半導體產業鏈的核心環節

（來源：漸近投研）

美股是全球最發達的股票市場，歷經100多年的牛熊洗禮，為我們篩選出了目前全球經濟體系中最有資本價值的一批龍頭企業，他們的產業結構對未來中國經濟和股市的轉型升級具有重要的參考價值。近期我們開啟了一個美股和A股核心產業對比的系列專題，主要是梳理美股目前市值最大的核心賽道，以及國內股市目前這些賽道的現狀，從中能看出哪些行業在資本市場更有發展空間。

首先明確一點基本邏輯：我們所有的分析聚焦於股票市場的產業價值，而從資本市場和實體經濟的角度看產業價值完全不是一個概念。資本市場關注的是市值和股價，核心是未來可持續的盈利能力和賺錢效率，而實體經濟關注的是產值和GDP，核心是現在已兑現的生產和營收規模。簡單來説，資本市場上市值最高的企業不一定是實體經濟中最大的，而在實體經濟中規模最大的企業可能在資本市場上並沒有太高的價值。舉個典型的例子，一個實體只有600億營收的光模塊公司可以市值超1萬億，而一個實體2萬億營收的建築公司資本市場可能只給1000多億的市值。

然后再做幾點研究説明：（1）以GICS行業分類為基礎，這是MSCI和標普道瓊斯指數開發的一個全球通用的行業分類，非常適合國內外對標；但最終的對標行業會根據實際情況做些調整，主要是有些企業行業屬性比較複雜；（2）對標範圍為A+H股的中國公司；（3）市值和估值數據更新至2026年9月，盈利數據更新至2026年中報，主營業務的產品和地區結構更新至2025年年報；（4）一般情況下每個行業只統計市值最大的幾家龍頭市值總和，一方面是便於研究，另一方面股市最終一定是向頭部集中，如果一個行業內公司市值還很分散，本身就意味着頭部企業的市值還有提升空間；（5）對標結果僅做研究參考，有差距只代表長期看行業有潛力和空間，既不代表中短期就有機會，也不代表長期一定能發展起來，具體還要看中短期的估值和產能周期以及長期國產科技創新的進程。 

上節課我們講了基本的對標研究邏輯和美股第一大行業半導體整體以及最大細分行業AI算力芯片的對標情況，今天我們繼續對標其他細分行業，看看哪些環節我們的差距和空間最大。

一、半導體

1、AI算力芯片（GPU芯片硬件&軟件生態+專用芯片）

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2、存儲芯片

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3、晶圓代工

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4、高速互聯芯片

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5、半導體設備

半導體設備是半導體產業鏈上最重要的賣水人，它相當於芯片製造的「工業母機」，負責完成晶圓從硅片到成品芯片全過程的加工、檢測與封裝，它直接決定了芯片的製程精度，是整個半導體產業鏈科技水平的核心決定因素。按照生產流程，半導體設備分為兩大類：一類是晶圓製造前道核心設備，包括光刻機、刻蝕設備、薄膜沉積設備、離子注入設備等，主要負責將電路圖案轉移到晶圓上並完成器件加工，是決定芯片製程精度的主要環節，技術壁壘極高，尤其是光刻機更是被稱為「工業皇冠上的明珠」；另一類是封裝與測試后道設備，包括鍵合設備、切割設備、測試機等，主要負責成品芯片的封裝成型與性能檢測，技術含量相對沒那麼高。

從需求端看，半導體設備是整個半導體產業鏈的剛需環節。長期來看有較強的成長性，一方面終端芯片需求長期看趨於擴張，為產業鏈上游的設備提供基本盤，另一方面終端芯片持續的創新升級又會給上游設備帶來換代升級的需求，保證半導體設備需求的可持續性。

半導體設備和所有的設備一樣，龍頭企業雖然可以通過后續的服務升級持續創造收入，但仍無法擺脫資本開支的周期性，每一次大規模的設備擴張升級后往往會經歷顯著的衰退。就目前來看，半導體設備仍處於上升周期，一方面是全球AI算力革命推動芯片技術升級帶動上游設備升級，另一方面是國內技術升級疊加海外製裁倒逼國產替代加速，國產設備需求擴張。

從供給端看，作為高端製造裝備的一種，半導體設備整體都具備較強的技術護城河，但具體來看，半導體設備產業鏈環節眾多，各個環節的技術門檻有顯著差異。和終端的芯片一樣，中低端半導體設備技術門檻相對有限，但能夠支撐先進製程的高端半導體設備涉及光學、精密機械、材料、工業軟件等多種複雜技術的深度融合，技術壁壘極高，尤其是頭部企業經過數十年的技術積累與專利佈局，普遍具備極深的護城河。

也正因如此，全球半導體設備行業呈現出高度集中、細分賽道寡頭壟斷的格局，這些寡頭自然也成爲了資本市場的寵兒。美股目前市值最高的20家半導體企業中有5家來自半導體設備領域，按市值從高到低依次為阿斯麥、拉姆研究（泛林半導體）、應用材料、科磊、泰瑞達。其中阿斯麥是全球市值最高的半導體設備企業，獨家壟斷高端光刻機市場，是全球唯一能量產EUV極紫外光刻機的廠商，掌握着先進製程芯片製造的核心命脈；拉姆研究聚焦刻蝕與薄膜沉積兩大核心前道工序；應用材料是品類覆蓋最廣的全能型設備巨頭，業務貫穿刻蝕、薄膜沉積、離子注入、量測檢測等幾乎所有前道製造環節；科磊是全球半導體前道量測和檢測設備的龍頭；泰瑞達是全球半導體后道測試設備的龍頭。

國內半導體設備產業仍處於國產替代加速推進的早期階段，整體技術實力與海外龍頭仍有較大差距，但在一些細分賽道已涌現出具備競爭力的本土龍頭企業，在A股市場也備受資本青睞。A股目前市值最高的20家半導體企業中有7家來自半導體設備領域……