新股速递丨喜马拉雅：用尽全身力气，难提用户付费率

一、耳朵经济第一股：喜马拉雅的攀援之路

5月1日，在线音频平台喜马拉雅正式向美国证券交易委员会（SEC）提交了IPO申请，计划在纽交所挂牌上市，股票代码为“XIMA”，高盛、摩根士丹利、美银和中金公司担任联席主承销商。

来源：招股说明书

在疫情爆发期间，这个小小的音频软件进一步成为了许多人生活中不可缺少的“陪睡软件”，从有声书到广播剧，从音乐电台到相声节目，喜马拉雅安慰了无数蜷缩不安的心灵，让人们在自己熟悉的声音中安然入睡。同时，还通过小雅AI音响，实时传递疫情动态，助力抗击新冠疫情。

来源：喜马拉雅APP

对比中长视频，在线音频的优势在于其碎片化、多场景和陪伴感的特征，因此适用于上下班通勤等零碎时间，只填补耳朵的注意却不影响正常的观看和行动，因而存在一定的差异化竞争空间。

喜马拉雅正是国内用户规模最大的综合类在线音频平台，截至2021年第一季度，喜马拉雅全场景月活跃用户为2.5亿，其中移动端月活用户为1.04亿，剩余1.46亿用户来自于IoT及其他第三方开放平台。与庞大的用户规模相对应的是无数质疑——坐拥上亿用户，而用户的付费意愿却始终无法提升。

来源：招股说明书

如此广泛的客户群，跨越各年龄阶段、不同的身份和职业，无疑需要提供更为丰富多样的、差异化的产品供给。据招股书披露，平台内容包括有声书、教育培训、历史人文、亲子情感、商业财经、娱乐等，覆盖超过100个子品类，聚集了众多KOL诸如董卿、高晓松等，凭借内容的丰富性和长期迭代的优势迎立潮头。

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内容供给的来源有PGC（专业生产内容）、PUGC（专家生产内容）和UGC（用户生产内容）三种模式，平台不仅是创作者的舞台，更是用户和创作者共同成长的平台，这种流动的内容生态使得商业模式更加健康和持久，同时增加了用户粘性，实现了内容供给的稳定性。据招股说明书，2020年总活跃内容创作者达520万人。

不惟如此，试看喜马拉雅股东名单，腾讯、阅文、小米、索尼音乐悉数在列，有了这些产业链上游平台的充足 IP 和内容资源供给，喜马拉雅的内容供给链像是上了多重保险。比如，通过和阅文的有声书改编、IP衍生等合作实现内容层生态共享，和腾讯合作推出联合会员计划和IP孵化计划，捆绑销售以打通两个平台的流量。

而财务投资者诸如美国泛大西洋投资集团、挚信资本、高盛、兴旺投资、合鲸资本等大玩家，足见其对“耳朵经济第一股”的重视程度。

来源：招股说明书

当下恰逢国内造车热潮，百度、小米、华为、OPPO等科技公司纷纷入局，60多家车企已植入喜马拉雅的车载内容。

事实上，早在行业早期，喜马拉雅已率先对汽车、智能家居、智能音箱、智能穿戴等硬件终端的布局，如2017年的国内全内容智能AI音箱“小雅”，及陆续与通用、蔚来、理想等车企达成合作，并与阿里、百度、腾讯、美的等互联网企业合作开发硬件，一系列以智能家居与车联网方向为杠杆的全场景生态布局，都将打开在线音频的新增量。

二、财务情况：持续亏损，发力营销，但付费率仍旧不高

据招股书，喜马拉雅2018年、2019年、2020年的营业收入分别为14.8亿元、26.8亿元、40.5亿元，三年内实现了2.7倍跨越式增长；相应的净亏损分别为7.7亿元、7.7亿元、6.1亿元。从中看，喜马拉雅亏损多年，但营收保持较可观增势，且整体亏损有所收窄。

来源：招股说明书

从成本端来看，自2018年起，喜马拉雅的营业成本就一直维持在50%以上。

为何营业成本始终居高不下？其原因与在线长视频平台“爱优腾”的亏损如出一辙：为坚实内容侧的原创核心竞争力，构建品牌护城河，喜马拉雅在购买版权、购买优质头部内容方面耗资巨大，内容成本难以降下。

从费用端来看，喜马拉雅的营业费用主要由营销费用、研究开发费用、一般及行政开支三个部分构成。2020Q1、Q2及Q4其市场营销费用持续加码，从2018到2020年，销售费用分别为9.4亿、12亿和17亿，营销费用率有一定的回落，分别为64%、45%和42%。

2020年的营销费用，是研发与行政之和的近两倍，更高达荔枝2020年营销费用的16倍之多，足可与烧钱跑量的在线教育巨头们一较高下——这也是喜马拉雅始终亏损的重要原因。

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但大手笔的营销，并未充分体现在用户增速上。招股书中显示，其移动端用户日均收听时长从2018年的123分钟增长到了2020年的141分钟，用户粘性也没有明显提升。

来源：招股说明书

值得一提的是，由于营销费用的飙升，烧钱过快而尚未实现稳定盈利，喜马拉雅不得不依靠不断融资续命。

自2012年8月成立以来，截至目前共经历了9轮融资。综合来看，从2014年到2018年保持着至少每年一笔融资的速度，在2018年知识付费火热的时候，喜马拉雅顺势完成了总金额高达40亿元的融资，之后至今未有新的融资，29家投资机构中，不乏好未来、挚信资本、腾讯等明星投资人的身影。

