電話會總結 ｜ Ategrity(ASIC)2026財年Q3業績電話會核心要點

業績回顧

• # Ategrity Specialty Insurance（ASIC）2026年第三季度業績回顧摘要 ## 1. 財務業績：**保費收入（Premiums）：** - 毛承保保費（Gross Written Premiums）為1.65億美元，同比增長14.7% - 財產險保費（Property Premiums）為5,620萬美元，同比增長25% - 責任險保費（Casualty Premiums）為1.088億美元，同比增長10% - 淨承保保費（Net Written Premiums）同比增長25.8%（反映留存率提升） - 淨已賺保費（Net Earned Premiums）同比增長35.7% - 費用收入（Fee Income）為260萬美元，上年同期為220萬美元 **承保盈利（Underwriting Income）：** - 承保收入為1,950萬美元，同比大幅增長83.7%（上年同期為1,060萬美元） **利潤（Earnings/Net Income）：** - 歸屬股東淨利潤（Net Income to Stockholders）為1,460萬美元 - 調整后淨利潤（Adjusted Net Income，non-GAAP）為1,470萬美元，攤薄后每股收益0.29美元；上年同期為2,280萬美元 **投資收益（Investment Income）：** - 淨投資收益（Net Investment Income）為1,310萬美元，同比增長19.1%（上年同期為1,100萬美元） - 已實現及未實現投資損失（Realized and Unrealized Losses）為1,720萬美元（扣除非控制性權益后為1,370萬美元） - 年初至今已實現及未實現投資收益（扣除非控制性權益后）為890萬美元 **現金流與資產（Cash Flow & Balance Sheet）：** - 現金及投資（Cash and Investments）為12.4億美元，較第二季度增加3,350萬美元（反映強勁經營現金流） - 本季度無股票回購 ## 2. 財務指標變化：**綜合成本率（Combined Ratio）：** - 綜合成本率降至84.7%，為公司歷史最低，上年同期為88.7%，同比改善4個百分點 **賠付率（Loss Ratio）：** - 賠付率為57.5%，同比下降2.5個百分點，財產險與責任險均表現良好 - 其中包含1.6個百分點的有利準備金發展（Favorable Reserve Development） - 巨災損失（Catastrophe Losses）佔淨已賺保費的4.2%，上年同期為4% **費用率（Expense Ratio）：** - 整體費用率改善1.5個百分點至27.2% - 運營費用率（Operating Expense Ratio）同比下降0.8個百分點至淨已賺保費的10%（反映已賺保費增速快於費用增速及費用收入提升） - 保單獲取成本（Policy Acquisition Costs）佔淨已賺保費比例由上年同期17.9%降至17.2%（受業務結構向經紀渠道轉移驅動） **税率與每股指標：** - 有效税率為24% **賬面價值（Book Value）：** - 每股賬面價值為13.72美元，較IPO以來增長30% - 賬面價值較第二季度減少670萬美元（留存收益增加被AOCI下降抵消，主要因第三季度美國國債收益率大幅波動） **投資組合配置：** - 固定收益投資佔比當前約80%

業績指引與展望

• 第四季度毛written保費（GWP）增長指引：預計將超出E&S市場增速15-20個百分點。管理層解釋此區間設定是為反映stamping data月度波動較大的情況（本季度市場增速被公司自身評估為下降0%-5%，而stamping data則在-2%、+19%、-5%之間波動），並保留在推動承保利潤率改善方面的靈活性。管理層對該增長目標表示"comfortable"（有信心），強調業務基本面強勁、動能出色。

• 第四季度綜合成本率（Combined Ratio）指引：預計將再次低於87%，體現公司將運營優勢轉化為持久承保利潤的優先目標（本季度為歷史最低的84.7%）。

• 投資組合配置目標：計劃將固定收益投資配置比例從當前約80%提升至90%，以把握更高利率環境下的收益機會。

• 投資回報假設：對公用事業與基礎設施投資採用5.5%的長期年化回報假設（與市場普遍預期一致）。年初至今已實現淨已/未實現收益890萬美元（扣除非控股權益后），且年初至今回報仍高於5.5%的年度預期水平。本季度1,720萬美元的投資虧損主要反映此前超額收益的正常化迴歸。

