财报前瞻丨奈雪市值蒸发140亿，大行却称还有翻倍上涨空间？

近期，奈雪的茶可谓站上了风口浪尖。

先是8月3日“新华社记者卧底奈雪的茶打工”的消息冲上热搜，直指其多家分店存在蟑螂乱爬、水果腐烂、抹布不洗、标签不实等问题，一时间引发网友热议。

尽管奈雪即刻作出了回应，表示“品质一直被视为公司的生命线”，但负面舆论还是持续发酵，过往安全隐患的“旧账”都被翻了出来。不过，中信证券认为，奈雪的食品安全问题反映出其存在的管理疏漏，但因公司得以及时应对、信息透明且公众舆论影响相对有限，并未形成实质性风险。

从盘面来看，自7月12日最高点17.2港元以来，奈雪的基本势头是一路走低，至7月28日9.1港元的价位触底，其后就一直在9-12港元的范围内小幅波动，距发行价19.8港元几乎腰斩，仅仅两个月不到的时间，市值迅速蒸发了170亿港元（约140亿人民币）。截至发稿，奈雪微涨0.94%，报9.63港元。

据公司公告，奈雪的茶将于8月25日发布2021年的半年度业绩和财务报表，股价承压之下，这次会是好消息吗？让我们一起来看看。

一、获纳入港股通，多家机构予“增持”、“买入”评级

8月20日，恒生指数公司公布了恒生系列指数调整的正式检讨结果，公告显示，奈雪的茶等17家企业符合相关指数的快速纳入规则要求，将于2021年9月3日（星期五）收市后被纳入恒生综合指数，并于2021年9月6日（星期一）起生效。获纳进入恒生综合指数，也意味着奈雪将成为港股最优质的资产之一。

我们统计到，近期15家为奈雪给出评级的券商机构中，全部给出了“增持”或“买入”评级，且目标价都在16港元以上。

奈雪得以被多家大行一致看好的原因何在？

二、定位高端，有望充分受益于行业高速发展

据据灼识咨询，截至 2020年12月31日，奈雪的茶已在中国内地66个城市开设489家门店，在中国高端现制茶饮行业，覆盖区域最广、门店数量第二位。按销售额计，2020年奈雪的茶以18.9%的市场份额位列行业第二。

从高端现制茶市场来看，2020 年高端现制茶饮门店中交叉销售产品零售额达人民币22亿元，预计2025年将增长至人民币101亿元。华泰证券认为奈雪将充分受益于高端现制茶饮业的快速发展。

奈雪的茶之定位高端，还体现在其选址和多消费场景上。

奈雪主要集中分布于一二线城市的核心商圈，品牌效应带来高引流。

奈雪的茶将在未来三年内扩张茶饮店网络并提高市场渗透率，21/22 年于一线城市及新一线城市分别开设约 300 间及 350 间奈雪茶饮店，其中约 70%将规划为奈雪 PRO 店。奈雪 Pro 店从定位、选址、店型、产品等维度与原有门店有较大差别，成为公司开拓新场景、覆盖更多客群和时段的重要尝试。

为深化城市渗透率，公司未来将进一步侧重一线、新一线的头部市场。上海证券预测，2121-2013 年奈雪预计在一线城市/新一线城市/二线城市/其他城市新开门店比例为 40%/30%/20%/10%。

三、门店规模化扩张驱动业绩增长，费用率下行规模效应显现

公司的打法颇有特点，其增长主要围绕四个方面展开：

首先是积极开店，扩大业务规模，巩固现有的市场地位；其次是持续地进行产品创新和严格的供应链管理；再有是注重在不同场景中重塑茶饮的消费体验，并着力打造高端的品牌形象；最后是通过自营模式保证扩张质量，积极强化管理。

据华泰证券的估测，2021-2023年奈雪的茶将实现营收分别为47.48/71.51/95.23亿元，分别同比增长55%/51%/33%。

如果不考虑外在疫情稳定后消费复苏，仅从公司本身经营层面考虑，可复制单店模型的规模化扩张是驱动公司业绩增长的最主要因素。奈雪的开店计划，是2021/2022/2023年分别开店300/350/350家，其中70%为PRO门店，同时还计划21-23年新开10-20家台盖品牌门店。

据公司的开店计划，奈雪在2021-2023年每年约新建90-105家标准店，华泰证券预计到2023年，标准店数量将达到785家。

随着标准店门店密度的提升，店均收入会有所下降，不过，随着自动化、数字化设备的引入，单店效率也会逐步回升，同时门店前期投入的折旧摊销降低，门店的OPM（规模效益）也有望逐步回升。

另一方面，PRO店在2021-2023年每年会新增210-235家，华泰证券预计到2023年底，奈雪的茶PRO店将达到706家。PRO和标准店最大的区别在于销售饮料的毛利率更高，同时门店初始投入更少、租金更低、人员配置更少，因此或将拥有更高的OPM（规模效益），且将不断提升。

最后，台盖品牌每年以10-20家的增速，到2023年台盖店将达到104家。不过，从营收层面看，台盖未来的营收贡献将较小。

从成本端来看，据华泰证券测算，公司的销售、管理和财务费用率都将保持下行趋势。

四、估值建议：国信证券预测算其今年市值为249-332亿港元，对应每股14.52-19.36港元

据国信证券研报，综合PE、PS、单店模型和同类对比等测算方式，并基于公司今年的营收和门店业绩等情况，初步估算今年合理市值在 208~277 亿人民币（对应 249~332亿港币），对应每股价格14.52~19.36元港币。

综合各种估算方法，在满足相关假设下，展望2023年，国信证券初步预计公司市值空间在279~518亿 RMB 之间，对应港币市值334~621亿之间，对应股票价值在19.50~36.20元港币之间，较现价有 20~117%的成长空间。 

考虑到公司成立时间不长，品牌仍在建设期，模型也处于优化过程中，向上弹性值得期待但也需要密切跟踪，估值本身受市场情绪、公司本身PRO 店单店模型表现、跨区域复制扩张表现、持续的财报验证等多方面影响，国信证券仍给出“增持”评级。

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