华盛研选 | 复盘“3步走”史诗级震荡：美股还能涨多久？

2020年，美股既经历了“活久见”的熔断暴跌，也走出了史上最短熊市，呈现出三阶段史诗级震荡。究竟是什么催化了美股的暴涨暴跌，美股本轮反弹还能持续多久？

一、复盘美股三阶段，跌宕起伏的2020

第一阶段： 1月-2月19日，美股波动上行创历史新高

这一阶段，美国股市尚未真正关注新冠肺炎疫情。

武汉封城（1 月 23 日）、世卫组织将新冠肺炎疫情宣布为“国际公共卫生紧急事件”（1 月 30 日）、世卫组织命名新冠肺炎疫情为“COVID-19”（2月 11 日），均未引发美国公众广泛关注，政府与市场也未能对疫情冲击形成准确预判。

在此期间，美国股市仍以乐观情绪为主导。截至 2 月 19 日，道琼斯工业指数、标普 500、纳斯达克指数分别较年初上涨 2.8%、4.8%和9.4%，标普 500 指数创下历史新高。

行情来源：华盛证券

第二阶段：2月底-3月初，美股发生历史罕见崩盘

随着疫情持续蔓延，公众与市场对这场全球性灾难形成共识和负面预期，恐慌情绪快速升温，美股出现断崖式暴跌：标普 500 指数在 6 个交易日内下挫 12%，创上世纪大萧条以来最快跌速；2 月 27 日道琼斯工业指数下跌 1191 点，创历史最大单日跌幅；3 月 9 日至 3 月 18 日美股四次熔断。

资料来源：中国银行研究院

在此阶段，美国三大股指最深跌幅一度达到 37.1%、33.9%和 30.1%，为 1929 年以来最严重崩盘。

第三阶段：3月以来，美股 “史诗级”反弹

随着大规模宽松财政货币政策重磅推出， 3 月 23 日以来，美股三大主要股指震荡走高，甚至走出牛市行情。

3 月 24 日，道琼斯工业指数上涨 11.37%，创 1933 年以来最大单日涨幅；6 月 10 日，纳斯达克指数突破 10000 点，创历史新高；8 月 17 日，标准普尔和纳斯达克指数分别创收盘价新高，美国股市反弹幅度和速度超出市场预期。截至 8 月 27 日收盘，道指已基本收复今年跌幅，纳指和标普500指数创出历史新高，较年初分别还上涨了29.56%和7.85%。

二、美股本轮史诗级反弹的主要原因

本轮美股快速反弹，速度之快、幅度之大，超出市场预期，与疫情演进、实体经济表现严重背离。总体来看，这主要源于四方面因素。

一是美国乃至全球开启史无前例的货币宽松浪潮

为了应对疫情冲击，美联储一两个月内推出了 2008 年金融危机中十余个月才完全祭出的政策包。

截至 8 月上旬，美联储扩表 2.8 万亿美元，增幅达 67.3%，超过过去四轮量化宽松扩张规模。流动性汹涌扩张，美国实际利率趋近于零甚至一度为负，促使投资者由避险资产转向风险资产，股票市场随之快速反弹。

资料来源：IIF，中国银行研究院

同时，在全球范围内疫情大流行与货币大宽松共同作用下，国际资金开始回流美股。各类主体回撤资金、增持美元后仍不得不选择重新配置到美股市场。根据美国财政部 8 月国际资本流动报告（TIC），经过 4 月净流出 55 亿美元后，5 月外国投资者净购入美股 797 亿美元，创历史新高，6 月美股继续净购入 285 亿美元。

资料来源：美国财政部 TIC 报告（2020-08-17）

二是市场情绪由极度恐慌转向偏乐观

进入 4 月后，尽管美国经济陷入深度衰退，但在部分“利好”因素的刺激下，市场情绪在忧虑中偏向乐观甚至出现投机氛围。

其中4 至 5 月，美国新冠疫情进入平台期，新增病例一度呈下降趋势，很大程度上减轻了市场忧虑。而6 月以来，尽管新增病例爆发式增长致使股市一度震荡回落，但疫苗进展消息又不断推动市场上涨，相比 “过去式”的已知信息，市场更加关注疫苗进展及其所代表的未来前景。