• 新產品增長貢獻展望：四條新上線的專業產品線（Life Sciences、Energy、Environmental Liability、Sports & Entertainment）尚未納入財務預測模型中（"not even accounting for any upside"），構成潛在的業績上行空間；這些產品前期投入接近於零（無固定成本需回收），有助於未來利潤率改善。

• 運營費用率（Operating Expense Ratio）展望：管理層指出業務存在顯著的規模效應機會（已建立具備可擴展能力的集中化運營平臺和人員儲備），預計隨着增長可持續降低費用率，但未給出具體量化數字。本季度運營費用率為淨已賺保費的10%（同比改善0.8個百分點）。

• 保單獲取成本（Policy Acquisition Costs）展望：業務結構持續向經紀渠道（brokerage channel）轉移，有助於降低獲取成本並改善承保利潤率（本季度降至淨已賺保費的17.2%，低於去年的17.9%）。

• 承保生產率展望：第四季度隨着Next-Gen承保平臺的落地推廣，預計將實現"突破性生產率提升"（breakthrough productivity），帶來更高的處理吞吐量、更快的響應時間和更具競爭力的報價。本季度因系統切換導致生產率暫時下降的影響預計消退，且公司已增加承保人員儲備以提供緩衝。

• 損失率（Loss Ratio）展望：管理層將持續改善損失率、實現持久承保利潤列為優先事項。當前保單年度損失率指標持續向有利方向發展，疊加本季度1.6個百分點的有利準備金發展，支撐未來損失率表現。casualty業務的前瞻性費率上調旨在確保價格充足性以應對未來損失趨勢演變。

• 股票回購展望：回購計劃剩余約4,700萬美元額度，公司將力爭在第四季度於公開市場增加回購（第三季度因股價大幅上漲難以執行）。管理層指出公司富余資本遠超剩余回購額度。

• 2027年全年展望：管理層明確表示不披露2027年具體預測，但強調業務增長軌跡未發生變化。

分業務和產品線業績表現

• 財產險業務（Property）：本季度財產險保費達5,620萬美元，同比增長25%，增速逆勢超越整體市場。增長主要來自低風險地區的拓展，包括中西部的"Project Heartland"（心臟地帶項目）戰略和新英格蘭地區的擴張計劃，區域性戰略貢獻了約50%的整體增長。公司此前曾針對關税影響對財產險實施技術定價調整，並取得了良好的成長效果。

• 責任險業務（Casualty）：本季度責任險保費達1.088億美元，同比增長10%，是公司最大的業務線。公司對新籤責任險業務實施了有針對性的費率上調，以覆蓋擴展保障（如可居住性保障、人口販賣保障、襲擊與毆打保障等因市政監管、移民政策、Fannie Mae/Freddie Mac等要求而新增的保障）所帶來的更高產品成本，堅持技術定價原則。公司重新設計了多項核心責任險產品，並推出"We Cover What Matters"（覆蓋重要之事）營銷活動，強調"保障確定性"這一市場差異化優勢。費率先行策略雖導致轉化率短期下降，但公司通過增加報價量來彌補。

• 新增特種險產品線（Specialty）：公司藉助人工智能，在四周內（原計劃12周）快速推出四條全新特種險產品線——生命科學（Life Sciences）、能源（Energy）、環境責任（Environmental Liability）以及體育與娛樂（Sports & Entertainment）。這些產品覆蓋此前被視為高度複雜和定製化的領域，公司運用微分段和風險建模方法建立了可複製的標準化承保流程，以速度、簡潔性和可預測性切入市場。新產品幾乎無前期固定投入成本，尚未大幅計入業績預測，被視為重要的未來增長動力。

市場/行業競爭格局

• Ategrity所處的E&S（超額與剩余）專業保險市場整體增長相對平淡，本季度市場增速約為0%-5%（行政備案數據甚至在負2%至負5%區間波動），行業整體處於低速甚至停滯狀態；而公司憑藉15%左右的總承保保費增速大幅跑贏大盤，第四季度指引更是要高出E&S市場增速15-20個百分點，顯示其在競爭中持續搶佔市場份額，表現明顯優於同業。

