悄悄告诉你：汽车经销商即将被保险公司举牌！

文 | 王雅媛

编者注：近几个月以来，香港股票市场的4S汽车经销商股价一直走高。即使如永达汽车（3669.HK）从低位上升近一倍后配股，最近股价仍然创出新高。

​究竟谁一直在持续增持这板块？

我认为是各路传统险资大佬在不停的买买买，至于原因，我在这里卖个关子，不揭晓答案，先简单说一下4S店本身的投资价值。

一、港股4S店本身的投资价值

我认为，现在的港股4S店，综合以下三个因素：

增长确定性高+低估值+基本因素已经出现彻底变化。

（1）增长确定性高

很早以前就有了“开宝马、坐奔驰”的说法，谈到宝马就离不开奔驰。2015年-2016年，奔驰对核心车型进行更新换代。中升控股(881.HK)作为奔驰主要经销商之一，在接下来一年股价涨了三倍以上。

​奔驰进入强产品周期，中升的收入和毛利率同时上涨。汽车经销商本身的利润率就低，在固定成本变化不大的情况下，毛利率提升一至两个点，其利润就达到翻倍甚至几倍的效果。

​从上面报表中，我们可以看出，中升的销售、管理等各项费用并没有明显增长，但是年中每股收益同比增长104%，年末更是达到了惊人的314%。大幅增长的盈利自然而然地推高了股价。

奔驰和宝马两大巨头，像是早就约好的，你方唱罢我方登场。宝马将在2017-2019年迎来强产品周期。

我相信宝马的新车型，尤其是新5系和X3 SUV国产化将会在中国热销，这将大幅提升宝马4S店经销商的销量和利润率。

目前宝马经销商的新车销售毛利率在3%左右，明显低于名义毛利率（即出厂价与指导零售价的价差率）。这是因为一些车型产品正处于周期末尾，经销商又难以销售出去，只好进行打折处理库存。

下图是按2016年收入划分，宝马品牌是占比最大的港股公司。

​可以预见的是，这批港股将受益于宝马2017-2019的强周期。盈利大幅上升是毫无疑问的，如果你质疑增长性这一点，就如同质疑宝马品牌的影响力。

（2）港股汽车经销商估值相对低

这几年来，港股汽车经销商的平均市盈率在8-10倍左右，下面是港股市场中比较具有代表性的汽车经销商股的PE图。

​可以看到，现在港股汽车经销商的市盈率处于历史平均的水平，和低位比较算是已经修复了不少，不过我认为其估值仍是被低估的。

主要有三个原因：

① 我们选取了几只A股较具代表性的汽车经销商股来比较，几乎都是中端车型经销商，估值平均达到30倍。

​港股上市的汽车经销商都以销售豪华车型为主，利润率及盈利稳定性都较A股的经销商好。如果在同一个市场上市，相信港股上市的4S公司将完胜A股的。

② 有投资者会说，A股市场股票高估值是常态，那我们来对比一下成熟市场。以美国为例，汽车经销商估值为11-18倍动态市盈率，依然比港股的平均8-10倍为高。

另外，美国的汽车经销商估值是远高于汽车制造商的估值水平（6-10倍动态市盈率）。这是因为美国经销商在售后业务上的利润占比很高，而售后服务相比于新车销售毛利更高，且不存在周期性。

AutoNation是美国最大的汽车经销商，下图为2016年其收入和毛利对比以及毛利率占比。

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​③ 既然成熟市场是这样，那我们来看香港市场。目前港股汽车制造商的平均估值在10倍市盈率左右，反而高于汽车经销商股票估值。这是怎么回事呢？

