九年陪伴，嘉御資本一戰浮盈數十億

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　　來源：投中網

　　這是嘉御資本在AI光互連投資版圖的一個收穫。

　　作者 簪竹

　　本文字數5643

　　手搓量丨100%   AI含量丨0%

　　經過九年陪伴，嘉御資本迎來一個重磅IPO。

　　9月22日，納真科技成功登陸港交所。上市當天，這家從海信體系內走出來的光通信企業，市值一度突破365億港元。

　　兩次出手，嘉御資本共拿出數億元投資納真科技，不僅締造了自身第一筆科技投資，還使其成為機構歷史上投資金額最大的項目之一。

　　除了獲得數十億元賬面回報，納真科技的上市對嘉御資本還有更為特殊的意義：他們最早的一次真正意義上的硬科技投資嘗試，走到了收穫時刻；沿着它展開的科技投資業務，也已經有了獨立的基金和成熟團隊。

　　最新情況是，嘉御資本在科技領域投了超過50家公司，2026年已經或申報IPO的被投企業就有11家，未來一年內還會有10家左右的被投企業去申報IPO。

　　過去，市場談起嘉御資本，更熟悉的是泡泡瑪特、安克創新、鍋圈食匯、滬上阿姨等消費和出海領域的上市公司。如今，隨着壁仞科技、納真科技等先后走向資本市場，嘉御資本在科技領域也開始迎來豐收期。

　　兩次出手，浮盈數十億元

　　嘉御資本與納真科技的故事始於2017年。

　　那個時候的一級市場，消費、移動互聯網和模式創新仍是重要投資方向。光通信遠沒有今天這樣受到資本追捧，同時投資人也極少將這條賽道與AI聯繫起來。

　　但產業已經開始發生變化。中國此前大規模開展的FTTx和4G建設已有相當部分完成，而互聯網業務向雲端遷移，導致數據中心需要處理和傳遞更多數據。

　　當時，嘉御資本正沿着通信和5G方向進行行業研究，並最終接觸到海信體系內的納真科技。作為納真科技創始人，黃衞平不僅是MIT博士、山東大學教授，早年還曾在北美從事光通信研究並創過業。

　　更讓他們興奮的是，這家擁有光芯片技術的公司已經進入數通領域，同時還擁有機頂盒、邊緣計算等相關產品。據嘉御前沿科技基金創始合夥人方文君回憶，當時納真科技已經是華為、中興等在電信接入網領域的重要供應商。

　　面對「人事匹配」的納真科技，嘉御資本判斷他們具備從電信業務向數通市場延伸的基礎。這也意味着，納真科技有望藉助雲計算的增長，把已有產品做進更大的數據中心市場。

　　投資邏輯逐漸清晰，但想要投進去卻並非易事。對於一家擁有成熟業務、背靠大型產業集團的企業來説，沒有足夠充分的理由向一位財務投資人開放融資窗口。不過嘉御資本並沒有放棄，而且想盡辦法創造投資機會。

　　他們選擇先與企業建立聯繫。在嘉御資本創始合夥人、董事長衞哲帶領下，嘉御團隊多次主動拜訪黃衞平及管理團隊並當面進行交流。雙方討論的不只是投資，還包括數據中心戰略、互聯網客户、人才引進、供應鏈和股權激勵等等。

　　經過深入交流，納真科技創始團隊逐漸認可嘉御資本可能發揮的作用，並主動創造了投資機會。最終，嘉御資本於2017年5月首次投資納真科技，成為對方為數不多的外部股東。這筆數億元的投資，也讓他們成為少數率先佈局光通信的投資機構之一。

　　隨着時間推移，這家公司的業務結構已經發生明顯變化，主要收入也從電信接入網業務變為數通業務。翻看招股書，他們的數通光模塊已經成為收入主力，在2025年超過54億元，佔總收入的65.5%。到了2026年上半年，這個比例已達69.4%。

　　從電信接入網供應商，到以數通業務為主的全球光通信企業，納真科技的變化也讓嘉御資本選擇再次出手。如今，這家公司是嘉御資本歷史上投資金額最大的項目之一，併爲其貢獻可觀的賬面回報。

