建厂梦碎，蔚来的未来很迷茫

资料来源：华盛证券

昨日，蔚来汽车发布上市以来的第二份季报。在去年四季度，公司营收环比增长133.8%，ES8产量环比增长91.8%，交付数量环比增长144.2%，各项数据普遍高于市场预期。

但对于今年一季度，公司的业绩展望让市场十分失望：预计ES8交付量在3500-3800辆，环比减少52.4％-56.1％；营收2.023亿-2.225亿美元，环比减少约59.5％至55.9％。总体来看，公司的一季度业绩指引比市场预期低超过30％。

而让市场出乎意料的是，公司还宣布取消在上海建厂计划，财报中称：2017年，公司与上海嘉定区政府及相关实体就建设蔚来制造工厂签署框架协议和备忘录。最近，在签署最终终止协议之前，公司原则上同意合同相关方终止该工厂的计划。

公司表示放弃建厂计划能让公司将长期重点放在联合制造模式，而合肥现有的蔚来/江淮工厂能够提供产能和灵活性，以支持公司未来两到三年的市场渗透和增长计划。

取消建厂的影响

显然，管理层对公司业务增长的预期在过去几周已发生很大转变，否则不可能放弃建厂计划。

放弃的好处是公司将节省数亿美元的资本支出，但最直接的负面影响是，公司在近期无法获得自己的电动汽车制造许可，所以暂时无法享受中国新能源汽车评分系统带来的潜在利益。

对此公司只能寄希望于政策改革。在电话会议中，管理层表示政府目前正在进行流程改革，最终可能让公司能够在没有江淮汽车的参与下，独立申请补贴或碳排放额度。

此外，放弃建厂的另一个影响是，公司可能因为协议终止而产生对合同相关方的支付或补偿。

现在，蔚来只能完全依赖和江淮汽车的合作，后者目前负责运营生产ES-8和ES-6的合肥工厂。蔚来向江淮汽车提供所有原材料，但需要按月支付每辆车的生产费用。同时，在2021年4月前，合肥工厂发生任何运营损失，都由蔚来对江淮汽车进行补偿。去年二季度，蔚来向江淮汽车支付约1000万美元，而第三季度和第四季度的相关损失尚未披露。

资料来源：蔚来，华盛证券

对投资者的影响

由于公司今年上半年的业绩指引大幅下滑，分析师预期也将进行重大调整。

此前市场的一致预期是2019年的全年营收增速超过250%，亏损减少80%。所以相比营收，公司的盈利能力和现金流面临更大压力。

去年四季度末公司仍有12亿美元的现金和短期投资，并在1月底再增加了6.5亿美元的可转换债券，所以资金方面不会很快被耗尽。

虽然公司未在财报中提供现金流量表，但据笔者计算，公司在四季度的现金使用量为约3.5亿美元，但资金来源主要靠新的短期债。

由于上海建厂计划取消，相关资本支出也没有了，所以笔者认为公司今年不会再次进行融资。

股价方面，从今年开始到财报发布前，公司股票累计上涨超过60%，推动市值破100亿美元大关。但管理层对公司前景的看法对股价走势来说非常不利，因为未履行承诺的高增长型公司将被市场惩罚。此前公司在上市后，其商业模式很快就暴露一些问题，只会让这次惩罚来的更严重。预计未来几天，分析师将全面下调其目标价。

所以，公司需要在2019年下半年实现重大转变，否则市场将开始重新评估公司的生存能力，可能会影响今后的融资。

结论：投资者可选择观望或者做空

笔者认为，由于公司估值偏高，在业绩增长预期的大幅降低以及市场对公司明年运营能力的担忧下，公司股价在大跌之后还将继续承受下跌压力。笔者个人建议投资者观望，或者选择做空，但目前借入蔚来股票比较困难。

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