尘封往事：中国保险公司诡事录

一家保险公司需要几年才能盈利？

记得二十年前还在学校读书时，讲《保险学》的老师一本正经地说到“一家新保险公司开业以后，前期开支巨大，根据国际经验看，通常需要至少7年才能开始盈利！”

随后老师继续讲到“TK保险（96年成立）经营水平很高，开业7年就能盈利，可谓是业界之榜样”。

资浅的我，自然对老师的话信以为真，直到我步入中国的金融行业，见证了那个颇为诡吊的“大资管时代”。

在那个中国金融的黄金年代，有些券商的年终奖是以100个月工资为计量单位发放的，有些信托的大销售是可以拿到八位数的奖金，也有些保险公司，在一开始就沦为了资本大鳄的资金工具。

一家家新的保险公司如雨后春笋般出现在我们面前，关于最快盈利速度的记录也在不断被“刷新”，直到时间定格在2017年。

2015年中国保险监督管理委员会发布《关于中新大东方人寿保险有限公司变更股权、名称及修改章程的批复》，正式批准了中新大东方人寿保险有限公司更名为恒大人寿保险有限公司。

在2015年，即便中新大东方成立多年，在业内也是毫无影响力，30亿的资产规模在当时境内的保险公司称得上“微型”。

这或许也是恒大看中这家保险公司唯一的理由，规模小、历史清白，可以毫无压力地按照自己的意志去推倒重来。

就在不到两年的时间里，大肆扩张的恒大人寿实现了规模和盈利的双丰收，2017年恒大人寿原保费更是从2016年43.89亿元上涨到281.01亿元，同比增长540.26%；利润方面，自2017年开始出现盈利，且到2018年盈利达到17.54亿元。

从零起步的他，不足两年就实现了盈利，“大幅改写”了中国保险业的历史。恒大人寿也凭借着更高的销售费用，成为各家代销银行零售货架上的抢手产品，一时之间风头无两。

但熟悉中国保险业过去的朋友可能都知道，在资管新规前，保险公司最大的“魅力”是其堪称“长期资金池”的经营特性。

从用户缴纳保费到最终理赔，保险公司可能会“占用”、“支配”保费长达几十年的时间。如果能够利用好这些长周期的资金，不仅穿越牛熊不是问题，在中国缔造一个巴菲特式的神话也并非不可能。

但可惜的是，中国的资本玩家们要想得更加直接和“通透”，与其在漫长的周期中忍耐市场的波动，不如给老子去玩高利贷的游戏，即便出了风险，在资金池暗戳戳的属性保护下，一时半刻也不会被监管和市场察觉，而如果这个“高利贷”能够给股东的主业来输血，那岂不是双喜临门？

这就创造了中国式保险公司，这也给中国轰轰烈烈的大资管时代凭空增加了许多诡异的故事。

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发现保险公司“优异资金池”属性的，不止许老板一人，在那个年代下，沦为资本大鳄输血机的保险公司，也绝不止恒大人寿一家。

这里面有试图打造中国金融帝国的安邦人寿（现已经更名大家保险），它的故事咱们稍后再说；

也有比恒大人寿更直接更奔放的君康人寿，随着忠旺集团的倒下，也要归于尘土，2020年的“抢公章”则成为这场闹剧的最高潮；

还有因为老板缘故而卷入恒大地产的合众人寿，莫名当了地产的白手套，终要凌空掉落；

更有最多时候控制了三家以上保险公司（华夏人寿、天安人寿和天安财险）的明天系，配合着明天系曾经控制的多家商业银行，构筑了中国金融历史上最庞大的“民营金融集团”。

相比于银行理财池和信托资金池，保险资金更长的负债期限，使其成为了资本大鳄的香饽饽。

这其中的操作路径也并不复杂，保险资金可以投资非标信托，直接通过信托给母公司（恒大地产或相关公司借款）输血，要知道恒大地产常年的非标融资成本在12%左右，只要地产的链条还在转，这个“投保人-保险公司-恒大”三赢的模式就不会断裂。