　　九年耐心陪伴，一路護航發展

　　在投資前，嘉御資本便已主動為納真科技提供各種幫助和支持。

　　當時，雖然納真科技的電信業務規模已經不小，但運營商和大型通信設備企業的需求具有周期性，客户也相對集中。數據中心的技術迭代更快，市場機會擺在那里，不過納真科技存量業務體量大，產品線多，國內外市場的需求又不相同，資源如何集中始終是道難題。

　　從2017年的夏天，嘉御資本在硅谷的一張投影桌布上，與納真科技展開首次戰略討論。此后九年時間里，關於公司，嘉御召開過百余次內外部會議。這家投資機構始終堅持賦能型投資，在陪伴中幫助公司提升運營，緊扣公司的關鍵躍遷。

　　除了為納真科技提供科技To B營銷和中高層組織管理培訓，並與公司及海信方面反覆討論怎樣建立與技術業務匹配的激勵機制，嘉御資本還持續建議對方加強數據中心業務，並協助其對接互聯網大廠以及北美數據中心相關客户。

　　等到2023年AI集群帶來新的高速互聯需求，部分同行更快地抓住了增長窗口。一家成熟企業擁有的業務規模和製造能力，可以成為進入新市場的基礎。但當技術與客户需求發生切換，如何重新分配資源，同樣考驗着管理團隊。

　　對於納真科技而言，此前通過海外收購進入光芯片領域后，這項業務的持續研發，長期需要龐大的資金支持，自然面臨着不小的壓力。在討論是否堅持做下去的過程中，嘉御資本堅定支持他們繼續投入光芯片。

　　方文君認為，為眼前的經營壓力放棄芯片，可能也會失去未來產品升級的一項籌碼。他的判斷是，同時掌握光芯片、模塊和系統產品，並擁有規模製造能力的企業不多，而自研光芯片能夠讓納真科技在規模製造之外，進一步掌握關鍵器件能力。

　　不過在這些具體工作中，嘉御資本並不把自己放在企業經營的主導位置。作為一個外部的機構投資人，他們的角色非常明確，會選擇始終站在副駕駛的位置，同時在公司需要幫忙的地方添磚加瓦。

　　於是我們能看到，嘉御資本以資本、資源與認知的全方位賦能陪伴，與納真科技共同走過了戰略轉型的每一步，並見證了納真科技從光通信領域的深耕者，一步步成長為全球光互聯行業的領軍企業。

　　時至今日，納真科技已經成為全球少數同時擁有光模塊和光芯片研發及生產能力的企業之一，業務涵蓋光模塊、光芯片及光網絡終端的研發、製造與銷售，產品廣泛應用於AI雲計算、電信傳輸、5G無線通信、寬帶接入等核心場景。

　　「敲開」科技投資大門，打造AI光互連投資版圖

　　對於嘉御資本而言，納真科技的意義還不止於這一筆投資的收益。

　　方文君將納真科技稱為嘉御資本進入科技投資領域的第一塊「敲門磚」。九年前的這筆投資，打開了一扇新的大門。此后，這家投資機構逐漸將科技投資發展成持續佈局的重點領域。

　　2018年，他們開始投資新一代信息技術行業，科技項目在基金中的配置比例逐步提高。經過數年投資和模擬運營，嘉御資本逐漸積累起科技項目判斷、組合配置和專業團隊管理的經驗。

　　三年后，由方文君帶領的獨立前沿科技基金正式成立。這意味着，嘉御資本的科技投資不再只是綜合基金中的部分資產配置，而是開始擁有獨立的基金產品和專業團隊。

　　從納真科技打開的光通信領域，也在持續產生新的投資機會。納真科技原本就是一家同時具有系統產品、規模製造及光芯片積累的企業，圍繞這家公司開展研究，嘉御資本繼續「站在光里」，進一步縱深挖掘和深耕光通信產業中不同板塊。

　　沿着這條產業鏈，嘉御資本對AI基礎設施進行技術分類。

　　按照這套分類，第1代是已經形成成熟產品和商業化基礎、隨着AI需求增長繼續升級的技術；第1.5代是此前已有研發積累，在新的需求推動下獲得更大商業化空間的前沿技術；第2代則面向AI計算系統產生的新需求，探索下一代技術和產品。

