東南亞互聯網2026：勝者鎖定格局，盈利成為新階段增長錨點

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　　來源：中金點睛

　　摘要

　　電子商務

　　我們估計，東南亞六國（SEA-6）電商市場將在2026年達到2，600億美元，並在2027年達到3，120億美元，意味着2023年至2027年的複合年增長率為18.6%。電商已進入盈利階段。平臺現在優先考慮變現和單位經濟效益。

　　按需服務

　　我們預測，按需服務（ODS）市場將從2026年的452億美元增長到2027年的516億美元（2023年起復合年增長率為15%），隨着MAU增速企穩，各平臺正將重心轉向變現與盈利。

　　數字金融服務 （DFS）

　　數字支付市場是數字普惠的支柱，根據我們的預測，其規模將於2026年達到1.6萬億美元，2027年增至1.9萬億美元，2023–2027年CAGR為18%。DFS的未來在於信貸：我們估計，隨着消費者及中小企業滲透率持續提升，數字貸款余額到2027年將增至1，290億美元（2023–2027年CAGR為20%）。獨立支付應用正以高頻支付為入口，逐步引導用户使用信貸；同時通過開環卡合作，使信貸服務不再侷限於自有平臺，覆蓋更多消費場景與人群，進一步推動金融普惠。

　　競爭有所緩和，電商平臺轉而聚焦盈利能力。我們預計，生態協同將持續支撐增長：配送業務可依託平臺運力網絡協同，電商業務則受益於數字信貸產品。ODS平臺持續受益於市場份額整合，增長穩健，盈利能力不斷改善。

　　風險

　　宏觀經濟逆風；電商面臨用户增長趨於平緩帶來的壓力。網約車及配送平臺在盈利改善過程中，仍面臨結構性及競爭層面的阻力。

　　Text

　　正文

　　電子商務：競爭趨緩，轉向盈利

　　東南亞六國電商：競爭趨於成熟、盈利成為核心，行業保持持續增長

　　東南亞電商行業延續增長態勢，主要得益於數字滲透率仍在提升、品類持續擴張，競爭格局逐步企穩。

　　根據我們的行業模型，東南亞六國電商市場2026年GMV預計將達到2，600億美元，較2025年同比增長19%。我們預計，2023–2027年市場將保持約18.6%的年均CAGR，2027年規模達到3，120億美元。越南、泰國和菲律賓為增長最快的市場；印度尼西亞仍為東南亞六國最大的電商市場（GMV佔比38%），同時保持強勁增長。

　　圖表1：東南亞六國（SEA-6）電商行業及各國市場規模

　　資料來源：Momentum Works， TabCut， 谷歌，貝恩公司，淡馬錫東南亞互聯網報告，歐睿國際，公司公告，中金公司研究部

　　圖表2：東南亞六國（SEA-6）電商行業（按各平臺市場份額）

　　資料來源：Momentum Works， TabCut， 谷歌，貝恩公司，淡馬錫東南亞互聯網報告，歐睿國際，公司公告，中金公司研究部

　　圖表3：東南亞六國電商市場情況

　　資料來源：Momentum Works， TabCut， 谷歌，貝恩公司，淡馬錫東南亞互聯網報告，歐睿國際，公司公告，中金公司研究部

　　東南亞六國電商市場正從補貼驅動的用户獲取，轉向更深度的用户經營與變現。GMV增長依然強勁，但隨着MAU與市場份額趨於穩定，未來增長將更多依賴於購買頻次的提升及平臺盈利能力的改善。整體MAU增速正在放緩，我們預計2026–2027年不會出現明顯回升。我們認為，行業增量價值的創造將在很大程度上取決於對現有買家的深度經營，主要通過提升購買頻次，以及在多品類生態中提高平臺在用户消費支出中的份額來實現。

