思爱普：云业务有望推高股价

思爱普（NYSE: SAP）目前正在大力投资云业务，发展云业务严重损害公司利润和现金流。云业务目前似乎并没有产生任何现金流，但如果公司在未来几年内成功达成或超出目标，情况将会有所转变。思爱普管理层对公司未来持乐观态度，因此投资者不妨期待公司的现金流和股息将在几年后大增。

云业务盈利情况

思爱普已投资云业务多年，但直到2014年管理层才决定真正重视云业务。2014年公司通过收购美国费用管理软件生产商Concur进军云计算就是一个例子。接下来将把2011财年至2013财年的云业务盈利情况作为参考，将其与2017财年的预期数据作比较。

从下表可以看出，2011财年至2013财年期间，思爱普的营运现金流基本维持在38亿欧元左右的水平。资本开支在4亿欧元至5亿欧元之间。2017年，预计资本开支将增至11亿欧元，同时营运现金流将达50亿欧元。

来源：2013年年报

来源：2017年第三季度财报

2013年，思爱普云业务营收为7亿欧元，传统业务营收为161亿欧元。预计2017年公司云业务营收和传统业务营收将分别为40亿欧元和196亿欧元。可见四年来公司总营收增长68亿欧元，而同期内自由现金流仅增长6亿欧元。这就说明了公司利润率下滑的原因。假设公司2017年传统业务的利润率与2011年至2013年间相似，自由现金流的营收占比在20%左右，那么传统业务产生的自由现金流应该在40亿欧元左右。公司2017年的预估自由现金流为39亿欧元，计算得出云业务的自由现金流为负1亿欧元。

云业务潜力

公司管理层多次在预估业绩时表示，由于将大量资金投入到硬件和员工中，云业务目前面临严重的增长难题。不过只要公司能达成目标，这些不断增加的开支也算合理。由于云业务投资加大，预计2017年的资本开支将在2013年的基础上增加6亿欧元。几年后，一旦熬过大量投资的时期，公司的资本开支应该会大幅下降。

总之，无论客户数量有多少，云业务的成本都会相当固定，每额外增加的营收将会为公司带来较高的净利润率。这意味着如果管理层预期的2021年实现云业务营收达85亿欧元能够实现，那么额外增加的45亿欧元营收几乎都会成为公司的利润，从而使公司营运现金流增加35亿欧元至45亿欧元。假设云业务资本开支从6亿欧元减半，那么2021年公司将额外增加32亿欧元至42亿欧元的自由现金流。相比当前水平，几乎是翻倍了。

公司估值

公司当前的股价与自由现金流比率约为30，这样的估值并不算低。如果上文提及的自由现金流翻倍的情况将会发生，那么届时公司股价与自由现金流比率将为15。过去15年中，公司的股价与自由现金流比率中值约为23，按照当前股价计算，到2021年公司股价还有约50%的上行空间。这也就意味着如果公司股息率保持在1.5%，那么投资思爱普的年收益率将约为12%。对于有耐心的投资者而言，这样的回报率是相当吸引人的。

不过投资者应该密切关注公司云业务的增长数据。今年第三季度，公司的云业务表现不够强劲，但管理层称这只是暂时的，并且对第四季度的云业务表现充满信心。只要公司云业务增速保持在每年20%至30%左右的水平，思爱普就完全由潜力在2021年实现股价大涨，但如果云业务增速欠佳，股价将受到拖累。

小结

尽管思爱普云业务目前利润率为负，而且产生的自由现金流也很可能为负，但该业务极具潜力。如果2021年公司管理层的云业务增长目标得以实现，公司利润率将有望大增，从而自由现金流和股息增加。思爱普有可能借助云业务在四年内实现自由现金流翻倍，如果能够实现，那么公司当前股价是很便宜的，因此思爱普十分值得关注。