博邁醫療過會后審覈中止：應收應付雙升，擴張遇資金之困

一根用於擴張狹窄血管的球囊導管，撐起了博邁醫療一年超過6億元的收入，也把這家血管介入器械公司送到了創業板門前。

9月16日，深交所上市審覈委員會審議通過博邁醫療的首發申請。然而，9月30日，博邁醫療在深交所的IPO狀態從「上市委會議通過」變更為「中止」，意味着公司或需等待財務資料更新等方可恢復上市進程。

此前，博邁醫療曾籌劃科創板上市，但未能如願，隨后轉戰創業板，並將擬募資額從17億元下調至12億元。

作為近三年來深交所首家過會的醫療器械生產企業，博邁醫療的業績表現可圈可點——在兩年間借集採放量的「東風」將營收拉昇到接近翻倍的體量，但應收賬款和存貨快速增長、松山湖全球總部建設，又不斷推高公司的資金需求。

接下來，博邁醫療該如何平衡版圖擴張的節奏與日益凸顯的資金壓力？

1

李斌創業

與老東家成對手，

曾觸發對賭

博邁醫療成立於2012年，創始人李斌的職業經歷，幾乎貫穿了從傳統制造到血管介入器械生產的全過程。

1993年，李斌從東南大學機械製造專業畢業，先后任職於東風新疆汽車廠、東莞新科電子廠和廣州博世。2000年8月，他進入業聚醫療器械，歷任總監、廠長、經營負責人，直到2012年離開並創辦博邁醫療。

業聚醫療是國內較早佈局海外市場的血管介入器械企業，主營球囊導管等產品，如今已在港股上市。除了李斌，博邁醫療多名管理及研發骨干也出自業聚醫療。

這支擁有多年產業經驗的團隊成為博邁醫療創業的基礎，兩家公司也逐漸成為競爭對手。

博邁醫療主營的球囊導管是介入手術中的常用耗材，通過導管將球囊送至病變位置，擴張狹窄血管，或配合支架植入使用。博邁醫療圍繞這一產品發展，業務從冠脈拓展到外周血管、神經介入及配件。

按公司引用的沙利文數據，2025年其在中國冠脈通用球囊擴張導管市場佔有率為11%位列第四，並排名國產品牌第一。

2023年10月，博邁啟動科創板上市輔導，最終未能成行。2025年12月，公司轉向創業板，上市申請獲受理；今年6月，擬募資額由17億元降至12億元，縮減近三成。

與此同時，老股交易估值也出現回落。2022年D輪融資時，公司投后估值約23.03億元；2025年騰訊創投等機構受讓老股，對應整體估值約19.27億元。

與估值變化形成對比的是，博邁醫療的營收在快速增長。

2023年至2025年，公司營業收入分別為3.35億元、4.60億元和6.55億元，年均複合增長率達到39.78%。

2026年上半年，公司實現營收4.16億元，同比增長37.43%；淨利潤9169.13萬元，同比增長461.76%，半年利潤已經超過去年全年。

淨利潤的大幅增長，也與此前上市對賭失敗帶來的低基數有關。

博邁醫療早期引入機構投資人時，曾約定公司須在2024年12月31日前完成合格上市，否則投資人有權要求相關回購義務人回購股份。隨着首次科創板IPO計劃未能如期完成，這一條款在2025年初觸發。

爲了滿足投資人的退出要求，博邁醫療採取了兩種方式：一部分由公司通過減資回購並註銷股份，另一部分則由實控人李斌的配偶賀瑛出面受讓。

其中，賀瑛向元生創投支付的股權受讓對價就達到1.45億元。公司層面的減資回購則一度形成約1.08億元一年內到期的長期應付款，並於2025年上半年結清。

不過，賀瑛在2025年3月又將全部所持1428萬股股份以4.76億元的價格轉讓給社保長三角基金、珠海安榮、和諧安瑞等，完成變現退出。

這輪交易實際上完成了一次上市前的股東更替：不願繼續等待的老投資人獲得退出機會，創始人家族負責承接部分股權，再將其轉讓給願意參與新一輪IPO的機構投資人。

但對賭失敗的成本仍反映在博邁醫療的財務報表中。2025年上半年，公司計入非經常性損益的股份支付費用為4911.64萬元，大幅壓低了利潤基數。

2

大規模集採，

應收賬款攀升

2026年上半年，剔除非經常性因素，博邁醫療扣非歸母淨利潤為9007.99萬元，同比增長34.07%，與營收增速接近。

盈利改善主要是由於在通用球囊擴大銷量的同時，更高毛利的產品開始貢獻更多收入：功能性球囊和藥物球囊上半年收入接近1.2億元，佔比由2025年的約24%升至約29%。

不過，博邁醫療營收與利潤持續增長，上市前估值卻有所回落，背后繞不開血管介入器械行業近年來最重要的變化：集採。

2025年，博邁醫療冠脈介入類收入4.39億元，佔主營業務收入67.42%，仍是最大的業務板塊。冠脈通用球囊在全國各省份均已開展集採，外周血管球囊及部分功能性球囊也陸續納入，集採已經成為公司國內銷售的重要渠道。

2019年至2024年，中國冠脈通用球囊市場規模由24.3億元降至19.1億元，同期經皮冠狀動脈介入手術量卻從102.5萬台增至190.6萬台。

手術需求接近翻倍，市場規模反而縮小，反映出集採降價對這一賽道的重塑。

對於集採中標的企業，降價的確帶來了更多醫院和訂單。2023年至2025年，博邁集採收入從6564.65萬元增至1.84億元，佔境內主營業務收入的比例由50.05%升至62.14%。

