24BP收于1.71%，1年期国债收益率下行0.37BP收于1.37%。

8/5（周二），债市波动收敛，在资金面均衡偏松下，债市略走强。10年期国债收益率下行0.22BP收于1.71%，1年期国债收益率下行0.05BP收于1.37%。

8/6（周三），资金面均衡偏松，叠加债市逐步消化近期权益市场走强带来的压力，债市略走强。10年期国债收益率下行0.62BP收于1.70%，1年期国债收益率下行0.38BP收于1.37%。

8/7（周四），资金面维持均衡偏松，在市场博弈明日生效的增值税新政下，“抢老券”情绪升温，带动债市走强。10年期国债收益率下行1.05BP收于1.69%，1年期国债收益率下行0.46BP收于1.36%。

8/8（周五），增值税新政首日债市情绪谨慎，但在资金面偏松和市场预期买断式逆回购降息的影响下，债市略走强。10年期国债收益率下行0.03BP收于1.69%，1年期国债收益率下行1.02BP收于1.35%。

二、下周展望与策略

（一）债市展望：央行呵护下资金面维持均衡

1、基本面来看：生产端表现小幅回落、需求端表现回落、物价板块小幅回落。本周生产端表现小幅回落，多数指标环比回落0.1-1.5个百分点；需求端表现回落，多数指标同比回落13-14%；物价板块小幅回落，食用品价格环比回落0.2-0.6%。

生产端表现小幅回落，多数指标环比回落0.1-1.5个百分点。生产相关数据方面，本周表现多数回落，其中精PTA开工率和汽车半钢胎开工率分别环比回落1.25、0.1个百分点至77.17%、74.35%，仅高炉开工率（滞后一周）环比回升0.29个百分点至83.77%。

需求端表现回落，多数指标同比回落13-14%。房地产指标分化，30中大城市商品房成交面积同比回落13.74%，而100大中城市成交土地面积（数据滞后一周）同比回升17.58%；此外，乘用车销量同比回落13.28%。

物价板块小幅回落，食用品价格环比回落0.2-0.6%。生活资料方面，食用品价格环比回落，猪肉平均批发价和食用农产品价格指数(数据滞后一周)分别环比回落0.53%、0.2%；生产资料方面，生产资料价格指数(数据滞后一周)维持在99.32，原油价格同比继续回落9.96%。

2、供给方面，8/4-8/10利率债发行规模整体回升，发行国债4685.5亿元（超长特别国债820亿元）、地方债1654.6亿元，同业存单7758.8亿元，整体较上周回升5057.24亿元。国债、地方债、存单发行规模较上周分别变化2882.9亿元、-1717.2亿元、3891.5亿元；按新增专项债和新增一般债额度分别为4.4万亿元和0.8万亿元计算，本周地方债整体发行进度达到64.7%（2021-2024年同期平均为64.6%），新增专项债和新增一般债发行进度分别为64%、68.2%，（2021-2024年同期平均分别为63%、72.3%）。

3、资金面来看，8/4-8/8央行逆回购净回笼5365亿元。资金面跨月后转松，且周五央行公告开展7000亿元买断式逆回购，资金面整体均衡偏松，DR001较8/1略回落0.23BP至1.31%，DR007则持平于1.43%。同业存单方面，3M、1Y存单分别回落1.43BP、1.28BP至1.53%、1.62%，1Y-3M存单期限利差略回升0.15BP至9.15P，6M-3M存单期限利差略回落0.05BP至5.27BP。对于下周，存单到期规模有所回升，但8月8号央行开展7000亿元买断式逆回购释放呵护资金面态度，预计资金面仍维持均衡态势。

（二）债市策略：债市震荡偏多，关注交易性机会

后续关注四方面变化：1）基本面改善情况、2）央行呵护下资金面维持均衡偏松、3）增值税新政或使债市波动放大、4）股债均衡情况。下周主要关注以下要素：1）基本面：关注即将公布的7月社融改善的可能及较强的出口韧性下7月经济数据的情况，另外关注地产止跌从需求端向供给端传导的持续性；2）资金面：资金面或阶段性波动，但央行释放呵护态度，预计下周资金面将维持均衡偏松，三季度降息仍可期，宽货币配合宽财政下央行或重启国债买卖，多种工具共同支持流动性合理充裕；3）增值税新政：政府债增值税调整将边际影响机构配置逻辑，短期“老券为王”，新券脉冲可能使得债市在税制变化的纠结中存在结构性压力、短期或放大波动；4）股债均衡：7月政治局会议增量政策有限，整体对债市的影响较中性，债市前期利空要素缓释，随权益市场趋势上行至年内高点，短期或震荡，关注股债均衡。

在以上因素的基础上，考虑到内需缓修复下，债市整体仍在利多环境；但宽货币明确落地也需等待，叠加较低的收益率水平约束下行空间，因此后续行情大概率从此前股债跷跷板演绎至股债波动均衡，债市震荡偏多。所以策略方面，基于震荡市演绎下仍可适当保持久期，股债偏向均衡情况下主要关注波段交易、短期增值税加征影响下关注老券的交易价值与新券的配置价值，收益率靠前低时注意止盈，而十债收益率向上至1.70%、1.75%以上时适当关注增配机会。短端方面，受资金面和央行态度及操作影响，资金面大概率回稳，短端以政策利率（1.4%）为下限，目前短端已经触及1.36%，短期收益博取赔率有限；长端方面，目前主线变化有限、权益的压制已有缓解，但短期仍有扰动因素，增值税调整或影响短期仍有波动，因此整体来看8月长端可能边际回落仍以震荡为主，适当把握新旧券交替中的交易性机会。

三、下周公开市场操作及财经日历

四、风险提示

经济基本面超预期回升影响债市主线风险、政府债供给节奏超预期的风险、债市利率超预期大幅回调风险。

相关报告

本文摘自：中国银河证券2025年8月9日发布的研究报告《【【中国银河固收】债市震荡偏多，关注交易性机会—固收周报（0804-0808）》

分析师：刘雅坤、周欣洋

研究助理：张岩东

评级标准：

推荐：相对基准指数涨幅10%以上。

中性：相对基准指数涨幅在-5%～10%之间。

回避：相对基准指数跌幅5%以上。

推荐：相对基准指数涨幅20%以上。

谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%～20%之间。

中性：相对基准指数涨幅在-5%～5%之间。

回避：相对基准指数跌幅5%以上。