三是科技、医疗板块推动美股上行

在标普 500 指数中，信息技术和医疗保健板块市值权重较大，分别占比 35.9%和 12.7%，而这两个板块受疫情冲击较小甚至有所提振，按权重计算，二者对标普 500 指数的上涨，贡献率超过一半。

资料来源：Wind

在医疗股中，Moderna、辉瑞制药、强生等公司参与疫苗研制与试验工作，反弹过程中分别上涨了 178.9%、35.1%和31.2%。在科技股中，科技巨头FAANG市值约占标普 500指数约四分之一，反弹表现强劲。3 月 23 日至 7月末，FAANG 股价分别上涨了 71.3%、89.4%、66.3%、50.8%、35.7%和 41.2%。

四是市场过度反应后价格调整叠加投资者非理性行为

从历史经验来看，股票市场面对重大冲击存在超调现象，而随着认知明朗化和市场情绪改善，美股往往走出 V 型或 W 型走势，出现不同程度反弹。

三、未来美股何去何从？

美国前景具有极大不确定性，美股本轮反弹势头惊人但也脆弱，中国银行研究院认为，当前美股存在超过 10%-15%回调空间，主要有以下三个原因。

1. 疫情存在反复风险，经济复苏前景大概率不及预期。

美国仍是全球疫情最严重的国家，近期新增病例处于每日 5-7 万例高位，多地单日新增病例增幅刷新纪录，20 多个州暂停经济重启。

尽管相较于二季度，三季度美国经济有所复苏，但强劲程度正在逐月放缓。从就业表现来看，7 月美国新增非农就业 176 万，较 6 月的 480 万大幅回落，失业率处于 10.2%高位，8 月 15 日当周首次申领失业金人数再度增加到 13.5万人；从消费数据来看，美国零售环比增速由 5 月创纪录的 18.2%降至 6 月的 8.4%，7 月进一步回落至 1.2%；从景气情况来看，7-8 月美国密歇根大学消费者信心指数自 6月触顶 78.1 后再度回落至 72.5 和 72.8，中小企业乐观指数也由 6 月的 100.6 回落至7 月的 98.8。

考虑到疫情长期化风险以及诸多结构性问题，未来美国经济难以实现广泛、持续地复苏， “V 型”强劲反弹的概率较低。而一旦美国经济复苏进程严重不及预期，可能引发连锁反应，从而加剧股市下挫回调。

2. 美股估值已处于历史高位，恐高情绪形成天花板

二季度以来，美股市盈率再度攀升，在经济衰退、金融动荡背景下，7 月末标普 500 市盈率达 30.78，估值位居 1995 年以来最高位，道琼斯工业指数市盈率达 25.26，估值位居 1995 年以来前 97%水平，仅次于2000年互联网泡沫时期。

在过高估值下，市场会形成较大抛压，7 月美股公司高管抛售股票规模接近历史高点，“恐高情绪”或促使美股筑顶回落。

3. 后疫情时代动荡源与风险点增多

疫情蔓延叠加经济衰退，促使保护主义抬头，大国竞争加剧，地缘风险累积，美国引发的贸易摩擦可能增多，对华博弈升级，进一步利空经济前景与美股走向。

综合各项因素及历史经验，中国银行认为，当前美股存在回调空间，其后大概率将延续宽幅震荡走势。而接下来最需要关注的，就是货币政策走向、疫情演进、美国大选和中美关系走向，以及板块的价值重估。其中，美股能源、工业、材料等板块受疫情冲击压制，市值排名前 10 的公司估值平均仅为 9 左右水平。随着未来疫情见顶与经济重启，传统的过低估值板块可能重拾上涨动力，而信息科技等新兴行业将面临价值重估。

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