10%回購只是開胃菜？銅鈷共振、業績暴增，金川國際（02362.HK）的估值迴歸纔剛開始

10月28日，金川集團國際資源有限公司（以下簡稱「金川國際」）（02362.HK）發佈自願公告，董事會擬行使今年股東周年大會授予的股份回購授權，在合適時間於公開市場回購股份，上限為13.13億股，佔股東周年大會當日已發行股份總數的10%。公告指出，公司財務狀況穩健健康，當前股價並未反映內在價值與業務前景，回購股份並予以註銷，可提升股份價值、改善股東回報。值得關注的一點，這是公司自9月30日復牌以來推出的首個價值管理舉措，具有方向性的實質參考意義。

一、復牌后首宣的資本舉措：10%上限、註銷式縮股，資金覆蓋充足

本次回購授權依據為公司2026年6月4日刊發的通函，並於6月26日股東周年大會獲批，屬於港股常規一般性授權，上限為股東會當日已發行股份的10%，即1,313,208,205股。方案有兩個關鍵設計：一是公司明確截至公告日尚未回購任何股份，后續操作視市場情況、由董事會酌情決定，但「擬行使權力」本身已表明態度；二是回購股份將予以註銷，而非留存作庫存股，屬於實質性縮股，可直接增厚每股收益與每股淨資產。

資金層面，公司具備全額執行能力。截至2026年6月30日，公司現金及銀行結余為2.574億美元，約合20億港元；即便授權全額行使，以0.64港元現價測算，所需資金約8.4億港元，僅相當於在手現金的四成出頭，覆蓋倍數超過2.3倍，無需舉債，亦不會擠壓礦山資本開支。

公司股份自2025年3月28日起停牌，歷時18個月，直至2026年9月30日恢復買賣。復牌首日，股價開盤報0.91港元，盤中最高觸及1.16港元，最終收報0.79港元，全日上漲24.21%，成交額達3.96億港元。此后股價逐級回落，10月下旬一度回到0.6港元附近。在市場情緒重新轉冷、估值分歧加大的節點，公司宣佈擬行使回購授權，託底意圖明確。公告發布后，10月29日早盤公司股價一度漲逾8%，至截稿時間攀升至0.675港元，漲幅約14.4%，市值回升至約88.6億港元附近。

二、基本面持續鞏固：Musonoi投產驅動量價齊升，上半年歸母淨利同比增7.6倍

2026年上半年，公司實現總收益4.602億美元，同比增長152%；股東應占溢利4781.6萬美元，去年同期僅為552.1萬美元，同比增長7.6倍。核心驅動是Musonoi銅鈷礦，該礦自2025年11月投產以來快速進入穩定運行，上半年生產銅17,046噸、鈷4,101噸。同期，Kinsenda銅礦礦石品位同比上升13%；Ruashi礦場雖受供電不穩、品位下降及檢修影響，銅產量有所回落，但鈷業務自2025年下半年重啟后產能改善，期內已實現鈷產品對外銷售。

年度口徑看，2025年公司產銅61,867噸、鈷1,085噸，營收4.82億美元，股東應占溢利3265萬美元，同比扭虧，利潤增長143%；年末銅儲量115.4萬噸、鈷儲量23.7萬噸，同比分別增厚9.5%和13.4%。資產負債率已由2025年末的50.0%降至2026年6月末的41.3%。值得關注的是，上半年盈利仍受採礦冶煉成本、折舊攤銷及利息、超額利潤税、增值税減值等因素壓制；同時Musonoi鈷產品受配額限制尚未銷售，僅列作庫存。這兩項壓制一旦緩解或改善，將構成后續可釋放的業績彈性。

三、銅價展望：高盛上調2027年目標均價至15400美元，非美缺口擴大

國際大行最新研報繼續上修銅價中樞。高盛10月20日報告將2026年底LME銅價預測由13,735美元/噸上調至14,700美元/噸，將2027年均價由13,800美元/噸上調至15,400美元/噸，核心依據是美國以外市場缺口擴大，2026年非美缺口預計達95萬噸、2027年達22萬噸。高盛指出，中國廢銅發票監管趨嚴推動精煉銅替代廢銅，美國在潛在關税前持續補庫，疊加投資者對AI、電氣化與硬資產的配置需求，共同支撐銅價；從更長周期看，其認為2035年前銅價需升至15,000美元/噸才能平衡市場。

花旗觀點同樣積極，7月以來維持年底15,000美元/噸的目標，核心邏輯是供給端壓力大於需求端疲軟。10月28日，LME三個月期銅收報14,478美元/噸，已接近上述機構短期目標區間。對擁有三座在產礦山、銅儲量持續增厚的金川國際而言，銅價中樞上移直接對應盈利與估值修復空間。

四、鈷價展望：配額常態化收緊供給，機構判斷2026年起轉入短缺

鈷市場核心變量是剛果（金）的配額政策。作為供應全球約七成鈷的最大生產國，該國2025年2月暫停出口，同年10月16日起以配額制解禁，2026年度配額設定為9.66萬噸；2026年6月29日進一步禁止銅精礦和鈷精礦出口，並收回上半年未使用配額。麥格理測算，配額政策每年將減少16萬至17萬噸鈷供應。

機構據此判斷鈷市場轉入短缺。國際能源署《2026年全球礦產展望》認為，全球鈷市場將自2026年起重新出現短缺；中信證券測算，2025至2027年全球鈷供應缺口將分別達12.2萬噸、8.8萬噸和9.7萬噸。供給收縮推動鈷價2026年重新站上3.4萬美元/噸，儘管10月28日單日回落1110美元，但配額制下的定價邏輯已經改變。對金川國際而言，短期配額限制導致鈷產品無法及時銷售、庫存承壓；中長期看，公司鈷儲量達23.7萬噸，一旦配額到位，庫存與產能將集中釋放，成為業績彈性最大的來源。

五、資本市場維度：信號價值、每股收益增厚與估值修復

本次回購可從三個層面理解。第一是信號價值，重建市場信任需要持續行動，回購以資產負債表和「真金白銀」為公司價值背書，該舉措的信號分量亦高於單純的路演溝通；第二是每股價值的增厚預期，若10%股份全額回購註銷，每股收益、每股淨資產、持股比例與分紅權益同步提升，回購與未來分紅共同構成股東回報體系的重建。第三是估值重估，公司目前市盈率（TTM）約14倍，相對洛陽鉬業、紫金礦業等頭部企業仍處折價，華盛證券研報給予「買入」評級及目標價0.78港元，較現價仍有空間。

總體而言，本次回購是金川國際復牌后修復市場信任與推動公司價值迴歸的重要舉措。公司資金覆蓋充足，Musonoi投產與銅鈷價格上行共同支撐業績釋放，國際大行最新研報繼續上修銅鈷價格中樞，因而金川估值重估具備支撐和基礎。