• 在意外險（Casualty）領域，競爭核心正從單純比價轉向"承保確定性"（coverage certainty）——即能否滿足監管機構、放貸方、客户及合同對手方日益增多的強制性承保要求（如人口販賣險、人身傷害險、房屋適居性險等）。競爭分化明顯：部分同業要麼難以準確識別市場真實需求，要麼在擴大承保範圍時不相應提價（即"免費贈送真皮座椅"），這為日后賠付惡化埋下隱患；而Ategrity堅持"技術化定價"，對新增保障明確收費，以維持價格充足性。公司判斷，當競爭對手因未定價的高風險保障（類似歷史上附帶汽車險、超額意外險的教訓）而遭受損失時，業務將回流至Ategrity，形成周期性的競爭優勢。

• 在物業險（Property）領域，Ategrity實現25%的同比增長，明確表示"逆行業趨勢"（市場普遍疲軟），主要依靠區域化策略（"Heartland計劃"、新英格蘭及中西部擴張）和分銷網絡的指數級擴大來奪取市場份額，體現出差異化的地域滲透能力。

• 公司藉助AI技術構建了顯著的競爭壁壘：將新產品（生命科學、能源、環境責任、體育娛樂四條新線）的開發周期從傳統的12周壓縮至4周，且首年幾乎零前期固定成本投入。在被同業視為"複雜、定製化"的高門檻專業險種（如生命科學險）上，Ategrity以"微分段""標準化定價""數字化承保"打造可複製的快速流程，承保效率遠超傳統同業——其單個承保人可支持的新業務保費量和報價速度（數小時 vs. 傳統carrier需兩天）均大幅領先，正是利用競爭對手"拒絕現代化"所造成的市場空白切入擴張。

• 公司的費用競爭力持續改善，綜合成本率創歷史新低84.7%，運營費用率降至淨已賺保費的10%，疊加向經紀渠道（brokerage channel）傾斜的業務結構變化進一步降低保單獲取成本；隨着規模效應釋放和AI帶來的開發/法務/定價成本下降，公司在價格與承保利潤上的雙重競爭優勢有望進一步擴大。

公司面臨的風險和挑戰

• 技術平臺轉型風險：Next-Gen承保平臺的部署在本季度導致承保團隊生產率暫時下降，雖然管理層表示已進入穩定期，但任何技術變革都存在生產率滯后效應，且新系統能否如期兑現"突破性生產率提升"仍有待驗證。

• 投資組合波動與估值正常化風險：本季度確認1720萬美元的已實現及未實現投資損失（淨非控制性權益后1370萬美元），主要源於前期公用事業和基礎設施投資大幅收益的"正常化"回落，表明投資收益存在較高波動性，未來難以持續依賴此類非經常性收益。

• 利率變動衝擊賬面價值：第三季度美國國債收益率大幅波動導致其他綜合收益（AOCI）下降，使賬面價值環比減少670萬美元，顯示公司財務狀況對利率環境高度敏感。

• 承保利潤對準備金釋放的依賴：本季度損失率改善中包含1.6個百分點的有利準備金發展，這類有利發展具有不確定性，若未來準備金發展不及預期，將對損失率和承保利潤構成壓力。

• 新業務轉化率下降風險：公司在意外險新業務上率先實施費率上調（為擴展承保範圍定價），雖符合技術定價紀律，但導致轉化率下降，需依靠增加報價數量和增聘承保人員來彌補，而本季度招聘和入職的時間延迟已對增長造成拖累。

• 增長指引變數加大：第四季度毛承保保費增長指引（高於E&S市場15-20個百分點）部分反映了市場增長數據（stamping data）本身波動性加大（月度數據在-2%、19%、-5%間劇烈波動），市場基準的不確定性使公司增長的可預測性降低。