　　東南亞六國物流正在整合

　　東南亞六國電商物流市場的整合已接近尾聲。2026年包裹總量達到330億件（同比增長40%），預計2027年將達到430億件。J&T Express仍為最大的包裹承運方，2026年處理包裹119億件（市場份額35.5%，同比增長55%）。SPX增長更快，2026年處理包裹99億件（市場份額29.5%，同比增長47.2%）。其第一方物流（1PL）率，即通過自有網絡履約的Shopee包裹佔比，已從2024年的45%升至2026年的79%。在Shopee持續推進物流自營的背景下，J&T仍保持擴張，表明其正在承接來自其他平臺的包裹量，其中最主要的是TTS。

　　圖表4：東南亞六國各平臺的物流業務量

　　資料來源：公司公告， 中金公司研究部

　　圖表5：東南亞六國各平臺的市場份額

　　資料來源：公司公告， 中金公司研究部

　　趨勢預計

　　轉向盈利：價格競爭緩和，打開利潤率擴張空間

　　東南亞變現率處於全球中間位，Shopee由2020年一季度的5%提升至2026年二季度的14.6%。目前其變現率與易貝（2026年二季度為14.0%）和Rakuten（16.7%）相當，低於亞馬遜（27.8%）、Mercado Libre（26.3%）和Coupang（34.8%）。多數中國電商平臺仍處於低變現率區間：2026年二季度阿里巴巴約為4%，京東為4.2%，拼多多為7.7%。

　　圖表6：全球電商抽成率比較

　　注：Shopee、淘寶和天貓的變現率基於我們的估算，其他平臺的變現率則基於Visible Alpha的市場共識數據；京東的變現率計算方式為「服務及其他」收入（包括平臺佣金與年費、廣告與增值服務、物流及其他服務收入）佔GMV的比例

　　資料來源：公司公告，中金公司研究部

　　東南亞平臺佣金率逐漸提升。頭部平臺均已上調賣家傭金，並增設新的收費類別。例如，TTS-Tokopedia於2026年在印度尼西亞實施了一系列費率上調（5月18日起生效），多數品類的品類佣金費率上調了0.5–3個百分點。Shopee也在各市場提升其抽傭。

　　但印度尼西亞電商變現正面臨監管壓力。2026年8月1日，政府推出新稅制，要求指定電商平臺按賣家總銷售額（而非利潤）的0.5%代扣税款，並直接上繳政府。但由於經濟增長與消費者信心走弱，政府於8月5日暫停該措施至2026年11月1日，並要求平臺退還已徵收的税款。

　　我們認為，此次政策迅速暫停源於兩大核心政策矛盾：1）宏觀經濟逆風：在增長放緩的背景下，政府對出臺可能進一步抑制消費者購買力的政策更為謹慎。2）賣家負擔疊加：該稅種出臺恰逢平臺費率持續上調，Shopee與TTS均在2026年上半年提高了佣金。額外0.5%的税負可能進一步壓縮小本商家本已微薄的利潤空間，與國家扶持UMKM（中小微企業）的目標直接衝突。

　　政策重啟仍是結構性隱憂。該稅種只是被推迟而非取消，何時實施取決於經濟復甦情況。雅加達的財政需求及擴大數字税基的推動，均支持該政策最終重啟。我們認為，相比立即執行，應優先採取延續至2027年的漸進式或延后式推出，原因在於執行層面的摩擦與市場阻力，主要包括三個因素：平臺利潤率壓力、賣家經營可持續性以及消費者的價格敏感度。

　　即時配送成為下一服務前沿

　　隨着核心配送基礎設施已基本成型，競爭前沿已轉向服務速度。Shopee依託SPX及本地按需配送合作伙伴，已在東南亞六國多數市場推出即時及小時達服務。截至最新數據，該服務已在以下市場上線：印度尼西亞（由SPX Instant、GoSend和GrabExpress履約，攬收后4小時內送達）、越南（由SPX Instant、beDelivery和GrabExpress履約，設有1小時「即時優先」檔及4小時標準檔）、馬來西亞（由ShopeeFood履約，當日21：00前送達）和菲律賓（已在16個城市面向部分賣家開放）。泰國仍處於試運營階段，同樣使用ShopeeFood的騎手網絡；新加坡尚未推出。值得注意的是，在馬來西亞和泰國，Shopee正將ShopeeFood基礎設施改造用於電商履約，從而在其外賣配送與電商物流網絡之間發揮協同效應。Shopee表示，使用更快履約選項的賣家訂單量獲得明顯提升。隨着MAU增長趨於平緩，配送速度與履約質量正成為提升現有用户購買頻次及消費份額的重要抓手。

