小摩：中國AI應用收入增長伴隨成本上調美圖公司至「增持」評級

2026-11-04 15:37

　　摩根大通發佈研報稱，中國AI應用企業第三季度業績顯示，AI收入增長伴隨成本增加，投資者應更關注收入最終轉化為利潤的能力。該行將美圖公司（01357）評級由「中性」上調至「增持」，12個月目標價由4.5港元上調至5港元；將金山辦公（688111.SH）評級由「增持」下調至「中性」，目標價由325元人民幣下調至251元人民幣。同時，維持金蝶國際（00268）8.3港元目標價，維持用友網絡（600588.SH）「減持」評級，並將其目標價由6元人民幣下調至5.6元人民幣。

　　該行指出，SaaS業務的額外收入幾乎全部可轉化為額外利潤，但AI業務每項任務均需消耗token，因此收入與利潤增速可能存在明顯差異。各公司token價格大致相近，關鍵區別在於定價能力。若AI能夠為客户提供新的付費理由、按勞動力成本定價，並對重度使用收取更高費用，企業便可轉嫁成本；若只是將AI納入既有收費以留住客户，則需要自行承擔相關成本。該行因此更重視增量毛利、付費用户增長及成本紀律，而非AI使用量或token消耗量。