• 意外險市場系統性風險：管理層多次強調"承保範圍確定性"及行業歷史上因承保範圍擴張而未充分定價導致的鉅額損失（如汽車、超額意外險），這類新增高嚴重性承保範圍（如人口販賣、人身傷害責任）的損失可能"來得最早且金額極高"，意味着整個意外險板塊面臨潛在的損失惡化周期風險。

• 新業務線執行與規模化風險：四周內快速推出生命科學、能源、環境責任、體育娛樂四條全新特種險產品線，雖藉助AI加速開發，但這些均屬被業界視為高度複雜和定製化的領域，新產品的實際損失表現、定價充分性及市場接受度尚需時間檢驗，公司在模型中尚未計入其上行貢獻。

• 股票回購執行受限：由於第三季度股價大幅上漲，公司難以在公開市場執行回購，本季度未回購任何股份，剩余4700萬美元回購額度遠低於其過剩資本，資本返還計劃的執行存在不確定性。

• 監管與政治環境不確定性：住房、移民、ICE執法等municipal層面的政策變化及政治氣候，正在改變市場對承保範圍的要求（如房東面臨的責任），這類外部監管和政治趨勢的演變給承保定價和風險評估帶來持續的不確定性。

公司高管評論

• Justin Cohen（首席執行官）。口吻積極、自信且樂觀。開場將本季度定性為"卓越的承保季度"，強調實現公司史上最低綜合成本率84.7%和承保收入同比增長83.7%，突出"生產化平臺"帶來的複合效益。對於增速未能更大幅度超越市場，他將其解釋為兩項"主動選擇"（對新業務提高費率、推出新一代承保技術），強調這是為長期增長和盈利所做的權衡，而非負面因素。在回答增長問題時表示"業務勢頭極為出色"（submission增長30%），稱"這項業務在市場中非常受認可"，並表示15%-20%的增速指引是"令人感到舒適的數字"。收尾強調"我們相信Ategrity纔剛剛起步"，突出新產品、擴展承保、新一代技術和AI應用帶來的擴張機會和盈利性市場份額增長跑道。在投資方面語氣務實、略有防禦性，將1720萬美元投資損失解釋為前期公用事業和基礎設施投資"大幅收益的正常化"，並強調三十年無年度虧損的記錄，以及向90%固收配置轉移以把握高利率環境。對股票回購受阻的解釋也較為坦然，強調"超額資本遠超剩余回購額度"。 ；

• Chris Schenk（總裁兼首席承保官）。口吻高度自信、略帶炫耀，帶有強烈的戰略辯護色彩。強調本季度成果"展示了生產化承保策略的力量"，實現公司近十年最佳綜合成本率，財險和責任險增速均跑贏各自市場並持續奪取份額。對於新一代平臺導致的生產率暫時下降，他坦承"本季度隨着承保團隊採用該系統，生產率暫時下降"，但立即將其框定為換取未來"突破性生產率"的必要代價，並表示本次推廣比上次更順利、採用速度快於預期。在被多位分析師追問責任險費率上調時，他反覆使用"真皮座椅"的比喻為策略辯護，強調技術定價對公司"神聖不可侵犯"，批評同業"提供擴展保障卻不收費"將導致業績惡化，並多次強調歷史上這種模式最終使Ategrity受益（"業務會迴流到我們這里"）。對AI加速新產品開發表現出極大的自豪感（四周完成原定12周的開發、四條新產品線），稱其"去神祕化"了生命科學等複雜險種，描述為"巨大飛躍"。對多個增長驅動因素（區域戰略貢獻約50%增長、分銷網絡指數級擴張、中西部戰略）均給出積極評價。整體情緒偏積極且具有辯護性，反覆強調公司在定價和效率上"始終領先市場"。 ；

• Neil Adler（首席財務官）。口吻專業、中性、務實。以數據陳述為主，客觀匯報調整后淨利潤1470萬美元（低於去年同期2280萬美元），並明確指出承保收入和淨投資收入的增長被已實現和未實現投資損失所抵消。在解釋1720萬美元投資損失時語氣剋制，將其歸因於早前大幅收益的"正常化"，並補充説明年初至今回報仍高於5.5%的長期年化預期。對賬面價值季度環比下降的説明也較為中性，明確歸因於美國國債收益率大幅波動導致的AOCI下降，同時強調自IPO以來每股賬面價值仍上升30%。坦率承認本季度未回購任何股份。整體以事實披露為主，未表現出明顯的樂觀或悲觀傾向。

