被默沙东“卡脖子”，智飞生物活路在哪？

近日，全球疫苗巨头默沙东宣布将暂停向中国供应HPV疫苗佳达修（Gardasil）。

受整体市场环境、消费者需求疲软及渠道库存高等因素影响，默沙东与本土合作伙伴智飞生物进行了深入沟通后作出的决定，本次停供至少会持续至2025年年中。而在这背后是智飞生物扛不住了的事实。

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扛不住的智飞

此前，智飞生物作为默沙东的独家代理商，依靠代理默沙东的HPV疫苗，营收一路狂飙，由2017年13.43亿元一路狂奔至2023年的529.18亿元。公司市值也水涨船高，一度站上3600亿元的高位，成功从万泰生物手中夺下“中国疫苗之王”的头衔。

但曾经的智飞有多风光地畅笑，现在的它就有多落魄地哭泣。

近年来，国产HPV疫苗龙头（沃森与万泰）开启了“病态”的价格战。比如2024年8月，沃森生物二价HPV疫苗在山东省疾病预防控制中心采购中的中标价已降低至27.5元/针，价格降幅超过90%，再次刷新了国产二价HPV疫苗的价格。

而智飞生物代理的四价HPV疫苗只比国产二价多覆盖两种亚型，但售价却是800元/针，显然贵上不少。在国产厂商的内卷降价逼迫下，智飞生物的四价疫苗销量深陷萎靡中。这从签发量就可以见到一丝端倪，2024年上半年，智飞生物的四价批签发量同比暴跌92.56%。

虽说智飞生物2024年的营收支柱九价HPV疫苗，其销量并未受到价格战的严重冲击。但该款拳头产品实际已处在群狼环伺的危险竞争中。目前，万泰生物的九价HPV疫苗目前已拟纳入优先审评，有望2025年在国内获批。而沃森生物、康乐卫士、瑞科生物、博唯生物等厂商也在一旁虎视眈眈，公司九价HPV疫苗均已进入临床三期阶段。

随着这些国产九价HPV疫苗的上市获批及内卷加剧，智飞生物能应对的策略似乎并不多：除了寄希于默沙东能扩大九价HPV疫苗的适应症外，降价已成为未来板上钉钉的事。

并且，目前智飞生物还存在极大的清库存压力。

根据智飞生物和默沙东签订的疫苗购销合同，智飞2024年要从默沙东采购326亿元的HPV疫苗，2025年要采购260亿元。这份合同可谓卡住了智飞的脖子。

财报显示，2024年前三季度，智飞生物的存货为206.93亿元，同比增长98.82%，相比年初增加130.27%，占总资产的比重升至38.53%，创下历史新高。而智飞前三季度的营收仅为227亿元，同比下降41.98%，估算下来全年营收应该不超过300亿元，却要吃下默沙东326亿元的疫苗，属实会撑死。

雪上加霜的是，智飞生物进的九价HPV疫苗存在有效期限制，必须在一定时间内完成销售，而代理商和医院更愿意购买生产时间更近的。一旦这些过往存货在有效期内卖不出去，智飞生物将面临巨额的资产减值风险。

值得注意的是，智飞生物还面临着应收账款高企的难题。

截至2024年9月30日，智飞生物账上应收账款余额为213.9亿元。因为智飞生物的终端销售是各类医院，政府管控的疫苗接种中心，即使产品铺进去了，但是回款账期都是比较漫长的。

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市场剧变？

从营收结构来看，智飞生物赚钱主要依靠代理疫苗，尤其在自研产品不足的情况下，销售能力是其核心竞争力。

财报显示，2023年，智飞生物自研产品实现营收10.28亿元，同比下滑68.70%，仅占总营收的1.94%；而代理产品营收518.85亿元，同比增长48.35%，占营收比重为98.05%。其中，代理的HPV疫苗仍是营收的重头。

HPV疫苗作为曾经的“网红疫苗”，当智飞生物独家代理的默沙东九价HPV疫苗2018年进入中国市场后，一度供不应求，甚至“42万人摇号中签率不足2%”。很多用户不得不去香港，或者出国接种。

但在过去的几年里，HPV疫苗从一针难求迅速变成销售遇冷，目前中国市场仿佛到了瓶颈期：能打的基本都打了。面对销量的颓势和市场透支，万泰生物等国产疫苗厂商瞄准男用HPV疫苗市场。而在2025年1月默沙东率先在中国获批了HPV疫苗用于男性。

但智飞和默沙东很清楚这是虚假的商业故事：在中国社会，指望成年男性打HPV疫苗，简直是天方夜谭。销售策略只能从适婚女性群体切入，由女性为其男友或老公“决策”，来完成整个销售。

对于市场的剧变，智飞生物是希望通过外延合作来破局。

一方面，智飞生物“换道”拿下了独家生意，希望再次复制HPV疫苗的成功。2023年10月，它从葛兰素史克（GSK）手中获得了带状疱疹疫苗Shingrix的独家经销权。

作为一款主要针对50岁以上成人的疫苗，当前国内市场唯一的竞争对手是百克生物。但这款疫苗无论是市场规模还是患者接受度都远非HPV疫苗可比。

另一方面，智飞生物跨界布局GLP-1减肥药物，试图借助司美格鲁肽的火爆，找到业绩新增长点。

2023年11月，智飞收购宸安生物100%股权来进军减肥药领域。据悉，这家被并购的药企聚焦糖尿病、肥胖等代谢类疾病领域。