　　圖表7：Shopee的即時配送服務

　　資料來源：公司公告，公司官網，中金公司研究部

　　這種對服務質量的重視產生了顯著的生態內部協同效應：通過將電商包裹交由非高峰時段的ShopeeFood騎手配送，Shopee得以在不增加資本開支的情況下，優化運力利用率並降低最后一公里成本。這種跨業務線整合帶來了更快的履約速度，進而提升賣家轉化率與平臺黏性，也標誌着行業的一項轉變——物流正從單一的差異化優勢，演進為支撐即時性與用户體驗的基礎能力。

　　圖表8：Shopee和ShopeeFood的生態協同效應

　　資料來源：公司官網，公司公告，中金公司研究部

　　按需服務：市場穩步增長

　　頭部平臺穩步上升

　　東南亞六國ODS市場2026年GMV達到452億美元，同比增長15%，預計2027年將增至516億美元。配送仍是規模較大的板塊，GMV為305億美元（佔ODS總GMV的67.5%），但網約車正在快速追趕：2026年其GMV同比增長21%至142億美元，出行需求延續疫情后的正常化進程。

　　網約車：區域增速保持平穩

　　網約車GMV在2026年達到142億美元。增長具有普遍性，但越南表現尤為突出，Green SM崛起，其2026年GMV同比大增29%至43億美元。

　　圖表9：東南亞六國各國的市場規模

　　注：市場規模以 GMV 衡量

　　資料來源：Momentum Works， 谷歌，貝恩公司，淡馬錫東南亞互聯網報告，歐睿國際，公司公告，中金公司研究部

　　圖表10：東南亞六國各平臺的市場份額

　　注：市場規模以 GMV 衡量

　　資料來源：Momentum Works， 谷歌，貝恩公司，淡馬錫東南亞互聯網報告，歐睿國際，公司公告，中金公司研究部

　　Grab 2025年市場份額為67%，低於2024年的71%。Green SM是Vingroup旗下的EV網約車平臺，2025年GMV同比增長121%至14億美元，佔據越南市場43%的份額（2024年為28%），而Grab在越南的份額為40%（低於2024年的51%）。

　　配送：GrabFood擴大領先；Uber收購帶來市場不確定性

　　2026年7月，Uber宣佈以148億美元收購Delivery Hero。Delivery Hero在東南亞主要通過FoodPanda開展業務，2025年FoodPanda佔據區域餐飲配送GMV的12%，僅次於Grab，位居第二。若收購完成，Uber的資金、技術和出行生態將與FoodPanda的商家、騎手及用户網絡相結合，可能加大對現有平臺的競爭壓力。

　　Uber對Delivery Hero的收購預計將於2027年下半年完成，屆時FoodPanda的東南亞業務將歸入Uber旗下。FoodPanda目前在東南亞六國擁有可觀的市場份額。由於Uber同時也是Grab的最大股東，若Grab與FoodPanda的業務版圖合併，將實際控制這些區域餐飲配送市場的大部分份額。

　　這一整合在交易完成時可能引發監管層面對壟斷的擔憂。為降低反壟斷風險，Uber可能選擇剝離其持有的Grab13.5%股權。不過，我們認為，任何潛在的市場格局變化都將取決於該交易於2027年下半年正式完成后的后續進展。

　　圖表11：東南亞六國各國外賣的市場規模

　　注：市場規模以 GMV 衡量

　　資料來源：Momentum Works， 谷歌，貝恩公司，淡馬錫東南亞互聯網報告，歐睿國際，公司公告，中金公司研究部

　　圖表12：東南亞六國各平臺的市場份額

　　資料來源：Momentum Works， 谷歌，貝恩公司，淡馬錫東南亞互聯網報告，歐睿國際，公司公告，中金公司研究部

　　平臺業務超越外送範疇，旨在捕捉堂食價值

　　線上平臺正日益從餐飲配送延伸至線下堂食服務，由物流服務商轉型為商家的營銷合作伙伴。根據Google、淡馬錫與貝恩公司的數據，相關市場空間可觀：2025年東南亞餐飲服務市場總規模約為1，300億美元，其中線上餐飲配送僅佔230億美元，大部分支出仍發生於線下堂食場景。