分析師提問&高管回答

• # Ategrity (ASIC) 業績會 Analyst Sentiment 摘要 ## 1. 承保覆蓋範圍擴展（Pablo Singzon - JPMorgan） **分析師提問：** 請拆解你們在意外險（casualty）領域新增了哪些承保覆蓋，以及你們的產品相較於市場上廣泛提供的產品有何不同？ **管理層回答（Chris Schenk）：** 出於競爭原因，不在電話會上披露具體新增覆蓋和新產品設計。但指出由於市政層面的變化，諸如住宅房地產的適居性覆蓋（habitability coverage）現已納入範圍，這正成為新的市場常態；此外還有如人口販賣（human trafficking）等冷門覆蓋也正演變為市場要求。部分需求源於對移民及ICE突襲可能影響房東的擔憂，部分源於來自貸款方或被保險人客户的真實覆蓋充足性需求，部分則與政治趨勢的響應有關。公司劃定承保邊界的方式通過新的"We Cover What Matters"營銷活動向交易夥伴明確傳達。 ## 2. 技術系統上線后的生產力恢復（Pablo Singzon - JPMorgan） **分析師提問：** 鑑於新承保系統的推出，你們是否預計第四季度生產力能恢復正常，還是説下一季度仍會有持續的干擾？ **管理層回答（Chris Schenk：** 本次技術推廣在員工穩定性和培訓方面表現優於預期，採納速度快於預期。公司事先已預判需要額外承保能力以吸收推廣后通常出現的低效（招聘和入職日期有些時間延迟滲入本季度）。目前已越過這一重大變革，擁有額外能力作為緩衝，這為進入本季度的突破性生產力提升奠定了基礎。 ## 3. 意外險新舊產品定價差異（Elyse Greenspan - Wells Fargo） **分析師提問：** 你們提到在意外險端提高了費率，能否説明新產品與舊產品之間的價格差異？ **管理層回答（Chris Schenk）：** 出於競爭原因不披露具體數字。費率上漲源於為多條意外險產品線的基礎產品增加覆蓋。公司採用技術定價方法，以明確、數學化、經濟合理的方式為可選覆蓋收費。強調這是過去5年一貫堅持的"技術定價"（technical pricing）原則——提供市場所需，同時收取充足費率。相比之下，市場上許多公司增加高波動性覆蓋卻不收費，這正是導致2020年前意外險業績惡化的根源，而公司往往成為這種市場紀律缺失的受益者。作為費率先行者雖導致轉化率降低（已事先規劃），但應對之道是簡單地生產更多報價。 ## 4. 2027年增長展望（Elyse Greenspan - Wells Fargo） **分析師提問：** 你們談到第四季度增長比E&S市場高15-20個百分點，鑑於Next-Gen已上線，這是否是進入2027年相對市場的新常態區間？ **管理層回答（Justin Cohen）：** 不披露2027年展望，但增長軌跡未變。15-20%指引部分反映了印花税（stamping）數據的波動性較大（本季度各月份分別為-2%、19%、-5%），此調整是為給這種波動留出空間。 ## 5. 總承保保費增長動能（Andrew Kligerman - TD Cowen） **分析師提問：** 鑑於本季度所取得的成績（新產品、技術推出完成等多項重大利好），你們是否對15-20%增長指引感覺格外樂觀，甚至可能達到區間高端或更好？ **管理層回答（Justin Cohen & Chris Schenk）：** 業務動能出色，30%的提交量增長表明業務在市場上引起強烈共鳴。所有此前驅動增長的指標均未改變甚至更佳：區域戰略（Project Heartland、新英格蘭、中西部）貢獻約50%增長；分銷網絡呈指數級擴張；系統升級使報價更快、對合作夥伴負擔更小。四款新產品（Life Sciences、Energy、Environmental Liability、Sports & Entertainment）反響極佳，且這些上升空間尚未計入預測。