諾和諾德投資者日遭市場冷遇 公司迴應司美格魯肽「迴流藥」事件

每經記者｜陳星    每經編輯｜董興生    

9月21日，諾和諾德在倫敦舉辦投資者日（Capital Markets Day）活動，新任CEO（首席執行官） Mike Doustdar首次完整闡述公司長期戰略。公司公佈2030年戰略目標，包括收入增速「與行業同行保持一致」、2035年前管線銷售額超1500億丹麥克朗（約230億美元）、2030年前推出超5款「超級重磅炸彈」級新葯。

然而，230億美元肥胖藥銷售目標被重申而非上調，Edgen分析師Sam Goldstein將之解讀為「上限而非下限」。核心產品CagriSema雖公佈III期數據，在低劑量對比中減重優於替爾泊肽，但高劑量頭對頭試驗曾敗給Zepbound，且仍含司美格魯肽成分，難消2032年專利到期憂慮。

此外，公司還就司美格魯肽「迴流藥」事件向《每日經濟新聞》記者做出迴應。

圖片來源：每經媒資庫

9月21日，諾和諾德在倫敦舉辦投資者日活動，新任CEO Mike Doustdar上任后首次完整闡述公司長期戰略。然而，市場給出的迴應並不積極——公司美股當日收跌7.96%，盤中一度跌超8%；歐洲市場跌幅同樣超過7%，成為泛歐STOXX 600指數中表現最差的成分股之一。

公司披露的2030年戰略目標涵蓋收入、管線、新葯和利潤四個維度。

收入方面，諾和諾德預計2026年至2030年的收入複合年增長率「與行業同行保持一致」，但未給出更具體的數字。公司列出的同行包括禮來、阿斯利康、強生、默克、輝瑞等大型藥企。

管線銷售方面，目標在2035年前實現風險調整后管線銷售額超過1500億丹麥克朗（約230億美元），該數字包含現有管線資產。

新葯上市方面，計劃在2030年前推出超過5款「超級重磅炸彈」級產品，即高峰年銷售額至少達10億美元的藥物，並擬讓約12款候選藥物進入后期臨牀試驗。在肥胖和糖尿病領域，公司計劃推進不少於5項III期臨牀項目，其他治療領域同樣擁有至少5個III期臨牀項目。

利潤方面，目標在2030年前保持總體穩定的調整后營業利潤率，並維持具有吸引力的每股股息水平。支撐這一利潤率目標的因素之一，是公司過去一年推進的大規模組織精簡。諾和諾德確認，累計裁員約1.3萬人，目前全球全職員工約為6.6萬人。Mike Doustdar在會議上披露，通過本輪調整，公司節約成本超過100億丹麥克朗（約15.35億美元），節省資金將重新投向商業化與研發領域。

公司同時表示，其資產負債表足以支撐更大規模的併購，而不僅僅是小型補強型交易，並將探索收購機會。但高盛分析師James Quigley在當日的反饋報告中指出，諾和諾德缺乏整合大型收購案的記錄，且過去通過小型交易獲得的部分候選藥物表現也不及預期，這使市場對其通過併購實現轉型的能力持懷疑態度。

儘管有成本削減和併購意願作為支撐，市場對這些戰略目標的反應仍普遍冷淡，核心在於兩點：一是收入指引對標「行業同行」而非超越，二是230億美元肥胖藥銷售目標被重申而非上調。

Edgen醫療保健分析師Sam Goldstein在當日的分析文章中寫道：「市場原本期待能改變格局的數字，而重申既有目標做不到這一點。」他指出，維持不變的指引被解讀為「上限而非下限」，拖累了整體GLP-1主題及歐洲製藥股指表現，並認為證明230億美元目標屬於保守而非空想的責任，已轉移到下一次季度業績。

Nordnet儲蓄經濟學家Per Hansen在接受媒體採訪時表示，投資者賣出股票的原因是「看不到能推動股價上漲的具體新消息」。

市場對諾和諾德公佈這些目標的背景存在更深層擔憂。公司王牌藥物司美格魯肽（Wegovy和Ozempic的活性成分）的關鍵專利將於2032年在美國到期，公司CEO在會議上坦言，失去專利獨佔權是「房間里的大象」，是大多數投資者最關心的問題。

投資者日的第二部分聚焦於研發管線，其中CagriSema是絕對的焦點。

CagriSema由司美格魯肽與長效胰澱素受體激動劑卡格列肽組成，為每周一次皮下注射的固定劑量複方製劑。諾和諾德已於2025年12月向美國食品藥品監督管理局（FDA）提交體重管理適應證的新葯申請，預計FDA將於2026年第四季度作出決定。上市計劃方面，公司目標在2027年初推出CagriSema，高劑量版本和cagrilintide單方療法計劃於2028年推出。

在臨牀數據方面，諾和諾德公佈了CagriSema兩項III期臨牀試驗的頂線數據。REIMAGINE 5試驗顯示，在2型糖尿病患者中，CagriSema 1.0 mg/1.0 mg組第60周時平均減重12.4%，高於禮來替爾泊肽5 mg組的9.1%；HbA1c（糖化血紅蛋白）分別下降1.71%和1.67%，CagriSema達到非劣效性標準。

