四大流通巨頭，利潤大比拼

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截至目前，國藥控股、上海醫藥、九州通的前三季度財務數據已披露；華潤醫藥集團同期披露的是其全資附屬公司華潤醫藥控股有限公司的未經審覈財務資料（注：下文華潤醫藥相關財務數據均指該附屬公司，不代表上市集團整體；四家報表主體不完全一致）。

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三大藥商營收增長

僅一家歸母淨利潤正增長

2026年前三季度，四大藥商中，上海醫藥、華潤醫藥控股、九州通營收均實現同比增長。

其中，九州通增速最快，達到8.48%；上海醫藥、華潤醫藥控股分別增長3.67%、1.32%。國藥控股營收同比下降0.90%，但仍保持規模優勢，前三季度營收達到4276.13億元。

與營收表現相比，四家藥商的歸母淨利潤走勢有所不同。

前三季度，僅國藥控股實現正增長，同比增長0.13%，但增幅較小。這也是國藥控股連續第二年在前三季度實現歸母淨利潤正增長，2025年前三季度其增幅為0.53%。

其余三家藥商歸母淨利潤均出現不同程度下滑。

九州通將歸母淨利潤下降主要歸因於非經常性損益減少。2025年前三季度，其非經常性損益達到5.06億元，主要來自公募REITs發行；今年同期這一金額降至1.31億元，同比減少3.75億元，對歸母淨利潤形成一定影響。從扣非歸母淨利潤來看，九州通前三季度實現同比增長5.52%。

上海醫藥前三季度歸母淨利潤為45.86億元，同比下降10.90%，結束了此前連續兩年前三季度的正增長。

不過，扣非歸母淨利潤同比增長25.02%，與歸母淨利潤走勢出現反差。這主要與上年同期和黃藥業會計覈算方式變更帶來的一次性收益有關。

從業務板塊來看，上海醫藥醫藥工業、醫藥商業前三季度收入分別增長4.54%、3.59%。歸母淨利潤下降與扣非歸母淨利潤增長的不同表現，也反映出非經常性損益對當期利潤的影響。

02

銷售、研發、應收賬款...

四大藥商表現分化

2026年前三季度，華潤醫藥控股銷售費用最高，達到150.71億元，同樣超過百億元的還有國藥控股（111.35億元）。

從銷售費用與營收增速對比來看，九州通銷售費用增長17.94%，明顯高於同期營收8.48%的增幅；上海醫藥銷售費用增幅略低於營收。

華潤醫藥控股銷售費用率在四家企業中最高，達到7.40%；國藥控股為2.60%，相對較低。九州通、上海醫藥分別為3.29%、4.31%。

研發費用方面，華潤醫藥控股、上海醫藥的研發費用金額相對較高，前三季度分別達到16.93億元、15.16億元；國藥控股、九州通分別為1.52億元、0.996億元。

華潤醫藥控股研發費用同比增長3.85%，九州通增長1.86%，上海醫藥基本持平，國藥控股下降12.20%。 

華潤醫藥控股、上海醫藥擁有醫藥工業業務，研發投入涉及藥品研發及技術創新；國藥控股、九州通以醫藥流通業務為重要組成部分，研發費用規模相對較低。

以上海醫藥為例，2026年前三季度，其研發費用為15.16億元，佔醫藥工業銷售收入的7.98%。

從研發投入到具體管線進展，上海醫藥的研發資源持續向創新葯及中藥新葯等領域轉化，部分項目已推進至上市申請或上市前溝通階段。

其提交臨牀試驗申請獲得受理及進入后續臨牀試驗階段的新葯管線達到60項。其中，BCD-085（創新型重組人源抗白介素-17（IL-17）單克隆抗體）的強直性脊柱炎適應症上市申請已獲受理，目前處於CDE技術審評覈心階段等。

應收賬款方面，四家藥商截至2026年9月末的余額均較2025年末有所增加。其中，國藥控股為四家藥商中唯一突破2000億元的企業，達到2282.84億元。

從增長幅度來看，九州通應收賬款較2025年末增長31.69%，在四家企業中增幅最大，主要與上年末集中清收及本年銷售規模擴大有關。

除應收賬款余額外，周轉天數也是觀察企業回款情況的指標。同花順問財數據顯示，2026年前三季度，九州通應收賬款周轉天數為69.71天，較2026年上半年增加約3.18天；上海醫藥為107.07天，較上半年增加約1.5天。

針對回款，九州通表示，將在第四季度加大應收賬款的清收力度。

從經營活動現金流量淨額來看，2026年前三季度，國藥控股、九州通經營活動現金流量淨額分別為-239.35億元、-20.19億元；華潤醫藥控股、上海醫藥分別實現48.52億元、53.47億元的淨流入。

國藥控股和九州通前三季度經營現金流雖為淨流出，但均較上年同期改善，其中國藥控股淨流出同比收窄，九州通同比改善12.83%，第三季度單季淨流入7.61億元。

不過，經營現金流還受到採購付款、庫存變化等因素影響，不能僅憑單一指標判斷企業回款狀況。

03

四大藥商

接連調整資產版圖

2026年以來，四大藥商均對資產版圖進行了調整。

其中，國藥控股、華潤醫藥控股、上海醫藥主要是調整旗下部分資產，九州通通過新設公司、戰略合作等方式拓展業務。

國藥系調整部分區域商業及零售資產，對過去通過區域併購建立起來的業務網絡進行重新梳理。

如國藥控股宜昌醫藥貿易有限公司65%股權、國藥控股巴東有限公司70%股權以及國藥集團成都信立邦生物製藥有限公司100%股權先后出現公開掛牌擬轉讓信息；其中，成都信立邦100%股權掛牌項目於2026年8月因未徵集到意向受讓方而終結。

華潤系主要涉及部分工業資產及股權調整，如華潤雙鶴收購新百藥業，屬於華潤醫藥體系內部的工業資產調整。

上海醫藥的調整集中在零售及專業藥房業務。截至2026年9月末，34家納入專業藥房股權轉讓的標的公司中已有24家完成交割。如上海醫藥擬掛牌轉讓上藥益藥41%股權，底價約3.3億元；同時擬轉讓上藥新特東銨大藥房51%股權，底價1.785億元。

與前三家藥商不同，九州通通過新設公司持續拓展業務。新增主體涉及醫療器械、醫療科技、供應鏈服務、中藥產業等領域，海外業務佈局沙特、肯尼亞等市場。

此外，九州通也在通過外部合作尋找新的業務增長點。

10月29日，九州通與北京昭衍新葯研究中心等三方簽署框架性戰略合作協議，擬在藥物研發、銷售、早期投資、AI醫療等領域開展合作。具體項目仍需另行簽約，預計不會對九州通2026年業績產生重大影響。

各方將發揮自身優勢，打造CRO+CDMO+CSO一體化藥物價值服務模式。九州通還將通過介入藥物早期研發，提前佈局創新葯、高端仿製藥等潛力品種，爭取銷售及代理權，拓展業務空間。

頭部藥商在重新梳理存量資產、整合已有業務的同時，也在尋找新的增長方向。