还有些稍微隐蔽的路径，比如保险资金认购公开发行的债券，或认购利益相关公司的债券或非标，并在私下促进“资金联通”，只要你能想象的绕监管路径，都有着不同程度的尝试。

“法务禁止皆可为”，成为了资本大鳄们玩弄保险公司的座右铭。

最“干净”的路径你可以让恒大人寿去银行做存款啊！做存款总没有风险了吧？但许多人不知道的是，只要银行的实际控制权是我，我还是可以通过银行贷款把这些钱套出来！

这也是资本大鳄们为什么要处心积虑地收购或控制如此多小银行的原因，因为从某种意义上讲，银行是一个更大的、更不容易被察觉的资金池。

“银行+保险，法力无边”！

随着资管新规过渡期的结束，大资管时代在2021年末划上了句号，但其伴生的各种问题，在过去几年依然扰动着我们脆弱的神经。

大家都习惯用“制度套利”来描述当初那场错误，似乎没有“制度套利”或者说“制度再完善”一些，这些错误就都不会发生。

现在看，这样的认知不免太过片面，制度建设固然是一方面，但保险公司的实务经营缺乏更具广泛意义的标准，是异常重要的另一面。

举一个简单的例子，一家正常的保险资管公司，其内部评级相当严格，恒大、世茂之流所谓的AAA外部评级，在绝大多数保险资管内部是进不了投资级的（达不到BBB-），那些后来投资非标暴雷的保险资管，甚至是通过非标投资给大股东输血的保险公司，当初又是谁帮助它开了后门？

如果我们依然用“制度套利”来解释当初的种种，而刻意无视我们在经营业务实质的各种疏忽、纵容大股东的胡作非为。就像我们当年，谁都知道许老板收购中新大东方的目的，不过是为其地产版图增加新的输血管道，但许老板就在所有人的目睹之下完成了这场并不高明的偷天换日，甚至还有许多品牌金融机构以代销、吸存为名义与其一起“共襄盛举”。

从马后炮的视角看，保险公司的“诡事录”不过是那个年代狂飙突进的一个侧影，在“大众创业、万众创新”的时代背影下，在中国金融开放创新的话语体系下，似乎一切又都变得可以理解了。

我们需要明白的是，制度约束的对象是坏人，但只是依靠制度的法条来控制坏人，显然又是不够的。

而更值得我们思考的是，在几年后的今天，我们尝试把中国保险业的各种问题单纯归结于制度本身，是否也有些过于草率？

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大资管时代赋予了资管机构们近乎无限度的制度红利，只要手段好，在各种合同文本和产品嵌套中，胆大包天的你可以实现任何一个“伟大的梦想”。

在这无比巨大的时代红利前，用保险公司给自己的主业做自融，在部分人眼中就是一个沦为下等的方式，“我才不屑于与皮带同流合污”，“要干就干大的！”

一些“志向高远”的大鳄们，真正的梦想，是构筑一个超越巴菲特的金融帝国。

在这些人中，气魄最大的，应该就是吴小晖和他的安邦集团了。

早年间的安邦一手依靠万能险的高收益和大方的销售佣金在代销银行处广受好评，另一手又把保费形成的资金作为银行负债端的香饽饽，在大行的不同条线之间游刃有余。

银行零售条线看中的是佣金，但殊不知羊毛出在羊身上，银行帮助安邦募集的资金，变成了安邦向银行索取高额对价的最大资本。

存款压力之下的银行+高额的揽储成本，让安邦游刃于其中，也让商业银行实现了“自己吃自己”的变相永动。

安邦和吴小晖的梦想可绝不止于此，依托银行壮大只是第一步，他们的企图是“真正控制一家有影响力的银行”，当明天系之流还在城商行之间流连忘返时，安邦早已将触手伸入了招商银行和民生银行。

安邦首次举牌招商银行是在2013年12月9日，斥资136.78亿元，占该行总股本5.00%。2014年下半年安邦分别于11月25日、12月2日、12月9日和12月31日多次增持，持股比例最高时达到13.11%。

2013年同年安邦连续增持民生银行，持民生银行A股比例从5%增至22.51%，成为民生银行单一最大股东。

远洋地产、万科、成都农商行甚至是华尔道夫酒店，在一阵阵躁动的“买买买”之下，被安邦保险举牌和收购，直至2017年东窗事发，安邦才停下了它扩张的脚步。

时至今日，安邦的名字已经消失在公众视野之外，而保险公司因为其负债的长周期属性，也并未形成太大的社会舆情和骚动。

但相比于君康人寿的一地鸡毛，规模更大的安邦保险，其善后工作则显得太过平静，我猜想这一方面来源于监管部门派出的高规格处置团队，另一方面则来源于安邦吴老板当年的神奇眼光。

当踌躇满志的安邦快要触及招商银行大股东位置的那一刻，当整个A股都为之骚动时，安邦和它背后的吴可能并没有意识到，一笔无比成功的长期投资也奠下了基础。

在2013年安邦的眼中，招行可能只是金融帝国的砖瓦，但谁承想，这砖瓦到2020年足足升值了4倍多（近似估算，考虑分红后实际值可能更高），要知道，安邦砸下去的可是几百亿真金白银！

作为安邦的局外人，各项资产的损益情况我自然是无从得知。通过有限的公开信息可以看到，在安邦错综复杂的投资中，这里面有像民生银行这种不怎么赚钱的投资，也有万科这种高买（2015年举牌）高卖（2020年前后陆续沽出）进而小赚的项目，还有华尔道夫这种一眼冤大头的项目。