　　我們認為，隨着平臺在配送以外的更廣泛餐飲服務市場中佔據更大份額，線上線下一體化有望深化用户生命周期價值，並持續成為重要的增長驅動力。

　　圖表13：東南亞堂食市場

　　資料來源：谷歌，淡馬錫和貝恩公司共同發佈的《2025年東南亞電子經濟》報告，中金公司研究部

　　東南亞即時零售：基於低滲透率與高密度履約網絡的規模化發展

　　上一份報告指出，線上生鮮雜貨是東南亞電商中增長最快的垂直品類，規模由2019年的29億美元增至2024年的128億美元，CAGR為34.6%。2026年，這一判斷進一步得到印證。Momentum Works測算，2025年該區域快商務（1小時內送達）板塊GMV為73億美元，相當於電商GMV的4.6%；與此同時，更廣義的線上生鮮雜貨區域滲透率約為4.2%，其中印度尼西亞僅為2.8%，而成熟市場普遍達到15–30%。

　　GrabMart一直是Grab配送板塊中增長最快的垂直品類，截至2026年二季度，其GMV增速達到GrabFood的1.7倍。

　　但競爭格局正在被重繪：Shopee公佈2026年二季度集團GMV為383億美元（同比增長28.4%），並披露印度尼西亞即時配送訂單同比增長約80%，單均成本下降20%。Lazada於2026年2月在新加坡推出RedMart Now，為該城市國家提供30–45分鍾生鮮雜貨送達服務。

　　我們此前的報告還識別出暗店網絡與「城市優先」擴張策略，即在向區域鋪開之前，先將履約基礎設施集中於高密度都市圈以實現配送路線效率。近期進展表明，這一模式正被純電商平臺以外的參與者採用。印度尼西亞連鎖便利店Alfamart已將約3，500家門店改造為按需履約樞紐，並運營50家暗店，計劃到2026年底達到100家，推動其2026年上半年線上收入佔總銷售額的比重升至8.4%。

　　圖表14：印尼即時電商履約

　　注：數據截至2026年8月25日

　　資料來源：公司公告，公司官網，中金公司研究部

　　儘管區域滲透率仍處於低個位數，增速也較疫情高峰期有所放緩，但競爭優勢正轉向能夠整合超市供貨關係、密集的城市履約節點及多用途配送運力的運營商，以降低單均成本並提升交易頻次。

　　數字金融服務：邁向盈利性增長

　　貸款組合審慎而持續地增長

　　東南亞六國DFS市場在各主要垂直領域均呈現強勁且穩定的增長。2026年，數字支付市場規模達到1.6萬億美元，數字信貸市場規模達到1，070億美元。根據我們的行業模型，預計數字支付市場2027年將增至1.9萬億美元，2023年以來CAGR為18%；數字信貸市場預計將達到1，290億美元，2023年以來CAGR為20%。這反映出該區域數字化採納率持續提升，金融服務需求不斷增長。

　　圖表15：數字支付市場規模  

　　資料來源：谷歌，淡馬錫與貝恩聯合發佈的《數字經濟》（e-Conomy）報告，中金公司研究部

　　圖表16：數字借貸市場規模  

　　資料來源：谷歌，淡馬錫與貝恩聯合發佈的《數字經濟》（e-Conomy）報告，中金公司研究部

　　東南亞六國DFS貸款組合快速擴張，風險管控同步跟進。隨着消費信貸擴張，Grab貸款余額由上年的11.8億美元增至2026年的34億美元，同比增至近三倍。各服務商依託關聯平臺的交易數據進行授信，在覆蓋信貸服務不足人群的同時控制風險敞口。截至2026年底，ShopeePay未償貸款本金達到118億美元，同比增長39%，其中表內佔90%、表外佔10%。監管開放進一步強化前景：印度尼西亞正完善其金融科技監管框架，馬來西亞的數字銀行牌照則在擴大市場準入的同時實現可控創新。