總結稱15-20%是一個"舒適的數字"。 ## 6. 費用率趨勢（Andrew Kligerman - TD Cowen） **分析師提問：** 費用率同比從28.7%降至27.2%是不錯的進展，隨着規模擴大和業務更多轉向經紀渠道，未來2-4年費用率是否還有幾個點的下降空間？ **管理層回答（Justin Cohen & Chris Schenk）：** 業務存在顯著的規模化機會，中心化業務已建成，有大量人員和費用可隨增長而攤薄（不量化）。新平臺將效率提升至新水平。新產品線幾乎零前期投資/零固定成本——利用AI完成逾400份複雜條款的初稿（再由保險顧問法律團隊快速審查），大幅削減了IT開發、法律成本、定價、數據採購等以往首年需攤銷的成本。 ## 7. 投資組合集中度與數字基礎設施敞口（Alex Scott - Barclays） **分析師提問：** 關於數字基礎設施的投資集中度，固定收益組合中是否包含相關內容？Zimmer基礎設施基金中是否有需關注的敞口？ **管理層回答（Justin Cohen）：** 自上市以來固定收益配置約80%，現計劃提升至90%。Zimmer在公用事業領域的投資是流動性資產、市場中性（market neutral），並非所提及的那類貸款，具有數十年無年度虧損的長期業績記錄且為主動管理，屬於完全不同的敞口。 ## 8. 意外險費率調整的催化因素（Matthew Heimermann - Citi） **分析師提問：** 現在開始為"真皮座椅"收費的催化劑是什麼？是否源於新出現的理賠數據？ **管理層回答（Chris Schenk）：** 這是產品增強。公司研究被保險人需求（包括恐懼和真實要求），此前出於定價考慮未提供某些可選的高嚴重性覆蓋。過去18個月，受政治氣候（移民問題推動人口販賣覆蓋需求）、Fannie Mae/Freddie Mac對房地產投資公司的要求（必須有襲擊與毆打覆蓋、不能有動物除外條款）等驅動，這些覆蓋從可選變為小型賬户的強制要求。公司的應對是提供覆蓋但同時收費。類比歷史上汽車附帶險（hired and non-owned auto）曾免費提供最終導致鉅額虧損的教訓，強調這些新覆蓋的損失可能最早出現且極高，而不收費的同業將在未來承受衝擊。 ## 9. 承保效率與人均產能（Matthew Heimermann - Citi） **分析師提問：** 能否以新產品為例，説明支持產品推出需增加的承保人數量，以及相較傳統公司Ategrity在同等市場機會下所需的承保人數？ **管理層回答（Chris Schenk）：** 以這些產品線為例，傳統老牌公司約需1名承保人對應約75萬美元新業務保費（因為一個Life Sciences報價可能耗時兩天，需查FDA網站甚至諮詢藥劑師）。公司不給出具體基準數字，但保證即使複雜報價也不超過幾小時。利用AI聚合信息、編制數字化承保檔案，使承保人將腦力用於評估數據而非收集數據。公司為這些傳統上被認為高度複雜、低效的產品線提供速度、智能、高效、無障礙流程和可預測定價，正是針對其他公司拒絕現代化所造成的市場巨大缺口而迅速切入。 --- **整體分析師情緒評價：** 分析師（JPMorgan、Wells Fargo、TD Cowen、Barclays、Citi）整體呈現**積極但審慎探究**的態度。提問聚焦於增長可持續性、意外險費率/覆蓋策略的邏輯、費用率規模化潛力及投資組合風險敞口。TD Cowen分析師明確表達對增長動能的樂觀看法；Barclays和Citi的提問帶有對投資集中度風險及費率調整催化劑的審慎關注。管理層迴應清晰、自信，多次強調技術定價紀律、AI驅動的效率和增長動能，但在競爭敏感的具體數據（新覆蓋細節、費率差異、2027指引）上保持保守，未予披露。

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