　　納真科技所代表的成熟光通信技術和產品，屬於第1代。雲計算時代，數據中心擴容已經推動光通信產品持續升級。計算集群內部的數據傳輸也成為重要市場，更高速率、更低功耗和更高集成度的光互聯技術由此獲得新的商業化機會。

　　嘉御資本投資的硅光集成芯片公司羲禾科技和配套核心無源光器件供應商邁時光電，屬於分類里的第1.5代。這類技術此前已經積累了研發成果，在新的高速互聯需求下進一步打開了市場空間。

　　再往前一步，則是面向AI計算系統新需求的技術——第2代。隨着計算集群規模擴大，互聯能力與計算能力之間的匹配，正在成為系統設計中的重要問題。嘉御資本領投奇點光子天使輪，重點關注下一代光互聯芯片。

　　從羲禾科技的硅光技術，到奇點光子的下一代光互聯，這些項目處於不同的技術環節，面對的商業化問題也不盡相同。但他們背后有一條可以觀察的投資線索：從成熟產品向核心器件延伸，再到關注新技術在AI計算系統中的應用機會，嘉御資本的投資隨着產業需求變化而不斷拓展。

　　對於科技投資，方文君反覆強調的一點是，技術最終要進入商業化，需要在真實客户和應用場景中得到驗證——和產業緊密結合，和客户走在一起，讓技術有機會落地，並在行業和應用中帶來質變。

　　隨着投資範圍擴大，嘉御資本對AI基礎設施的理解，也逐漸超出了光通信本身。他們將AI基礎設施概括為相互關聯的「四力」：傳輸力、存儲力、算力和電力。計算需要高速的數據傳輸，需要存儲體系配合，也需要穩定的能源與供電管理。

　　納真科技所在的光通信領域，正對應其中的傳輸力。嘉御資本在算力、存儲力及電力的基礎設施領域也進行了佈局，算力方向的壁仞科技、行雲集成電路、超維無際、算苗科技、北極雄芯等；存儲方向的英韌科技、昕原半導體和星拓微電子，以及電力的長工微電子、屹普動力和晶能微電子等，都是其中不同板塊的代表項目。

　　由此再來看嘉御資本的科技投資版圖，來自不同產業環節的信息，為他們后續的項目研究、產品討論和資源對接提供了線索。沿着客户需求向上遊找技術，再把新技術帶回客户的研發討論，投資團隊對產業的理解和能夠提供的幫助，就在這個過程中逐步積累。

　　「非共識」定位，體現差異化優勢

　　從發展脈絡來看，嘉御資本有着不同於常見基金經營模式的選擇。

　　過去這些年，投中網曾多次專訪衞哲，他也多次在投中年度大會上分享自己的投資思考。這位曾經擔任阿里巴巴CEO的投資人，具有企業經營和投資銀行的雙重經歷。

　　2011年創立嘉御資本之后，他將許多企業經營中的思考帶入了投資機構的管理。一個頗有代表性的選擇，是把行業熟悉的「募、投、管、退」，倒過來變成「退、管、投、募」。

　　不同於傳統的基金經營流程，嘉御資本把退出放在思考的起點：先考慮未來如何退出、怎樣向LP交付回報，再判斷自己能夠為企業提供什麼幫助、應該投資什麼樣的項目，最后通過投資及退出的實際結果，支持后續基金募集。

　　在他們的投資思路中，「退」與「募」並不是彼此孤立的兩個環節。基金能否向LP持續交付現金回報，影響着投資人能否獲得下一期基金的支持。而項目能否實現退出，又取決於投資時的判斷，以及投資后企業能否持續成長。

　　這也是嘉御資本強調「以終為始」的含義，並將其複用到科技項目的選擇中。方文君介紹，團隊偏愛「高大上」的項目，尤其關注企業有沒有足夠大的市場和市值潛力，技術壁壘能不能維持，以及團隊與業務的匹配程度。

　　對增長本身，這家投資機構還有一道與眾多玩家迥異的取捨。

　　當不少投資人為「錯過」感到焦慮時，衞哲不久前在接受投中網專訪時卻直言，「寧可錯過不投錯」，強調資本有限時尤其要看使用效率，花多少錢換來多少增長，比只看增長數字更重要。依賴大量融資、不惜代價擴張的企業，不會因為規模大就自動得到嘉御資本認可。