　　圖表17：數字支付市場規模  

　　注：應收貸款或未償還貸款   

　　資料來源：公司公告，公司官網，中金公司研究部

　　圖表18：數字借貸市場規模  

　　注：應收貸款或未償貸款統計範圍：東南亞六國貸款總額資料來源：公司公告，公司官網，中金公司研究部

　　數字金融服務仍處於增長階段

　　東南亞六國數字金融服務的MAU增長截至2025年已趨於成熟，隨着基礎支付在城市地區的採納接近飽和，整體增速放緩。在許多國家，銀行系平臺或數字銀行應用更受歡迎，例如新加坡。馬來西亞和菲律賓呈現近乎壟斷的整合格局，而印度尼西亞和越南則更為分散，多家參與者之間的競爭不斷加劇。隨着重點人群的數字滲透率普遍超過70%，基礎用户轉化基本完成，MAU淨增長面臨結構性限制。我們認為，未來增長取決於通過以下途徑提升使用深度：提高交易頻次、增大平均交易額、推動跨產品採納（從支付延伸至信貸與保險），以及深化生態整合。

　　趨勢預計

　　釋放協同效應：數字金融服務與電子商務及按需服務的整合

　　電商方面，結算環節內嵌的先買后付（BNPL）選項（如SPayLater）可提升平均訂單金額與平臺黏性。藉助實時購物數據實現自動化、低摩擦授信，從而形成良性循環：電商GMV的增長直接帶動數字信貸增長。同樣的邏輯延伸至ODS：面向騎手與商家的小額信貸（如營運資金墊付、車輛融資）可穩定平臺供給網絡。通過從每日收入中自動扣款還款，不良貸款率維持在低位（還款率超過95%），使平臺無需傳統抵押品，即可對零工從業者群體實現盈利性變現。

　　從結賬到信貸：獨立應用正在構建東南亞的數字借貸生態

　　圖表19：電商，按需服務和數字金融服務的生態協同

　　資料來源：公司官網，公司公告，中金公司研究部

　　東南亞平臺正將電子錢包（ShopeePay、GoPay）拆分為獨立應用，以實施清晰的轉化漏斗。高頻支付功能（線下掃碼、繳費、P2P轉賬）作為主要流量入口，培養用户的日常使用習慣。泰國正在試點由Monee推出的ShopeePay Unlimited Card，這是一張Mastercard預付卡，可將SPayLater的信貸使用範圍擴展至Shopee生態以外。

　　風險

　　我們認為，東南亞六國的數字經濟面臨以下風險：

　　► 宏觀經濟逆風可能削弱消費增長。東南亞六國各市場的宏觀經濟逆風可能制約可支配收入，壓低消費者支出，對非必需商品及服務的影響尤為明顯。購買力若下行，將衝擊電商GMV、網約車頻次及餐飲配送訂單量，對數字消費構成普遍性風險。

　　► 平臺與賣家面臨用户增長趨於平緩帶來的壓力。隨着MAU增速放緩，變現高度依賴提高變現率，但目前擬議的代扣税規則及商家利潤率壓力對此形成阻礙。為緩解監管反彈而暫停上調佣金，將使變現率擴張停滯；而將這些層層疊加的成本轉嫁給價格敏感的消費者，又可能抑制訂單頻次，拖累整體市場增長。

　　► 平臺在盈利方面面臨結構性及競爭性壓力。圍繞零工從業者身份認定及費用透明度的監管收緊，直接威脅經營利潤率。與此同時，Green SM、ShopeeFood等垂直整合參與者的競爭加劇，以及Uber可能收購FoodPanda，均有重新引發補貼戰的風險。被迫進行資本密集型防守及經營成本上升，可能嚴重損害單位經濟模型，使利潤率復甦進程受阻。

　　Source

　　文章來源

　　本文摘自：2026年10月8日已經發布的《東南亞互聯網 2026：勝者鎖定格局，盈利成為新階段增長錨點》

　　

責任編輯：吳思楠