为什么亚马逊值得买入？（下）

一、健康的财务

1.由于AWS和第三方销售服务的增长，预计运营利润率将会增加。

AWS是亚马逊增长最快的业务部门，分别在2015年和2016年实现了70%和55%的年增长率。这一快速增长的部分，其利润率相对较高，使亚马逊的整体盈利能力得到提升。举例说明，2016年，AWS的营业利润率为25.4%，而其他部门则贡献了0.87%。同年，AWS产生了9%的合并收入和96.69%的综合营业收入。(表6)预计AWS将继续作为亚马逊的利润率资源管理器，尽管目前该部门的营运利润率较低，但随着投资逐渐放缓，规模经济对运营效率产生影响，预计其利润将会增长。

2.净资产收益率率(ROE)将会恢复。

亚马逊的净资产收益率从2007年的58.48%下降到2014年的- 1.27%。主要原因是下降的财务杠杆率(股票乘数)和利润率(EBIT / Revenue)。尽管如此，由于市场了解FBA的短期影响以及对利润率的研究和开发投资，ROE的表现不佳并没有给股票价格带来多大压力。2016年，ROE上升到14.55%，主要由AWS驱动。展望未来，由于全食公司的收购，短期ROE预计将会下降，但长期ROE应该会上升。(表7、8)

3.投资FBA和AWS是一有助于经济价值增加(EVA)的活动。

可以观察到，亚马逊经历了FBA和AWS大量投资所导致的4个负EVA财政年度。然而，资本回报率（ROIC）在2016年终于有所回升，这得益于AWS部门的税后净营业利润（NOPAT）的改进。(表9)从长远来看，来自第三方和在线零售部门的税后净营业利润（NOPAT）也将得到改善。

4.保守的融资策略和较低的风险配置。

虽然亚马逊的杠杆率已经上升，但2.87%的债务成本比其他在线零售商要低得多。(表10)此外，该公司未来巨大的增长潜力和盈利能力完全可以支撑这些债务。此外，亚马逊高于平均水平的债务比率使其能够享受竞争的税收优势，并最终将WACC降至5.8%，低于在线零售行业的平均水平(8.8%)。

图表6：AWS给亚马逊的整体盈利能力带来了提振

图表7：杜邦分析

图表8：净资产收益率ROE比较，亚马逊VS同业

图表9：EVA分析

图表10：杠杆和流动性分析

资产负债率

利息保障比率

二、估值

1.基于DCF估值模型(表11)，亚马逊2017年年底的目标价格为1,421美元。

2.公司的市盈率略低于行业平均水平，低于其他多数同行。(表11)低于平均水平的市盈率表明，投资者对收入业绩的关注较少，但对利润的增长更感兴趣。亚马逊的247.6远期市盈率表明，投资者愿意为其未来的增长付出巨额的溢价。在亚马逊的案例中，高远期市盈率并不意味着股票估值过高，因为它的大部分收入都被重新投资，以推动未来的增长。因此，只要它的增长能够持续下去，股价就能继续维持，预计2017年年底达到每股953美元的目标价格。

3.根据上述分析，亚马逊在2017年年底的目标价为1,175美元。对于其零售部门来说，一个0.75倍的倍数应用于2014年的GMV，其价格为474B美元；对于AWS部分，14.5倍的倍数，低于行业平均20x，适用于2019E AWS EBITDA 14.4B美元。

将上述三种价格的简单平均数作为目标价格，为1,183美元。

图表11：DCF估值模型

图表12：PS比率，亚马逊 vs同行

三、风险因素

1.AWS降价可能会造成保证金压力。

2.对AWS和基础设施的大量投资可能会侵蚀利润。(表15)

3.全食超市(Whole Foods Market)的整合速度比预期要慢，这将推迟现金流。

图表13：对AWS和基础设施的投资给运营利润率带来了压力