REDEFINE 9試驗則顯示，在超重或肥胖人群中，CagriSema 1.0 mg/1.0 mg組第68周時平均減重達到21.0%，安慰劑組僅為2.0%。兩項試驗均達到主要療效終點，安全性特徵與此前研究一致，未發現新的安全性信號。公司還首次披露了該藥用於治療2型糖尿病痛性周圍神經病變的數據，初步結果顯示出良好前景。

從數據本身來看，REIMAGINE 5中CagriSema在減重幅度上優於替爾泊肽，這為諾和諾德在GLP-1藥物市場的競爭增添了籌碼。但問題在這一比較的含金量。本次試驗採用的是CagriSema相對較低的劑量（1.0 mg/1.0 mg），而替爾泊肽5 mg同樣屬於其較低劑量方案。在更早進行的頭對頭試驗中，CagriSema在肥胖適應證上未能擊敗禮來Zepbound，減重效果為23%對25.5%。

此外，市場對CagriSema的另一個核心疑慮在於：該藥仍含有司美格魯肽成分，這意味着諾和諾德對司美格魯肽的依賴並未從根本上改變。在司美格魯肽專利2032年到期的大背景下，投資者期待看到的是一款完全不依賴司美格魯肽的差異化產品，但CagriSema顯然不是。

除CagriSema外，公司還介紹了另一款下一代候選藥物Zenagamtide，這是一款新型單分子GLP-1和胰澱素受體激動劑。根據此前公佈的II期數據，在最高劑量下，成人2型糖尿病患者實現了平均14.6%的體重下降。公司計劃在2026年下半年啟動針對2型糖尿病的III期臨牀項目。

在注射型減肥藥面臨競爭壓力的同時，諾和諾德正將口服藥視為構建「第二增長曲線」的關鍵路徑。公司計劃到2030年大幅擴大口服藥物的產能，使能夠通過口服GLP-1藥物治療的肥胖症患者人數達到當前的10倍。Mike Doustdar表示，到2030年公司生產能力將能夠滿足500萬名使用Wegovy口服藥的患者需求。全球範圍內，公司目標是在2030年前服務超過6000萬名患者。

然而，口服藥戰略能否真正轉化為可觀的收入，仍取決於產能落地節奏和定價策略。市場更關心的是，這些產能何時兑現為實際銷售，以及口服藥能否在專利懸崖到來前，為諾和諾德提供足夠的增長緩衝。

在國內，司美格魯肽還陷入「迴流藥」風波。

9月19日，央視新聞頻道《新聞調查》欄目播出專題節目《阻斷迴流藥》，曝光廣州一起大型「迴流藥」團伙案件。所謂「迴流藥」，指的是通過醫保報銷開出的藥品被藥販子低價回收、非法轉手后重新流入市場。該案抓獲犯罪嫌疑人53名，搗毀囤藥倉庫2個，查獲涉案藥品8000余盒，其中涉案金額最大的品種正是司美格魯肽。

央視報道顯示，原本需要在2℃至8℃冷鏈保存的司美格魯肽注射劑，在成為「迴流藥」后被堆放在超過30℃高温的倉庫里，發貨時卻採用泡沫箱、鋁箔紙偽裝成「冷鏈發貨」，掩蓋藥品脱離冷鏈甚至可能變質的事實。

針對上述報道，9月22日，諾和諾德中國向《每日經濟新聞》記者作出正式迴應。公司表示，患者安全是不可妥協的底線，公司一貫堅決支持並全力配合國家有關部門依法對醫保「迴流藥」等非法行為進行嚴厲打擊，以維護國家醫保基金安全和患者合法權益。在具體措施上，諾和諾德承諾將繼續攜手醫療機構、零售藥房及電商平臺等產業鏈合作伙伴，共同支持規範用藥管理和患者教育，持續推進授權認證渠道體系（包括品牌直供及官方授權渠道），協同提升藥品流通全鏈路質量管理和追溯能力，為患者提供來源清晰、儲運合規、可追溯的藥品及專業服務。

公司同時鄭重提示患者：請憑處方通過正規渠道購藥，並嚴格遵守醫囑規範用藥，以保障用藥安全。

值得注意的是，此次事件正值國家醫保局全面加強藥品追溯碼監管的高壓期。2026年以來，國家醫保局依託藥品追溯碼大數據模型，在全國範圍內持續開展打擊醫保藥品領域違法違規問題專項行動。國家醫保局明確警示，醫保、藥監、公安等部門將聯合對倒賣「迴流藥」黑色產業實施全鏈條穿透式打擊，無論偽造票據「洗白」還是轉移至網絡渠道隱蔽銷售，都逃不過追溯碼的全程追蹤。在此背景下，諾和諾德的聲明既是對輿論的迴應，也是對其渠道管理體系的一次公開表態。

封面圖片來源：每經媒資庫