但在若干年后翻开安邦的投资簿时，后人可能会发现，真正让安邦在崩塌后还能安度余生的，可能就是对招商银行这笔神奇的投资。

在这里，我无意美化安邦的投资能力以及吴的战略眼光，但我想表达的是，历史从来都是“成王败寇”，万一吴没有出事呢？这笔投资会不会成为一个教科书中的案例？

可惜的是，历史从来没有“如果”。

而就在刚刚过去的6月17日，平安人寿在增持629.55万股招商银行H股股份后，于当日达到该行H股股本的15%，根据香港市场规则，触发今年以来的第三次举牌。

但此刻携FVOCI账户而来的平安人寿已经不是当年的野心勃勃的安邦，而招商银行也不再是当年的招商银行。

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利差损的再轮回。

过去几个月和保险行业有关的新闻实在是太多了，但对于投保人来说，可能最大的消息莫过于“预定利率”了。

先是监管部门允许保险公司在“特定条件下”可以修改万能险的最低结算利率。

后是监管部门发布的人身险产品预定利率研究值达到2.13%，距离现存主力人身险2.5%的预定利率出现了37BP的偏离，预定利率的再一次普调（预计会进入2.35%甚至更低的区间）不可避免。

这既是居民财富管理领域无风险收益率普遍下行的必然，也是保险资管无合适标的可投的尴尬写照。

这两年的保险公司，之前扛收益的主力“非标信托”额度日渐稀少，同时AAA评级的融资主体在低利率时代下有着更低的利率诉求，在4.025%年代积累的负债，已经成为了当前保险资管难以逾越的大山。

过去两年押注于长久期利率债的保险公司们赚得盆满钵满，到了今年才意识到，10年期的国债收益率已经到了1.6%，未来债券投资的资本利得又在哪里？你还敢赌国债收益率进一步下行么？

几年前遍地开花，相互争夺资金的各个资产业务条线似乎都萎了，似乎只有FVOCI账户才是救赎的唯一之路，各家保险公司借由FVOCI账户的魔力疯狂举牌银行股，成为了过去一年保险投资为数不多的高光时刻。

2003年当我还在念大学时，保险学的老师就语重心长的给我们回忆2000年前后的利差损保单对中国保险行业的巨大冲击。

老师的谆谆教诲让我理解了，在经历了这么大的一场“灾难”后，这个行业的从业者们一定会小心翼翼地匹配资产和负债，从而让这种悲剧不再发生。

但当无风险收益率下行的现实与去杠杆后的资产荒携手而来时，谁又能想想中国保险行业可能会迎来新的一轮“利差损”保单呢？

历史不会重复，但总会踏着相似的韵脚再度而来。

也许这再度来袭的利差损冲击，向中国的保险行业发出了最郑重的警告，单纯依靠高收益固收来对冲负债成本，在周期变化后，大概率会重蹈覆辙。

而唯有加强资本市场和另类投资（包括跨境），真正拥抱权益市场和净值化投资，才能真正在政策波动的周期中安稳度过。

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保险一定只能姓保么？

记得2017年底，《资管新规征求意见稿》刚刚发布，有领导就总结文件精神，其中一条便是“保险姓保”。

诚然，在经历了大资管年代的（2009-2017年）奔放式增长后，保险公司作为一个神秘的资金池，在不加控制的情况下，已经成为了资本大鳄扩张自己版图的重要利器。

这既是对投保人的伤害，也是对中国金融行业稳定性的巨大冲击。

“保险姓保”，在2017年那个时代背景下，对于中国金融行业有着“排雷”的积极意义，它的出现避免了更大损失的发生，但不得不说，也为当前的利差损贡献了一小部分的力量。

最近和一些熟悉境外保险公司运作的朋友在交流，他们都提到，“其实境外的保险公司玩得还挺花”、“保险公司依然是一个大资金池”、“要不巴菲特为什么要先收购一家保险公司来做投资”。

“一放就乱，一抓就死”这是我之前研究信托公司和信托行业最大的感受，但显然，这个故事也正在中国的保险行业上再度上演。

在文章的最后，我不想苛责任何人，我也不想去探讨过去的是非得失，只是想展望一下未来，高质量的经济发展，也必须要有高质量的金融来配套，所谓的高质量，绝不是因循守旧、什么都不能做的经营模式。

也正因为此，我对中国金融行业未来的长期发展抱有更多的信心，随着经济周期和监管周期的再度迁移，作为经济血脉的金融，也终将会回到它正确的路线上，只是这条路，可能既不是“死气沉沉”、也不是“胡作非为”。