2008年底开始，国家推出“4万亿”、免购置税、国家节能惠民补贴等强刺激政策，人为的把车市拉了上去，进而导致资金疯狂布局， 4S店在全国各地疯狂扩建。

2010年后，汽车销售持续不畅，4S店出现了大面积露天存放新车的景象，就连一汽丰田九成以上经销商都在赔钱。

接二连三的倒闭潮，让人对这个行业望而生畏，给的估值自然达到历史冰点。

投资者一朝被“蛇”咬，却不知现在“蛇”已变成“草绳”。

（3）基本因素已彻底改变

去年广汇（600297.SZ）收购宝信，成为了A股收购港股上市公司的案例之一，也标志着行业大致上，已经完成了长达七年的倒闭潮。

汰弱留强后，行业进入强者并购强者的阶段，不会再出现如2010年后的卖一部亏一部的低谷情况。

另外一方面，卖车业务达七年的低潮，亦加速了汽车经销商把业务重心由传统的汽车销售转移到售后业务的决心。

从港股经销商的报表中能发现一些有趣的变化。下图可以看出，和谐汽车售后服务业务从无到有，正通汽车这两年在金融服务上的收入更是突飞猛进。

​售后业务毛利率，比如，零部件销售和维修保养服务的毛利率高达45-50%，而汽车金融及保险代理业务的毛利率更是达到100%，远高于新车销售的3%-5%。

所以，即使你看到售后业务及汽车金融收入相对新车销售少，但其实，前者已经是各大汽车经销商的盈利大头了，盈利稳定性越来越高。

二、险资看到改变，增持4S抢夺暴利市场的新入口

据德勤的预测，中国汽车消费金融渗透率约将由2014年约20%提升至2020年的50%，市场规模预计突破2万亿元。车险渗透率的进一步提升将为未来汽车金融市场带来强劲的增长。

汽车消费金融不止容量大，而且非常暴利。

我们先来看看究竟汽车金融有多暴利。

​根据正通汽车（1728.HK）2016年的报表，当中金融服务业务相比2015年上升逾11倍，占2016年总收入约23%。做了3.9亿的生意，溢利2.2亿，利润率达55%!

基于金融服务业务2016年才开始，我认为正通汽车是代理了不少其他保险公司的产品。公司有见这样暴利，就马上开展其自身的汽车金融业务，在年报已清楚说明通过合资公司东正金融开展汽车金融业务。

而且今年6月，正通汽车更对东正金融增资，可预期将来会推出更多不同类型的汽车金融类产品。

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​看中这市场的不单是4S店本身，汽车制造商亦已蠢蠢欲动了。以广汽集团（601238.SH）为例，去年成功推动它旗下的众诚保险于新三板上市集资，就是为了瞄准汽车金融这个暴利的市场。

​传统保险公司当然也不会甘于人后，自然要抢占这个两万亿的市场蛋糕。

其实，汽车消费金融产品千篇一律，未来谁能在汽车消费金融做大的关键并不是产品，而是在于谁掌握了渠道。

先不说网上买车这概念，现在百分之九十九的人都是线下通过汽车经销商买车，汽车经销商就占了唯一最好的位置，成为了最早能够接触汽车消费者的入口。

大敌当前，险资怎会不明白这显浅的商业竞争逻辑。在这场争夺战中，没有入口优势的险资可以怎样做? 险资最大的优势就是钱、钱、钱。

大家还记得2014-2015年BAT移动互联网的超级入口之争吗?

阿里（BABA.US）并购高德、优酷、土豆等等，腾讯（700.HK）并购京东（JD.US），入股58同城等。基本上每几个月就出现一间细分领域龙头公司被收购，就是为了抢夺细分领域的入口。

我认为这情况已经出现在港股的汽车经销商身上，这段时间一直在市场上增持4S店的正是保险的资金。推动险资举牌汽车经销商的目的，就是抢夺汽车消费金融这个暴利市场的入口资源。

说穿了，汽车经销商的商业模式，就是圈住一群富有的人，之后赚取卖车及之后跟车有关的一切服务费用。

这个富人的圈子资源对于保险公司的其他产品来说，绝对有协同效应。

汽车经销商已经成为了险资争夺汽车消费金融及富有客户数据的重要入口资源。

三、结语

而这次我们港股投资者比较幸运，因为国内最好的汽车经销商就在港股上市，估值跟A股比较是白菜价，因此，港股将成为这次汽车消费金融入口之争的主战场。

从股票的角度看，一旦有任何一间4S店被险资宣布举牌，市场就会发现4S店这个汽车消费金融入口的全新价值，最终一定会导致整个板块的重估。

到年底，这个板块大升后，大家可能发现每个好的经销商后面都站着一个或几个保险公司，到时候不要说我没有事先通知噢~

声明：本人为证监会持牌人士，并无持有文中所提及的股票。