港股IPO異常基石投資透視：解禁虧多盈少 小盤股波動劇烈 頭部保薦人與涉案項目存在交叉 拷問投行看門人責任

　　炒股就看金麒麟分析師研報，權威，專業，及時，全面，助您挖掘潛力主題機會！

　　出品：新浪財經上市公司研究院/港市多維鏡

　　作者：喜樂

　　2026年10月13日，香港證監會宣佈對兩個涉嫌參與IPO欺詐計劃的集團採取行動：第一個以孫然為核心，涉及八家離岸公司，凍結資產上限43.79億港元；第二個涉及劉浩然及相關主體，凍結資產約2.85億港元。

　　當我們把證監會點名案件相關的基石與錨定投資項目（含嘉實系、劉浩然系等）放在同一座標系中審視時，兩條清晰的主線浮出水面：一是涉及項目以小盤股居多，且解禁日表現整體虧損居多；二是頭部保薦機構在這些異常項目中高頻現身，並與涉案核心項目產生直接交叉。

解禁表現：整體虧損居多，小盤項目波動劇烈

　　嘉實系參與港股IPO基石投資，分為直接參與、通過SPC間接參與兩條路徑，二者在項目特徵、時間節奏、收益表現上存在明顯差異。

　　從嘉實直接作為基石參與的項目來看，樣本一共5單，時間集中在2025年末之后。這批項目的募資體量普遍偏大，例如，晶合集成、立訊精密募資規模分別達到73.3億港元、250.6億港元。

　　賬面回報層面，除英矽智能在解禁日實現浮盈外，其余4個項目賬面均處於浮虧狀態；但其中多數標的解禁窗口尚未到來，該盈虧僅為階段性結果，且當前回報也受到港股二級整體行情走弱的外部因素影響。

　　與之對比，嘉實通過SPC載體間接參與基石投資的項目，大量項目募資僅為數億港元。值得留意的是，儘管整體盤子不大，嘉實在這類項目里的單筆認購金額並不低，不少項目認購達到數千萬甚至上億港元，這也意味着，在發行總量里，這筆基石資金佔比會更高，對單隻新股配售結構的影響更強。即便在市場情緒偏弱的階段，這類投資仍持續落地；解禁時標的股價表現高度分化，海西新葯、佑駕創新等收穫可觀浮盈，也有不少項目解禁后股價下跌，出現大額浮虧，收益波動明顯。

　　劉浩然相關主體同樣是港股IPO基石市場受到重點關注的對象。其參與項目以中小型發行為主，多數標的募資規模在10億港元以內，部分項目募資不足5億港元。從解禁表現來看，項目收益分化明顯：經發物業、眾淼控股、EDA集團控股解禁時實現正收益，撥康視雲-B、新琪安、維昇藥業-B解禁時跌幅顯著，其中撥康視雲-B、新琪安跌幅均超過50%。天聚地合、新琪安后續爆出的關聯現金管理票據異常交易，也讓市場持續審視相關投資背后的資金往來、交易安排等問題。

保薦人分佈：頭部高度集中，涉案項目現交叉

　　保薦機構層面呈現明顯的頭部集中特徵：中金以15單居首，中信、大摩分別為9單、8單，招銀、華泰、中信建投也參與了多單項目保薦。

　　從市場邏輯來看，中金等頭部投行本身就是港股 IPO 市場的主力保薦機構，承攬項目基數更大，因此出現在這份統計清單里的項目數量偏高，存在基礎概率層面的客觀原因，不能僅憑項目數量集中就直接推定存在異常。但名單折射出值得關注的現象：這些被市場重點關注的基石投資方，長期與少數保薦機構搭檔、項目重合度較高。

　　比項目數量更值得市場警惕的是，部分頭部保薦機構與證監會點名的涉案核心項目出現了直接交叉：中金公司是茶百道的獨家保薦人，茶百道是孫然及相關主體核心涉案項目；中信證券是天聚地合的獨家保薦人，天聚地合是劉浩然系核心涉案項目；此外，華泰、建銀國際擔任撥康視雲-B的聯席保薦人。

結語：「看門人」角色面臨拷問

　　綜合來看，這批樣本項目呈現出三個特徵：間接投資多集中於高波動小盤股且存在「小盤大注」現象、保薦機構向頭部集中、解禁日兩極分化。

　　在港股市場，保薦人被稱為IPO的「看門人」。當部分項目僅以極小的發行規模、卻引入單筆佔比極高的異常基石資金；當同頭部投行頻繁出現在這類高波動小盤項目中；當涉案項目的保薦名單中出現頭部券商的身影，市場有理由要求，監管在穿透資金鍊路的同時，也應重新審視保薦人在其中的風控與盡調責任。

　　（注：全文內容均基於公開數據的描述性統計，不代表項目、投行與涉事主體之間存在深層因果關係，項目是否存在異常操縱及保薦人履職情況需等待監管最終結論。）