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如此强悍的融资能力，使得喜马拉雅的账面现金流保持充沛水平，截至2021年3月31日，喜马的账面现金流近5亿元。

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分业务来看，招股书显示公司变现途径主要通过付费订阅、广告、直播、教育服务以及其他创新产品和服务几个方面，较之荔枝98.67%的收入来源于虚拟礼物和打赏来说，业务模型相对健康。

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其中，2020年营收17亿的会员及付费订阅业务是喜马拉雅的基本盘，对收入的贡献度始终保持在43%左右，是公司的第一大业务模块。但用户付费率才是评判知识付费模式的核心指标。截至2021年第一季度，喜马拉雅平均月活跃用户为2.5亿，平均月活跃移动端付费用户为1390万，付费率为13.3%——这无疑仍还有很大的上升空间，比起知乎和荔枝来说，数据已经相当不错，但对比国外巨头音乐流媒体巨头Spotify则相去甚远，Spotify2020Q3的付费订阅用户增长至1.44亿，付费率在45%左右。

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知识付费是一个不言自明的道理，同时又是一个难解的悖论：提供免费内容，是为了培养用户听音频内容的习惯，提高用户的认知度，但留下用户的目的却是为了从他们身上赚钱。付费内容太多不利于吸引新用户，许多习惯了免费内容的用户根本不愿意付费——知乎遇到的难题，在喜马拉雅身上再次重现。国内用户对内容付费的接受度并不算高，音频付费要实现规模化盈利，这条道路任重道远。

广告业务是公司的第二大板块，占2020年营收的26.5%，自19年起引入程序化算法后，广告效果持续实现优化，有力推动了公司广告业务的增长。

第三大业务板块，直播业务占比2020年收入的17.7%。前三大业务板块的占比和增速都较为稳定，收入来源结构较为健康。更值得关注的或许是教育板块的增速，从2019-2020年同比增幅高达1670%。得益于去年疫情原因，在线教育赛道的窜火，喜马拉雅把握住了这个风口，持续加大教育类内容的运营，此类垂直赛道的深挖或许能成为喜马拉雅的重要突破点。

来源：喜马拉雅APP

三、行业概况：行业规模持续攀升，大厂入局竞争加剧

随着音频业务的内容和种类不断丰富，呈现方式与互动模式也与时俱进地变化，在虚拟礼物、网络广告、内容订阅等核心商业模式之外，视频直播模式也逐步成长起来，并进一步将用户打赏与音频行业紧密结合到了一起。全场景生态的深化为音频行业持续赋能，来自各种场景之下的用户付费共同推动行业规模的攀升。

艾媒咨询数据显示，2020年中国网络音频行业市场规模为175.8亿元，同比增长55.1%，预计2022年将增长至543亿元。

来源：艾瑞咨询

国内网络音频市场格局现呈“一超多强”态势，喜马拉雅牢牢占据第一梯队；荔枝、蜻蜓FM等居第二梯队。

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从用户规模角度来看，据灼识咨询数据，2020年国内在线音频的互联网用户渗透率仅为16%，远低于在线音乐57%、长短视频74%的渗透率。到2025年，国内在线音频渗透率有望达到39%，若参照微信的12亿互联网用户，则意味着在线音频市场未来将拥有4.7亿用户。

而从用户粘性角度来说，至2021年2月，在线音频用户人均月使用时长为298分钟，而在2020年全年，其用户人均月使用时长为473分钟，这意味着用户粘性有所提高。

在5G技术即将来临之际，在线音频还将迎来新的机遇，根据中投公司数据，中国在线音频市场收入从2016年16亿元，增长至2020年的131亿元，复合年增长率为69.4%，预计2025年将进一步增长至1201亿，此间复合年增长率为55.8%。

然而，就是这样一个千亿市场，随着腾讯音乐2020年4月上线的新产品“酷我畅听”，字节跳动上线更加侧重有声书的“番茄畅听”，酷狗音乐推出的“酷狗电台”，以及网易云音乐早在2019年9月便正式上线全新内容版块“声之剧场”的涌入，一定程度上挤压了喜马拉雅等音频平台的市场份额，在线音频领域新一轮的洗牌进一步加速。

变现难、付费率低是喜马拉雅的困局，亦是全行业的问题。例如音频第一股荔枝，在上市前三年的营收分别为4.5亿元、8亿元、11.8亿元，但净亏损却高达1.5亿元、934.2万元、1.3亿元。迄今为止，长音频似乎仍然未能彻底走出一条成功的商业变现模式，而喜马拉雅上市后能否突破这一困境，也还需要时间的检验。

四、结语：何去何从？前景虽好，仍待观察

喜马拉雅在招股书中指出，IPO募集所得资金净额的约30%将用于提升技术、人工智能和大数据能力；约25%将用于增加内容供给并赋予创作者更多权益；约25%将用于扩大用户数和增加品牌影响力；约20%则将用于潜在的战略投资与并购、营运资金以及一般企业用途。

若对标在线音频公司荔枝来看，最新收市报价为5.52美元，较去年上市首日发行价11美元接近腰斩。不过，喜马拉雅的业务模式与之相差较大，实际与知乎的知识付费模式更为类似，而烧钱跑量的营销手笔又与拼多多接近。未来在喜马拉雅的ARPU大幅增长后，是否能如愿实现规模化盈利？

从招股书中可看出，喜马拉雅未来的重点将投入发力loT和物联网方向，试图从全场景生态角度寻找新增长点。上市后究竟结果如何，我们拭目以待。

你平时也听喜马拉雅吗？快在评论区留下你对它上市的看法吧！

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