别急着做空Snap

如果你是一个长期关注市场动态的精明投资者，就不会对近期热捧的Snap (NASDAQ: SNAP)上市的一幕感到陌生。这是否让你联想起一家革命性的相机媒体公司GoPro(NASDAQ:GPRO)？

或者是游戏公司Zynga(NASDAQ:ZNGA)，一家提供在线社交游戏服务并曾经辉煌到要引领整个游戏产业的公司？

如果你是一个投资老手，那你一定还记得曾经风靡一时的团购公司高朋团购（GRPN）。

如果上面几家公司你都没有印象，那也没关系，你总知道社交巨头推特公司(TWTR)吧？

从上图可知，几家公司上市时都极受欢迎，但股价之后却一蹶不振。如今，Snap公司上市首日大涨44%，但观察其财务状况，就会发现Snap的估值不是一般的高。三家公司上市时，推特和脸谱(NASDAQ:FB)的远期市盈率分别为20和13左右，而Snap的远期市盈率甚至超过30。此外，Snap的利润率比脸谱网及推特要低。按道理来说，Snap财务指标应该要低于推特和脸谱网才对，但其市盈率远高于其他两家公司。

数据来源：各公司招股书​​​​​​​

对比以上三图可发现，Snap的表现最差，几乎不能保证盈利，而即便是表现不佳的推特在上市前也是盈利的。此外，对比三家的利润率水平，Snap的表现尤其让人担忧。对此，Snap的反应是不断强调现有日活跃用户(DAU)得到显著提升（如下表所示），公司盈利状况会因此得到改善。

来源：公司招股书

仅看DAU的增长还不够，值得注意的是，每新增一位用户的成本越来越高。

数据来源：公司招股书

以上图表给出了两组参数的数据，其中一个便是每位用户的运营成本，这很好理解，即运营成本除以日活跃用户数，每位用户营收除以运营成本便可得到毛利率。此外，该值也表明每位用户的运营成本在增加，公司招股书对此作了简要介绍：

“由于新用户的加入及用户参与度提高导致托管成本上升，未来我们的托管成本将显著增加。” 

第二个指标即每位用户主营成本加销售及营销费用。该指标加入销售及营销费用是因为销售及营收费用也是新增用户成本的一种。用该指标除以日活跃用户总数可得到每位用户成本。令人意外的是，通过计算，每位用户消耗的成本大于每位用户带来的营收。对于一般投资者而言，用户新增导致每位用户成本增长带来的负面作用由用户增速抵消。

导致上述情况发生的原因之一在于美国市场逐渐趋于饱和，而Snap进军的国际市场又利润较低。国际市场的劳工成本虽低，但托管成本费用较高，最终导致总成本变高，营收下滑。有分析师认为，公司的营收几乎全部来自广告业务，广告商可能认为部分的Snap产品是实验性的和未经证实的，当前在Snap上投入广告处于试验阶段，因此Snap实际上还只在成长期，当前的营收并没有多少指导意义，如果Snap未来能证明其平台的价值，公司的广告收入将会大大提升。但事实却并非如此，Snap用户增速正慢慢放缓。

数据来源：公司招股书

用户增速下降最主要的原因在于其安卓应用存在一些问题，媒体针对这些问题作了多次报道，此处不再详述。但值得强调的是，用户增速才是长线投资者最关注的问题。尽管Snap面临上述多个问题，但上市首日股价还是大涨44%，次日继续上涨11%。显然，除非Snap面临的大部分问题得到较好解决，否则这种涨势不可能持续下去。如下图，预期Snap股价高涨并随后下行，因此其中存在获取丰厚利润的机会。

​​​​​​​按照上图预测，那现在不正是做空Snap的好时机么？答案并非如此。笔者认为，当前的市场正在玩一个“博傻”游戏，简单地做下解释，即人们之所以完全不管某个东西的真实价值而愿意花高价购买，是因为他们预期会有一个更大的笨蛋会花更高的价格从他们那儿把它买走，实质是投资者希望借助市场的非理性从中获利。一般来说，当前是做空Snap的好机会，因为Snap股价大跌是迟早的事。著名经济学家凯恩斯有一句名言用在此处很合适，即“The market can stay irrational longer than you can stay solvent”。这句话是说市场上非理性的状态可能会持续很长，甚至于直到你破产的时候。

笔者自己会对Snap避而远之，但仍将持续关注其后续的走势。如果投资者真想做空Snap，势必要防范可能的市场波动。推特上市几年后股价才大幅下跌，要想从中取得可观的收益，上市后至少需要等待半年的时间。之前科技IPO的平静期使得Snap的上市格外亮眼，追捧Snap的热情退却也需要一定的时间。不管投资者是看涨还看空Snap，都要谨慎行事，因为Snap未来还存在不确定性。

文章来源：seeking alpha

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