　　正是這一系列「非共識」的選擇，再加上堅持「看好，看懂，幫上忙」的行爲準則，讓這家投資機構最終擁有差異化優勢。在投向前沿科技、新消費、品牌出海的過程中，嘉御資本已助力三十余家企業成長為獨角獸乃至超級獨角獸企業。

　　除了投資方法，嘉御資本還對自身的組織發展方式作出了一次主動調整。2021年，在成立十周年之際，「嘉御基金」升級為「嘉御資本」。兩字之差，背后是從單一基金產品向多基金、多產品投資平臺發展的選擇。

　　一路走來，嘉御資本管理資產總額已經超過 200 億元人民幣。近幾年，嘉御資本逆勢完成了多隻產業新基金的募集設立，出資人名單中既有市場化程度較高的引導基金，也有一大批非常難得的上市公司和產業資本。

　　嘉御資本與這些上市公司在募、投、管、退多個環節展開全面合作，在戰略和經營層面持續賦能，並依託自身在品牌出海與AI領域的認知和資源積累，助力上市公司拓展海外市場、擁抱AI轉型，實現更高質量的發展。

　　嘉御「青年軍」，快速壯大

　　從2011年的1.0時代，到2021年的2.0時代，不斷壯大的嘉御資本也在堅定培養嘉御「青年軍」。

　　對於一家不斷成長的投資機構來説，隨着業務擴大，年輕投資人如何獲得更完整的責任和成長空間，是必須面對的問題。優秀團隊希望擁有獨立決策權和基金經營責任，而機構則希望保留多年積累的人才、資源與投資能力。

　　嘉御資本選擇通過內部創業和孵化基金嘗試解決這一問題，並將這種組織方式解釋為分佈式發展：培養能夠獨立經營基金、承擔完整投資責任的合夥人團隊，而非讓所有團隊在統一基金中配置項目。

　　方文君帶領的獨立前沿科技基金，是內部培養、孵化出來的代表。所謂獨立，並不只是擁有一個新的基金名稱。在嘉御資本的體系中，前沿科技基金的「退、管、投、募」都會獨立操作，同時團隊在收益分配方面「佔大頭」。

　　能自己做決定，也要自己承擔一隻基金從募集到退出的完整責任。做出了結果，團隊也能獲得相應激勵。對投資人來説，這比多負責幾個項目更進一步，需要學會經營基金。與此同時，各基金仍共享嘉御資本的平臺資源、信息和產業聯繫繼續在內部流通和協同。

　　方文君對此有切身體會。隨着前沿科技基金從綜合基金內部配置走向獨立運營，團隊開始更完整地考慮基金生命周期和投資組合安排，同時更加強調好奇心與懷疑精神：願意追新技術，也要追問客户為什麼需要它、有無這項技術會帶來什麼不同，最終生意能做多大。

　　時至今日，嘉御資本的科技團隊已經獨立管理着第二隻科技基金，並將繼續關注新型計算、新型存儲、新型互聯和AI數據中心繫統架構，預計每年將有多家被投企業申請上市。

　　嘉御資本的內部人才培養機制，也在持續探索中向消費&跨境電商、醫療健康和AI等產業延伸。2021年，這家投資機構提出未來十年培養10個可獨立運營基金團隊的目標，5年后已經實現一半。

　　十周年之際，嘉御資本提出的願景幫助100家企業，創造1000億美元的市值已經實現。除了培養獨立團隊，嘉御資本新十年的願景，也逐漸變得清晰起來：助力成就20家千億市值潛力的企業，以及創造超過2000億人民幣的增量價值。

　　這組目標，將被投企業成長與投資人回報同時納入機構的發展規劃。而從企業市值增長，到基金投資回報，再到LP最終獲得現金分配，嘉御資本已經穿越了15年的周期。

　　如今，嘉御資本已經邁出了關鍵一步。科技基金從內部模擬走向獨立運營，第二隻基金即將終關並正加速投資中，第三隻基金也箭在弦上；與此同時，新一代的合夥人們也已羽翼豐滿，承擔起更多的責任。

　　納真科技的上市，無疑讓嘉御資本離自己的目標又進了一步。

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