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市场不捧场？YY打算涨！
2018-08-17 13:45
本周欢聚时代（YY）发布了二季度财报，盈利超预期，但下季度指引疲软。财报公布后，公司一度跌超13%。笔者认为，从业务发展和行业前景来看，市场对公司的估值相当不合理。
行情来源：华盛证券
三季度展望：营收将陷入低增长
公司预计2018年三季度营收为38.9亿至40.2亿人民币，同比增长25.8%至30.0%，远不及二季度高达45%的增速。同时，虎牙三季度营收预期在11.9亿元和12.2亿元之间。如果减去虎牙这一部分，公司三季度营收将是27亿元至28亿元，对应仅9.6%的增长率，较二季度27%的增速大幅下降。无疑，这份三季度指引令市场无比失望，并促使公司本就不高的股价进一步下行。
直播业务的前景
公司下调第三季度业绩预期，和7月份的世界杯以及短视频平台的崛起有关。世界杯比赛时间常常定于晚上8点至12点，正好与公司的直播高峰时间重叠，造成部分用户的分流。不过，世界杯只会造成暂时的影响，比赛后用户和主播将会回流。更应留意的是抖音、快手等短视频平台的冲击。不可否认的是，由于直播和短视频的某些共同特点，二者的用户存在一定重叠性。随着短视频热度的持续上升，YY原有的用户可能将受到吸引，并转而放弃YY。
目前各直播app的市场渗透率均不算高，公司的增长空间巨大。如图所示，今年二月份YY的市场渗透率约为3%。当然，考虑到并非人人都有观看直播的需求，有人认为直播市场已完全饱和，因此并不看好直播业务的前景。直播业务的明天究竟如何，我们无法下一定论。新媒体的存在和发展，还得经过时间的考验。
资料来源：极光大数据，华盛证券
需要注意的是，营收增长放缓可能是公司战略决策的结果。尽管管理层表示用户增长是首要任务，但从实际行动来看，公司对盈利的追求更为执着。这意味着即使用户和营收增速下降，管理层也很可能不以为意。此外，投资者还需要注意，营收增速并不是衡量公司表现的唯一标准。
各大板块估值
对欢聚时代市值的计算离不开三大板块：虎牙、Bigo的股权和核心直播业务。虎牙股权及现金的价值均可通过公开渠道获知，但公司对Bigo持股的价值尚未明确。Bigo是在欢聚时代原移动新产品部基础上成立的独立公司。作为一款主打海外市场的直播产品，Bigo在东南亚国家表现抢眼，月活跃用户将近三千万。在6月融资之前，Bigo估值为4亿美元。欢聚时代领投2.72亿美元融资后，宣布在获得50.1%的投票权之前，公司可用公平市场价格购入Bigo股票。然而，由于Bigo最新估值尚未公布，目前还无法准确算出欢聚时代所持股份的价值。不过，笔者估计这一数目介于4.5亿美元与6.0亿美元之间。
资料来源：作者计算，华盛证券
Bigo管理层称，其2018上半年的营收逾3亿美元，高于去年全年营收，增速超过100%。在IPO前后，虎牙营收增速也同样惊人，而当时其市销率约为4倍。因此，如果预计Bigo今年总营收为6亿美元，对其做出18.86亿的估值（假设市销率约为3.1倍）应该并不为过。而欢聚时代的持股比例约为27.34%，因此估计其所持Bigo股权的价值在5.16亿美元左右。用欢聚时代的市值减去所持虎牙股权的价值及现金量、Bigo股权的价值，得出的便是核心直播业务的价值。如图所示，该部分市值为13.18亿美元。
资料来源：作者计算，华盛证券
上涨空间
虽然核心直播业务面临世界杯和短视频平台的冲击，营收预期并不乐观，但市场对公司的整体估值仍然过低。市场显然忽视了一个事实：现金和股权投资占欢聚时代市值的比例高达73%！因此，即使核心直播业务在原地踏步，来自其他版块的收入也足以支撑公司实现可观的增长。
另外，笔者认为核心直播业务仍有很大的增长潜力。由于潜在的市场规模巨大，目前渗透率较低，该业务维持两位数的增速并非难事。如果下季度核心直播业务增长10%，那么这一部分的市盈率可能达到20倍，这对应着103亿美元的公司总市值、158美元的股价和114%的涨幅。
小结
从业务发展和行业前景来看，公司上升空间较大。近期恰逢股价大跌，入场的投资者或许能收获惊喜。
