【券商聚焦】國投證券首予華潤萬象生活（01209）買入評級 指重奢商管構築護城河

金吾財訊 | 國投證券發佈研報指，華潤萬象生活（01209）商業航道為價值核心，重奢商管構築多維護城河。報告稱，公司2025年商業航道收入人民幣69.1億元，毛利率63.1%；2025年末在營重奢門店行業第一，在管購物中心租金收入人民幣307億元，2020-2025年複合增速22.3%。重奢商管具備母公司持續輸送、優質點位、全頻譜品牌資源、大會員體系與品牌運營數據飛輪四大優勢，競爭對手短時間無法複製，成為公司相對同業享有估值溢價的根本原因。

報告指出，公司增長邏輯由早期規模驅動轉向高毛利業務佔比提升帶來的結構性盈利上行。2025年利潤增速顯著快於營收增速，整體毛利率35.5%為歷史新高，歸母淨利潤人民幣39.7億元。商業航道項目儲備充沛，物業航道合約面積4.64億㎡，覆蓋在管面積1.1倍，為「十五五」期間經營水平持續提升奠定基礎。

報告稱，公司2025年經營性淨現金流人民幣40.8億元，行業頭部企業排名榜首且超出第二名62.7%；應收賬款周轉率7.0次，回款能力行業領先。2023-2025年將核心淨利潤100%用於分派，2025年每股股息同比+12.7%至人民幣1.73元，上市五年累計派息人民幣131.4億元、累計派息率86.9%。

報告預計公司2026-2028年主營業務收入人民幣193/211/228億元，增速7.3%/9.2%/8.0%；歸母淨利潤人民幣46/51/56億元，增速12.3%/12.0%/10.1%。首次覆蓋給予「買入-A」評級，目標價49.01港元，對應2026年每股收益人民幣1.95元下近三年PE中樞21.3倍。

風險提示包括宏觀經濟與消費復甦不及預期、物業航道增長乏力與結構調整、項目拓展與運營不及預期、盈利預測不及預期。