南向交易暂停时，港股的波动率会更高吗？

亲爱的朋友们，国庆假期即将来临。發仔在这里提醒大家：港股10月1日（星期五）-10月3日（星期日）休市，南向港股通自29日起暂停交易。详情请点：休市提醒：国庆黄金周港股1-3日休市，美股照常交易>>

一直以来，由于香港和内地在法定节假日的种类和长度两个方面存在不同，因而每年的交易时间都会出现一定的出入，两地市场的交易时间在重大节假日之时容易出现 “错配”，陆港通交易也会对应有所调整。

那当南向交易关闭，而港股正常开市之时，会对港股市场产生什么样的影响呢？港股的波动率会更高吗？

南向交易对香港市场的影响持续扩大

要知道南向交易如何影响港股，首先要知道港股中的交易资金来源，一般来说香港市场中的主要资金构成为外资、港资和内资，其中内资主要通过港股通资金进行交易。

自2016年以来，港股通交易额在恒生指数中所占比重由之前长期徘徊于2%，逐渐上升到目前的10%左右。截至9月28日收盘，南向资金的历史净买额已达2.13万亿，港股通对香港市场的影响力与日俱增。

理论上来讲，当大陆因节假日而关闭南向交易、港股正常开市之时，市场上就只有完全离岸的资金(即外资、港资和在港的内资)能够进行交易。因此，当港股市场缺少了北水这个重要的资金来源时，少量的资金可能就足以撬动比平日更高的杠杆，进而引发更大的波动。

盘点历史“错配”时间港股恒生指数表现

据广发证券（香港）统计，从2016/01/01到2021/09/21的时间段里恒生指数发现，在2016年以来的26个出现交易时间“错配”的节假日之中，恒指共有16次录得上涨，仅10次录得下跌。

其中，在错配的时间里恒指出现过4次3%以上的大跌，大多发生在内地假期较长的春节和国庆之时(均有4日以上的错配期)：最大的一次跌幅是在国内疫情开始蔓延的2020年春节期间，恒指在6个交易日内累计跌去近6%；第二是中美贸易争端进一步升温的2018年国庆假期，6日内也跌去4.5%。

同期，港股也有3次3%以上的大涨：在2020年的国庆期间，受益于全球风险偏好改善、中美地缘政治风险缓解以及港股在低位进行估值修复，恒指累涨超3%。而在2018年以及今年的春节，恒指也分别录得6.7%和6.0%的涨幅——值得注意的是，这两次大涨都几乎发生在了恒指见顶的时刻：彼时皆出现了市场情绪高企、风险溢价达到历史低位等特征。

南向交易暂停期间，港股市场的影响因素

通过上面的盘点，可以大致发现，“当南向交易暂停时，单独开市的港股更容易成为外资沽空的攻击目标”这一观点并不能得到统计学含义上的支撑。

从资金方面来看，在恒生综指的累计持股市值中，国际中介机构和香港本地中介机构仍占据了最大的比重，市场上不同的资金主体针会针对焦点问题“你来我往”、相互拉锯。因此如果一方的突然“离线”，另一方几乎就将无抵抗地掌握了定价权。

这也就是为什么当南向交易暂停，且在港内资、港资和外资之间的看法存在较大分歧时，港股上涨或者下跌的趋势更容易得到强化。

本次港股的“中秋劫”即为一个鲜明的例证——在对待监管政策的出台以及恒大事件的发展这些问题上，内资和外资存在着不同的认知：前者一般对政策前景和国家处理危机的能力有着充足的信心，而后者则有时会倾向于做较为悲观的解读、甚至对标2008年的全球金融危机。

但总体来看，港股市场的走势也还是取决于当时的基本面、估值以及情绪和风险偏好等因素的变化，并非来自于资金面的单一影响。

若在节假日期间发生了重大事件，往往会先在港股市场反映，而后随着A股复市、南向资金重归，市场走势将得到修正。若无大的催化剂出现，南向交易的暂停并不会显著地放大港股的波动程度。

本文部分内容整合自广发证券（香港）研究报告

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