按照公司披露，其累計覆蓋的境內終端醫院從2023年初的363家增至2025年末的1103家，其中三級醫院由218家增至648家。

冠脈通用球囊已經是競爭較為充分的成熟產品，集採進一步壓縮了產品定價空間，也使企業越來越依賴中標后的規模化銷售。即便博邁醫療能夠憑藉產能和成本優勢獲得更多市場份額，單靠通用球囊持續提高收入和利潤的空間仍然有限。

不過至少目前，博邁醫療仍然受益於集採帶來的規模效應。銷量增長進一步攤薄了單位生產成本，加上高毛利新品的收入佔比提高，公司綜合毛利率由2023年的61.51%上升至2025年的68.52%。

但快速擴張的銷售網絡，也開始佔用越來越多的資金。

2023年末至2025年末，公司應收賬款賬面價值從3723.15萬元增至8593.91萬元，兩年增長約131%，超過同期約95%的營收增幅；應收賬款周轉率從12.96次降至8.65次。

這與博邁醫療依賴經銷商的銷售模式直接相關。2025年，經銷模式貢獻超過87%的主營業務收入。公司為採購量較大、合作時間較長的核心經銷商提供賬期，也在新品推廣階段給予信用支持。

經銷商幫助博邁醫療進入更多醫院，公司則需要為鋪貨和回款之間的時間差提供資金。隨着應收款增加，短期借款也從2023年末的7246.43萬元升至2025年末的1.25億元。

2025年底，博邁醫療資產負債率達到52.81%，遠高於可比同行業公司樂普醫療同期的32.06%、惠泰醫療的14.28%，更數倍於李斌的老東家業聚醫療，其2025年末資產負債率僅有8.55%。

截至2025年末，博邁醫療賬面貨幣資金約1.88億元，而短期及長期借款合計約4.05億元。對於仍處於快速擴張階段的公司而言，維持日常生產、支持經銷商鋪貨、建設產能以及研發新產品，都需要持續投入資金。

3

建全球總部，

應付工程設備款過億

博邁醫療還在為下一階段的業務擴張投入大量資金。其中，投資規模最大的是位於東莞松山湖的全球總部項目。

這座集研發、生產與辦公於一體的新基地，既要滿足國內市場不斷增長的訂單需求，也承擔着支持海外業務擴張的任務。

海外市場至今仍貢獻博邁醫療一半以上的主營業務收入。2023年至2025年，公司境外收入從2.02億元增至3.55億元；境外收入佔比仍達54.43%。

歐洲是其2025年最大的海外區域，收入約1.31億元，與亞洲基本相當。根據沙利文數據，2024年博邁醫療冠脈通用球囊在歐洲按手術量排名第五，在不含中國的亞洲市場排名第三。

此外，公司在荷蘭、美國建立倉儲及運營中心，在馬來西亞佈局生產基地和運營中心，並在印度設立辦事處。

2023年至2025年，公司境外經銷商由214家增至239家，其中年交易額超過500萬元的核心經銷商由7家增至13家。核心渠道採購規模擴大，支撐了海外收入增長。

在與跨國醫療器械巨頭的競爭中，價格是博邁醫療爭取海外訂單的重要手段。

以冠脈通用球囊為例，在意大利，博邁醫療同類產品售價爲35至40歐元，低於雅培和波士頓科學相關產品。

而這款產品在印度的銷售價格為21美元，明顯低於雅培的27.3美元、波士頓科學的24.54美元及業聚醫療的30.6美元；在土耳其，其銷售價格為21.98美元，同樣低於波士頓科學的27.12美元。

在這兩個市場，博邁醫療冠脈通用球囊的價格甚至低於國內243元的集採中標價。

要維持這種性價比，公司需要擴大製造規模、降低成本，同時持續投入產品研發和海外註冊。

在公司此前披露的IPO募資12億元方案規劃中，擬將6.4億元用於松山湖全球總部，1.6億元用於湖南生產基地技改，4億元用於介入類醫療器械研發，生產及研發構成資金投向的全部內容。

全球總部包括研發中心、實驗室和生產廠房。一期於2023年12月開始樁基施工，2024年10月封頂。截至2025年底，項目累計發生支出約2.79億元，其中1號廠房已完成竣工驗收備案，轉固金額約1.43億元，另有約1.35億元仍處於在建工程中。

先於上市募資展開的全球總部建設，帶來了快速增加的工程設備應付款。2025年末，公司應付工程設備款從上年末的1337.26萬元升至1.02億元，增長約6.6倍；應付賬款總額由3908.84萬元升至1.49億元。

總部建設與生產採購，已經成為負債增長的重要來源。

儘管博邁醫療的經營現金流已經改善，但尚不足以獨立支持這一投入強度。2025年經營活動現金流淨額為1.07億元，同期購建固定資產、無形資產及其他長期資產支付的現金達到2億元，接近前者的兩倍。

眼下，博邁醫療正面臨雙重壓力：一邊是集採放量帶來的應收賬款和備貨增長，另一邊是新廠房、新設備和研發的持續投入。IPO的成功與否，將決定其資金壓力能否得以緩解。

不過，在等待IPO進程恢復的同時，博邁醫療還需要解決另一個問題：如何讓持續增長的銷售規模，帶來足夠的現金迴流，以支撐下一輪擴張？

*文中題圖來自：博邁醫療官方。